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關(guān)鍵詞：OLS模型 股指期貨 實(shí)證分析
股指期貨套期保值與和股指期貨存在一定的差異。例如滬深300指數(shù)，它就代表了系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，我們把指數(shù)想成是允許賣(mài)空的，那就可以規(guī)避這類系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，但是顯然指數(shù)是不能賣(mài)空的，所以只能近似地替代成股指期貨。
一、滬深300股票指數(shù)與股指期貨市場(chǎng)的關(guān)聯(lián)性分析
（二）數(shù)據(jù)選取
本文是以滬深300指數(shù)作為研究對(duì)象，而現(xiàn)貨價(jià)格就是每日的收盤(pán)價(jià)。選取了272組2013年4月16日至2013年5月31日的樣本內(nèi)數(shù)據(jù)，21組2013年6月1日至2013年6月30日的樣本外數(shù)據(jù)，滬深300指數(shù)期貨與現(xiàn)貨價(jià)格的數(shù)據(jù)來(lái)源于中國(guó)金融期貨交易所網(wǎng)站。
在本文的關(guān)聯(lián)性分析中，現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格的波動(dòng)性用日收益率來(lái)表示，為了下面的實(shí)證分析，將它們的對(duì)數(shù)生成序列，并將收益率定義為（1）式的計(jì)算公式：
在（1）式中，在t時(shí)刻時(shí)，Rf，t表示的是期貨的對(duì)數(shù)收益率，In Ft表示的是對(duì)數(shù)價(jià)格，而InFt-1表示的是t-1時(shí)刻的期貨對(duì)數(shù)價(jià)格，（2）式中，在t時(shí)刻，Rs，t表示的是現(xiàn)貨價(jià)格的對(duì)數(shù)收益率，In St表示的是現(xiàn)貨對(duì)數(shù)價(jià)格，InSt-1表示的是t-1時(shí)刻現(xiàn)貨的對(duì)數(shù)價(jià)格。
（二）統(tǒng)計(jì)分析
滬深300指數(shù)從2013年4月16日至2013年5月31日期間現(xiàn)貨與期貨的價(jià)格走勢(shì)如圖一所示。
從圖一我們可以看出，期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格的走勢(shì)基本一致，就是在十月份的時(shí)候波動(dòng)有些偏大，因此可以判定滬深300指數(shù)期貨和現(xiàn)貨價(jià)格之間存在一定的關(guān)聯(lián)性。
接下來(lái)我們來(lái)分析滬深300指數(shù)現(xiàn)貨與期貨日收益率的統(tǒng)計(jì)特征。滬深300指數(shù)現(xiàn)貨與期貨日收益率序列統(tǒng)計(jì)如表一所示：
由表表一可知，首先期貨與現(xiàn)貨的日收益率的均值很接近，期貨的收益率在-0.069527至0.042036區(qū)間波動(dòng)，滬深300指數(shù)現(xiàn)貨的收益率在-0.061250至0. 017560之間波動(dòng)，兩者波動(dòng)都比較平緩。其次還可以看出股票指數(shù)現(xiàn)貨與期貨的日收益率序列的偏度都小于零，所以可以得出日收益率的時(shí)間序列具有左拖尾的特征。最后從兩者的峰度值可以看出，收益率序列呈現(xiàn)出正態(tài)分布，且具有尖峰厚尾的序列特征。
二、基于OLS模型的滬深300股指期貨套期保值實(shí)證分析
在本文的模型中，Rs，t是現(xiàn)貨的對(duì)數(shù)收益率，在（3）式中作為因變量，Rf，t就是期貨的對(duì)數(shù)收益率，因此作為自變量，進(jìn)行計(jì)算得出以下結(jié)果是β=0.925732，因此最優(yōu)套期保值率h=0.925732。由（4）中的結(jié)果得出R2=0.903564，在這就表示滬深300指數(shù)的期貨套期保值效果比較好。
三、 結(jié)束語(yǔ)
本文通過(guò)選取滬深300股票指數(shù)現(xiàn)貨與期貨的真實(shí)數(shù)據(jù)以及期貨市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r，對(duì)其進(jìn)行了研究與分析，雖然股指期貨和現(xiàn)貨存在差異，由于2013年受到期貨市場(chǎng)供求關(guān)系的影響，期貨與現(xiàn)貨之間還是存在一定的關(guān)聯(lián)性。同時(shí)運(yùn)用OLS模型對(duì)滬深300股指期貨套期保值進(jìn)行了分析，并通過(guò)計(jì)算得出滬深300指數(shù)的期貨套期保值效果比較好。
參考文獻(xiàn)：
[關(guān)鍵詞]：股指期貨 套期保值 交易策略
一、套期保值相關(guān)概念
（一）股指期貨套期保值
股指期貨套期保值是指在股票期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)之間建立對(duì)沖交易機(jī)制，來(lái)實(shí)現(xiàn)現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的交易行為。在進(jìn)行股指期貨套期保值操作時(shí)，應(yīng)遵循以下四個(gè)原則：品種相同或相近原則；月份相同或相近原則；方向相反原則；數(shù)量相當(dāng)原則。
（二）基差
基差是指股指標(biāo)的價(jià)格與股指期貨合約價(jià)格之間的差值。一般而言，如果投資者在進(jìn)行套期保值前后，基差不變，則有可能實(shí)現(xiàn)完全套期保值。但是由于股指期貨標(biāo)的指數(shù)價(jià)格與股指期貨價(jià)格的變化幅度不完全相同，因此基差總是處于不斷的變化中，并將直接影響到股指期貨套期保值的效果。
根據(jù)基差變動(dòng)情況的不同，應(yīng)采取的套期保值策略也就不同，具體情況如表1所示：
（三）最優(yōu)套期保值比率
1.完全套期保值模型
假設(shè)股價(jià)指數(shù)與股指期貨價(jià)格變動(dòng)方向相同且走勢(shì)完全一致，而且不存在基差風(fēng)險(xiǎn)以及交易費(fèi)用、稅收費(fèi)用等其他費(fèi)用，則認(rèn)為通過(guò)套期保值可以完全規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，此時(shí)將最優(yōu)套期保值比率設(shè)為1。但是由于該方法的假設(shè)與現(xiàn)實(shí)情況存在較大出入，因此存在一定的缺陷。
2.利潤(rùn)最大化的套期保值模型
假設(shè)投資者在規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)又追求額外收益。此時(shí)，當(dāng)持有現(xiàn)貨多頭，并預(yù)期基差變動(dòng)為正時(shí)，投資者會(huì)選擇以套期保值率1到期貨市場(chǎng)上進(jìn)行避險(xiǎn)；當(dāng)面對(duì)現(xiàn)貨空頭，并預(yù)期基差變動(dòng)為負(fù)時(shí)，投資者將不會(huì)采取套期保值策略，此時(shí)最優(yōu)套期保值率為0。但在該模型中，最優(yōu)套期保值比率只有0或1兩種情況，更傾向于套利策略。
3.風(fēng)險(xiǎn)最小化的套期保值模型
該方法強(qiáng)調(diào)在風(fēng)險(xiǎn)最小化的條件下獲取收益，認(rèn)為在實(shí)際操作中可以將期貨和現(xiàn)貨視為一個(gè)投資組合，以此來(lái)求得最優(yōu)套期保值比率。通常可以通過(guò)OLS簡(jiǎn)單線性回歸模型和GARCH模型來(lái)確定最小方差套期保值比率。
二、股指期貨套期保值比率估計(jì)方法
（一）OLS簡(jiǎn)單線性回歸模型
3、總結(jié)
不套期保值虧損5916910元，套期保值后盈利1754390元，套期保值的有效性指標(biāo)HP=0.791192056。因此，投資者運(yùn)用滬深300股指期貨IF1511合約對(duì)基金現(xiàn)貨資產(chǎn)進(jìn)行套期保值，既成功的規(guī)避了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)又獲得了有效收益，一舉兩得。
五、結(jié)論
風(fēng)險(xiǎn)管理是金融投資中所需要考慮的一個(gè)重要問(wèn)題，而套期保值則剛好為解決這一問(wèn)題提供了有效的方法，成為風(fēng)險(xiǎn)管理中的一個(gè)最主要的工具。對(duì)于股指期貨而言，投資者可以通過(guò)套期保值實(shí)現(xiàn)規(guī)避股票市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的目的。股指期貨的套期保值在具體操作過(guò)程中主要包括以下幾個(gè)步驟：對(duì)股票市場(chǎng)的走勢(shì)進(jìn)行大致的分析和判斷；測(cè)量股票市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的大小，確定是否有必要進(jìn)行套期保值；根據(jù)股市走勢(shì)預(yù)測(cè)確定套保方向；確定套保對(duì)象及套保目標(biāo)，即完全套保或風(fēng)險(xiǎn)最小化套保或利潤(rùn)最大化套保；確定套保期限，選擇合適的期貨合約；計(jì)算最優(yōu)套期保值比率以及有效性；根據(jù)套期保值比率確定最適宜的期貨合約數(shù)量；執(zhí)行套期保值交易策略并進(jìn)行保證金管理和風(fēng)險(xiǎn)控制；結(jié)束套保。
