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關(guān)鍵詞:外匯市場;有效性;協(xié)整檢驗
中圖分類號:F830.92文獻標識碼:A文章編號:1006-3544(2007)05-0044-03
一、引言
按照有效市場假說，市場的有效性分為三個層次，當市場弱式有效時，匯率的當前水映了歷史序列數(shù)據(jù)中所包含的一切信息，這種情況下，技術(shù)分析將毫無用處；當市場半強式有效時，匯率的水平除了體現(xiàn)歷史信息之外，還反映了所有可獲得的公開信息，在這種情況下，分析影響匯率的基本因素無助于預測匯率的走勢；當市場強式有效時，匯率的水映了所有公開及未公開的信息，通常認為，外匯市場的有效性不會達到這個層次。
由此可見，如果外匯市場有效，由于所有影響匯率的經(jīng)濟變量以及政策信息都將包含在當前的匯率水平中，所以針對外匯市場所做的匯率分析和預測，以及政府的政策干預都將失效，即使有效，作用也要大打折扣。因此，對外匯市場的有效性檢驗顯得十分重要，已經(jīng)不僅僅是停留在理論層面的問題，還將對股票市場監(jiān)管起到重大推動作用。
Hakkio and Rush(1989)對1975年至1986年英鎊與馬克的即、遠期匯率進行了恩格爾和格蘭杰協(xié)整檢驗，支持了外匯市場有效假說；MacDonald and Taloy（1989）①采用1973年至1985年澳元、日元等10個國家的月度匯率數(shù)據(jù)進行了EG協(xié)整檢驗， 支持了外匯市場有效假說；Huh(1992)采用1984年至1992年的法國法郎、馬克、英鎊、日元、美元的澳元價格的月度數(shù)據(jù)進行了EG協(xié)整檢驗、JJ檢驗，得出雙變量檢驗支持、多變量檢驗部分支持外匯市場有效假說。 此外，Alexakis and Pergis (1996)、Singh（1997）、Luintel and Paudyal（1998）等各自進行了類似的檢驗，分別得出支持、不支持外匯市場有效性的不同結(jié)果。以上的研究結(jié)果均在歐元問世前完成，并且多利用月度數(shù)據(jù)進行檢驗；而本文將利用2002年歐元問世后的日度外匯數(shù)據(jù)進行協(xié)整檢驗，驗證外匯市場是否有效。
二、基本模型和樣本描述
有效市場假說的三個層次是遞進的， 在下面的分析中，我們僅檢驗外匯市場的弱式有效性， 如果弱式有效性被否定，則外匯市場必然是無效市場。外匯市場有效性的假說主要包含了市場參與者理性預期和風險中性兩個核心假設(shè)，因此實際上是一個聯(lián)合的條件(Hansen & Hodrick，1980)。用公式表示為：
以往研究表明，對市場有效性的檢驗主要有兩類方法：一是傳統(tǒng)的規(guī)范線性回歸方法；二是協(xié)整檢驗方法。
（一）線性回歸模型的檢驗
檢驗遠期匯率市場的有效性時， 一般因變量是表示遠期匯率和即期匯率的差值，自變量的形式可以有多種(如Fama, 1984; Hansen & Hodrick, 1980)②。最直接的就是按照有效性定義來建立回歸方程，驗證當前的匯率水平與以往的信息無關(guān)：
其中Z′t是t時刻市場上可獲得的信息向量，i是遠期和即期的間隔數(shù)。
如果外匯市場有效，則β應(yīng)該為0，這是直接按照定義“如果市場有效，則匯率水平包含了全部的可得信息”得到的，所以如果β=0， 可立即得出遠期匯率與即期匯率之間的差別與信息無關(guān)的結(jié)論。
驗證即期匯率市場有效性時，可以采用驗證即期匯率是否滿足隨機游走的方法。隨機游走假說的前提就是有效市場假說，如果匯率時間序列是隨機游走的，則說明本期對于未來的即期匯率的估計是未來實際即期匯率的無偏估計。可建立如下回歸方程：
如果隨機游走假說成立，也即外匯市場有效，則a=b=0。
（二）協(xié)整檢驗的基本模型
關(guān)于兩個時間序列之間是否存在協(xié)整關(guān)系，定義如下：
如果時間序列xt，yt滿足以下三個條件：
1. xt～I(d)，為非穩(wěn)定時間序列；
2. yt～I(d)，為非穩(wěn)定時間序列；
3. 兩者的線性組合平穩(wěn)，表示成Zt=（axt+byt）～I(d)，且Zt單整階數(shù)小于d，則可稱xt～I(d)，yt～I(d)存在協(xié)整關(guān)系。
協(xié)整揭示了變量之間的一種長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，是均衡關(guān)系在統(tǒng)計上的描述。因此研究變量之間的協(xié)整關(guān)系等同于研究變量之間的定量規(guī)律，從而研究變量之間的協(xié)整關(guān)系也就成為研究變量之間是否均衡的前奏， 具有重要意義。用協(xié)整方法來檢驗外匯市場的有效性，可以檢驗?zāi)撤N匯率自身即期和遠期間的關(guān)系，也可以通過檢驗用同種貨幣來標價的兩種貨幣即期價格之間的關(guān)系。
如果檢驗采用某種匯率自身的即期和遠期數(shù)據(jù)，則當即期和遠期間存在協(xié)整關(guān)系時，ft是St的無偏預測值， 此時可以認為市場中現(xiàn)有的信息都將體現(xiàn)在未來的市場價格中，可以認定外匯市場有效；如果檢驗的是即期匯率，若兩種匯率x/z，y/z之間存在協(xié)整關(guān)系，則認為這兩種貨幣形成的匯率x/y市場是無效的，因為人們可以根據(jù)這兩種貨幣與第三種貨幣形成的兩個匯率價格之間存在的長期關(guān)系來進行預測并套利（利用x/z來預測y/z，或反之），因此這兩種貨幣之間的匯率x/y市場無效。
（三）樣本及數(shù)據(jù)的選取
文章采用協(xié)整檢驗的方法針對即期匯率數(shù)據(jù)來檢驗外匯市場的有效性，樣本選取的有關(guān)描述如下：
在數(shù)據(jù)選取方面：選取了jpy：日元/美元（即期匯率）、eur：歐元/美元（即期匯率）、gbp：英鎊/美元（即期匯率）、rmb：人民幣/美元（即期匯率）共四組匯率；數(shù)據(jù)主要來源于國家外匯管理局網(wǎng)站，選取從2000年1月至2006年12月的每日即期匯率數(shù)據(jù)，每種匯率數(shù)據(jù)的樣本觀測數(shù)為1494個。
雖然前三個變量都是選自采用浮動匯率的國家，而且這些外匯在市場上交易頻繁，初步判斷其匯率市場應(yīng)該是有效的，但是由于即期匯率的協(xié)整檢驗真正判斷的是以同一貨幣標價的兩種貨幣之間形成的匯率市場的有效性，所以問題并非只是表面看起來的那么簡單；而人民幣匯率由于其匯率決定的特殊性，rmb與其他的三個變量之間的協(xié)整關(guān)系也未必存在。接下來采用協(xié)整方法來對數(shù)據(jù)進行實際檢驗。
本文中選擇的每個變量都采用了1494個數(shù)據(jù)，時間跨度有5年之久，從描述長期趨勢的角度來說，可以反映出一定問題，可以增加結(jié)論的可靠性；但另一方面，過長的時間跨度可能也會包括整個經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的改變①， 導致統(tǒng)計檢驗所反映的問題只是部分片面的、不準確的。因此從這個角度來說，還可以在實證檢驗中將數(shù)據(jù)期限縮短，或者是將這五年內(nèi)的主要事件選取出來， 用事件的方法來判斷經(jīng)濟結(jié)構(gòu)是否發(fā)生變化，從而劃分不同的階段分別進行協(xié)整關(guān)系的檢驗。從而可以更細致地判斷不同時期在不同的國家政策以及外部環(huán)境下外匯市場的有效性。
三、協(xié)整檢驗及結(jié)果
（一）平穩(wěn)性檢驗（單整檢驗）
根據(jù)以往經(jīng)驗， 外匯數(shù)據(jù)一般均為不平穩(wěn)的時間序列，而且通常情況下為一階單整，即I（1）。首先使用EVIEWS5來做ADF單位根檢驗（下面所有的檢驗都利用EVIEWS軟件來完成），來判斷匯率的平穩(wěn)性。
由表1可知，在對五個水平變量進行單位根檢驗時，發(fā)現(xiàn)其ADF單位根檢驗統(tǒng)計量都大于1％臨界值，表明五種匯率都在1%置信水平下接受有一個單位根的假設(shè)，均為非平穩(wěn)的時間序列。但一次差分后為平穩(wěn)時間序列。即五個變量均為一階單整序列（I（1））。
經(jīng)過上述檢驗， 確定了以上的數(shù)據(jù)都是同階單整的，滿足進行協(xié)整檢驗的條件。
（二）協(xié)整檢驗
協(xié)整檢驗相比回歸方法具有簡單直接的特點，不需要對時間序列的關(guān)系做太多判斷，構(gòu)造合適方程，但是這種簡便的方法也會遺漏很多細節(jié)和重要信息，比如無法直觀反映出市場無效時真正的影響因素等， 但是如果只需要得到結(jié)論，而不必尋找具體原因，協(xié)整還是一種十分有效的檢驗方法。
關(guān)于協(xié)整檢驗的研究有兩種主要的方法： 一是Engle和Granger提出的基于協(xié)整回歸殘差的ADF檢驗，這種檢驗方法只能做兩兩變量之間的協(xié)整檢驗，無法檢驗多變量之間的協(xié)整關(guān)系； 二是Johansen和Juselius提出的基于向量自回歸（VAR―Vector Autoregression Estimates） 方法的協(xié)整系統(tǒng)檢驗（簡稱Johansen檢驗或JJ檢驗），這種方法通過建立基于最大特征值的比統(tǒng)計量?姿-max來判別變量之間的協(xié)整關(guān)系； 多變量Johansen極大似然法可以精確地檢驗出協(xié)整向量的數(shù)目r，此種檢驗方法對滯后步長非常敏感，可用Akaike信息準則（AIC定階準則）確定VAR模型的最優(yōu)步長，根據(jù)無約束的VAR模型的殘差分析來確定VAR模型的最優(yōu)滯后期。
