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第1篇

G•杰克•波羅格納和羅伯特•J•林德奎斯特認(rèn)為管理舞弊是由擔(dān)負(fù)管理職責(zé)的職員從事的謊報公司或本單位業(yè)務(wù)水平的舞弊，其目的是從這類舞弊中尋求獲得晉升、獎金或其他經(jīng)濟(jì)激勵的地位象征的好處。他們將發(fā)生在企業(yè)內(nèi)部的舞弊分為雇員舞弊和管理舞弊兩類。管理舞弊，簡單說來，是指管理當(dāng)局采取不法手段，故意錯報或漏報重要信息，生成誤導(dǎo)性的財務(wù)報表，欺瞞投資者和債權(quán)人，以獲得非法利益的行為。近年來，各種上市公司高級管理人員利用自身的職務(wù)之便，鉆法律和企業(yè)會計準(zhǔn)則的漏洞，通過虛增資產(chǎn)、收入、利潤，虛減財務(wù)、費用等手段粉飾財務(wù)報表，騙取債權(quán)人和投資者的信任，實則榨取他們的資金為自身謀取不正當(dāng)利益的新聞報道屢見不鮮。

二、提高審計質(zhì)量對控制管理舞弊的重要意義

（一）審計對管理舞弊防范的必要性一直以來，審計師被人們稱作經(jīng)濟(jì)警察和經(jīng)濟(jì)衛(wèi)士，自然地，在對管理舞弊的防范方面，審計屆必須起到表率作用。根據(jù)《中國注冊會計師審計準(zhǔn)則第1141號——財務(wù)報表審計中與舞弊相關(guān)的責(zé)任》中第四條規(guī)定[2]，“舞弊是一個寬泛的法律概念，但注冊會計師關(guān)注的是導(dǎo)致財務(wù)報表發(fā)生重大錯報的舞弊。與財務(wù)報表審計相關(guān)的故意錯報，包括編制虛假財務(wù)會計報告導(dǎo)致的錯報和侵占資產(chǎn)導(dǎo)致的錯報。”由此可見，《中國注冊會計師審計準(zhǔn)則》要求我們必須要對管理舞弊實施審計。

（二）審計對管理舞弊防范的有效性要想實現(xiàn)高質(zhì)量的審計，就必須對審計工作的每個環(huán)節(jié)都加以關(guān)注。但是，由于審計證據(jù)的真實性、充分性和相關(guān)性是對審計質(zhì)量的基本保證，所以審計取證環(huán)節(jié)也就成為了最基礎(chǔ)和最重要的環(huán)節(jié)。雖然管理舞弊的審計取證的模式在不斷地進(jìn)步，已由最早的賬目基礎(chǔ)階段發(fā)展到制度基礎(chǔ)階段，再到現(xiàn)在的風(fēng)險基礎(chǔ)階段，但現(xiàn)代的風(fēng)險導(dǎo)向?qū)徲嬆Ｊ斤@然還不夠完美，存在局限性。

三、加強(qiáng)上市公司管理舞弊的審計防范

（一）正確的高層管理理念

1.企業(yè)應(yīng)追求長期發(fā)展的戰(zhàn)略目標(biāo)企業(yè)的高層管理者眼光要長遠(yuǎn)，在追求利潤最大化的同時，不能一味的以犧牲企業(yè)未來的資源為代價獲取短暫的眼前的利益。作為一個成功的企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者或者說管理者應(yīng)該是有遠(yuǎn)見的，他制定的發(fā)展策略應(yīng)該是站在一定的戰(zhàn)略高度之上的。一個真正意義上高素質(zhì)的管理者，追求的不應(yīng)該僅僅是個人的利益最大化，而一定程度上來講應(yīng)該是行業(yè)利益最大化、社會利益最大化。

2.正確的認(rèn)識財務(wù)報表于公司長遠(yuǎn)發(fā)展的重要意義只用一份正確客觀反映公司業(yè)務(wù)實際情況的財務(wù)報表才是有價值的，才是對公司日后發(fā)展策略的制定有指導(dǎo)意義的。每個管理者當(dāng)然都希望自身的財務(wù)報表反映出來的公司的財務(wù)狀況、經(jīng)營成果和現(xiàn)金流量等指標(biāo)是健康的甚至是優(yōu)秀的，這樣才能取得更多的投資者和債權(quán)人的信任，籌集更多的資金滿足企業(yè)的發(fā)展需要。可是通過舞弊等手段，粉飾出的虛假財務(wù)報表，縱使能騙取一些投資者和債權(quán)人投入資金，幫助企業(yè)暫時性的渡過難關(guān)，這個漏洞就會想滾雪球一樣，越滾越大。