參考文獻(xiàn)：
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關(guān)鍵詞：套期保值；股指期貨；策略
一、套期保值概述
（一）套期保值概念
套期保值是指套期保值者在進(jìn)行現(xiàn)貨市場(chǎng)交易的同時(shí)，在期貨市場(chǎng)買(mǎi)入或者賣(mài)出與現(xiàn)貨市場(chǎng)品種相同、數(shù)量相同，交易方向相反的期貨合約，以期在未來(lái)某一時(shí)間通過(guò)賣(mài)出或買(mǎi)入期貨合約以達(dá)到規(guī)避現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)帶來(lái)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的目的。
（二）套期保值的作用
1.規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，幫助企業(yè)鎖定采購(gòu)成本和產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格
企業(yè)進(jìn)行套期保值，能夠在很大程度上規(guī)避價(jià)格波動(dòng)對(duì)其成本和利潤(rùn)的影響。企業(yè)為了應(yīng)對(duì)原材料價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)，可以買(mǎi)入期貨合約。一旦原材料價(jià)格上漲，企業(yè)可以通過(guò)期貨市場(chǎng)的盈利抵消現(xiàn)貨市場(chǎng)由于原材料價(jià)格上漲所帶來(lái)的損失，從為而鎖定企業(yè)成本。同樣，當(dāng)企業(yè)預(yù)期產(chǎn)品價(jià)格下跌時(shí)，可以賣(mài)出相關(guān)期貨合約，以期貨市場(chǎng)盈利抵消現(xiàn)貨市場(chǎng)損失，從而鎖定產(chǎn)品售價(jià)。由此看來(lái)，企業(yè)通過(guò)期貨套期保值策略能夠達(dá)到鎖定成本和銷(xiāo)售價(jià)格，避免市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)給企業(yè)帶來(lái)?yè)p失的目的。
2.實(shí)現(xiàn)杠桿交易
期貨市場(chǎng)采用保證金交易制度，套期保值者可以用金額較小的保證金，實(shí)現(xiàn)數(shù)倍或數(shù)十倍保證金的商品交易，因而企業(yè)可以用較少的資金頻繁的進(jìn)入市場(chǎng)，從而避免資金被存貨大量擠占的情況，并相應(yīng)的節(jié)約倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用，降低營(yíng)業(yè)成本。例如，當(dāng)企業(yè)預(yù)期產(chǎn)品價(jià)格上漲時(shí)，如果企業(yè)不進(jìn)行期貨交易，事前需要?jiǎng)佑么罅抠Y金購(gòu)入貨物以便享受商品價(jià)格上漲的好處或避免原材料價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)，但是會(huì)占用企業(yè)大量的流動(dòng)資金。如果企業(yè)選擇采用期貨的方式，就可以實(shí)現(xiàn)杠桿交易，以小博大，利用少量資金獲得大額收益。
3.提高了期貨市場(chǎng)流動(dòng)性
套期保值與投機(jī)活動(dòng)一樣，可以增加市場(chǎng)流動(dòng)性，并且套期保值者是一個(gè)期貨市場(chǎng)的主要主力軍和主要支撐著。投機(jī)活動(dòng)在短時(shí)間內(nèi)能夠帶來(lái)大量交易，增加市場(chǎng)的流動(dòng)性。但是這種交易往往是短期的、不穩(wěn)定的交易。套期保值者隨時(shí)都有套期保值的需求，他們通過(guò)連續(xù)、穩(wěn)定的交易，成為活躍市場(chǎng)的主力軍。
4.套期保值的加入能夠平抑市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)，當(dāng)商品價(jià)格偏低時(shí)，套期保值者買(mǎi)入該商品期貨，促使商品價(jià)格回歸到合理水平，當(dāng)商品價(jià)格偏高時(shí)，套期保值者賣(mài)出該商品期貨合約，商品價(jià)格下降到合理水平，與期貨市場(chǎng)聯(lián)系緊密的現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格也隨之回歸到合理水平。因而，通過(guò)期貨市場(chǎng)套期保值操作，能夠間接的影響現(xiàn)貨市場(chǎng)，避免商品價(jià)格特別是大宗商品價(jià)格的頻繁波動(dòng)。
5.價(jià)格發(fā)現(xiàn)
與投機(jī)者不同，套期保值者一般也都積極參與現(xiàn)貨市場(chǎng)，他們的價(jià)格預(yù)期真實(shí)的反應(yīng)了現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格預(yù)期，因此當(dāng)有足夠的套期保值者加入到期貨市場(chǎng)并積極參與時(shí)，會(huì)使得期貨市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)價(jià)格聯(lián)系更加緊密，期貨價(jià)格更加能夠真實(shí)的反映現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格，提高期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力。
（三）套期保值原則
1.品種相同或相近原則
相同或相近品種的期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格的走勢(shì)越一致，在合約的到期日價(jià)格也更加一致，因此套期保值者進(jìn)行套期保值交易時(shí)，所選擇的期貨品種與要進(jìn)行套期保值的現(xiàn)貨品種相同或盡可能相近。期貨與現(xiàn)貨相似性越高，價(jià)格趨同性越強(qiáng)，套期保值效果越好。否則可能會(huì)出現(xiàn)基差風(fēng)險(xiǎn)，影響套期保值的效果。
2.月份相同或相近原則
套期保值者應(yīng)根據(jù)現(xiàn)貨持有時(shí)間區(qū)間來(lái)選擇期貨合約，期貨的到期日應(yīng)該盡可能的與現(xiàn)貨持有到期日相同或相近，以避免因期貨和現(xiàn)貨之間的時(shí)間不一致而導(dǎo)致不必要的風(fēng)險(xiǎn)暴露。因?yàn)樘灼诒Ｖ档脑砭褪瞧谪浭袌?chǎng)價(jià)格與現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格到期日趨于一致，越到到期日，期貨市場(chǎng)價(jià)格與現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格越一致。因此套期保值者在進(jìn)行套期保值操作時(shí)，所選用期貨合約的交割月份與現(xiàn)貨市場(chǎng)的計(jì)劃交易時(shí)間應(yīng)當(dāng)盡可能一致或接近。
3.方向相反原則
套期保值者在進(jìn)行套期保值交易時(shí)，現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)的市場(chǎng)方向必須相反，即現(xiàn)貨市場(chǎng)是多頭，則期貨市場(chǎng)必須是空頭，或者現(xiàn)貨市場(chǎng)是空頭，期貨市場(chǎng)是多頭，否則就是投機(jī)而不是套期保值，因?yàn)榻灰赘軛U的存在會(huì)產(chǎn)生巨大的風(fēng)險(xiǎn)暴露。由于相同或相近的商品在兩個(gè)市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)一致，必然會(huì)出現(xiàn)一個(gè)市場(chǎng)盈利而在另一個(gè)市場(chǎng)上虧損的情況，實(shí)現(xiàn)盈虧相抵從而達(dá)到套期保值即鎖定商品市場(chǎng)價(jià)格的目的。
4.數(shù)量大致相當(dāng)原則
在進(jìn)行套期保值交易時(shí)，需要保值商品或股票組合的價(jià)值應(yīng)等于期貨市場(chǎng)上買(mǎi)賣(mài)的期貨合約的價(jià)值，從而才能保證兩個(gè)市場(chǎng)的盈虧額正好相等。實(shí)際上，套期保值操作中，會(huì)因?yàn)橹荒馨凑蘸霞s面值的倍數(shù)買(mǎi)賣(mài)，不可能正好實(shí)現(xiàn)現(xiàn)貨市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)價(jià)值一致，但是應(yīng)當(dāng)盡可能的保證兩個(gè)市場(chǎng)的數(shù)量大致相同。
二、股指期貨概述
（一）股指期貨概念
股指期貨，是指以股票價(jià)格指數(shù)為標(biāo)的物的標(biāo)準(zhǔn)化期貨合約，參與交易雙方約定在未來(lái)的某個(gè)特定日期，按照事先約定的股價(jià)指數(shù)，進(jìn)行指數(shù)的買(mǎi)賣(mài)的活動(dòng)。