在下面的檢驗中，分別利用上述兩種方法來進行協(xié)整關(guān)系的檢驗。
1.模型的ADF檢驗
這種方法首先要利用Granger因果檢驗，判斷兩個變量之間的因果關(guān)系， 根據(jù)因果關(guān)系用OLS方法建立兩變量之間的方程，然后利用ADF檢驗判斷殘差是否平穩(wěn)。本文檢驗結(jié)果為，在gbp和eur之間存在比較明顯的因果關(guān)系，利用OLS方法估計方程后，在1%的置信水平下接受殘差平穩(wěn)的假設(shè)，認為二者之間存在協(xié)整關(guān)系。其他的各個變量之間進行回歸估計后得到的殘差均不平穩(wěn)，因此拒絕存在協(xié)整的假設(shè)，認為其不存在長期的穩(wěn)定的關(guān)系①。（理論上來說，如果殘差不平穩(wěn)，要判斷殘差的單整階數(shù)，如其是I（1），則認為兩個變量之間存在（2，1）階單整，但是在匯率問題上，由于各變量本身就是一階單整，所以當殘差不平穩(wěn)時，可直接認為兩變量之間不存在協(xié)整關(guān)系。）
由表2估計出OLS模型后，檢驗其殘差平穩(wěn)性，在1％水平下接受殘差平穩(wěn)性假設(shè)， 可以認為gbp與eur之間存在長期的穩(wěn)定均衡關(guān)系。
2.模型的Johansen檢驗
雖然ADF檢驗方法比較容易實現(xiàn)，但其檢驗方式存在一定欠缺性，比如在第一階段需要設(shè)計現(xiàn)行模型進行OLS估計，應(yīng)用不太方便。因此我們用Johansen協(xié)整檢驗法，對gbp與eur以及其他變量之間的關(guān)系進行協(xié)整檢驗②。
四、結(jié)論
根據(jù)上述的檢驗結(jié)果，我們認為日元與英鎊，日元與歐元，以及人民幣與日元、與英鎊、與歐元的匯率市場是有效的。原因是這些貨幣之間不存在協(xié)整關(guān)系，表明這些貨幣匯率長期內(nèi)關(guān)系不夠穩(wěn)定，即在匯率即期市場上不存在套利機會，無法通過買賣獲得超額收益，與前面的判斷比較一致。另外，這些貨幣間的匯率之間存在必然的聯(lián)系，且自由浮動，價格的波動主要體現(xiàn)的是市場的信息變化，因此這些貨幣的外匯市場是有效的。
關(guān)于日元與英鎊、 日元與歐元之間的匯率市場是有效的，這與最初的常識判斷基本一致，但是英鎊與歐元存在長期穩(wěn)定關(guān)系，似乎并不符合兩種貨幣在市場上頻繁交易的特點，但這也是與匯率決定理論一致的正常表現(xiàn)。歐元于1999年1月1日問世。從2002年1月1日起，歐元現(xiàn)金正式流通，2002年7月1日以后，歐元成為歐元區(qū)惟一合法通貨，但是英國一直沒有加入歐元區(qū)，英鎊與歐元一直同時流通。雖然匯率波動往往未必完全反映經(jīng)濟現(xiàn)實，但經(jīng)濟基本狀況仍是影響匯率變動的重要因素，或者說是基礎(chǔ)性原因。英國雖然沒有加入歐元區(qū)， 但是與歐元區(qū)各國之間的經(jīng)濟往來十分密切，物價水平也密切相關(guān)，在政治主張上也有趨同的趨勢，所以無論是按照匯率的長期決定理論――購買力平價理論， 還是根據(jù)匯率決定的短期理論――利率平價理論， 都可以認為上述結(jié)論是有一定現(xiàn)實基礎(chǔ)的， 是現(xiàn)實的真實反映。 因此對于英鎊來說，雖然沒有加入歐元區(qū)，貨幣當局在貨幣政策制定上有一定的靈活性， 但是鑒于與歐元區(qū)其他成員國之間的商貿(mào)往來和政治聯(lián)系，英鎊與歐元之間還是有著千絲萬縷的聯(lián)系的。
我國外匯市場的架構(gòu)和發(fā)展現(xiàn)狀
從市場結(jié)構(gòu)看,我國外匯市場可以分為銀行間外匯市場和銀行代客外匯市場。銀行間外匯市場主要是由中國外匯交易中心組織的為銀行等金融機構(gòu)和企業(yè)進行外匯交易的市場,由于外匯做市商銀行與央行進行的外匯交易也在這一市場進行,因此這一市場具有十分重要的地位,并成為狹義概念上的外匯市場。銀行代客外匯市場,它主要是銀行為企業(yè)、個人客戶進行外匯收付、買賣的市場。
自1994年結(jié)售匯制度實施和全國銀行間外匯市場建立以來,我國外匯市場在市場深度、廣度等方面均取得了突破性進展,不僅為金融機構(gòu)資產(chǎn)負債管理提供了極大的便利,同時也為傳導貨幣政策、實施利率和匯率改革奠定了市場基礎(chǔ)。2005年匯改后,央行對各銀行的結(jié)售匯周轉(zhuǎn)頭寸管理改為綜合頭寸管理,結(jié)售匯綜合頭寸限額的管理區(qū)間變成下限為零、上限為外匯局核定的限額,銀行體系的結(jié)售匯綜合頭寸總限額有了較大幅度的提高。在交易方式上,從2006年1月4日銀行間即期外匯市場引入詢價交易方式,同時在銀行間外匯市場引入做市商制度,使得銀行間外匯市場更能反映真實的市場供求關(guān)系,為匯率的形成提供更好的條件。從2006年1月4日起,人民幣兌美元匯率中間價的形成方式,由此前根據(jù)銀行間外匯市場以報價撮合方式產(chǎn)生的收盤價確定的方式,改進為交易中心向做市商詢價后確定。在銀行代客外匯市場上,目前,強制結(jié)售匯制度逐步淡出,企業(yè)賬戶限額和個人購匯額度不斷擴大,條件不斷放寬,企業(yè)和個人擁有了更多保留外匯資金的自由,結(jié)售匯行為在一定程度上體現(xiàn)市場需求。
我國外匯市場的交易產(chǎn)品也不斷豐富。目前,我國外匯市場已經(jīng)形成了以即期、遠期和掉期為主要交易品種的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。尤其值得一提的是,外匯衍生產(chǎn)品的增長有所加快,自1997年中國銀行獲準開辦遠期結(jié)售匯業(yè)務(wù)以來,遠期結(jié)售匯業(yè)務(wù)逐步擴大,2005年7月21日,人民幣匯率形成機制改革后,對銀行開辦遠期結(jié)售匯業(yè)務(wù)和人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)實行備案管理,向外匯局各級部門申請遠期結(jié)售匯和人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)備案的銀行快速增長。但總體來看,我國的外匯衍生產(chǎn)品雖獲得一定的發(fā)展,但外匯衍生產(chǎn)品目前主要集中在遠期結(jié)售匯業(yè)務(wù)上,品種較單一,交易量較小,參與主體有限,而且交易還受到很多外匯管理法規(guī)的限制,相比其他金融業(yè)發(fā)達的國家,還有很大的差距。
人民幣國際化給我國外匯市場帶來的機遇和挑戰(zhàn)
目前,我國外匯市場發(fā)展整體還處于初級階段,還需要進一步發(fā)展和完善。人民幣國際化對我國外匯市場的發(fā)展提出了更高的要求。
人民幣國際化給我國外匯市場帶來的機遇
促進形成更加開放的金融市場環(huán)境。從目前我國的金融市場環(huán)境看,貨幣市場的改革和發(fā)展已取得較大的成效,利率市場化進程已經(jīng)在逐步推進,資本市場的發(fā)展也進入新的階段。隨著對外開放和人民幣國際化進程的推進,外匯市場必然會發(fā)生新的變化。
隨著人民幣國際化進程的推進,市場開放的步伐將進一步加快,外貿(mào)和外資的總量、流向和結(jié)構(gòu)都將發(fā)生顯著變化,從而對外匯市場的供求關(guān)系產(chǎn)生影響。境外金融機構(gòu)進駐后對我國外匯交易服務(wù)也會提出多項新的要求,這些都有利于創(chuàng)造更加開放的金融市場環(huán)境。
活躍外匯交易,拓展外匯市場功能。隨著人民幣國際化進程的推進和我國對外貿(mào)易的發(fā)展,我國外匯市場參與主體將進一步放開,產(chǎn)品將得到進一步豐富,產(chǎn)品交易數(shù)量將進一步擴展。針對外匯交易的各項限制將逐步取消,有利于活躍我國外匯市場交易,使得銀行、企業(yè)和個人可以有效利用外匯市場進行規(guī)避風險、投資保值和獲取收益,有利于外匯市場各項功能的充分發(fā)揮。
推進外匯市場電子化和一體化進程。經(jīng)濟和金融的國際化進程將推動金融市場的一體化,人民幣國際化進程的推進有利于我國外匯市場一體化和電子化。隨著科技的進步,通過計算機網(wǎng)絡(luò)來進行外匯的報價、詢價、買入、賣出、交割、清算等日益普遍。人民幣國際化進程的推進使得各參與主體對外匯市場的一體化和電子化要求不斷增強,外匯市場的速度和效率將得到進一步提高。
人民幣國際化給我國外匯市場帶來的挑戰(zhàn)
外匯市場的廣度、深度和彈性明顯不足。目前,我國外匯市場整體而言還處于初級階段,外匯市場的廣度、深度和彈性明顯不足,主要表現(xiàn)在以下幾個方面。
一是參與主體有限,市場功能單一,目前銀行間外匯市場交易工具只有人民幣對美元、日元、港幣和歐元的買賣。
二是盡管我國針對匯率形成機制進行了改革,但匯率波動的幅度仍然有限。從2005年7月21日至2009年12月18日,人民幣升值幅度達到15.81%,盡管累計升值幅度不小,但各年的升值幅度不一。如2006～2009年各年升值幅度分別為3.24%、6.44%、6.37%、0.13%。在波動方向上,盡管也出現(xiàn)了多次貶值波動,但仍以單向的升值為主。
三是目前我國對資本項目還存在著較嚴格的管制,資本項目的不可自由兌換又在很大程度上制約了外匯市場的發(fā)展。由于資本項目尚未放開,外匯管理較為嚴格,外匯交易工具的發(fā)展和市場參與活躍程度進一步受到抑制。
四是結(jié)售匯制度的存在,使得結(jié)售匯和外匯儲備之間的“棘輪效應(yīng)”日益嚴重。在結(jié)售匯制度下,各商業(yè)銀行對客戶進行結(jié)匯和售匯、中央銀行在銀行間市場上對各商業(yè)銀行外匯吞吐。由于近年來外貿(mào)和外商直接投資的大量流入以及人民幣升值預期的長期存在,銀行代客市場和銀行間市場都出現(xiàn)凈結(jié)匯,外匯儲備快速增長,中央銀行為收購不斷增長的外匯投放大量人民幣,中央銀行在結(jié)售匯制度中的被動地位使得宏觀調(diào)控效果大打折扣。