3.理性對待審計結(jié)果作為企業(yè)的管理者應(yīng)該清醒的認(rèn)識到，審計指出財務(wù)報表存在的問題，并不是簡單的理解為為了給企業(yè)找的麻煩。審計出的問題恰恰是以前、現(xiàn)在或不遠(yuǎn)的將來會阻礙企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展的絆腳石。管理者自身看待評價自己的管理成果，總是不能做到100%的客觀公正，這是每一個自然人的本性也是不可能完全突破的局限性因素。而審計就如同照鏡子，有機(jī)會通過第三者的角度看待自己的企業(yè)。企業(yè)應(yīng)該珍惜利用每一次的審計結(jié)果，把審計當(dāng)作是對自己的體檢，及時的發(fā)現(xiàn)和治療問題才可能幫助企業(yè)長久發(fā)展。管理者應(yīng)該利用審計結(jié)果中存在的問題，分析企業(yè)自身還存在的管理方面的漏洞，及時地對管理制度和業(yè)務(wù)實施規(guī)范進(jìn)行科學(xué)恰當(dāng)?shù)恼{(diào)整，使得內(nèi)部控制更加健全。

（二）利用審計師工作

1.健全的內(nèi)部審計建立健全內(nèi)部審計制度，是當(dāng)今實行的風(fēng)險性審計模式的一個基礎(chǔ)。只有保證內(nèi)部控制制度是完善的，沒有漏洞可鉆的，才能確保審計人員在嚴(yán)格遵循內(nèi)部控制制度的要求后，可以達(dá)到預(yù)期的效果。內(nèi)部審計制度實際上是一種方法論，這并不是可以通過空想就可以完善的，而是需要所有審計專家以及相關(guān)審計人員在工作實踐中，從發(fā)現(xiàn)的問題中總結(jié)經(jīng)驗不斷地發(fā)展起來的。不要只是停留在發(fā)現(xiàn)問題后就解決問題的表面程度上，在發(fā)現(xiàn)問題后，更多的是需要我們思考和探尋到底是由于那個環(huán)節(jié)的制度或方法的缺陷的存在，才導(dǎo)致這個問題可能發(fā)生，進(jìn)而建立更完善的內(nèi)部審計制度，從根源上解決問題，徹底的杜絕同樣問題的發(fā)生。

第2篇

從宏觀角度看，公司管理能力的高低是影響北京零售業(yè)上市公司存貨周轉(zhuǎn)率變化的主要原因。徐永強(qiáng)從行為金融學(xué)中管理者非理性的研究視角出發(fā)，研究了管理者的風(fēng)險偏好與企業(yè)存貨管理行為之間的關(guān)系，通過對2009年3月公布的道瓊斯88指數(shù)股樣本企業(yè)2004-2008年間的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實證分析發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險厭惡的管理者選擇了更低的存貨持有水平和更高的存貨周轉(zhuǎn)速度。行為金融學(xué)是結(jié)合了心理學(xué)和金融學(xué)的新興研究領(lǐng)域，該文的研究將管理者非理性的行為融入到對企業(yè)存貨管理行為的研究中，具有很強(qiáng)的開拓意義。本文綜合借鑒徐永強(qiáng)和步丹璐的研究，將高管薪酬黏性與企業(yè)的存貨管理效率聯(lián)系起來，并通過實證的方法對兩者之間的關(guān)系進(jìn)行檢驗，具有一定的進(jìn)步。

2研究設(shè)計

2.1提出假設(shè)

根據(jù)最優(yōu)契約理論，高管薪酬應(yīng)當(dāng)體現(xiàn)“賞罰分明”的特征：高管在企業(yè)績效上升的時候應(yīng)當(dāng)獲得薪酬上的獎勵，而在企業(yè)績效下降的時候同樣應(yīng)當(dāng)受到薪酬上的懲罰，這樣才能真正督促公司高管為了企業(yè)績效的提高而努力改進(jìn)經(jīng)營管理水平，使得高管個人利益與公司股東利益趨于一致。因此，高管薪酬越是表現(xiàn)出較強(qiáng)的黏性特征，越是偏離了最優(yōu)契約理論的要義，不僅會助長公司高管對自身利益的過度維護(hù)，而且可能滋生高管人員的工作惰性，因為他們無需為投資失敗或經(jīng)營低效而承擔(dān)相應(yīng)的管理責(zé)任。因此，“重獎輕罰”高管薪酬黏性特征很可能會帶來企業(yè)存貨管理效率的下降。在此提出本文的研究假設(shè)如下。H：高管薪酬黏性程度與企業(yè)營運效率之間呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