（二）股指期貨與股票的區(qū)別
1.股指期貨到期交割，股票可以無(wú)限持有
股票買(mǎi)入后，投資者可以自行決定股票的持有時(shí)間，理論上來(lái)說(shuō)，只要公司不解散，投資者可以無(wú)限持有公司股票。然而，股指期貨都有固定的到期日，投資者要在到期日進(jìn)行平倉(cāng)或者交割。
2.期貨合約是保證金交易，每日結(jié)算制度
股票投資者買(mǎi)入股票時(shí)必須是全額買(mǎi)入，并且資本收益只有在股票再次賣(mài)出時(shí)才能實(shí)現(xiàn)。股指期貨采用的是保證金交易，按照合約一定比例繳納保證金即可。保證金交易制度可以使投資者獲得巨大的杠桿收益，另一方面也帶來(lái)了巨大的風(fēng)險(xiǎn)，為防止違約風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，股指期貨采用每日結(jié)算制度，每日結(jié)算盈虧，投資者可以將每天的盈利劃出，但是虧損者必須補(bǔ)足保證金，無(wú)法補(bǔ)足的投資者將會(huì)被強(qiáng)制平倉(cāng)。
3.期貨合約可以實(shí)現(xiàn)做空交易
股指期貨可以先買(mǎi)入再賣(mài)出，也可以先賣(mài)出再買(mǎi)入，即雙向交易。因此，當(dāng)投資者預(yù)期股市下跌時(shí)，可以賣(mài)出股指期貨，進(jìn)行做空交易，股價(jià)下跌后買(mǎi)入。而股票投資者只能做多，只能在股價(jià)上漲時(shí)獲利，預(yù)期股價(jià)下跌時(shí)缺乏投資機(jī)會(huì)或者只能虧損。
4.股指期貨實(shí)行現(xiàn)金交割方式
期指市場(chǎng)雖然是建立在股票市場(chǎng)基礎(chǔ)之上的衍生市場(chǎng)，但期指交割以現(xiàn)金形式進(jìn)行，即在交割時(shí)只計(jì)算盈虧而不轉(zhuǎn)移實(shí)物，在期指合約的交割期投資者完全不必購(gòu)買(mǎi)或者拋出相應(yīng)的股票來(lái)履行合約義務(wù)，這就避免了在交割期股票市場(chǎng)出現(xiàn)“擠市”的現(xiàn)象。
三、股指期貨套期保值基本原理及策略
（一）股指期貨套期保值的基本原理
股指期貨套期保值的基本原理是：股指期貨的價(jià)格走勢(shì)與股指現(xiàn)貨的價(jià)格走勢(shì)相一致，并且股指期貨價(jià)格與股指現(xiàn)貨價(jià)格隨著期貨合約到期日的臨近而漸趨一致。雖然股票市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)相互獨(dú)立，但是由于影響其價(jià)格的經(jīng)濟(jì)因素相同，因而兩者具有相同的價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)。因而可以通過(guò)兩個(gè)市場(chǎng)相反的交易達(dá)到鎖定價(jià)格、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的目的。股指期貨實(shí)行現(xiàn)金交割結(jié)算，由于套利現(xiàn)象的存在，使得股指期貨價(jià)格臨近合約到期日必然與現(xiàn)貨價(jià)格一致。套期保值者在兩個(gè)高度關(guān)聯(lián)的市場(chǎng)進(jìn)行相反的操作，會(huì)使得盈虧相抵，達(dá)到規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的目的。
（二）多頭套期保值與空頭套期保值
股指期貨多頭套期保值是指打算未來(lái)持有股票的投資者由于預(yù)期股票價(jià)格上漲而買(mǎi)入相應(yīng)期貨合約的交易行為，目的是鎖定將要買(mǎi)入股票價(jià)格，規(guī)避股票價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)以下情況發(fā)生時(shí)，投資者可能采用股指期貨的多頭套期保值策略：當(dāng)投資者預(yù)期未來(lái)收到大筆現(xiàn)金，并準(zhǔn)備將資金投入股市；投資者持有大量現(xiàn)金，準(zhǔn)備購(gòu)買(mǎi)一攬子股票，為防止資金的大舉進(jìn)入推高股票價(jià)格，分批逐步買(mǎi)入股票，擔(dān)心未來(lái)股價(jià)上漲；投資者持有股票或者股指看跌期權(quán)，一旦股價(jià)上漲，投資者面臨巨額虧損；投資者進(jìn)行融券交易，擔(dān)心買(mǎi)入股票歸還時(shí)，股價(jià)上漲。
股指期貨空頭套期保值是指股票多頭擔(dān)心未來(lái)股價(jià)下跌而賣(mài)出相應(yīng)股指期貨合約的行為，目的是鎖定股票的賣(mài)出價(jià)格、規(guī)避股價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)下列情況發(fā)生時(shí)，投資者會(huì)采用股指期貨的空頭套期保值：長(zhǎng)期持股的大股東看空后市，但是不愿賣(mài)出股票而失去大股東地位，此時(shí)可以選著賣(mài)出股指期貨合約對(duì)沖價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)；投資者持有股票，在預(yù)計(jì)股市整體下跌的情況下，預(yù)期所持股票下跌幅度小于大盤(pán)，采用空頭套期保值，獲得了持有股票的超額收益，并規(guī)避了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
（三）消極套期保值和積極套期保值
消極套期保值，以風(fēng)險(xiǎn)最小化為目標(biāo)，主要是在期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)進(jìn)行數(shù)量相等、方向相反的操作。這種交易者主要目的在于規(guī)避股票市場(chǎng)面對(duì)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。消極套期保值不涉及對(duì)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的預(yù)測(cè)，不會(huì)通過(guò)預(yù)測(cè)股市走向來(lái)獲得超額利潤(rùn)，而是通過(guò)鎖定現(xiàn)貨市場(chǎng)的股票價(jià)格、規(guī)避股票價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。
積極套期保值以最大化收益為目標(biāo)，通過(guò)對(duì)股票未來(lái)走勢(shì)預(yù)期，有選擇地通過(guò)股指期貨套期保值來(lái)規(guī)避市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)來(lái)臨時(shí)，投資者采取積極的套期保值措施來(lái)規(guī)避股票組合系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)；當(dāng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)釋放后，在期貨市場(chǎng)上將期貨頭寸平倉(cāng)交易，不進(jìn)行對(duì)應(yīng)反向現(xiàn)貨交易。也就是說(shuō)積極套期保值策略僅僅在一段時(shí)間內(nèi)進(jìn)行套期保值，在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)釋放后恢復(fù)股票的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)暴露。
四、結(jié)束語(yǔ)
在當(dāng)前股市不斷下滑的情況下，投資者可以采用股指期貨套期保值的方式鎖定股票價(jià)格，避免股市大幅下跌給投資者帶來(lái)?yè)p失。不同風(fēng)險(xiǎn)承受能力的投資者可以選擇不同的保值策略，但是一定要遵循種類一致、期限一致、數(shù)量一致、方向相反的原則，否則就是期貨投機(jī)而不是套期保值，交易杠桿的存在會(huì)使得投機(jī)者面臨巨大的投資風(fēng)險(xiǎn)。投資者只要遵循套期保值原則，完全可以利用股指期貨套期保值達(dá)到避免股票價(jià)格系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的目的。
參考文獻(xiàn)：
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我們以2006年一季報(bào)披露的某基金重倉(cāng)持有的10只重倉(cāng)股為例，利用滬深300指數(shù)作為滬深300股指期貨合約的變量，研究如何利用股指期貨對(duì)基金持有的股票組合進(jìn)行套期保值。組合中包括股票及基金持股占股票市值比為：G招行(10.03%)、G長(zhǎng)電(8.40%)、G滬機(jī)場(chǎng)(8.29%)、G華僑城(8.05%)、國(guó)電電力(5.61%)、G五糧液(4.46%)、G浦發(fā)(4.32%)、G萬(wàn)科A(4.12%)、G天津港(4.06%)、G皖通(3.54%)。樣本股基于滬深300指數(shù)的beta值與1比較接近，因此可以利用滬深300股指期貨對(duì)其進(jìn)行套期保值。研究區(qū)間為05年1月4日至06年7月21日的日收盤(pán)數(shù)據(jù)，其中，樣本內(nèi)數(shù)據(jù)期間為05年1月4日至06年3月31日，樣本外數(shù)據(jù)期間為2006年4月3日至06年7月21日。