目前我國外匯市場這些不足,均難以應(yīng)對人民幣國際化的要求,應(yīng)逐步修改和完善。
遭受外來的沖擊可能性加大,面臨的風險增多。隨著人民幣國際化進程的推進,人民幣流動規(guī)模將逐步加大。由于世界經(jīng)濟發(fā)展不平衡,各國經(jīng)濟發(fā)展和國際收支狀況很不相同,國際市場匯率波動頻繁,國際短期資本流動對我國外匯市場的影響將加劇,我國外匯市場遭受的外來沖擊將會加大,面臨的各種風險增多,外匯市場的穩(wěn)定性和安全性將受到一定的威脅。
市場創(chuàng)新增強,監(jiān)管難度加大。隨著我國人民幣國際化進程的推進和資本項目管制的逐步放開,我國外匯市場由一個相對獨立完整的市場系統(tǒng)轉(zhuǎn)為與國際市場接軌的市場,在參與主體、產(chǎn)品品種等方面將得到進一步發(fā)展,市場創(chuàng)新將層出不窮,在活躍市場的同時也會使市場投機活動大大增加,市場監(jiān)管的難度將進一步加大。外匯市場的平穩(wěn)運行需要強有力的市場監(jiān)管來保障,人民幣國際化進程的推進對外匯市場的監(jiān)管和風險防范提出了更高的要求。
推進人民幣國際化背景下我國外匯市場的發(fā)展方向
人民幣國際化進程的推進要求我國外匯市場應(yīng)是人民幣可自由兌換條件下的、充分市場化的、能夠與國際市場接軌的外匯市場。我國外匯市場應(yīng)朝著匯率形成機制更加靈活、外匯市場交易更加活躍、外匯市場功能更加豐富、外匯市場運行更加高效的目標發(fā)展。
由于我國目前還沒有實現(xiàn)資本項目的可兌換,結(jié)售匯制度仍然存在,這決定了我國的國情與其他國家很不一樣,不能照搬其他國家的發(fā)展模式,而是要遵循“漸進”、“可控”的原則逐步推進。
完善匯率形成機制,逐步放開匯率波動限制,改進央行干預機制
人民幣匯率的形成機制問題是外匯市場運行的核心問題,靈活的匯率形成機制可以調(diào)節(jié)外匯供求。從2006年1月4日起,人民幣對美元匯率中間價的形成方式以外匯交易中心每日開盤前向所有銀行間外匯市場做市商詢價并加權(quán)平均計算出,匯價形成機制較前更加合理。隨著人民幣國際化進程的推進,近期目標應(yīng)進一步提高匯率形成機制的市場化程度,進一步擴大銀行間市場匯率浮動區(qū)間,對目前美元對人民幣在美元中間價上下0.3%的幅度、非美元對人民幣在該貨幣中間價上下1.5%的幅度適當放寬,可分別放寬到1%和3%。長期來看,這一波動幅度還可以根據(jù)放寬波動幅度的實踐不斷放寬,并且最終選擇適當時機完全放開銀行間市場匯率浮動區(qū)間,取消各貨幣交易價的波動限制,與國際市場完全接軌。改進央行對外匯市場的干預方式,央行只是在人民幣匯率發(fā)生較大波動時,適當干預外匯市場。
逐步放開結(jié)售匯制度,并向意愿結(jié)售匯制度轉(zhuǎn)變,改變央行在結(jié)售匯制度中的被動位置
目前,我國強制結(jié)售匯制度已經(jīng)開始放松,企業(yè)、個人擁有和保留外匯資金的自由度加大。結(jié)售匯周轉(zhuǎn)頭寸一般保持在零頭寸和一定的上限之間。在結(jié)售匯制度下,央行被動買入外匯,外匯儲備不斷增多并投放人民幣,導致央行宏觀調(diào)控可能失效,因此應(yīng)適當進一步加大企業(yè)和個人結(jié)售匯的自由度。近年來由于外貿(mào)順差和直接投資流入的增長以及一些投資套利資金的混入大幅增長,外匯即期結(jié)售匯市場呈現(xiàn)明顯的大量外幣賣出的局面,市場供求關(guān)系很不平衡,這種情況容易導致即期定價的扭曲。為改變這種情況,建議繼續(xù)完善外匯管理,釋放合理的外匯需求,抑制投機和套利性質(zhì)的外匯資金流入,控制不合理的供給,減少市場的失衡。加大銀行、企業(yè)和個人結(jié)售匯的自由度,滿足各經(jīng)濟體根據(jù)匯率預期自行保留外匯的需要,對各經(jīng)濟體的購匯需要,可進一步放寬限制,如對個人購匯總額5萬美元的限額,可放寬到20萬美元或更大。結(jié)售匯制度改革方向最終要向?qū)崿F(xiàn)完全的意愿結(jié)售匯制度靠攏,外匯市場的供求將完全反映市場的實際需求,銀行、企業(yè)和個人將根據(jù)對人民幣的預期來調(diào)整外匯頭寸和進行外匯買賣。
在結(jié)售匯綜合頭寸方面,建議進一步放寬限制,允許銀行保留負的結(jié)售匯綜合頭寸,在具體的實施上,可以先選擇一家或幾家外匯指定銀行進行試點。銀行結(jié)售匯綜合頭寸在可保留正負頭寸的基礎(chǔ)上,可進一步擴大頭寸最高點和最低點的限額,擴大頭寸波動的正負區(qū)間。隨著人民幣國際化進程的推進以及結(jié)售匯制度向意愿結(jié)售匯制度轉(zhuǎn)變,結(jié)售匯綜合頭寸管理最終應(yīng)逐步退出。
推進人民幣資本項目可兌換,減少外匯管制
由于貨幣自由兌換程度直接影響外匯市場的發(fā)展,而盲目放開資本項目又可能引發(fā)多種風險,建議在適當時機選擇試點城市嘗試放開長期資本流動中的若干項目,如可適當放寬對外商直接投資匯兌的限制,隨后繼續(xù)放寬長期資本流動如證券投資和銀行貸款的匯兌限制。在具體實施上,可以選擇若干城市試點后推廣。
在前期放寬長期資本流動的基礎(chǔ)上,可逐步放開短期資本流動,考慮到不同交易主體的資本交易流量有限,可先放松對企業(yè)、個人的匯兌限制,最后在解除對銀行、證券投資基金的匯兌限制,通過逐步推進實現(xiàn)人民幣資本項目完全可兌換,有序開放中國資本市場,為外匯市場的發(fā)展注入新的活力,使之在投融資和風險規(guī)避方面發(fā)揮更大的作用。
加強外匯交易市場建設(shè),豐富交易品種
目前外匯市場的發(fā)展主要仍以傳統(tǒng)型產(chǎn)品為主,但可以嘗試在交易原則方面進行一定的突破。“實需性”原則在外匯衍生產(chǎn)品發(fā)展之初有較強的積極作用,但在外匯衍生產(chǎn)品市場逐步發(fā)展的過程中,也會產(chǎn)生明顯的限制作用。為促進我國外匯市場的發(fā)展,充分發(fā)揮外匯市場的功效,建議對“實需性”原則進行改進,放寬遠期結(jié)售匯業(yè)務(wù)的范圍限制,企業(yè)除了可以就自身經(jīng)常和資本項下所有的資金開展衍生交易外,還可以允許企業(yè)就自己所有的資金和正常預期流入、流出資金進行財務(wù)規(guī)劃。
在交易品種上,建議依照從簡單到復雜的原則,適時推出外匯期貨、外匯期權(quán)等衍生產(chǎn)品。在交易主體方面,建議引入風險偏好者和短期交易商,避免市場的單向性。在交易方式上,建議場內(nèi)交易和場外交易并舉。在交易技術(shù)手段上,應(yīng)不斷更新電子網(wǎng)絡(luò)技術(shù)從而進一步提高外匯市場運行效率。
健全外匯市場的風險防范機制,提高外匯市場監(jiān)管水平
隨著人民幣國際化進程的推進,資本項目管制的逐步放寬,外匯市場創(chuàng)新增多,國際資本流動增加,外匯市場面臨的整體風險也在增加。為保證外匯市場的平穩(wěn)運行,維護國家金融安全和穩(wěn)定,在逐步放寬各項管制的同時,也要加強外匯市場的風險防范機制建設(shè)。一是要加強信息披露機制建設(shè),提高外匯市場交易透明度,對外匯市場成交量信息和報價量信息進行公布,保證市場參與者能及時獲知有關(guān)交易情況,提高外匯市場的有效性。二是要加強外匯市場監(jiān)管,目前,我國外匯市場的管理實行的是“三權(quán)分立”管理體制,外匯交易中心負責市場運行,外匯局負責市場監(jiān)管,央行操作室負責外匯市場的宏觀調(diào)控。隨著外匯市場向縱深化方向發(fā)展,各監(jiān)管機構(gòu)要加強監(jiān)管協(xié)調(diào),搞好信息溝通和政策協(xié)調(diào),提高外匯市場的現(xiàn)場和非現(xiàn)場監(jiān)測管理水平。在強化外部監(jiān)管的同時,強化自律組織的自律管理,努力實現(xiàn)外匯市場外部監(jiān)管和自律管理的有機結(jié)合,保障外匯市場平穩(wěn)健康運行。
(一)外匯市場概述。外匯市場又稱國際匯兌市場，是以經(jīng)營外匯和進行以外幣計價等有價證券買賣的場所。根據(jù)介質(zhì)不同可將外匯市場分為柜臺市場和同業(yè)市場，外幣兌外幣市場和人民幣兌外幣市場。外匯市場有很多重要的功能，國際金融中的交易活動離不開外匯市場。而且外匯市場能夠通過調(diào)劑外匯數(shù)量來滿足外匯市場的平衡，交易者還可以通過外匯市場在不同地區(qū)之間進行支付結(jié)算，同時在跨境貿(mào)易中還能夠防范外匯風險等。(二)外匯市場發(fā)展階段。自1978年至今，中國外匯市場經(jīng)歷了多次匯率改革，每次匯改都會引發(fā)匯率變動，同時短期內(nèi)會帶來中國經(jīng)濟波動。具體經(jīng)歷了以下幾個發(fā)展階段:1.1979—1984年為第一階段，由1979年對外貿(mào)管理體制改革到1981年國務(wù)院開始實行雙重匯率制，即在保留官方牌價用作非貿(mào)易外匯結(jié)算外還要實行貿(mào)易外匯內(nèi)部結(jié)算價。此后，1981年初年至1984年底我國一直實行的是雙重匯率制度。2.1985—1990年為第二階段，在中國投資建廠的外貿(mào)企業(yè)由于我國的雙重匯率制度導致虧損，并且?guī)砹藝乐氐呢斦摀赓Q(mào)企業(yè)的廠商對我國實行的雙重匯率制度提出了質(zhì)疑。1985年1月1日，我國政府重新執(zhí)行單一匯率制度，隨后，1986年我國又開始實行統(tǒng)一的官方牌價與市場調(diào)劑匯價并存的匯率制度。