2.2樣本選取

本文以我國滬深A(yù)股國有上市公司作為研究樣本，從中剔除：金融行業(yè)上市公司、主營業(yè)務(wù)發(fā)生變化或者出現(xiàn)重大資產(chǎn)重組的公司、已經(jīng)或者正在實施股權(quán)激勵的公司、實際控制人發(fā)生變化的公司、未準(zhǔn)確披露高管薪酬或其他數(shù)據(jù)的公司。剔除這幾類公司之后，最終共得到464個樣本公司。本文所用到的樣本公司年報數(shù)據(jù)主要來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫，主要利用樣本公司2011-2013共三年的相關(guān)數(shù)據(jù)對所建模型進(jìn)行實證分析。數(shù)據(jù)的處理主要應(yīng)用SPSS19.0統(tǒng)計軟件和Excel辦公軟件。

2.3模型設(shè)計及變量定義

模型以存貨周轉(zhuǎn)率（IT）為因變量，高管薪酬黏性（ECS）為自變量。借鑒王雅琴、徐永強(qiáng)、劉曉雪等研究，存貨周轉(zhuǎn)率與成長能力、盈利能力、總資產(chǎn)規(guī)模、償債能力具有密切關(guān)系，因此在模型中添加銷售增長率（SG）、銷售凈利率（ROS）、總資產(chǎn)規(guī)模（Size）和資本負(fù)債率（Lever）作為控制變量，另外補(bǔ)充控制代表公司基本特征的股權(quán)集中度（OC），并以行業(yè)（Industry）和年份（Year）為虛擬變量。

3實證結(jié)果與分析

3.1描述性統(tǒng)計

利用SPSS19.0軟件對各主要變量進(jìn)行描述性分析，得到結(jié)果。高管薪酬黏性程度最小值為-2.49，最大值為14.33，平均數(shù)為1.04。高管薪酬黏性程度呈現(xiàn)負(fù)值的樣本數(shù)為336個，約占全樣本的24.14%，可見我國的上市公司中只有少部分不存在黏性特征，這與前人的研究結(jié)論一致。其他變量情況如表中所示，不再敘述。

3.2回歸分析

根據(jù)所建模型，運用SPSS19.0軟件對全樣本進(jìn)行最小二乘法的多元線性回歸分析，得到結(jié)果如表2所示。通過回歸結(jié)果可以看出，存貨周轉(zhuǎn)率與高管薪酬黏性呈現(xiàn)5%水平上的顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，因此接受本文的假設(shè)。高管薪酬黏性本質(zhì)上是對管理者的“重獎輕罰”，即公司業(yè)績上升時公司高管獲得薪酬上的較大獎勵，而公司業(yè)績下降時高管卻并不會受到薪酬上的懲罰或者只受到較小的薪酬懲罰。這樣的薪酬機(jī)制不僅會增加管理者的非理性和冒險精神，更加會助長國企高管的工作惰性，不利于企業(yè)存貨管理效率的提高。另外，實證結(jié)果還表明，存貨周轉(zhuǎn)率與銷售增長率和股權(quán)集中度呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系，而與資產(chǎn)規(guī)模呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，與銷售凈利率的關(guān)系不顯著，對提高國有企業(yè)存貨管理效率具有一定的指導(dǎo)意義。