單位根檢驗(yàn)表明，組合價(jià)值、滬深300指數(shù)序列符合I(1)過(guò)程。進(jìn)一步基于回歸殘差的協(xié)整檢驗(yàn)表明，組合價(jià)值、滬深300股價(jià)指數(shù)的水平序列具有協(xié)整關(guān)系。我們利用OLS、VAR、VECM、GARCH四種模型估計(jì)投資組合的最優(yōu)套期保值比率。結(jié)果表明，根據(jù)VECM模型得到的套期保值比率最高(0.8882)，根據(jù)GARCH模型得到的最低(0.8081)， 而OLS、VAR模型得到的比率分別為0.8214、0.8133。利用滬深300股指期貨對(duì)投資組合進(jìn)行套期保值后，顯著降低了投資組合收益的風(fēng)險(xiǎn)，套期保值起到了很好的效果。
3月31日，投資組合的市值為2733.57百萬(wàn)元。由于4月份股市上漲，4月28日，該組合市值增至3075.73百萬(wàn)元，股票累計(jì)獲利342.16百萬(wàn)元，收益率為12.52%。但賣(mài)空期貨的保值策略則虧損-235.80百萬(wàn)元。綜合股市與期市投資，基金總收益為106.36百萬(wàn)元，按期初組合市值測(cè)算，總收益率為3.9%，保值策略導(dǎo)致收益下降了8.62%。可見(jiàn)，在股市上漲階段，保值策略消除了股票價(jià)格的有利變動(dòng)，采用保值策略似乎是不明智的。如果期初投資者能夠?qū)ξ磥?lái)階段的股市上漲走勢(shì)有較大把握，則完全可以不采取套期保值策略。
在股市下跌階段，股指期貨的套期保值功能完全凸現(xiàn)出來(lái)。我們以06年7月為例進(jìn)行分析。7月3日，投資組合的市值為3364.62百萬(wàn)元。由于7月份股市下跌，7月31日，該組合市值為3090.87百萬(wàn)元，股票累計(jì)虧損-273.75百萬(wàn)元，收益率為-8.14%。賣(mài)空期貨策略的盈利為267.59百萬(wàn)元。套期保值后的基金總收益為-6.15百萬(wàn)元，組合總收益為-0.18%，比套期保值前的收益率提高了8個(gè)百分點(diǎn)。
可見(jiàn)，為最大限度地獲取投資收益，投資者并非在任何時(shí)刻都需采用股指期貨的套期保值策略。首先，股市上漲階段可采取部分保值或不保值，股市下跌階段則可采用完全保值策略。其次，根據(jù)現(xiàn)貨頭寸的調(diào)整及價(jià)格走勢(shì)的預(yù)期，在考慮保值成本的基礎(chǔ)上，動(dòng)態(tài)跟蹤、隨時(shí)調(diào)整期貨頭寸的過(guò)程，擴(kuò)大或減小期貨頭寸。
當(dāng)然，套期保值也要注意規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。
首先是基差風(fēng)險(xiǎn)，這也是影響套期保值交易效果的主要因素。基差是指現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格之間之差，隨交割期臨近而趨向于0。但如果保值期與期貨合約到期日不一致，則仍存在基差風(fēng)險(xiǎn)。在實(shí)際套期保值時(shí)，應(yīng)當(dāng)盡量使保值期與期貨合約到期日保持一致或接近，一般來(lái)說(shuō)，期貨合約到期日應(yīng)當(dāng)在保值期之后的最近交割月份。
其次，交叉保值風(fēng)險(xiǎn)。如果要保值的資產(chǎn)與股指期貨標(biāo)的指數(shù)的價(jià)格走勢(shì)并不完全一致，則存在交叉保值風(fēng)險(xiǎn)。該風(fēng)險(xiǎn)是股票組合的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，并不隨交割期臨近而趨向于0。以滬深300股指期貨合約為例，如果投資者對(duì)股指期貨的標(biāo)的指數(shù)產(chǎn)品(如嘉實(shí)300基金、大成300基金)、或其他指數(shù)產(chǎn)品(易方達(dá)50基金、ETF基金等)進(jìn)行交叉套期保值風(fēng)險(xiǎn)較低。如果對(duì)所持有的股票組合進(jìn)行套期保值，則可能由于個(gè)股beta值過(guò)高或過(guò)低、以及beta值的時(shí)變性，存在一定的交叉保值風(fēng)險(xiǎn)。因此，投資者應(yīng)僅對(duì)beta值比較接近于1的股票所構(gòu)成的組合進(jìn)行套期保值。在此基礎(chǔ)上，對(duì)個(gè)股beta值的時(shí)變特征進(jìn)行動(dòng)態(tài)跟蹤，及時(shí)調(diào)整組合中beta值過(guò)低、或者不穩(wěn)定的股票。
[關(guān)鍵詞]股指期貨套期保值投資組合保險(xiǎn)
隨著股指期貨推出的臨近，如何采用股指期貨來(lái)進(jìn)行套期保值是基金公司研究的重點(diǎn)。特別是上證綜指在5個(gè)月的時(shí)間內(nèi)大幅滑落，基金的凈值也跟隨大盤(pán)大幅縮水；機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于股指期貨的推出越來(lái)越殷切期盼了。
股指期貨作為一種風(fēng)險(xiǎn)管理工具，套期保值（也稱作避險(xiǎn)、對(duì)沖）是其基本功能之一，能滿足投資者對(duì)股市風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具的需求。特別對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)，套期保值是主要運(yùn)用的策略。投資者在進(jìn)行套期保值時(shí)面臨的一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題就是對(duì)于每單位的標(biāo)的資產(chǎn)需要確定持有多少期貨合約；或者最優(yōu)的套期保值比率應(yīng)該如何決定。到目前為止，已經(jīng)有許多學(xué)者提出了各種計(jì)算套期保值比率的方法和模型，但是采用哪種模型的估計(jì)結(jié)果對(duì)于套期保值具有比較高的有效性仍然是一個(gè)充滿爭(zhēng)議的議題。利用股指期貨，有三種方法可以對(duì)沖掉股票市場(chǎng)基金的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)：第一種是完全套期保值策略，第二種是不完全套期保值策略，最后一種稱為投資組合保險(xiǎn)。
本文的第一部分將分別介紹這三種套期保值策略，第二部分，將通過(guò)實(shí)證數(shù)據(jù)比較這三種套保策略的優(yōu)劣，第三部分為結(jié)論部分。
一、套期保值策略的介紹
1.完全套期保值策略
首先，介紹完全套期保值策略，該策略追求風(fēng)險(xiǎn)最小化，不考慮其它收益。認(rèn)為期貨價(jià)格變動(dòng)與現(xiàn)貨價(jià)格變動(dòng)同步，即沒(méi)有基差風(fēng)險(xiǎn)。這種策略的套保比率為1，即期貨合約頭寸恰好等于現(xiàn)貨頭寸，且避險(xiǎn)者持有期貨到現(xiàn)貨頭寸結(jié)束。在完全避險(xiǎn)條件下，套保期貨合約數(shù)量=
其中，“-”代表期、現(xiàn)反向操作，
VS為現(xiàn)貨組合價(jià)值,VF為期貨合約價(jià)值
2.不完全套期保值策略
Ederington（1979）提出投資者進(jìn)行套期保值的目標(biāo)是最小化所持有的資產(chǎn)組合的方差，因此能夠產(chǎn)生最小組合方差的套期保值比率應(yīng)該就是最優(yōu)的套期保值比率，這一套期保值比率也被稱為最小方差的套期保值比率。他同時(shí)論證了最小方差的套期保值比率可以被定義為期貨和現(xiàn)貨價(jià)格之間的協(xié)方差與期貨價(jià)格方差的比率。然后他證明了最小方差的套期保值比率剛好是從普通最小二乘回歸（OLS）得到的斜率系數(shù)，其中現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格分別為因變量和自變量。
(1)傳統(tǒng)OLS模型。OLS（OrdinaryLeastSquaresRegression）模型實(shí)際上是對(duì)現(xiàn)貨收益率和期貨收益率作一個(gè)簡(jiǎn)單的線性回歸，取其斜率為避險(xiǎn)比率。
其中，St、Ft為現(xiàn)貨和期貨價(jià)格取對(duì)數(shù)；為現(xiàn)貨和期貨的報(bào)酬率
α為模型的截距項(xiàng)；β為模型的斜率系數(shù)，即最優(yōu)套保比率；εt為模型的殘差項(xiàng)
對(duì)（1）式β取一階微分，并令方程式為零，則得到最優(yōu)套期保值比率，此套保比率不隨時(shí)間改變。
(2)誤差修正ECM套保模型。由于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)一般具有非定態(tài)、不穩(wěn)定的特征，在實(shí)證分析時(shí)多采用差分后的定態(tài)序列進(jìn)行分析，但一些長(zhǎng)期重要信息有可能因此丟失。為解決這一問(wèn)題，EngleandBollerslev(1986)提出了共整合概念，將長(zhǎng)期均衡概念納入考慮，構(gòu)建利用股指期貨避險(xiǎn)的誤差修正ECM模型，如下，
其中，St、Ft為現(xiàn)貨和期貨價(jià)格取對(duì)數(shù)；為現(xiàn)貨和期貨的報(bào)酬率