3.1991—1993年為第三階段，1991年4月9日起，根據(jù)國際外匯市場運行情況，我國政府對人民幣官方匯率牌價開始實行有管理的、適度靈活的浮動匯率制度。4.1994—2005年為第四階段，1994年1月1日開始，我國將人民幣匯率官方牌價與市場調(diào)劑匯價整合并軌，實行單一的匯率制度。隨后，我國政府積極穩(wěn)定外匯市場，適度調(diào)整匯率，盡量實現(xiàn)經(jīng)常項目下的人民幣可兌換。5.2005年至今，2005年7月我國開始實行以市場供求為基礎(chǔ)，參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)有管理的浮動匯率制度。2005年中國人民銀行為了推進外匯市場發(fā)展，在銀行間展開人民幣外匯掉期業(yè)務(wù)，積極推動外匯市場多元化發(fā)展;2007年中國人民銀行又出臺了相關(guān)政策，擴大外匯市場交易主體，增加外匯市場交易詢價方式，同時還開辦了銀行間遠期外匯交易，快速發(fā)展外匯市場，加強市場監(jiān)管，公開透明，積極完善政策體系，健康發(fā)展。(三)期貨市場概述。期貨市場是期貨合約的交易場所，即期貨交易所，它是現(xiàn)貨交易所的延伸，是我國重要的金融市場之一。中國期貨市場主要經(jīng)歷了三個發(fā)展階段，首先是1988—1993年的初步探索階段，在該階段期貨市場對部分農(nóng)產(chǎn)品進行初步試點探索，發(fā)展尚不規(guī)范，管理存在一定漏洞，有很多需要完善的地方;其次是1994—1999年的治理整頓階段，由于第一階段存在很多問題，市場監(jiān)管不到位，管理混亂，市場發(fā)展不景氣，為此政府提出很多需要清理和整頓的措施;最后就是2000年至今的規(guī)范發(fā)展階段，交易品種增多，管理比較統(tǒng)一，監(jiān)管到位，期貨市場得到了快速發(fā)展。我國的期貨交易所分布在大連、上海和鄭州，其中大連期貨交易所成立于1993年、上海期貨交易所成立于1990年11月、鄭州期貨交易所成立于1990年10月。期貨市場的出現(xiàn)能夠推動經(jīng)濟發(fā)展，它對經(jīng)濟的作用表現(xiàn)為宏觀經(jīng)濟層面和微觀經(jīng)濟層面。從宏觀經(jīng)濟層面來講，它有利于建立市場經(jīng)濟體制，期貨市場能夠調(diào)節(jié)市場的供給和需求，也能抑制價格波動，同時還可為政府宏觀調(diào)控提供參考依據(jù)，促進國內(nèi)經(jīng)濟向國際化發(fā)展。另外從微觀經(jīng)濟層面來說，期貨市場為市場交易基準價格降低成本、穩(wěn)定生產(chǎn)關(guān)系提供參考。可見，每一個金融市場的發(fā)展都是經(jīng)歷了多個階段，由最初的不規(guī)范、不統(tǒng)一、監(jiān)管不到位，經(jīng)過政府的多次調(diào)整、改革、整頓逐步走向規(guī)范統(tǒng)一的市場，促進了金融領(lǐng)域多方面發(fā)展，推動了中國經(jīng)濟更快更好地向前邁進。
二、我國匯率改革對棉花期貨市場的影響
由上文可知，匯率是期貨價格的影響因素之一。匯率變化通過多種渠道影響棉花期貨市場價格，有直接的影響渠道和間接的影響渠道，具體來看:本文主要分析2005年7月至2016年12月匯率變動對期貨市場的影響，2005年7月人民幣匯改后，匯率由2005年7月的8.2769下降至2008年8月的6.8515，下降幅度達17.22%。2010年7月人民幣匯率為6.7775，同比下降了18.11%，較2008年8月有小幅下降，人民幣實現(xiàn)小幅升值。2016年12月人民幣匯率為6.9182，匯率不斷上升，人民幣貶值，這也是2016年10月1日之后人民幣加入SDR貨幣籃子帶來的影響。整體來看，2005年7月至2016年12月人民幣匯率呈下降趨勢，人民幣不斷升值，到了2016年下半年，人民幣出現(xiàn)貶值狀態(tài)(如圖1所示)。2005年7月至2008年初棉花期貨市場價格波動相對穩(wěn)定，2008年棉花期貨市場價格呈下降狀態(tài)，可能是2008年全球經(jīng)濟危機對期貨市場帶來的影響。2008年9月至2011年，期貨市場價格呈上升趨勢，而后又出現(xiàn)不斷下降趨勢。其中，棉花期貨市場價格的峰值出現(xiàn)在2010—2011年間，與2010年6月19日央行推行人民幣匯率機制改革、增強人民幣彈性政策有關(guān)，此次匯改后人民幣升值，進口成本下降，國內(nèi)對進口原料的需求有所增加，進而影響商品價格和期貨市場(如圖2所示)。隨著央行匯率政策的不斷調(diào)整以及金融衍生品的創(chuàng)新，市場上會出現(xiàn)一些投機者從商品期貨市場轉(zhuǎn)向外匯市場，將會加大期貨市場的波動。
三、對策建議
綜上所述，本文提出以下幾點對策建議:第一，不斷完善匯率機制，保持匯率穩(wěn)定。匯率穩(wěn)定對中國經(jīng)濟發(fā)展至關(guān)重要，同時有利于維護期貨市場穩(wěn)定。第二，加快金融期貨產(chǎn)品創(chuàng)新，擴大期貨市場交易品種，完善金融期貨市場體制。近年來，我國在推進利率市場化和人民幣國際化等方面做出了巨大努力，應(yīng)在此基礎(chǔ)上繼續(xù)加強各類金融產(chǎn)品創(chuàng)新，釋放金融改革空間。第三，加大期貨市場監(jiān)管力度，完善相關(guān)法律法規(guī)。抓住機遇、群策群力，深入研究新形勢下期貨市場法治建設(shè)的規(guī)律和特點，有重點、有針對性地加強期貨市場立法，完善期貨市場法律體系，為期貨市場的長遠健康發(fā)展提供堅實的制度基礎(chǔ)。
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外匯市場（ForeignExchangeMarket，F(xiàn)EM）是指經(jīng)營外幣和以外幣計價的票據(jù)等有價證券買賣的市場，是金融市場的主要組成部分。外匯市場的職能主要表現(xiàn)在以下三個方面。
（一）實現(xiàn)購買力的國際轉(zhuǎn)移
國際貿(mào)易和國際資金融通至少涉及到兩種貨幣，而不同的貨幣對不同的國家形成購買力，這就要求將本國貨幣兌換成外幣來清理債權(quán)債務(wù)關(guān)系，使購買行為得以實現(xiàn)，而這種兌換就是在外匯市場上進行的。
（二）提供資金融通
外匯市場向國際間的交易者提供了資金融通的便利。外匯的存貸款業(yè)務(wù)集中了各國的社會閑置資金，從而能夠調(diào)劑余缺，加快資本周轉(zhuǎn)。
（三）提供外匯保值和投機的市場機制
在金本位和固定匯率制下，外匯匯率基本上是平穩(wěn)的，因而就不會形成外匯保值和投機的需要及可能。而浮動匯率下，外匯市場的功能得到了進一步的發(fā)展，外匯市場的存在既為套期保值者提供了規(guī)避外匯風險的場所，又為投機者提供了承擔風險、獲取利潤的機會。
二、我國外匯市場發(fā)展過程中存在的問題
（一）外匯市場不穩(wěn)定
目前外匯指定銀行的交易員必須進入中國外匯交易中心進行外匯買賣，銀行間市場具有集中、有形的特征。這種市場形態(tài)常見中央銀行居絕對主導地位，采用競價交易的外匯市場。隨著市場規(guī)模的擴大，集中交易的問題將越來越突出，如交易場所的建設(shè)和維護需要耗費大量的人力、物力，其容量越來越難以滿足日益增加的交易主體的需要等。與集中交易相對應(yīng)，中國外匯交易中心實行本外幣的集中清算，承擔清算風險。隨著未來人民幣可兌換程度提高和人民幣在走向浮動匯率制以后交易主體及其外匯頭寸都將迅速增多，一些實力較弱的交易主體可能因信用風險、匯率風險等陷入危機。此外，由于中國外匯交易中心是人民銀行的一個事業(yè)單位，由該中心承擔清算風險，實際上就是由中國人民銀行承擔風險，這導致市場參與者普遍缺乏風險約束，可能進行大量的高風險交易。其結(jié)果，中國外匯交易中心和整個市場的穩(wěn)定都可能受到很大的沖擊。
（二）外匯市場風險大
從現(xiàn)行市場運作情況看，銀行間外匯市場的風險主要來源于以下幾個方面：一是市場運作體制不健全，使企業(yè)和銀行都喪失了防范市場風險特別是匯率風險的意識的能力，同時外匯市場也沒有為企業(yè)和居民提供防范匯率風險的手段。這使得市場抵御風險的能力大大降低，誘發(fā)匯率系境性風險。二是集中清算方式可能引起的資金清算風險。隨著市場容量擴大特別是我國經(jīng)濟容量及經(jīng)濟復雜程度的增加，外匯市場可能出現(xiàn)的潛在風險也在增加，由于市場自律機構(gòu)不完善，參與者仍沒有完全自行承擔資金清算風險。
（三）市場監(jiān)管不完善
在銀行間外匯市場建設(shè)初期，確立了市場運作體系、調(diào)控體系與管理體系三權(quán)分立的格局，這種分工原則在實際執(zhí)行過程中導致諸多不便。動作系統(tǒng)的中心──中國外匯交易中心設(shè)在上海，并對分中心實行業(yè)務(wù)領(lǐng)導，監(jiān)管當局因此無法監(jiān)測到整體市場的運作，也不能監(jiān)測到交易中心為其自身利益對分中心及交易系統(tǒng)而采取的不合規(guī)行為，監(jiān)管顯得鞭長。而外管局目前的監(jiān)管手段僅憑事后報告制度，而不能做到事先防范。同樣，央行的操作也游離于制度政策目標的管理部門以外，操作部門由于缺乏對宏觀經(jīng)濟運行的整體分析與把握，缺乏管理部門具體指標要求與判斷，操作易帶盲目性，而管理部門的意圖可能也得不到有效實施。
三、外匯市場在我國的發(fā)展及對策
（一）建立符合國際規(guī)范的外匯市場