4研究結(jié)論

第3篇

經(jīng)典的理論認(rèn)為，對管理層實行股權(quán)激勵能有效地將管理層與股東的長期利益統(tǒng)一起來，促使管理層為追求企業(yè)長期價值的增值而進(jìn)行積極的技術(shù)創(chuàng)新投資。在理論的分析框架下，學(xué)者們對股權(quán)激勵與企業(yè)研發(fā)投資及產(chǎn)出的關(guān)系展開了一系列實證研究，大致形成了兩種結(jié)論:一是股權(quán)激勵對企業(yè)研發(fā)投資及產(chǎn)出具有顯著的正向作用;二是股權(quán)激勵與企業(yè)研發(fā)投資之間沒有顯著正向關(guān)系或呈現(xiàn)出非線性關(guān)系。然而研發(fā)效率既不同于研發(fā)投入，也不等于研發(fā)產(chǎn)出，其實質(zhì)是在一定的研發(fā)投入水平下，實際研發(fā)產(chǎn)出與帕累托最優(yōu)研發(fā)產(chǎn)出的比例關(guān)系。因此，前述關(guān)于管理層激勵對研發(fā)投入或研發(fā)產(chǎn)出影響的研究還無法使我們清晰地勾勒管理層激勵與研發(fā)效率的關(guān)系。借鑒X效率理論的觀點［23］，本文認(rèn)為企業(yè)研發(fā)效率的提高有賴于研發(fā)活動的主要推動者即管理層的努力程度。管理層在研發(fā)決策及其執(zhí)行過程中越努力，在同等研發(fā)投入水平下的研發(fā)產(chǎn)出就會越高。結(jié)合股權(quán)激勵研究領(lǐng)域中的利益趨同假說和塹壕效應(yīng)假說，本文認(rèn)為股權(quán)激勵與企業(yè)研發(fā)效率之間很可能存在一種倒U型關(guān)系，具體可分為兩個階段:在第一階段，當(dāng)股東授予管理層少量股權(quán)時，管理層便擁有了與企業(yè)長期績效相關(guān)的股權(quán)收益，為了實現(xiàn)這部分未來收益，管理層有積極性進(jìn)行企業(yè)創(chuàng)新活動，增加研發(fā)投資，但鑒于此時管理層股權(quán)收益占其總收益的比重較小，管理層仍然會把主要精力投入到提高企業(yè)短期經(jīng)營績效方面，以獲得相應(yīng)的貨幣報酬，相反，在研發(fā)活動上可能因時間和精力投入不足而導(dǎo)致研發(fā)效率低下，隨著管理層持股比例的增加，管理層股權(quán)收益占比相應(yīng)上升，與企業(yè)長期績效密切相關(guān)的研發(fā)活動成為管理層工作的重中之重，管理層將有動力在加大研發(fā)投入的同時努力改進(jìn)研發(fā)效率，直至達(dá)到研發(fā)效率的最優(yōu)水平;在第二階段，當(dāng)管理層持股比例超過與企業(yè)最優(yōu)研發(fā)效率相對應(yīng)的臨界點時，管理層將擁有足夠能力抗衡來自外部股東及資本市場的監(jiān)督，在這種情況下，管理層面臨兩種抉擇:一是持續(xù)進(jìn)行研發(fā)投入，并努力增加研發(fā)產(chǎn)出，以獲取可觀的研發(fā)收益;二是在進(jìn)行研發(fā)投入的同時，將低效率的研發(fā)歸結(jié)于研發(fā)的不確定性，并利用自身對企業(yè)的控制權(quán)及信息優(yōu)勢，以研發(fā)資源滿足自身利益需求。而根據(jù)經(jīng)濟(jì)理性假設(shè)，本文認(rèn)為，相對于不確定性較大的研發(fā)收益而言，管理層更愿意選擇后者所帶來的利益，因此，在此階段提高股權(quán)激勵水平可能無法產(chǎn)生對管理層的激勵作用，甚至有礙于研發(fā)效率的改進(jìn)。基于以上分析，本文提出如下假設(shè)。假設(shè)1:管理層股權(quán)激勵與企業(yè)研發(fā)效率呈倒U型關(guān)系，即管理層股權(quán)激勵水平存在與最優(yōu)研發(fā)效率相對應(yīng)的某一臨界點，在此臨界點之前，隨著股權(quán)激勵水平的提高，企業(yè)研發(fā)效率呈上升趨勢，但在此臨界點之后，企業(yè)研發(fā)效率伴隨著管理層股權(quán)激勵水平的提高而下降。根據(jù)理論的觀點，恰當(dāng)?shù)募钇跫s安排能有效緩解管理層自利行為所引致的問題，但不少研究也同時發(fā)現(xiàn)并不是所有的管理層激勵方式都能獲得預(yù)期的激勵效果［25］。相對于與企業(yè)長期績效掛鉤的股權(quán)激勵而言，薪酬激勵一般屬于短期激勵機(jī)制的范疇。在薪酬激勵前提下，企業(yè)短期績效是決定管理層收益函數(shù)的重要因素;而作為理性經(jīng)濟(jì)人的管理層在追求自身收益最大化的過程中必然關(guān)心企業(yè)的短期績效，并為之付出極大的努力。此外，在實務(wù)上，我國現(xiàn)行會計準(zhǔn)則要求企業(yè)研究階段的支出全部計入當(dāng)期損益，開發(fā)階段的支出則必須同時滿足五個條件才能確認(rèn)為無形資產(chǎn)，否則也應(yīng)計入當(dāng)期損益［26］。所以，企業(yè)當(dāng)期發(fā)生的研發(fā)支出，很可能因費用化的會計處理而降低企業(yè)的當(dāng)期收益，并對管理層的預(yù)期貨幣薪酬造成一定的負(fù)面影響。綜上所述，管理層出于自利目的，很可能會在壓縮研發(fā)投資支出的同時減少在已有研發(fā)項目上的努力程度，以確保有足夠的時間和精力致力于提高企業(yè)的短期經(jīng)營績效，結(jié)果導(dǎo)致企業(yè)研發(fā)投資不足及研發(fā)效率損失，為此，本文提出第二個假設(shè)。假設(shè)2:管理層貨幣薪酬激勵對企業(yè)研發(fā)效率具有負(fù)面效應(yīng)，即貨幣薪酬水平越高，企業(yè)研發(fā)效率越低。