μt-1為誤差修正項(xiàng)；α0為截距項(xiàng)；α1為誤差修正系數(shù)，α1=0
δi，θj為模型參數(shù)；εt為模型的殘差項(xiàng)
b^估計(jì)系數(shù)即為最優(yōu)套保比率
該模型實(shí)際上是將OLS模型中的殘差序列εt納入了考慮。
(3)廣義自回歸條件異方差GARCH套保模型。傳統(tǒng)的OLS模型和ECM模型是建立在殘差項(xiàng)變異數(shù)具有齊質(zhì)性的條件下，即殘差項(xiàng)的變異數(shù)(εt)符合正態(tài)分布，且殘差項(xiàng)變異數(shù)固定不變，得出的最優(yōu)套保比率也不隨時(shí)間改變。但大量的實(shí)證數(shù)據(jù)顯示，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)多為非正態(tài)分布，且殘差項(xiàng)變異數(shù)會(huì)隨著時(shí)間改變。在實(shí)踐意義上，最優(yōu)套保比率應(yīng)隨時(shí)間的變化做出調(diào)整，即所謂的動(dòng)態(tài)套期保值觀點(diǎn)。1982年Engle提出了自回歸條件異方差A(yù)RCH模型，該模型考慮到了殘差項(xiàng)變異數(shù)隨時(shí)間而改變。1986年Bollersler又將ARCH模型改進(jìn)為較彈性且一般化的構(gòu)架，即現(xiàn)在廣為使用的廣義自回歸條件異方差GARCH模型，表示如下：
其中，Ωt-1表示t-1期之前所有已知信息的集合；為殘差項(xiàng)的方差p和q為階數(shù)；St、Ft為現(xiàn)貨和期貨價(jià)格取對(duì)數(shù)；為現(xiàn)貨和期貨的報(bào)酬率
a為截距項(xiàng)；b為斜率項(xiàng)，即為最優(yōu)套保比率
3.投資組合保險(xiǎn)
所謂投資組合保險(xiǎn)就是用股指期貨動(dòng)態(tài)復(fù)制股票指數(shù)看跌期權(quán)。股票類基金一般都是由分散化的股票組合構(gòu)成，可以類似的用買(mǎi)賣(mài)股票組合的辦法動(dòng)態(tài)復(fù)制該股票組合的看跌期權(quán)來(lái)規(guī)避下跌風(fēng)險(xiǎn)，但是，不斷的買(mǎi)賣(mài)一籃子股票的交易成本是相當(dāng)高的，使得這種方法很難得到實(shí)際應(yīng)用。股指期貨的推出能夠解決這個(gè)問(wèn)題，買(mǎi)賣(mài)股指期貨的成本相對(duì)要小得多，能夠使得動(dòng)態(tài)調(diào)整的成本降低為原來(lái)的十分之一。基金可以利用股指期貨與股票指數(shù)、股票指數(shù)與基金之間的價(jià)格聯(lián)動(dòng)關(guān)系，通過(guò)動(dòng)態(tài)調(diào)整買(mǎi)賣(mài)股指期貨的數(shù)量來(lái)構(gòu)造股票指數(shù)看跌期權(quán)，為基金對(duì)沖掉下跌風(fēng)險(xiǎn)。不考慮股利，股指期貨與股票指數(shù)的價(jià)格之間的關(guān)系為,因此，期初賣(mài)出e-rT[N(d1)一1]份股指期貨，并不斷的動(dòng)態(tài)調(diào)整便可復(fù)制出股票指數(shù)看跌期權(quán)。如果基金收益率相對(duì)于股票指數(shù)收益率的敏感性為β，那么將原先買(mǎi)賣(mài)股指期貨的數(shù)量乘以β即可。
二、三種套保策略的實(shí)證比較
1.完全套期保值策略
這種方法雖然規(guī)避了市場(chǎng)股票指數(shù)下跌的風(fēng)險(xiǎn)，但也使得投資者不能享受市場(chǎng)股票指數(shù)上升帶來(lái)的好處。
2.不完全套期保值策略
相對(duì)完全套保策略，通過(guò)套保模型優(yōu)化設(shè)計(jì)的套期保值操作比簡(jiǎn)單的完全套期保值更有優(yōu)勢(shì)，套保成本低且套保績(jī)效好。
楊偉（2006）采用傳統(tǒng)的回歸模型、雙變量向量自回歸模型、雙變量向量誤差修正模型和具有誤差修正的雙變量GARCH模型對(duì)我國(guó)銅期貨的最優(yōu)套期保值比率進(jìn)行了估計(jì)，實(shí)證結(jié)果如下：
表基于風(fēng)險(xiǎn)收益的套期保值有效性比較
資料來(lái)源：楊偉，2006
在以上四種套期保值策略中，OLS套期保值策略的表現(xiàn)最好，與其他三種套期保值策略相比，利用該策略不僅可以獲得更高的收益率，而且承受的風(fēng)險(xiǎn)最小。
中信建投證券袁曉莉（2006）的報(bào)告得到了相似的結(jié)論，在考慮不同的套保頻率和套保模型的基礎(chǔ)上對(duì)香港恒生指數(shù)期貨進(jìn)行了實(shí)證研究：在模型選擇方面，該報(bào)告比較了目前普遍使用的OLS、ECM、和GARCH模型。研究發(fā)現(xiàn)，復(fù)雜的并不一定是最好的，簡(jiǎn)單的OLS模型在月、周、日套保頻率下都得出了良好的避險(xiǎn)績(jī)效。
3.投資保險(xiǎn)組合
美國(guó)20世紀(jì)80年代早期和中期曾經(jīng)非常成功。但是，這種避險(xiǎn)策略自身也存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。
關(guān)鍵詞：股指期貨套期保值；套期保值比率；套期保值績(jī)效
一、引言
利用股指期貨進(jìn)行套期保值操作，關(guān)鍵是確定最優(yōu)套期保值比率，目前國(guó)內(nèi)外關(guān)于套期保值比率的估計(jì)主要分為兩大類： Heynes和Hicks， Johnson（1960）和Stein（1961），Ederington（1979），Engle和Granger （1987），Lien、Luo（1993）及Chou（1996）等人主要運(yùn)用OLS等方法對(duì)靜態(tài)套期保值比率進(jìn)行了研究，假定現(xiàn)期貨價(jià)格呈同方向的變動(dòng)，得出一個(gè)恒定不變的最優(yōu)套期保值比率； Engle（1982），Bollerslev（1986），Park和Switzer（1995）主運(yùn)用GARCH等動(dòng)態(tài)的方法進(jìn)行研究得出一個(gè)隨時(shí)間變化的時(shí)變最優(yōu)套期保值比率。在國(guó)內(nèi)，對(duì)套期保值的研究也比較廣泛。徐國(guó)祥、檀向球（2004）彭紅楓、葉永剛（2007）等分別運(yùn)用靜態(tài)方法和動(dòng)態(tài)方法對(duì)套期保值效果進(jìn)行研究，結(jié)論表明動(dòng)態(tài)套期保值效果優(yōu)于靜態(tài)套期保值效果。但是本文考慮到之前的動(dòng)態(tài)方法只是基于自回歸條件進(jìn)行的，沒(méi)有擬合出期貨、現(xiàn)貨價(jià)格變化的隨機(jī)性規(guī)律，存在一定的缺陷。本文試圖根據(jù)市場(chǎng)所處的不同狀態(tài)用Markov狀態(tài)轉(zhuǎn)移模型計(jì)算動(dòng)態(tài)最優(yōu)套期保值比率，并運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)最小化和效用最大化原則比較分析套期保值績(jī)效。
二、股指期貨套期保值比率及MRS模型分析
1股指期貨套期保值比率
股指期貨套期保值就是對(duì)股指期貨和指數(shù)現(xiàn)貨在套期保值率的基礎(chǔ)上進(jìn)行反向操作，用股指期貨的收益（損失）對(duì)沖指數(shù)現(xiàn)貨的損失（收益），從而規(guī)避市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，達(dá)到套期保值的目的。
2股指期貨套期保值比率的求解模型
本文主要應(yīng)用三種模型。OLS（最小二乘）法：此法求出的套期保值率是恒定不變的常數(shù)，是靜態(tài)方法；BEKK-GARCH模：此法求出的套期保值率是時(shí)變的；馬爾科夫狀態(tài)轉(zhuǎn)移模型：該模型認(rèn)為套期保值比率的變化依賴于市場(chǎng)所處的狀態(tài)。其模型如下：
根據(jù)上式在各個(gè)時(shí)刻進(jìn)行加總就可以求出對(duì)數(shù)似然函數(shù)：
然后用數(shù)值最優(yōu)化的方法，在限制條件 ，下求出參數(shù)的最優(yōu)估計(jì)值。
三、實(shí)證結(jié)果及分析
1數(shù)據(jù)變量的選取及初步統(tǒng)計(jì)分析
其中的水平線表示概率等于0.9，位于直線上方的時(shí)刻表示市場(chǎng)處于狀態(tài)1即低方差狀態(tài)。
由圖可知，MRS_H的值是和市場(chǎng)所處的狀態(tài)對(duì)應(yīng)的，低方差對(duì)應(yīng)高的套期保值率。另外MRS_H和GARCH_H有所不同，兩者雖然都是時(shí)變的，但是MRS_H的波動(dòng)相對(duì)小于GARCH_H的波動(dòng)，MRS_H在各個(gè)狀態(tài)下是比較平穩(wěn)的，GARCH_H的波動(dòng)范圍是從0.7538到1.5863，波動(dòng)大小為0.4048，MRS_H的波動(dòng)范圍是從0.7102到1.0145，波動(dòng)大小為0.3042。其中的原因是GARCH模型是建立在自回歸的基礎(chǔ)上，后期的值會(huì)受到前期值的影響，而MRS模型是根據(jù)市場(chǎng)運(yùn)行狀態(tài)進(jìn)行的估計(jì)。
3樣本內(nèi)外套期保值績(jī)效的比較分析