建立符合國際規(guī)范的外匯市場已成為當前中國外匯市場改革的主攻方向：一是在交易性質(zhì)上實現(xiàn)向現(xiàn)代市場形態(tài)的金融性外匯市場轉(zhuǎn)變，完善市場組織體系，其中以外匯銀行、企業(yè)為市場交易主體，實行競價交易，中央銀行退出交易主置，中國人民銀行宣布，自2012年4月16日起，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度由5‰擴大至1%，即每日銀行間即期外匯市場人民幣兌美元的交易價可在外匯交易中心對外公布的當日人民幣兌美元中間價上下1%的幅度內(nèi)浮動，這是增強匯率彈性的重要制度改進。二是取消強制性銀行結(jié)匯制，為企業(yè)真正參與市場交易掃清障礙。2008年，修訂后的《外匯管理條例》明確企業(yè)和個人可以按規(guī)定保留外匯或者將外匯賣給銀行，可以看出在這方面我們已經(jīng)做出了實質(zhì)性的改變。
【關(guān)鍵詞】人民幣 匯率 市場化
所謂人民幣匯率市場化，就是指人民幣與外匯的兌換比率，由外匯市場上外匯（或人民幣）的供給和需求關(guān)系決定。如果外匯的供給小于對外匯的需求，則外匯匯率上浮，人民幣匯率下浮；反之，則外匯匯率下浮，人民幣匯率上浮。人民幣匯率市場化是一種雙刃劍，用好了，則利國利民；運用不好，則將對我國市場經(jīng)濟的發(fā)展造成負面影響，影響我國經(jīng)濟的增長。所以，我國為了確保國內(nèi)經(jīng)濟安全，保證經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展，必須要逐漸進行匯率市場化改革，并且還要通過盤活經(jīng)濟體、提高風險監(jiān)管能力來實現(xiàn)人民幣匯率市場化。
一、強化外匯交易主體獨立性
自由而健全的外匯交易市場是我國人民幣市場化的重點。我國的外匯交易中心成立于1994年，當時只有經(jīng)過央行和外匯管理局審查通過的商業(yè)銀行及金融機構(gòu)才能再次進行交易，不過市場交易只限于少數(shù)銀行的小額拆借。2005年以后，我國才出現(xiàn)了銀行間外匯市場上的外幣買賣業(yè)務(wù)，其業(yè)務(wù)額度被央行作了具體的限定。而今，央行、商業(yè)銀行、證券經(jīng)營人、外匯供求者等是我國外匯市場的主要交易主體。政府和國企通過央行進行外匯交易，央行干預外匯買賣，央行以其重大的影響力成為了外匯市場的重要主體，并對其他外匯交易者進行政策管控。人民幣匯率的固定是源于央行嚴格地、小范圍地控制著人民幣匯率的波動。2012年以后，央行開始嚴格研制外匯交易市場即期人民幣交易價格浮動，市場貨幣供需沒有在外匯市場價格中得到真實的體現(xiàn)。所以，我國不應(yīng)該再嚴格限制交易主體的進場資格，而是要支持外匯持有者進場交易，讓進出口企業(yè)豐富投資交易形式。允許持有外匯的微觀經(jīng)濟主體資源處置外匯，通過市場實現(xiàn)資源的合理配置，并以完善的法律法規(guī)監(jiān)督外匯市場。如果外匯市場比較成熟，那么該市場會出現(xiàn)很多交易主體，監(jiān)管部門必須用相關(guān)的監(jiān)管制度去確保自由交易的合法進行，打擊有違公平的交易行為。[1]特別要注意的是，如果監(jiān)管政策或在制度形成后，管理者必須要依法辦事、照章執(zhí)行。健全的外匯市場是我國匯率市場化形成的重要條件。另外，要鼓勵人民幣進入國際貨幣市場，循序漸進地讓國際資本進入我國市場，開放匯率管制，允許人民幣在國家貨幣市場交易。
二、加強人民幣匯率的變動
匯率由市場自主決定是人民幣匯率市場化的標志。增加一攬子中的貨幣種類，降低美元比重，不要讓人民幣因為少數(shù)外幣也受大范圍影響，引導貨幣一籃子的貨幣權(quán)重，讓人民幣逐漸國際化，在一定范圍中允許人民幣波動，使其盡量向市場自主決定程度靠攏。過去，央行是作為市場參與者，而不是市場監(jiān)督者去干預市場，使得市場供求價格關(guān)系比較亂，直接性的經(jīng)濟敢于增加了宏觀經(jīng)濟風險，央行的每項政策都會深刻影響我國整個銀行業(yè)的變動，并對國家經(jīng)濟體中的投資消費產(chǎn)生重要影響。央行在外匯市場上通過制定外匯交易政策并代表國企實施外匯交易，這種人為的交易及政策制定使得外匯市場價格會因為人為主觀因素而無法真正體現(xiàn)出市場調(diào)節(jié)的作用，干擾了外匯資源的合理配置，也對實體經(jīng)濟有較大影響。所以，央行不應(yīng)該成為外匯市場參與者，而是應(yīng)該有計劃地放寬人民幣匯率浮動浮動的限制，甚至最終將該限制取消，然后制定公平、自由的交易政策。另外，要科學地考量人民幣在國際貨幣市場上的交易風險，制定相關(guān)解決方案，讓人民幣在國際貨幣交易市場能夠安全地實施交易。[2]當前，人民幣匯率正朝著市場化方向發(fā)展，我國的外資進入門檻限制也不再像過去那樣嚴格，人民幣匯率在投機資本中的升值預期和貶值預期變得不再確定，人民幣匯率彈性變得更大，由此出現(xiàn)一些金融風險，致使投機性資本的流入和流出量很多。我國資本要想對風險有更強的抵抗能力，那么就應(yīng)該在外匯市場中讓市場供求關(guān)系去選擇各國資本。
三、提高政府的金融市場風險監(jiān)管能力
我國是一個發(fā)展中國家，盡管改革開放讓我國的經(jīng)濟得以順利騰飛，但是經(jīng)濟基礎(chǔ)不扎實卻是不爭的事實，不牢固的實體經(jīng)濟基礎(chǔ)使得我國缺乏強勁的金融風險監(jiān)管能力。而國內(nèi)金融監(jiān)管機構(gòu)因為成立時間不長，缺少成熟的監(jiān)管經(jīng)驗。金融的自由化離不開匯率的市場，只有提高外匯市場監(jiān)管能力，才能積累更多的金融監(jiān)管經(jīng)驗，強化監(jiān)管能力。在市場化過程中，世界經(jīng)濟一體化趨勢不斷加劇，國際資本正在持續(xù)地自由流動，我國外匯市場的風險考驗也會變得更為嚴峻。在人民幣匯率市場化過程中，外匯市場上資本自由流動、匯率自由變動會影響人民幣貨幣的安全。所以，我國就必須通過金融市場風險監(jiān)管能力的強化來穩(wěn)定外匯市場。這就要求國內(nèi)的“一行三會”需共同協(xié)作，認真監(jiān)督金融主體的信息真實性，以完善的監(jiān)管程序管理金融主體，并對和金融主體有關(guān)的交易信息進行監(jiān)督，讓金融信息中的實際資金被合法使用，堅決杜絕潛在的經(jīng)濟風險。與此同時，應(yīng)控制好香港離岸人民幣業(yè)務(wù)風險，防止人民幣在香港市場上出現(xiàn)兌換風險。[3]我們可以借鑒國外先進經(jīng)濟實體的監(jiān)管方式，并嚴格管理進出我國外匯市場的國際資本，并反思國際資本進出有沒有實體經(jīng)濟的支撐，能不能推動我國經(jīng)濟發(fā)展。還有就是應(yīng)該根據(jù)我國經(jīng)濟發(fā)展現(xiàn)狀，制定出相關(guān)的監(jiān)管政策，并嚴格執(zhí)行下去。
四、謹慎開放資本市場
在開放資本市場時，我國必須要以人民幣匯率市場化的安全為前提。因為我國資本市場的發(fā)展還有不規(guī)范的地方，資本市場發(fā)展時間段，相關(guān)市場機制還不完善，無法抵御過多的風險和危機。比如2008年股市的暴跌就是一個明顯的例子，股市至今也還沒有完全恢復到暴跌前的水平。資本市場的開發(fā)使得外國資本大量流入我國，將極大地影響我國的外匯市場、股市。值得注意的是，金融危機很容易因為資本的自由流動而產(chǎn)生。如果不切實際地盲目開放資本市場，過早進行資本自由流動，是危機出現(xiàn)的關(guān)鍵原因。[4]資本自由流動所產(chǎn)生的金融風險后果是很嚴重的，如果沒有高水平的監(jiān)管能力，或者實體經(jīng)濟基礎(chǔ)不牢固，國際經(jīng)濟環(huán)境部好，那么危機的影響將是災(zāi)難性的。經(jīng)濟全球化使得各國經(jīng)濟體在融合時不斷存在潛在風險，比如2007年美國次貸危機和2009年歐債危機，直接影響了我國資本市場。由于各國經(jīng)濟體間的融合加強，那么一國發(fā)生經(jīng)濟波動，我國的經(jīng)濟發(fā)展也容易受到影響。所以，開放資本市場需要對世界經(jīng)濟形勢有成熟的考慮，不然就將影響到外匯市場的金融安全。
參考文獻
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關(guān)鍵詞：EPS板 薄抹灰質(zhì)量問題 形成原因管理措施
目前，西北、華北地區(qū)的建筑外墻外保溫多數(shù)采用的是EPS板外墻外保溫系統(tǒng)，根據(jù)建筑物所在的地區(qū)和節(jié)能標準調(diào)整EPS板的厚度，但隨著外墻外保溫工程的大量竣工投入使用，外保溫層開裂、空鼓、脫落和室內(nèi)“結(jié)露”等節(jié)能施工質(zhì)量通病大量出現(xiàn)。本文重點剖析EPS板保溫體系施工存在的質(zhì)量問題并提出管理措施。
產(chǎn)品質(zhì)量問題
1.1EPS板質(zhì)量問題
①EPS板表觀密度不夠。技術(shù)規(guī)程中規(guī)定采用粘貼表觀密度18-20KG/M3(干容重)的EPS板，而實際施工中的EPS板低于這個密度，嚴重降低了墻體的保溫效果和EPS板的抗拉強度。
②EPS板阻燃性能不能滿足設(shè)計要求。高層建筑設(shè)計要求EPS板阻燃性能達到B1級，但目前市場上多數(shù)板材達不到B1級標準，或者是材料分批進場，將阻燃性能不達標的材料混入合格材料使用。
③大量的摻入再生原料。在生產(chǎn)EPS板中摻入再生料，雖然表觀密度達到要求，但其熱導率、抗拉強度等技術(shù)指標嚴重下降。
④EPS板養(yǎng)護時間不夠。EPS板在常溫下需要存放42天以上方可完成干縮過程，確保尺寸穩(wěn)定，過早使用會使保溫板產(chǎn)生收縮，導致板縫處開裂。
1.2聚合物水泥砂漿、抗裂砂漿質(zhì)量