二、研究設(shè)計

1、研究模型隨著效率評價方法的不斷改進(jìn)和發(fā)展，以隨機(jī)前沿分析和數(shù)據(jù)包絡(luò)分析為代表的“效率前沿方法”應(yīng)運而生，并已成為目前效率評價的主流方法。與隨機(jī)前沿分析相比，數(shù)據(jù)包絡(luò)分析無需設(shè)定生產(chǎn)函數(shù)形式，從而避免了因函數(shù)設(shè)定錯誤而導(dǎo)致對效率的測量誤差，備受國內(nèi)外學(xué)者的青睞。然而在分析效率及其影響因素的關(guān)系時，由于數(shù)據(jù)包絡(luò)分析只能采用兩階段法，其測量結(jié)果的無偏性遭到了學(xué)術(shù)界的質(zhì)疑［29］。相比之下，由Battese和Coelli提出的“一步法”隨機(jī)前沿模型不僅可以同時考慮多個環(huán)境因素對效率的影響，而且克服了數(shù)據(jù)包絡(luò)分析兩階段法的固有缺陷，故在效率及其影響因素的實證研究中得到廣泛應(yīng)用。本文借鑒Battese和Coelli［30］的方法構(gòu)建以下隨機(jī)前沿模型，以考察管理層股權(quán)激勵與薪酬激勵對企業(yè)研發(fā)效率的影響。2、研究變量早在1964年，OECD［34］在其的《為調(diào)查研究與試驗發(fā)展活動所推薦的標(biāo)準(zhǔn)慣例》中即建議使用研發(fā)經(jīng)費和研發(fā)人員來衡量研發(fā)投入，并得到學(xué)術(shù)界的廣泛認(rèn)同［35］。隨著研究的逐漸深入，一些學(xué)者認(rèn)為，研發(fā)活動是一個長期的知識生產(chǎn)過程，與當(dāng)期研發(fā)經(jīng)費投入相比，研發(fā)資本存量能更好的反映研發(fā)經(jīng)費投入的實際情況。但由于目前學(xué)術(shù)界對存量指標(biāo)計量方法及折舊率并無統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，在借鑒Wang［37］、Cullmann等［38］、Thomas等［32］和吳延兵［10］研究的基礎(chǔ)上，本文擬選擇當(dāng)期研發(fā)支出總額和當(dāng)期研發(fā)人員總數(shù)分別作為企業(yè)研發(fā)經(jīng)費投入(R＆D)和研發(fā)人員投入(Person)的衡量指標(biāo)，并進(jìn)行了對數(shù)化處理。根據(jù)現(xiàn)有研究成果［32，39］，專利(包括專利申請數(shù)和專利授權(quán)數(shù))和新產(chǎn)品(包括新產(chǎn)品產(chǎn)量、產(chǎn)值和銷售收入)是兩類運用最為廣泛的研發(fā)產(chǎn)出指標(biāo)。然而，中國上市公司并未披露相關(guān)的新產(chǎn)品信息，且未被授權(quán)的專利也是企業(yè)研發(fā)產(chǎn)出的重要組成部分，故本文采用專利申請數(shù)作為研發(fā)產(chǎn)出的主要衡量指標(biāo)。進(jìn)一步，考慮到研發(fā)活動的長期性，研發(fā)投入與研發(fā)產(chǎn)出之間普遍存在時滯效應(yīng)［40］，參考章仁俊和王俊峰的研究，本文擬以下一期專利申請數(shù)衡量企業(yè)研發(fā)產(chǎn)出水平(Patent)，并根據(jù)模型需要對其取對數(shù)值。