由上表可知對(duì)于樣本內(nèi)，相對(duì)于無(wú)套期保值的滬深300指數(shù)現(xiàn)貨資產(chǎn)，用股指期貨進(jìn)行套期保值的資產(chǎn)組合的收益率方差有很大程度的改進(jìn)，都在89%以上。同時(shí)，相對(duì)于OLS方法，可以發(fā)現(xiàn)，動(dòng)態(tài)的BEKK_GARCH和MRS所計(jì)算的組合收益率的方差都有所改進(jìn)，尤其是MRS模型能改進(jìn)22.95%，說(shuō)明動(dòng)態(tài)套期保值模型的套保績(jī)效要優(yōu)于靜態(tài)模型。而對(duì)于兩種動(dòng)態(tài)的套期保值模型，MRS模型的套保績(jī)效要優(yōu)于BEKK-GARCH模型，改進(jìn)22.79%。
盡管從風(fēng)險(xiǎn)最小化原則看，動(dòng)態(tài)BEKK-GARCH和MRS模型的套保績(jī)效優(yōu)于靜態(tài)模型，而且MRS更是最優(yōu)，但是對(duì)于動(dòng)態(tài)模型，由于投資者需要隨時(shí)根據(jù)不同的套期保值率調(diào)整滬深300股指期貨的頭寸，存在調(diào)倉(cāng)成本，這樣會(huì)降低套期保值績(jī)效，為解決此問(wèn)題，我們用下面的均值-方差期望效用函數(shù)來(lái)衡量投資者的效用，通過(guò)比較分析可以評(píng)價(jià)套期保值績(jī)效的優(yōu)劣程度。見(jiàn)下表：
根據(jù)本文的效用函數(shù)，對(duì)于的取值，根據(jù)王晟，蔡明超以長(zhǎng)江三角洲地區(qū)居民為調(diào)查對(duì)象、以滬深300為風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)測(cè)量的中國(guó)居民的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)，取其均值5.85，而基于t時(shí)刻的資產(chǎn)組合收益率取模型估計(jì)的組合收益率的均值，方差采用風(fēng)險(xiǎn)最小化方差改進(jìn)表中的數(shù)據(jù)，計(jì)算套保資產(chǎn)的效用并進(jìn)行比較分析，發(fā)現(xiàn)在樣本內(nèi)相對(duì)于無(wú)套期保值資產(chǎn)的效用，利用滬深300股指期貨進(jìn)行套期保值后的資產(chǎn)組合的效用都要高。同時(shí)，動(dòng)態(tài)模型BEKK-GARCH和MRS的效用都高于靜態(tài)模型OLS，而且MRS模型的效用是最大的。對(duì)于調(diào)倉(cāng)成本，根據(jù)Park和Switzer（1995）的介紹，對(duì)高杠桿的資產(chǎn)，其調(diào)倉(cāng)成本大約在0.01%-0.015%之間，由于MRS的效用優(yōu)于OLS的數(shù)值是0.002>0.015%=0.00015，所以即使考慮調(diào)倉(cāng)成本，用MRS方法套期保值所取得的效用也大于OLS的效用，但BEKK-GARCH模型卻不一定。也即，不論是用風(fēng)險(xiǎn)最小化原則，還是效用最大化原則來(lái)評(píng)價(jià)套保績(jī)效，MRS模型都是最優(yōu)的。而對(duì)于BEKK-GARCH模型，用風(fēng)險(xiǎn)最小化原則測(cè)量的套保績(jī)效優(yōu)于OLS模型，但在效用最大化原則下績(jī)效卻并不明顯。以上是對(duì)樣本內(nèi)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析得出的結(jié)論，但投資者可能更關(guān)心MRS模型在樣本外的預(yù)測(cè)能力，以便對(duì)將來(lái)投資提供幫助，為此要進(jìn)行樣本外分析。
對(duì)于樣本外的套期保值績(jī)效，首先根據(jù)三種模型代入樣本外的數(shù)據(jù)重新進(jìn)行估計(jì)，求出樣本外各時(shí)期的最優(yōu)套期保值率。對(duì)于MRS，運(yùn)用一步向前預(yù)測(cè)方法，計(jì)算出樣本外各時(shí)刻的狀態(tài)概率，然后以概率加權(quán)計(jì)算最優(yōu)套期保值率。對(duì)于BEKK-GARCH模型則根據(jù)樣本內(nèi)最后一期的方差協(xié)方差矩陣，引進(jìn)新數(shù)據(jù)進(jìn)行一步向前預(yù)測(cè)，估計(jì)出樣本外時(shí)變方差協(xié)方差矩陣，從而求出樣本外的時(shí)變最優(yōu)套期保值率。對(duì)于OLS模型，由于估計(jì)出的最優(yōu)套期保值率是恒定不變的，始終是0.933864。然后進(jìn)行套期保值績(jī)效比較分析。結(jié)果表明，樣本外的預(yù)測(cè)和樣本內(nèi)的結(jié)論是一致的，從風(fēng)險(xiǎn)最小化原則來(lái)看，動(dòng)態(tài)BEKK-GARCH和MRS模型的套期保值績(jī)效優(yōu)于靜態(tài)OLS模型，同樣的MRS的套期保值績(jī)效的改進(jìn)程度最大，較另外兩種模型其方差改進(jìn)在17.8%以上，從效用最大化原則來(lái)看，相對(duì)于0LS模型，MRS的效用改進(jìn)程度為0.00039，也大于調(diào)倉(cāng)成本的最大值0.00015，所以對(duì)于樣本外的套期保值績(jī)效，MRS模型也是最優(yōu)的。
五、結(jié)論及對(duì)策建議
本文利用滬深300指數(shù)現(xiàn)貨和期貨數(shù)據(jù)，得出滬深300指數(shù)現(xiàn)貨和期貨具有很高的相關(guān)性，并且其對(duì)數(shù)收益率序列存在長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系。同時(shí)重點(diǎn)分析了基于馬爾科夫狀態(tài)轉(zhuǎn)移模型來(lái)求解最優(yōu)套期保值率，經(jīng)過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)，用馬爾科夫狀態(tài)轉(zhuǎn)移模型求解出的最優(yōu)套期保值率在樣本內(nèi)和樣本外的套期保值績(jī)效都是最優(yōu)的。總體來(lái)說(shuō)，用風(fēng)險(xiǎn)最小化原則來(lái)衡量套期保值績(jī)效時(shí)，動(dòng)態(tài)模型優(yōu)于靜態(tài)模型。在利用滬深300股指期貨進(jìn)行套期保值時(shí)，應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注市場(chǎng)所處的狀態(tài)以及新信息的加入可能對(duì)市場(chǎng)狀態(tài)所產(chǎn)生的影響，據(jù)以求解最優(yōu)套期保值率，而不是簡(jiǎn)單的根據(jù)數(shù)據(jù)的自相關(guān)性進(jìn)行分析。同時(shí)，對(duì)于不同的投資者由于其風(fēng)厭惡程度不同，應(yīng)予以區(qū)別對(duì)待，而不是簡(jiǎn)單的利用風(fēng)險(xiǎn)最小化原則，更應(yīng)該考慮投資者所獲得的效用。對(duì)于多變的金融衍生品市場(chǎng)，在相關(guān)信息難以獲得的情況之下，利用滬深300股指期貨進(jìn)行套期保值時(shí)，最好是利用馬爾科夫狀態(tài)轉(zhuǎn)移模型，這樣投資者可以獲得最好的套期保值績(jī)效。
參考文獻(xiàn)：
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關(guān)鍵詞：股指期貨 套期保值 協(xié)整檢驗(yàn) 套期保值率 績(jī)效比較
一、引言
入世以來(lái)，中國(guó)的金融改革不斷推進(jìn)。在資本市場(chǎng)方面，隨著困擾中國(guó)資本市場(chǎng)多年的股權(quán)分置這一制度性約束逐步得到解決，資本市場(chǎng)的發(fā)展和金融工具的創(chuàng)新進(jìn)一步加快。2006年9月8日，經(jīng)國(guó)務(wù)院同意，中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，中國(guó)金融期貨交易所在上海成立，這標(biāo)志著中國(guó)股指期貨市場(chǎng)建設(shè)進(jìn)入了實(shí)質(zhì)性階段，也是中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展到新的歷史時(shí)期所帶來(lái)的必然選擇。2006年10月30日，中國(guó)金融期貨交易所啟動(dòng)了滬深300股指期貨的仿真交易活動(dòng)。2010年4月16日國(guó)內(nèi)首個(gè)股指期貨滬深300股指期貨在中國(guó)金融期貨交易所正式掛牌上市。
二、文獻(xiàn)綜述
國(guó)外有關(guān)股指期貨套期保值的文獻(xiàn)數(shù)量浩繁，在此只對(duì)一些相對(duì)較好的文獻(xiàn)做一下評(píng)述。Figlewski（1984）首先運(yùn)用1982年6月1日到1983年9月30美國(guó)股票市場(chǎng)的數(shù)據(jù)進(jìn)行套期保值研究，結(jié)果顯示：運(yùn)用最小方差套期保值模型得出的套期保值效果更好；為期一周的對(duì)沖表現(xiàn)優(yōu)于過(guò)夜對(duì)沖，但對(duì)沖時(shí)間為4周的套期保值效果并不比1周的更優(yōu)；股息的多少對(duì)套期保值的效果影響甚微；期貨合約的到期時(shí)間對(duì)套期保值效果幾乎沒(méi)有影響。[4]Holmes（1996）采用1984年7月至1992年6月英國(guó)股票指數(shù)得出：運(yùn)用OLS估計(jì)的最小方差模型得出的套期保值效果更加優(yōu)于EC和GARCH模型。[6]Myers（2000）對(duì)商品期貨的套期保值進(jìn)行研究得出：GARCH模型的套期保值效果略優(yōu)于OLS模型。[8]Lien和Tse（1999）采用1989年到1996年日經(jīng)股票平均指數(shù)的每日數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)如果套期保值的時(shí)間多于5天，則運(yùn)用OLS模型估計(jì)的套期保值比率進(jìn)行套期保值得到的套期保值效果最差。[7]