目前大多數(shù)工程都是使用的工廠化生產(chǎn)的聚合物砂漿，總體質(zhì)量尚好，但部分廠家生產(chǎn)的砂漿質(zhì)量達不到產(chǎn)品質(zhì)量標準，嚴重影響系統(tǒng)的施工質(zhì)量。
1.3耐堿玻纖網(wǎng)格布質(zhì)量
玻纖網(wǎng)格布起著保證外墻外保溫系統(tǒng)墻體整體性和防止保護層開裂的雙重作用，由于水泥呈強堿性，必須采用耐堿玻璃纖維網(wǎng)格布，而且耐堿網(wǎng)格布的各項性能指標必須滿足質(zhì)量標準，目前市場上很多產(chǎn)品質(zhì)量不能滿足標準要求。
EPS板粘貼施工中的質(zhì)量問題
2.1粘貼方法有誤
①根據(jù)施工規(guī)范中要求，粘貼面積不小于EPS板面積的40%，換句話說，就是允許有60%的面積是空腔，施工時可以采用條粘法和點粘法，并有具體的施工方法，但在施工的實際操作中，由于工人操作監(jiān)控不到位，粘貼面積達不到施工規(guī)范要求，從而使現(xiàn)場粘接的抗拉強度達不到要求，容易造成保溫層脫落現(xiàn)象。
②安裝錨固釘時將粘貼面震開。目前市場上使用的EPS板幾乎全部是“光面板”，通常施工時將EPS板粘接在基層上后24小時開始打錨固釘，也就是說，粘貼砂漿剛剛固化就頻繁打釘震動，將原本就粘貼不牢的“光面板”的粘貼面震開。
2.2粘貼板縫構(gòu)造不合理
①由于技術(shù)規(guī)程中沒有對EPS板的幾何形狀做明確規(guī)定，所以用到節(jié)能建筑上的EPS板的六面均為光面平板，生產(chǎn)廠家將EPS大塊進行加工分割時，完全采用手工電阻絲切割法進行制作，板的幾何尺寸很難做到中規(guī)中矩，同時由于粘貼前沒有進行拍板設(shè)計，粘貼時出現(xiàn)貫通縫司空見慣。
②對粘貼出現(xiàn)的板縫沒有嚴格按照要求施工。工藝要求對出現(xiàn)大于5mm的板縫用切割的EPS板條進行封堵，往往在施工中由于縫隙較小，切割難以施工，加之出現(xiàn)的板縫又是不規(guī)則的，所以，現(xiàn)場施工時不用EPS板條填塞。
2.3網(wǎng)格布設(shè)置不符合要求
施工過程中往往會出現(xiàn)網(wǎng)格布不搭接、干搭或不翻包發(fā)生開裂滲水，門窗洞口部位45度斜角不使用加強網(wǎng)格布造成八字裂縫，大陽角或首層不使用雙層加強網(wǎng)格布易產(chǎn)生裂縫或因沖擊造成損壞。
三、現(xiàn)場節(jié)點處理不合理
3.1、老虎窗的保溫處理
老虎窗部位的線條較多，在做保溫時因為用混凝土澆筑成的線條比例已經(jīng)確定，在上面加做保溫層，勢必導致線條既定比例關(guān)系的失調(diào)，所以有時為了不破壞建筑立面效果放棄該部分保溫處理，容易導致室內(nèi)出現(xiàn)泛霜、結(jié)露現(xiàn)象。
3.2、外窗的節(jié)點施工
在外窗部位保溫施工時，往往會為了施工方便，出現(xiàn)沒有對外窗洞口周邊的窗框部位進行節(jié)能保溫施工現(xiàn)象。
3、結(jié)構(gòu)伸縮縫的節(jié)能設(shè)計與施工
結(jié)構(gòu)伸縮縫兩側(cè)的墻體是建筑維護結(jié)構(gòu)中耗熱量較大的一個部位，設(shè)計施工人員往往忽視對該部位采取保溫措施，是該部位成為保溫節(jié)點的薄弱環(huán)節(jié)。
4、女兒墻內(nèi)側(cè)保溫處理
女兒墻外側(cè)的保溫設(shè)計施工時一般都會重視，但對其內(nèi)側(cè)的保溫往往容易忽視，如果不采取保溫處理，極易引起因熱橋通路變短而產(chǎn)生泛霜、結(jié)露。內(nèi)側(cè)保溫后，還有利于保護主體結(jié)構(gòu)，避免女兒墻墻體裂縫的出現(xiàn)。
5、散水部位保溫節(jié)點處理
散水部位保溫施工往往是外墻保溫系統(tǒng)之間與散水接觸，這種做法往往帶來兩個問題：一是保溫系統(tǒng)會在使用過程中出現(xiàn)應(yīng)力變形，剛性的散水限制了保溫系統(tǒng)的溫度變形，會造成這個部位的外保溫面層開裂，而是雨水直接侵蝕保溫系統(tǒng)與散水交接部位，使外保溫系統(tǒng)從這個部位開始失效，然后造成破壞，正確的做法應(yīng)該為外墻外保溫系統(tǒng)距離室外地坪100mm以上。
四、外墻施工完工后后續(xù)施工的破壞
外墻外保溫施工完畢后進行裝修、安裝門窗、空調(diào)、落水管等各種后續(xù)施工時，極易破壞已完工的保溫工程，如穿墻構(gòu)件、門窗洞口、落水管支架、空調(diào)支架等部位防水連接不當，就會出現(xiàn)一系列的滲漏點，雨水就會從這些滲漏點滲入，在從墻面上的某個部位滲出，這不僅會造成系統(tǒng)內(nèi)大量積水、結(jié)露、發(fā)霉等，還會消弱建筑物的節(jié)能效果，嚴重時會造成保溫脫落。
五、克服EPS外墻外保溫體系工程缺陷管理措施
5.1、嚴格控制保溫體系產(chǎn)品質(zhì)量及系統(tǒng)組成
①外墻外保溫體系所使用的EPS板、膠粘劑、抹面砂漿、耐堿玻纖網(wǎng)格布、錨固件等材料均有相應(yīng)的材料質(zhì)量標準，施工材料進場后，要嚴格按照標準要求進行檢驗，并按照要求進行抽樣試驗，合格后方可進行施工，保證材料產(chǎn)品質(zhì)量。
②EPS板外墻保溫體系是一個系統(tǒng)的工程，系統(tǒng)的材料應(yīng)該由同一家外墻外保溫系統(tǒng)供應(yīng)商配套供應(yīng)，以確保材料的匹配和相容性，進而保證系統(tǒng)的整體性能，如果分散采購材料，盡管材料性能符合要求，做成的產(chǎn)品只能是“混合產(chǎn)品”，不一定滿足系統(tǒng)性能的要求。
5.2嚴格執(zhí)行EPS板外墻外保溫施工工藝是質(zhì)量的重要保證
外墻外保溫工程雖然不需要高超的技術(shù)和高精的設(shè)備，但由于工程特殊的功能要求和復雜的使用環(huán)境條件共同形成了嚴格的質(zhì)量標準，外墻外保溫往往在工程尾期進行，工期緊，所以按施工工藝規(guī)程施工，嚴格遵守工藝流程非常重要，由于目前現(xiàn)場施工隊伍大多是未經(jīng)過系統(tǒng)的培訓，操作工人技術(shù)水平差，不能領(lǐng)會工藝流程，因此，在保溫工程施工前要認真組織進行技術(shù)培訓，在施工現(xiàn)場邊培訓邊施工、邊提高，確保保溫施工能夠按照施工工藝要求和既定施工方案進行施工。
5.3嚴格執(zhí)行規(guī)范圖集要求，做好細部節(jié)點保溫施工
在《外墻外保溫施工技術(shù)規(guī)程》JGJ144-2004和《外墻外保溫建筑構(gòu)造圖集》10J121中均有保溫施工的細部節(jié)點做法，我們在施工中要嚴格執(zhí)行，重點要做好防火隔離帶、門窗洞口四周、女兒墻、空調(diào)板、飄窗、散水部位、保溫截止部位材質(zhì)變換處、結(jié)構(gòu)伸縮縫、外墻安裝支架部位的防水細部做法。
5.4正確使用和維護外墻外保溫工程
外墻外保溫工程的使用和維護是外墻外保溫工程的長期性工作，工程施工順序不合理，即先進行外墻外保溫施工，后進行其他安裝等極易破壞外墻外保溫工程，施工后不注意維護，易使外墻外保溫工程局部破壞擴大為大面積或整體破壞，因此工程使用中遇到的各種安裝破壞應(yīng)及時修補，以保證外墻外保溫工程始終處于合理使用狀態(tài)。
結(jié)束語：外墻外保溫系統(tǒng)作為建筑物的重要構(gòu)造，必須具備工程安全長期穩(wěn)定、表觀質(zhì)量長期穩(wěn)定、節(jié)能效果長期穩(wěn)定等基本技術(shù)要求，在實施過程中，要有完整的工程技術(shù)方案設(shè)計、嚴格的施工工藝、嚴密的施工過程管理，要以系統(tǒng)的工程理念出發(fā)，系統(tǒng)的完成全過程，才能有效的確保外墻外保溫工程技術(shù)達到標準要求。
參考文獻
《建筑節(jié)能施工質(zhì)量驗收規(guī)范》 GB50411-2007
《外墻外保溫工程技術(shù)規(guī)程》JGJ144-2004
《節(jié)能保溫工長施工手冊》 宋亦工主編中國建筑工業(yè)出版社
【關(guān)鍵詞】 孕婦；屏氣；硬膜外麻醉；剖宮產(chǎn)術(shù)
【Abstract】 Objective To explore the relation between gestational women hold breath during the second stage of labor and blood-return-to-catheter during epidural anesthesia.Methods Divided the cesarean operative women in three groups：A，500 women hold breath over 30 min.B，500 women hold breath within 30 min.C，601 Women not hold breath. Then statistic and compare the blood-return-to-catheter rate of each group.Results A，49 women have blood-return-to-catheter. B，44women have.C，35 women have. From the above，the outstanding difference between A and C has significant meaning.Conclusion When gestational women frequently hold breath，it will increase the blood-return-to-catheter rate during epidural anesthesia.