如前所述，股權(quán)激勵(Mshare)和薪酬激勵(Mpay)是當(dāng)前管理層激勵的兩個重要方式。而鑒于管理層激勵效應(yīng)客觀上存在一定的滯后性，且這種滯后效應(yīng)在研發(fā)活動中表現(xiàn)得尤為顯著，在何楓和陳榮［42］及姜濤和王懷明［25］研究的基礎(chǔ)上，本文對管理層股權(quán)激勵和薪酬激勵給予滯后一期處理。其中，股權(quán)激勵采用上一期管理層持股比例表示;薪酬激勵則以上一期管理層貨幣報酬總額表示，并轉(zhuǎn)化為對數(shù)形式。最后，為準(zhǔn)確估計管理層激勵對企業(yè)研發(fā)效率的影響，本文以2007年為基期，使用固定資產(chǎn)投資價格指數(shù)對企業(yè)研發(fā)經(jīng)費投入、管理層貨幣報酬等財務(wù)指標(biāo)進(jìn)行了消除價格變動影響的處理。同時，在已有研究的啟示下［9，43，44］，將企業(yè)規(guī)模(Size)、股權(quán)集中度(Con)、研發(fā)技術(shù)基礎(chǔ)(VPatent)和企業(yè)年齡(Age)等因素作為控制變量納入到研究模型之中，以避免其對本文實證結(jié)果的干擾。其中，企業(yè)規(guī)模以企業(yè)年末職工總數(shù)表示;股權(quán)集中度以第一大股東持股比例表示;研發(fā)技術(shù)基礎(chǔ)以當(dāng)年法定有效專利擁有總量表示;企業(yè)年齡則以企業(yè)實際成立時長表示。3、研究數(shù)據(jù)由于中國上市公司的研發(fā)相關(guān)數(shù)據(jù)主要從2007年開始陸續(xù)披露，且大量研發(fā)活動集中在工業(yè)企業(yè)，本文首先選取2009－2012年的工業(yè)上市公司為初步研究樣本，并按以下方法對初步樣本進(jìn)行篩選:(1)剔除未披露研發(fā)經(jīng)費投入和研發(fā)人員投入相關(guān)數(shù)據(jù)的公司樣本;(2)剔除沒有專利產(chǎn)出的公司樣本;(3)剔除其他數(shù)據(jù)缺失的公司樣本;(4)剔除ST、PT公司樣本。最后得到327家工業(yè)上市公司共1308個有效觀測樣本。樣本數(shù)據(jù)采集方法說明如下:(1)研發(fā)支出總額。主要通過手工查閱上市公司年報所得，首先統(tǒng)計董事會報告中披露的研發(fā)支出總額，其通常以“研發(fā)費用”、“研發(fā)支出”、“研究開發(fā)支出”或“研究與開發(fā)費用”等項目列示;其次，對于沒有在董事會報告中披露研發(fā)支出的公司，選用其報表附注說明中“支付的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金流量”明細(xì)項目下披露的研發(fā)支出，如“研發(fā)費”、“技術(shù)開發(fā)費”或“科研費”等;再次，對于未在以上兩處披露研發(fā)經(jīng)費的公司，選用其報表附注說明中“管理費用”明細(xì)項目下披露的研發(fā)支出;(2)研發(fā)人員總數(shù)。根據(jù)上市公司年報“員工情況”中的“技術(shù)人員”或“研發(fā)及相關(guān)人員”予以認(rèn)定;(3)公司年度專利申請總量和法定有效專利擁有總量。從中國國家知識產(chǎn)權(quán)局“專利檢索與服務(wù)系統(tǒng)”中查詢獲得。其他數(shù)據(jù)均來自聚源數(shù)據(jù)庫。