而國(guó)內(nèi)有關(guān)股指期貨套期保值的研究相對(duì)較晚，可以參考的文獻(xiàn)也相對(duì)匱乏。吳沖鋒等最早對(duì)上海金屬交易所的銅期貨進(jìn)行了實(shí)證研究，得出運(yùn)用最小風(fēng)險(xiǎn)套期要優(yōu)于經(jīng)典的套期效果。[1]2004年徐國(guó)祥等對(duì)香港恒生指數(shù)期貨進(jìn)行了套期保值的實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)越高的樣本股，套期保值效果就越好；利用當(dāng)月到期的指數(shù)期貨進(jìn)行套期保值的效果要比下月到期的指數(shù)期貨更好。[2]王曉琴等（2007）研究結(jié)果表明：股票組合的價(jià)格變動(dòng)與期貨相關(guān)系數(shù)越大套期保值效果越好。[3]
三、研究方法
（一）OLS（普通最小二乘法）模型
可以通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)最小化得出套期保值的最優(yōu)比率：
令對(duì)的導(dǎo)數(shù)為0，注意到其二階導(dǎo)數(shù)為正值，得到使最小的值為：
根據(jù)以上方程得出OLS模型的表達(dá)式為：
則就是最優(yōu)套期保值比率，為隨機(jī)誤差項(xiàng)。
（二）向量自回歸模型（VAR）
VAR模型的建立，消除了殘差項(xiàng)自相關(guān)性對(duì)套期保值的影響。在VAR模型中，期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格存在以下關(guān)系：
將（4）與（5）式結(jié)合為一個(gè)方程可以化簡(jiǎn)為：
（三）廣義自回歸條件異方差模型（GARCH）
Engle （1982） 提出了自回歸條件異方差模型（ARCH），而B(niǎo)ollerslev（1986）發(fā)展成為廣義自回歸條件異方模型（GARCH）。GARCH（1，1）模型中的套期保值比率可以通過(guò)下面的回歸方程得出：
四、數(shù)據(jù)的處理與檢驗(yàn)
（一）數(shù)據(jù)的選取與分析
滬深300指數(shù)期貨合約于2010年4月16日開(kāi)始在中國(guó)金融期貨交易所正式掛盤(pán)交易。本文均采用當(dāng)月到期的期貨數(shù)據(jù)進(jìn)行套期保值。本文選取了2010年4月19日到2012年9月25日間期貨和現(xiàn)貨指數(shù)收盤(pán)價(jià)作為分析對(duì)象，共596對(duì)數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來(lái)源為中國(guó)金融期貨交易所的交易數(shù)據(jù)。
表1中對(duì)滬深300期現(xiàn)貨的收益率的多個(gè)性質(zhì)均進(jìn)行了分析。從中可以看出，滬深300期現(xiàn)貨的收益率的相關(guān)系數(shù)為0.95，可知相關(guān)性都比較高，從套期保值原理分析可知：相關(guān)性越高，套期保值效果越好，因此投資者可以用兩種指數(shù)的期貨對(duì)其現(xiàn)貨很好的進(jìn)行套期保值以規(guī)避現(xiàn)貨市場(chǎng)上的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。從J-B統(tǒng)計(jì)量來(lái)看，滬深300指數(shù)的期現(xiàn)貨的日收益率序列不服從正態(tài)分布。
（二）平穩(wěn)性檢驗(yàn)和協(xié)整檢驗(yàn)[8]、[9]
由于將非平穩(wěn)時(shí)間序列應(yīng)用到模型中會(huì)造成“虛擬回歸”現(xiàn)象，而若兩時(shí)間序列不存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，則沒(méi)有建立模型的意義，所以在應(yīng)用套期保值模型之前，需要對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性和協(xié)整檢驗(yàn)。下面對(duì)滬深300期現(xiàn)貨的日收益率進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)。結(jié)果如表2
從表2中可以看出，滬深300指數(shù)期貨與現(xiàn)貨的ADF檢驗(yàn)值均大于1%的臨界值，即二者均是不平穩(wěn)的時(shí)間序列。二者的一階差分后的ADF檢驗(yàn)值均小于1%的臨界值，因此一階差分后的序列為平穩(wěn)的時(shí)間序列，即為一階單整的。
下面再對(duì)滬深300進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，如表3：
[關(guān)鍵詞] 股指期貨 套期保值率 風(fēng)險(xiǎn)控制
一、股指期貨套期保值比率計(jì)算的理論發(fā)展
股票價(jià)格指數(shù)期貨一項(xiàng)最大的作用就是套期保值，規(guī)避股票市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。股指期貨套期保值是指股票現(xiàn)貨投資者通過(guò)在期貨市場(chǎng)上持有與其現(xiàn)貨市場(chǎng)相反的交易部位,由期貨市場(chǎng)上的盈利(或虧損)抵消現(xiàn)貨市場(chǎng)上的虧損(或盈利),從而達(dá)到保值的效果。在股指期貨市場(chǎng)的第一個(gè)交易行為是買(mǎi)進(jìn)還是賣(mài)出取決于投資者在股票現(xiàn)貨市場(chǎng)上是打算賣(mài)出相關(guān)股票還是買(mǎi)進(jìn)相關(guān)股票,據(jù)此,又將投資者分為買(mǎi)方保值者和賣(mài)方保值者。利用股票指數(shù)期貨來(lái)對(duì)單個(gè)股票或股票組合進(jìn)行套期保值,其關(guān)鍵問(wèn)題是買(mǎi)賣(mài)多少數(shù)量的指數(shù)期貨來(lái)對(duì)一定數(shù)量的股票資產(chǎn)進(jìn)行套期保值,以使現(xiàn)貨頭寸和期貨頭寸組成的投資組合在持有期內(nèi)價(jià)值波動(dòng)的不確定性最小,即求最小風(fēng)險(xiǎn)的套期保值比率問(wèn)題。
1982年,美國(guó)堪薩斯期貨交易所推出了全球第一張股票價(jià)格指數(shù)期貨――價(jià)值線綜合指數(shù)期貨合約,其后,美國(guó)的其他期貨交易所及澳大利亞、英國(guó)、新加坡、日本、中國(guó)香港等國(guó)家和地區(qū)都陸續(xù)推出了各種股票價(jià)格指數(shù)期貨合約。因此,西方國(guó)家尤其是美國(guó)對(duì)于股指期貨套期保值問(wèn)題的研究一直走在世界前列。
由于我國(guó)商品期貨市場(chǎng)起步較晚,股票價(jià)格指數(shù)期貨才剛剛開(kāi)始模擬實(shí)驗(yàn),國(guó)內(nèi)對(duì)于股指期貨套期保值問(wèn)題的研究幾乎可以說(shuō)尚處于空白。然而還是有個(gè)別研究值得推介:李萌在“計(jì)算股指期貨套期保值比率的新方法――LPM方法”一文中較早將股指期貨套期保值問(wèn)題引入,他在比較分析了傳統(tǒng)MV法的缺陷和不足,介紹了哈羅LPM法在股指期貨風(fēng)險(xiǎn)度量和股指期貨套期保值方面的實(shí)證應(yīng)用;王宏偉在“股指期貨理論和實(shí)證研究方法初探”一文中針對(duì)國(guó)際上對(duì)股指期貨的三大基本功能――發(fā)現(xiàn)價(jià)格、套期保值、投機(jī)獲利的研究進(jìn)行了總結(jié)和分析,介紹了計(jì)算套期保值比率的一些新方法,如廣義最小二乘法、時(shí)間序列中的協(xié)整方法、糾偏模型等。
二、套期保值比率的計(jì)算
商品期貨由于標(biāo)的物與需要保值的現(xiàn)貨一般具有同質(zhì)性,因而套期保值比率的計(jì)算相對(duì)簡(jiǎn)單,在實(shí)際操作中往往采用1∶1的套期保值比率。金融期貨中我們選擇較簡(jiǎn)單的收益率方差最小化套期保值策略。
投資者實(shí)施了套期保值交易后，套期保值組合的收益Rp為：
Rp=Rs―H Rf
RS=（VT1-VT0+D）/VT0Rf=（FT1-FT0）/FT0
Rs和Rf為在單位時(shí)間內(nèi)持有現(xiàn)貨頭寸和期貨頭寸的收益, H為套期保值比率，VT0為現(xiàn)貨投資組合在期初的市場(chǎng)價(jià)值，VT1為現(xiàn)貨投資組合在期末的市場(chǎng)價(jià)值，D為現(xiàn)貨投資組合在T0和T1這段時(shí)間內(nèi)收到的現(xiàn)金股利，F(xiàn)T0為期貨合約的期初價(jià)值，F(xiàn)T1為期貨合約的期末價(jià)值。