【Key words】 gestational woman;hold breath;epidural anesthesia;cesarean operation
連續(xù)硬膜外麻醉是剖宮產(chǎn)術(shù)重要的麻醉方法之一。孕婦因其解剖、生理發(fā)生相應(yīng)變化，當穿刺置管時特別容易損傷椎內(nèi)靜脈叢血管而出現(xiàn)導管回血現(xiàn)象。這樣必定會影響麻醉效果，并可能增加硬膜外血腫、硬膜外粘連、局麻藥中毒等并發(fā)癥。因此，探討影響導管回血的因素，避免導管回血具有重要意義。
1 對象與方法
1.1 試驗對象與分組 選擇足月臨產(chǎn)孕婦，年齡22～36歲，無硬膜外阻滯麻醉禁忌證，無妊娠并發(fā)癥和合并癥，既往體健。將孕婦分為3組：第1組：頻繁間斷屏氣（進入第二產(chǎn)程）30min以上（A組，n=500）；第2組：間斷屏氣30min以內(nèi)（B組，n=500）；第3組：未屏氣（C組，n=601）。試驗材料：主要是18號硬膜外穿刺針，一次性使用硬膜外麻醉導管（臨沂市興華醫(yī)用器材廠）。
1.2 穿刺方法 (1)以腰1腰2間隙或腰2腰3間隙正中為穿刺點（正入法），消毒鋪巾后順利穿刺置管。(2)調(diào)整穿刺針斜口方向，向頭置管，動作輕柔、緩慢，每次置入不超過1cm，導管插入至針尾為13～15cm時留管退針［1］，在硬膜外腔內(nèi)留置導管3.5cm。(3)如在置管過程中出現(xiàn)導管自動回血或置管后5min內(nèi)注射器回抽有血視為導管回血。如回抽少量見血，并表現(xiàn)血柱不連續(xù)或夾有空氣應(yīng)為毛細血管損傷所致；又如在手術(shù)過程中，因孕婦改變，導管松動使導管回血，二者均不在本文統(tǒng)計之內(nèi)。（影響導管回血的因素可歸納為三方面：穿刺對象、穿刺材料、穿刺方法。試驗時應(yīng)盡可能使其他因素保持統(tǒng)一，凸現(xiàn)屏氣作為單一因素對硬膜外導管回血的影響。）
1.3 統(tǒng)計學處理 計數(shù)資料比較采用卡方檢驗，P＜0.05為差異有顯著性。
2 結(jié)果
見表1、表2。表1 3組孕婦一般情況比較 (略)表2 3組孕婦導管回血比較注：與C組比較，P＜0.05據(jù)報道，硬膜外麻醉導管回血率平均為4%～6%［2］，本次實驗未屏氣孕婦為5.83%，屬于該范圍，但A組為9.80%，明顯高于該范圍。以上統(tǒng)計結(jié)果表明孕婦長時間頻繁屏氣（30min以上）可能增加硬膜外導管回血率。
3 討論
硬膜外腔是位于椎管壁與硬脊膜之間的間隙，其內(nèi)填有脂肪組織，椎內(nèi)靜脈叢和淋巴管，并有脊神經(jīng)根及伴行血管通過［3］。椎內(nèi)靜脈叢管壁薄，無靜脈瓣，吻合豐富，它分前后兩部分，各由兩條位于兩側(cè)的縱行靜脈干及多數(shù)密集吻合支構(gòu)成［3］，因此硬膜外置管時如果導管偏于中線一側(cè)會增加損傷靜脈干的機會，出現(xiàn)多量出血，以上是其易受損傷的解剖基礎(chǔ)（圖1）。孕婦在妊娠期間因生理需要而出現(xiàn)一系列血液循環(huán)系統(tǒng)變化。循環(huán)血量于妊娠6～8周開始增加，至妊娠32～34周達高峰，約增加30%～45%，平均增加約1500ml，并且維持此水平至分娩［4］。又因增大的子宮壓迫下腔靜脈，以及腹內(nèi)壓升高，使下腔靜脈的血液回流受阻。圖1
從圖1可知，椎靜脈叢是上、下腔靜脈之間重要的溝通支，在靜脈回流中起調(diào)節(jié)作用。當下腔靜脈回流受阻時，部分下腔靜脈系的血液經(jīng)腹、盆腔靜脈逐漸進入椎靜脈叢（因椎靜脈無靜脈瓣，血液可倒流），然后經(jīng)上腔靜脈返回心臟，故在妊娠后期椎內(nèi)靜脈叢血管怒張，硬膜外間隙變窄。孕婦進入先兆臨產(chǎn)時，出現(xiàn)不規(guī)則宮縮，間歇時間長；進入第一產(chǎn)程時，出現(xiàn)規(guī)則宮縮，間歇時間短；進入第二產(chǎn)程時除頻繁宮縮外，還因胎頭壓迫盆底組織，產(chǎn)婦有排便感，不自主地向下屏氣［4］。此時，一方面子宮收縮會使進入下腔靜脈的血量明顯增加，另一方面屏氣是腹肌和膈肌共同收縮以及聲門裂閉合的結(jié)果，使腹內(nèi)壓顯著升高［4］，同時胸內(nèi)壓也升高。長時間胸、腹內(nèi)壓升高，使下腔靜脈的血液回流進一步受阻，相應(yīng)出現(xiàn)椎內(nèi)靜脈叢淤血加重，以及硬膜外間隙狹窄程度增加。而硬膜外間隙變窄和靜脈怒張可能增加了椎內(nèi)靜脈叢血管被導管損傷的機會。
采用以下方法可減少導管回血率：置管動作輕柔、緩慢；選用質(zhì)地較軟的導管，如導管較硬，可用拇示二指將導管前端約10cm段扳直，使其變軟；穿刺針應(yīng)從棘突間隙正中進入，置管前調(diào)整穿刺針斜口方向與椎管一致，避免導管損傷靜脈主干；置管遇阻力，認為可能觸及血管時，應(yīng)暫停置管，并經(jīng)導管快速注入生理鹽水約1～2ml以避開血管。
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關(guān)鍵詞：外匯保證金交易;風險;商業(yè)銀行;監(jiān)管
中圖分類號：F82文獻標識碼：A文章編號：1672-3198（2008）12-0125-02
1 引言
2008年6月6日，銀監(jiān)會正式通知：銀行業(yè)金融機構(gòu)不得開辦或變相開辦外匯保證金交易業(yè)務(wù)。作為OTC交易中的一種，外匯保證金交易(Forex Margin)也被稱作虛盤交易，是利用經(jīng)濟杠桿的相關(guān)作用, 以經(jīng)紀投資商所提供的信托擔保，用一定數(shù)量的保證金從事數(shù)倍金額的外匯投資，賺取匯差的交易。上世紀80年代至90年代該業(yè)務(wù)初登陸大陸市場,后被叫停，2006年銀行才重新恢復交易，結(jié)果不到兩年時間又再次被叫停。叫停的原因究竟是什么？叫停會帶來怎樣的影響？外匯保證金交易的未來何在？
2 叫停外匯保證金交易的原因
（1）投資者風險大，損失嚴重。大量投資者對外匯、匯率方面的基本知識、復雜的交易規(guī)則和手段了解有限，風險防范意識和承受能力較弱。同時杠桿原理的運用，放大了損失額度，雖然國內(nèi)銀行規(guī)定的杠桿上限是30倍，但在實際的操作過程中，存在對客戶提供更高杠桿率的現(xiàn)象，從而急劇擴大了可能的損失額度。并且，由于外匯市場24小時運轉(zhuǎn)且沒有漲跌幅限制，波動劇烈的時候可能在一天之內(nèi)就波動數(shù)月才能積累的幅度。外匯的走勢更受眾多因素影響，很難確切地判斷匯率的即時變動。而每天外匯市場最為活躍的時段正對應(yīng)于我國的夜間時段，因此投資者一旦持倉過夜，損失的可能性極大。實際的交易結(jié)果也顯示絕大多數(shù)的投資者目前都處于虧損狀態(tài)。
（2）市場投機行為過度，影響整體穩(wěn)定。近年來熱錢不斷涌入中國,大批逐利資金有可能流入外匯保證金市場,進行非理性逐利和短期投機，造成市場波動幅度加大。同時股票交易的減少，會對我國股市的發(fā)展和國有企業(yè)的股份制改革造成很大的影響。
（3）服務(wù)配套和平臺建設(shè)不足。銀行提供的有關(guān)風險預測，匯市走勢等方面的信息量和技術(shù)指標很少；在分析預測市場走勢和評估風險水平等方面的準確性和能力也與國外的經(jīng)紀商有較大的差距，這都不利于正確引導投資者選擇投資方向、提升投資水平。銀行交易平臺的穩(wěn)定性、時效性和業(yè)務(wù)員的熟練性不能完全保證，看盤和實際行情可能會有不超過10個點的點差，會給保證金交易的投資者帶來一定的經(jīng)濟損失。
（4）商業(yè)銀行經(jīng)營風險難以控制。因客觀條件的制約（市場規(guī)模小）和逐利的需求，交易的大部分頭寸由銀行持有進行對賭，沒有在國際市場對沖，一旦匯率的變動與敞開頭寸的方向相反就將造成巨額虧損。并且銀行的角色從服務(wù)者轉(zhuǎn)變?yōu)榱藚⑴c者，面對潛在高額利潤的誘惑，銀行能否堅持安全性的原則值得警惕。遠至巴林銀行的倒閉案，近至法國興業(yè)銀行巨虧和美國次債危機都給我們敲響了警鐘。另一方面商業(yè)銀行的經(jīng)營成果最后都必須以人民幣反映，折算風險也不可避免。更重要的是，若因銀行的違規(guī)操作，或?qū)︼L險的提示和交易指導不充分，導致客戶在交易中的嚴重虧損，將會影響公眾對銀行，監(jiān)管機構(gòu)甚至市場的評價和信心。
（5）監(jiān)管體系不夠健全和有效。法律體系散亂、不統(tǒng)一，法律位階低，權(quán)責不明，多頭監(jiān)管 ，自律監(jiān)管缺位和法律老化。許多資本市場發(fā)達的國家都有在原有證券期貨法律的基礎(chǔ)上擴充或加強了對外匯保證金交易的監(jiān)管。與國外相比我國的監(jiān)管體系不夠健全，尚未形成一個一體化的、有效的、明確的監(jiān)管法規(guī)體系。
3 叫停外匯保證金交易的影響
（1）對于國家和監(jiān)管者而言，面對外匯保證金交易實際操作中的一系列問題，如果不采取措施，坐視大面積的投資者產(chǎn)生虧損，將會嚴重影響投資者的熱情，進而影響其對于商業(yè)銀行、市場和政府的信任，產(chǎn)生嚴重的聯(lián)帶效應(yīng)，不利于社會經(jīng)濟健康平穩(wěn)的發(fā)展和社會的穩(wěn)定。叫停可以迅速、直觀的規(guī)避這一系列問題。
（2）對于銀行的發(fā)展而言，從短期來看，銀行在規(guī)避該業(yè)務(wù)面臨的經(jīng)營風險的同時也失去了這項風險相對較小、收益來源穩(wěn)定、盈利能力強的業(yè)務(wù)；從長期來看政策的導向作用將不利于銀行業(yè)對于衍生金融產(chǎn)品的提供和金融創(chuàng)新的發(fā)展。
（3）對于投資者而言，面臨兩種選擇：①進行平倉，承擔已形成的損失或收益，永久性退出市場；②將資金轉(zhuǎn)移至境外交易經(jīng)紀商的平臺。目前市場調(diào)查結(jié)果顯示：雖然投資損失慘重，但大部分投資者反對叫停該業(yè)務(wù)。結(jié)合94外匯保證金業(yè)務(wù)第一次被叫停后大量資金繼續(xù)通過境外交易經(jīng)紀商的平臺流出進行交易的歷史經(jīng)驗和目前投資者動態(tài)，可以推斷，在此次叫停后，必然會有大量資金再次轉(zhuǎn)入地下進行交易。但在地下交易中交易資金安全得不到保證，并且由于缺乏法律保護，損失無法追討。從短期來看，投資者的風險將會從與國有商業(yè)銀行的交易關(guān)系中轉(zhuǎn)移至與境外經(jīng)紀商交易關(guān)系中，并且有增無減。從長期來看，銀行作為本身承受相對較小風險的主體規(guī)避了風險（假設(shè)銀行不會將抽出的資源投資于其他風險市場），而投資者作為承受相對較大風險的主體卻增大了損失可能。因此，在表面矛盾淡化的情況下，問題并不能得到有效率的解決。