三、實證結(jié)果分析

1、描述性統(tǒng)計結(jié)果分析從表1對樣本公司各主要變量分年度的描述性統(tǒng)計結(jié)果來看，中國工業(yè)上市公司研發(fā)專利產(chǎn)出的增長速度不夠理想，2009－2012年各年平均專利產(chǎn)出保持在約58項的水平，其中，2010年平均專利產(chǎn)出達(dá)到樣本期的最大值，隨后在2011年銳減至49項，到2012年其產(chǎn)出水平才略有回升;另一方面，平均研發(fā)經(jīng)費投入和平均研發(fā)人員投入?yún)s呈逐年遞增趨勢，年均增長率分別為29.69%和14.46%。綜合以上研發(fā)產(chǎn)出和研發(fā)投入兩方面的數(shù)據(jù)，可以初步推斷，中國工業(yè)上市公司的研發(fā)效率并不樂觀，這也從一個側(cè)面印證了前文所指出的僅僅以研發(fā)投入或者研發(fā)產(chǎn)出來衡量企業(yè)研發(fā)水平或能力的片面性。那么在這種情況下，管理層激勵的表現(xiàn)又如何呢?由表1可知，樣本公司各年的管理層持股比例基本維持在11.4%的平均水平，且存在略微下降的趨勢;相比之下，管理層的平均貨幣薪酬總額卻連年快速增長，年均增長率保持在11.43%，這意味著薪酬激勵仍是當(dāng)前中國工業(yè)上市公司管理層激勵的最主要方式，而股權(quán)激勵在管理層激勵當(dāng)中扮演著次要角色。據(jù)此我們認(rèn)為:在研發(fā)投入力度不斷加大的背景下，中國工業(yè)上市公司研發(fā)產(chǎn)出的下降可能是由“重薪酬，輕股權(quán)”的激勵機(jī)制所致。當(dāng)然，這一觀點還有待于以下模型估計結(jié)果的驗證。2、隨機(jī)前沿模型估計結(jié)果分析表2是本文構(gòu)建的旨在檢驗管理層激勵與企業(yè)研發(fā)效率關(guān)系的隨機(jī)前沿模型估計結(jié)果。其中，模型(1)和模型(2)的γ值分別為0.826和0.655，且均在1%的顯著性水平下顯著，說明本文構(gòu)建的隨機(jī)前沿模型誤差項存在明顯的復(fù)合結(jié)構(gòu)(vit-uit)。此外，兩模型中的LR統(tǒng)計檢驗也在1%的顯著性水平下顯著，從而確保了模型整體估計的有效性。因此，本文構(gòu)建的隨機(jī)前沿模型能較好地反映和解釋中國工業(yè)上市公司管理層激勵與研發(fā)效率之間的關(guān)系。根據(jù)模型(1)的估計結(jié)果可知，管理層股權(quán)激勵一次項(Mshare)的估計系數(shù)為負(fù)，二次項(Mshare2)的估計系數(shù)為正，且二者均在10%的顯著性水平下顯著，表明管理層股權(quán)激勵與企業(yè)研發(fā)效率之間存在顯著的倒U型關(guān)系;同時，根據(jù)股權(quán)激勵一次項及二次項的系數(shù)可知，當(dāng)管理層持股比例達(dá)到32.72%的臨界點時，企業(yè)研發(fā)效率達(dá)到最優(yōu)水平，假設(shè)1由此得到驗證。模型(2)的實證結(jié)果表明，管理層薪酬激勵(Mpay)的估計系數(shù)為0.241，且在5%的顯著性水平下顯著，說明管理層薪酬激勵與企業(yè)研發(fā)效率之間存在顯著的負(fù)向關(guān)系，假設(shè)2亦得到驗證。3、穩(wěn)健性檢驗為了檢驗上述結(jié)果的穩(wěn)健性，本文采用兩種方法進(jìn)行檢驗(見表3)。一是替換控制變量，即以企業(yè)的年末資產(chǎn)總額替代年末職工總數(shù)作為企業(yè)規(guī)模的衡量指標(biāo)，以前三大股東持股比例替代第一大股東持股比例作為股權(quán)集中度的衡量指標(biāo);二是調(diào)整模型結(jié)構(gòu)，即以超越對數(shù)生產(chǎn)函數(shù)模型替代原式(1)中的柯布道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)模型，避免因模型結(jié)構(gòu)選擇所帶來的檢驗誤差。兩種方法的檢驗結(jié)果與先前的估計結(jié)果基本一致，表明本文的實證結(jié)果具有較強(qiáng)的穩(wěn)健性。