投資組合收益Rp用方差度量的風(fēng)險(xiǎn)為:
Var(Rp)=Var(Rs)―2H Cov(Rs,Rf)+H2Var(Rf)
讓Var(Rp)對(duì)H的一階導(dǎo)數(shù)等于0,得到方差最小化方式下最優(yōu)套期保值比率:H=Cov(Rs, Rf)/Var (Rf)
在股指期貨的套期保值中，投資者為了套期保值需要持有的期貨合約數(shù)量：Q =(Ps/Pf)×H
Q為買(mǎi)賣(mài)期貨合約的張數(shù), Ps為股票現(xiàn)貨或證券組合的總市值, Pf為一張股指期貨合約的價(jià)值。
三、利用股指期貨套期保值實(shí)例
若在5月1日，某投資者預(yù)計(jì)在7月1日可收到金額為150000美元的款項(xiàng)，他準(zhǔn)備用這筆款項(xiàng)購(gòu)買(mǎi)某公司股票。該公司股票的現(xiàn)在價(jià)格為15美元，若投資者現(xiàn)在用150000美元購(gòu)買(mǎi)股票，則可購(gòu)買(mǎi)10000股。為了防范股票價(jià)格在7月1日上漲造成損失，投資者以450的價(jià)格買(mǎi)進(jìn)10份3月期S&P500股指期貨進(jìn)行多頭套期保值。如果7月1日，公司股票價(jià)格上漲到20美元，該投資者收到150000美元只能購(gòu)買(mǎi)7500股股票。若他想購(gòu)買(mǎi)10000股，則還缺少50000美元的資。由于投資者買(mǎi)進(jìn)了10份3月期S&P500股指期貨，如果7月1日，S&P500股指期貨的價(jià)格上漲到460，則投資者通過(guò)平倉(cāng)即可獲利50000美元，正好彌補(bǔ)購(gòu)買(mǎi)10000股股票所缺少的資金。
四、股價(jià)指數(shù)發(fā)展與創(chuàng)新的啟示
1.完善指數(shù)體系,強(qiáng)化指數(shù)功能。指數(shù)產(chǎn)品開(kāi)發(fā)要求加快設(shè)計(jì)一系列兼顧基準(zhǔn)指數(shù)和投資交易指數(shù)功能的統(tǒng)一指數(shù),應(yīng)綜合考慮市值覆蓋性、股票的成交金額、換手率、波動(dòng)性和行業(yè)覆蓋度等因素。尤其是在保證一定市值覆蓋性的前提下,挑選成交活躍、波動(dòng)性小的股票,并用盡可能少的股票數(shù)。同時(shí),構(gòu)成的指數(shù)又能滿足一定的行業(yè)覆蓋度和樣本穩(wěn)定性及抗操縱性。
2.培育指數(shù)化投資理念,支持指數(shù)行業(yè)發(fā)展。指數(shù)化投資方式也將成為我國(guó)未來(lái)金融市場(chǎng)發(fā)展的一個(gè)方向。要充分認(rèn)識(shí)到指數(shù)類金融產(chǎn)品創(chuàng)新將在資本市場(chǎng)發(fā)展中的重要作用, 應(yīng)該采取有力的政策措施,宣傳和培育投資者的指數(shù)化投資理念,支持國(guó)內(nèi)指數(shù)服務(wù)商及指數(shù)行業(yè)的整體發(fā)展,以應(yīng)對(duì)國(guó)外即將進(jìn)來(lái)的強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)。
3.加快交易機(jī)制創(chuàng)新,適時(shí)推出程序交易。股指期貨和交易所交易基金均以指數(shù)為基礎(chǔ)。所以,為了實(shí)現(xiàn)期貨與現(xiàn)貨間基金與股票間的對(duì)沖保值和價(jià)格套利,所有指數(shù)股票的交易都必須在瞬間同步完成而不能出現(xiàn)滯后,以避免價(jià)格突變而導(dǎo)致指數(shù)產(chǎn)品與股市現(xiàn)狀的脫節(jié)。
4.大力推進(jìn)各類指數(shù)產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)工作。我國(guó)指數(shù)基金,交易所交易基金已經(jīng)推出,并且受到市場(chǎng)的廣泛歡迎。下階段應(yīng)分階段推出股指期貨和股指期權(quán),以完善市場(chǎng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu),提高市場(chǎng)效率。
參考文獻(xiàn):
關(guān)鍵詞：股指期貨；套期保值；最優(yōu)套期保值比率
中圖分類號(hào)：F270 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1672―7355（2012）03―0―02
0 引言
股指期貨是以股票價(jià)格指數(shù)作為標(biāo)的物的期貨合約，雙方約定在未來(lái)的某個(gè)特定日期，按照事先約定的股價(jià)指數(shù)，進(jìn)行標(biāo)的指數(shù)的買(mǎi)賣(mài)。股指期貨最重要的功能之一就是套期保值。利用股指期貨來(lái)對(duì)現(xiàn)貨股票組合進(jìn)行套期保值，其關(guān)鍵問(wèn)題是確定期貨合約的數(shù)量，使得投資組合風(fēng)險(xiǎn)最小，即轉(zhuǎn)化為風(fēng)險(xiǎn)最小化情況下求最優(yōu)套期保值比率問(wèn)題。
1 方法介紹
1.1 靜態(tài)套期保值方法
1.1.1 OLS 模型
我們可以采用最小二乘法來(lái)估計(jì)，其模型如下：
其中，分別為現(xiàn)貨和期貨在t期的收益率，這樣我們就可以得到最小二乘法下的最優(yōu)套期保值比率。
VAR 模型
以上OLS法可能出現(xiàn)殘差序列自相關(guān)性，而向量自回歸模型能很好的克服這一缺點(diǎn)。其模型如下：
其中a為截距項(xiàng)，b、分別為回歸系數(shù)，e為誤差修正項(xiàng)。
B-ECM模型
VAR法雖然克服了殘差序列自相關(guān)性，但是不能消除多重共線性和偽回歸問(wèn)題，而B(niǎo)-ECM模型能很好的克服這些問(wèn)題。B-ECM模型如下：
其中，為誤差修正項(xiàng)，為調(diào)整因子，為隨機(jī)誤差項(xiàng)。
1.2 動(dòng)態(tài)套期保值方法
GARCH模型
Bollerslev（1986）考慮了條件方差的時(shí)滯性，建立了廣義自回歸條件異方差GARCH（p,q）模型：
殘差項(xiàng)： （5）
條件方差方程： （6）
最優(yōu)套期保值比率為：
其中是t-1期的信息集，為t期的條件方差，p,q分別為自回歸項(xiàng)和移動(dòng)平均項(xiàng)的階數(shù)，為最優(yōu)套期保值比率。
樣本選擇與實(shí)證分析
2.1樣本選擇
我國(guó)滬深300股指期貨合約于2010年4月16日正式上市交易。股指期貨合約有四個(gè)合約即當(dāng)月、次月以及隨后兩個(gè)季月合約，因?yàn)槊總€(gè)期貨合約的價(jià)格都是不連續(xù)的時(shí)間序列，為了克服這種不連續(xù)性，故選取每一天離到期日最近的合約品種收盤(pán)價(jià)連接起來(lái)進(jìn)行回歸分析。所以本文選取滬深300股指期貨真實(shí)交易數(shù)據(jù)作為期貨數(shù)據(jù)。現(xiàn)貨取真實(shí)的滬深300指數(shù)作為現(xiàn)貨樣本數(shù)據(jù)。樣本區(qū)間為2010年4月16日到2011年9月30日，共355組樣本數(shù)據(jù)。
2.2實(shí)證分析
OLS法估計(jì)結(jié)果
由圖1可得 OLS模型估計(jì)的最小風(fēng)險(xiǎn)套期保值比率為。
VAR法估計(jì)結(jié)果
由圖2可得最優(yōu)套期保值比率為
ECM法估計(jì)結(jié)果
由上圖可得利用ECM模型計(jì)算的最優(yōu)套期保值比率為
GARCH法估計(jì)結(jié)果
利用GARCH模型分別估計(jì)得出滬深300現(xiàn)貨收益率殘差序列的方差與滬深300現(xiàn)貨數(shù)據(jù)與期貨日收益率殘差序列的協(xié)方差，在此基礎(chǔ)上利用上述公式估算出GARCH模型的最優(yōu)動(dòng)態(tài)套期保值比率，其均值為。
2.3 套期保值效果比較
方法 組合的套期
保值比率 擬合優(yōu)度R2 標(biāo)準(zhǔn)差 方差降低的
比例（%）
OLS 0.864106 0.822402 1.671545 37.4351
B-VAR 0.892015 0.868052 1.851215 36.9547
B-ECM 0.89296 0.865969 1.667662 37.5634
GARCH 0.897641 0.876756 1.654372 37.7648
通過(guò)以上幾種方法的比較可以看出，靜態(tài)套期保值的三種方法效果比較接近都在37.5%左右，ECM模型估計(jì)結(jié)果相對(duì)優(yōu)于其他兩種模型。而與動(dòng)態(tài)套期保值GARCH模型相比，動(dòng)態(tài)GARCH模型估計(jì)結(jié)果顯著優(yōu)于靜態(tài)套期保值的幾種方法，更能降低市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。
3 結(jié)束語(yǔ)
股指期貨是規(guī)避股票市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的重要工具，如何更加有效的利用這一工具顯得十分重要。本文運(yùn)用幾種估計(jì)模型探討滬深300股指期貨交易數(shù)據(jù)的套期保值比率，發(fā)現(xiàn)GARCH模型具有最好的套期保值效果。
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