（4）對于整個市場未來的發(fā)展，首先要明確的是：此次叫停實質(zhì)上等同于長期叫停（若在短期內(nèi)可解決的問題不可能叫停，因為政策短期內(nèi)的反復會使監(jiān)管機構(gòu)和政府失去公信力，或引發(fā)公眾對監(jiān)管能力的懷疑）。在此前提下對市場未來發(fā)展的影響進行分析：①叫停會使剛剛興起的市場會再度萎縮。外匯市場有三種發(fā)展模式：自然演進式（美國為代表）；被動發(fā)展模式（俄羅斯為代表）；主動發(fā)展模式（新加坡為代表）。從實際情況對比來看我國與新加坡的發(fā)展道路十分相似，都是從嚴格管制到逐步放開的漸進發(fā)展過程，政府在其中起重要作用。目前新加坡在世界外匯交易的份額中已占到近6%的份額，是全球重要的外匯交易中心，而我國的份額不到0.2%，且只有遠期外匯交易這一項業(yè)務(wù)開展較為廣泛。造成這種差距的一個重要原因在于我國開放過程中市場化不連續(xù)、不徹底。實踐表明一個成熟市場的標志應(yīng)當是由需求推動市場的建立和發(fā)展，減少政府干預是發(fā)展外匯衍生產(chǎn)品市場成本最低、效率最高的選擇。對我國而言則是在政府應(yīng)需求主導建立起一個市場之后，逐步放松管制，定位于優(yōu)化和創(chuàng)造有利于市場發(fā)展的政策環(huán)境和各種條件，維持和提供透明、公正的游戲規(guī)則，引導市場創(chuàng)新，培育扶持市場的發(fā)展，而不是強加干預。②在缺少市場實際檢驗下的監(jiān)管方式和效率值得考慮：從1994年該業(yè)務(wù)第一次被叫停至2006年恢復，14年的改進、準備、完善換來了相似的結(jié)果，原因何在？另一個相似的案例：2001年國有股減持的方案在推行之前經(jīng)過長時間的無數(shù)研究、論證后開始推行，但真正實行后不到幾個月時間就宣布暫停。這也許可以在某種程度上說明脫離了實踐的長時間的研究、改進換來的可能只能是時間和成本的浪費，時機的貽誤。對經(jīng)濟運行能產(chǎn)生影響的因素非常多，只有在實際運行中不斷發(fā)現(xiàn)問題，進而解決，才有可能完善。市場的形成是需要時間來培育的，但如果能夠通過有效的監(jiān)管實現(xiàn)市場跨越式的發(fā)展，也許會收到更好的效果，新加坡的發(fā)展歷程就是一個很好的例子，雖然兩國在體制和其他方面有著許多不同，但類似的發(fā)展軌跡還是極具參考價值的。
因此，從自由經(jīng)濟市場的角度來看，無論是對于銀行、投資者，還是整個外匯市場未來的發(fā)展，該監(jiān)管措施的影響都將弊大于利。
4 對外匯保證金交易發(fā)展前景的建議
（1）針對投資者，投資者在交易過程中注意風險控制和防范，風險承受能力較低的投資者可選擇較低的杠桿率，有效運用限價買/賣單、止損買/賣單等措施控制損失額度；將資金分散投資于不同的交易平臺上以控制信用風險和時滯風險。同時要加強對于相關(guān)專業(yè)知識的學習和研究，關(guān)注各類相關(guān)信息的出臺和變化，調(diào)整投資心態(tài)，消除期望通過外匯保證金市場一夜暴富的心理。
（2）針對商業(yè)銀行，首先要提升配套服務(wù)的質(zhì)量，為投資者提供高質(zhì)量的、時效性強的分析、評估、預測，和多樣化的技術(shù)分析工具和指標；定期舉辦講座和培訓班，以提高投資者的水平；加快完善內(nèi)部風險控制及交易規(guī)則和平臺的建設(shè)，使交易平臺能24H穩(wěn)定持續(xù)運行，保證交易流程的透明化。其次要加大宣傳力度，吸引更多有需求的投資者進入，以擴大市場的容量；做好風險防范和提示，限制暫不具有相應(yīng)風險承受能力的投資者的杠桿率和持倉總量，以為投資者提供最適合的服務(wù)為目標。完善銀行內(nèi)部制度，加強內(nèi)部監(jiān)管，控制銀行操作中的漏洞，避免內(nèi)部信用風險與道德風險的發(fā)生。
（3）完善市場監(jiān)管，加強風險控制。①整合有關(guān)監(jiān)管部門的力量，明確職責分工，建立一個完善的、統(tǒng)一的、超前的監(jiān)管體系，對銀行交易流程進行全程監(jiān)控 ；②加強相關(guān)法規(guī)建設(shè)，明確定性非法行為特征，對違法違規(guī)行為要制訂嚴格制裁措施，為監(jiān)管查處提供法律依據(jù) ；③建立、完善和加強的投資者檔案體系、交易信息安全與保密機制、投訴處理機制與處理能力 。
（4）調(diào)整監(jiān)管的原則和目標，權(quán)衡監(jiān)管成本與收益。不以禁止投機易為監(jiān)管的一個主要原則，而應(yīng)將監(jiān)管的原則和目標定位于完善有利于市場發(fā)展的條件，設(shè)施維持和提供透明、公正的市場運行規(guī)則，以市場的自主運行為主體，保證市場運行的效率性和連貫性。同時監(jiān)管還應(yīng)更加關(guān)注成本與受益的關(guān)系。
參考文獻
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[關(guān)鍵詞]匯率改革；外匯市場；期貨市場
[中圖分類號]F830.59
[文獻標識碼]A
[文章編號]2095-3283（2017）03-0103-03
（三）期貨市場概述
期貨市場是期貨合約的交易場所，即期貨交易所，它是現(xiàn)貨交易所的延伸，是我國重要的金融市場之一。中國期貨市場主要經(jīng)歷了三個發(fā)展階段，首先是1988―1993年的初步探索階段，在該階段期貨市場對部分農(nóng)產(chǎn)品進行初步試點探索，發(fā)展尚不規(guī)范，管理存在一定漏洞，有很多需要完善的地方；其次是1994―1999年的治理整頓階段，由于第一階段存在很多問題，市場監(jiān)管不到位，管理混亂，市場發(fā)展不景氣，為此政府提出很多需要清理和整頓的措施；最后就是2000年至今的規(guī)范發(fā)展階段，交易品種增多，管理比較統(tǒng)一，監(jiān)管到位，期貨市場得到了快速發(fā)展。我國的期貨交易所分布在大連、上海和鄭州，其中大連期貨交易所成立于1993年、上海期貨交易所成立于1990年11月、鄭州期貨交易所成立于1990年10月**。
期市場的出現(xiàn)能夠推動經(jīng)濟發(fā)展，它對經(jīng)濟的作用表現(xiàn)為宏觀經(jīng)濟層面和微觀經(jīng)濟層面。從宏觀經(jīng)濟層面來講，它有利于建立市場經(jīng)濟體制，期貨市場能夠調(diào)節(jié)市場的供給和需求，也能抑制價格波動，同時還可為政府宏觀調(diào)控提供參考依據(jù)，促進國內(nèi)經(jīng)濟向國際化發(fā)展。另外從微觀經(jīng)濟層面來說，期貨市場為市場交易基準價格降低成本、穩(wěn)定生產(chǎn)關(guān)系提供參考。
可見，每一個金融市場的發(fā)展都是經(jīng)歷了多個階段，由最初的不規(guī)范、不統(tǒng)一、監(jiān)管不到位，經(jīng)過政府的多次調(diào)整、改革、整頓逐步走向規(guī)范統(tǒng)一的市場，促進了金融領(lǐng)域多方面發(fā)展，推動了中國經(jīng)濟更快更好地向前邁進。同時，國務(wù)院及證監(jiān)會監(jiān)督管理委員會為推動期貨市場發(fā)展，相繼出臺了一系列政策法規(guī)，具體如表1所示：
（四）棉花期貨市場價格影響因素
棉花期貨市場價格的影響因素包括供給因素、需求因素、金融貨幣因素、經(jīng)濟形勢、經(jīng)濟周期等：
二、我國匯率改革對棉花期貨市場的影響
由上文可知，匯率是期貨價格的影響因素之一。匯率變化通過多種渠道影響棉花期貨市場價格，有直接的影響渠道和間接的影響渠道，具體來看：
本文主要分析2005年7月至2016年12月匯率變動對期貨市場的影響，2005年7月人民幣匯改后，匯率由2005年7月的82769下降至2008年8月的68515，下降幅度達1722%。2010年7月人民幣匯率為67775，同比下降了1811%，較2008年8月有小幅下降，人民幣實現(xiàn)小幅升值。2016年12月人民幣匯率為69182，匯率不斷上升，人民幣貶值，這也是2016年10月1日之后人民幣加入SDR貨幣籃子帶來的影響。整體來看，2005年7月至2016年12月人民幣匯率呈下降趨勢，人民幣不斷升值，到了2016年下半年，人民幣出現(xiàn)貶值狀態(tài)（如圖1所示）。
2005年7月至2008年初棉花期貨市場價格波動相對穩(wěn)定，2008年棉花期貨市場價格呈下降狀態(tài)，可能是2008年全球經(jīng)濟危機對期貨市場帶來的影響。2008年9月至2011年，期貨市場價格呈上升趨勢，而后又出現(xiàn)不斷下降趨勢。其中，棉花期貨市場價格的峰值出現(xiàn)在2010―2011年間，與2010年6月19日央行推行人民幣匯率機制改革、增強人民幣彈性政策有關(guān)，此次匯改后人民幣升值，進口成本下降，國內(nèi)對進口原料的需求有所增加，進而影響商品價格和期貨市場（如圖2所示）。
隨著央行匯率政策的不斷調(diào)整以及金融衍生品的創(chuàng)新，市場上會出現(xiàn)一些投機者從商品期貨市場轉(zhuǎn)向外匯市場，將會加大期貨市場的波動。
三、對策建議
綜上所述，本文提出以下幾點對策建議：第一，不斷完善匯率機制，保持匯率穩(wěn)定。匯率穩(wěn)定對中國經(jīng)濟發(fā)展至關(guān)重要，同時有利于維護期貨市場穩(wěn)定。第二，加快金融期貨產(chǎn)品創(chuàng)新，擴大期貨市場交易品種，完善金融期貨市場體制。近年來，我國在推進利率市場化和人民幣國際化等方面做出了巨大努力，應(yīng)在此基礎(chǔ)上繼續(xù)加強各類金融產(chǎn)品創(chuàng)新，釋放金融改革空間。第三，加大期貨市場監(jiān)管力度，完善相關(guān)法律法規(guī)。抓住機遇、群策群力，深入研究新形勢下期貨市場法治建設(shè)的規(guī)律和特點，有重點、有針對性地加強期貨市場立法，完善期貨市場法律體系，為期貨市場的長遠健康發(fā)展提供堅實的制度基礎(chǔ)。
[注釋]
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