四、研究的進(jìn)一步拓展

盡管上述實證結(jié)果已證實管理層激勵對企業(yè)研發(fā)效率確實存在重要的影響，但我們?nèi)詿o法確定在不同環(huán)境下此類影響的具體表現(xiàn)。因此，有必要從更深層次考察管理層薪酬契約在企業(yè)研發(fā)實踐中發(fā)揮激勵效應(yīng)的基本前提和制約因素。雖然目前鮮有學(xué)者直接研究對管理層激勵與企業(yè)研發(fā)效率關(guān)系的影響因素，但根據(jù)相關(guān)研究成果也可為本文提供一定的研究線索:(1)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)體的國有企業(yè)有承擔(dān)擴(kuò)大就業(yè)和維持社會穩(wěn)定的多重任務(wù)［45］，使得國有企業(yè)管理層的才能和努力與經(jīng)營績效之間可能并不是單純的線性關(guān)系，李春濤等［9］即指出國有產(chǎn)權(quán)會降低管理層激勵對創(chuàng)新的促進(jìn)作用，而吳延兵［10］亦發(fā)現(xiàn)當(dāng)前國有企業(yè)的激勵機(jī)制可能并不適于企業(yè)創(chuàng)新;(2)企業(yè)所處的行業(yè)性質(zhì)在一定程度上決定了企業(yè)研發(fā)戰(zhàn)略選擇及其執(zhí)行效率，相對非高技術(shù)行業(yè)內(nèi)的企業(yè)而言，高技術(shù)行業(yè)企業(yè)對研發(fā)更為重視，在此類企業(yè)中相關(guān)薪酬契約可能對企業(yè)研發(fā)更具激勵效應(yīng)［46］;(3)考慮到新興市場國家與發(fā)達(dá)國家的制度差異，一些學(xué)者研究了市場化改革與企業(yè)研發(fā)的關(guān)系，且一般認(rèn)為市場化改革可有效增進(jìn)企業(yè)研發(fā)投入［47，48］，提高資源配置效率［49］。基于以上文獻(xiàn)分析，本文擬在研究模型中加入所有制性質(zhì)(Own)、行業(yè)特征(Ind)及市場化程度(Mar)的分組虛擬變量及其與管理層激勵的交互項，分別檢驗企業(yè)所有制性質(zhì)、所在行業(yè)特征及區(qū)域市場化程度對管理層激勵與企業(yè)研發(fā)效率關(guān)系的作用機(jī)制。具體估計結(jié)果見表4。(1)企業(yè)所有制性質(zhì)的影響由模型(7)的估計結(jié)果可知，所有制性質(zhì)與股權(quán)激勵及其二次項的交互項(Mshare*Own和(Mshare)2*Own)的估計系數(shù)并不顯著，說明股權(quán)激勵與企業(yè)研發(fā)效率的關(guān)系并未受到所有制性質(zhì)的影響。另一方面，模型(8)的估計結(jié)果顯示，所有制性質(zhì)與薪酬激勵的交互項(Ln(Mpay)*Own)的估計系數(shù)為0.114，且在10%的顯著性水平下顯著，說明相比于非國有控股企業(yè)，國有控股企業(yè)薪酬激勵對企業(yè)研發(fā)效率的負(fù)面影響更強(qiáng)。我們認(rèn)為，導(dǎo)致這一結(jié)果的主要原因在于:國有控股企業(yè)的管理層主要由政府國資管理部門或其委托的國有投資機(jī)構(gòu)任命，其目標(biāo)利益結(jié)構(gòu)復(fù)雜，他們除了追求經(jīng)濟(jì)利益外，還有政治和社會等方面的利益訴求，加之國有控股企業(yè)存在一定的內(nèi)部人控制現(xiàn)象，使得國有控股企業(yè)管理層薪酬激勵對研發(fā)效率的負(fù)面效應(yīng)既包括研發(fā)投資不足引起的效率低下，也包括過度研發(fā)投資造成的效率損失。(2)所在行業(yè)特征的影響模型(9)給出了行業(yè)特征對管理層持股在企業(yè)研發(fā)中激勵效應(yīng)的估計結(jié)果。具體而言，行業(yè)特征與股權(quán)激勵及其二次項的交互項(Mshare*Ind和(Mshare)2*Ind)的估計系數(shù)分別為2.661和－3.545，且均在5%的顯著性水平下顯著，說明在兩類行業(yè)中股權(quán)激勵與企業(yè)研發(fā)效率都存在顯著的倒U型關(guān)系，但它們的臨界點和曲線形狀卻有所不同:就臨界點而言，在高技術(shù)行業(yè)，當(dāng)管理層持股比例達(dá)到27.66%時，企業(yè)研發(fā)效率最高;而在非高技術(shù)行業(yè)，臨界點即管理層最佳持股比例為35.89%，比高技術(shù)行業(yè)的臨界點高8.23%;從曲線形狀來看，高技術(shù)行業(yè)的倒U型曲線更為平坦，非高技術(shù)行業(yè)的倒U型曲線則更為陡峭，這意味著，與非高技術(shù)行業(yè)企業(yè)相比，高技術(shù)行業(yè)企業(yè)的研發(fā)效率對股權(quán)激勵水平變動的敏感性更低。對于上述實證結(jié)果，一種可能的解釋是:相比于高技術(shù)行業(yè)企業(yè)，研發(fā)對非高技術(shù)行業(yè)企業(yè)而言并不是其創(chuàng)造核心價值的唯一手段，管理層對企業(yè)研發(fā)有較強(qiáng)的排斥心理，為增強(qiáng)管理層的研發(fā)戰(zhàn)略意識，克服研發(fā)投入不足傾向，必須給予其更大的股權(quán)激勵力度，才能使企業(yè)研發(fā)效率達(dá)到最優(yōu)水平;與此相對，高技術(shù)行業(yè)企業(yè)對研發(fā)的依賴性較強(qiáng)，其管理層所表現(xiàn)出的研發(fā)意識及積極性更高，在一定范圍內(nèi)，不同股權(quán)激勵力度下所表現(xiàn)出的企業(yè)研發(fā)效率差異相對較小。另外，從模型(10)的估計結(jié)果可以看出，行業(yè)特征與薪酬激勵的交互項(Ln(Mpay)*Ind)系數(shù)為0.118，在5%的顯著性水平下顯著，說明高技術(shù)行業(yè)企業(yè)管理層薪酬激勵對研發(fā)效率產(chǎn)生的負(fù)面效應(yīng)更大。究其根本，我們認(rèn)為:高技術(shù)行業(yè)企業(yè)研發(fā)活動的技術(shù)含量較高，管理層承擔(dān)風(fēng)險較大，而薪酬激勵在一定程度上加大了管理層的風(fēng)險規(guī)避意識，從而不難理解，相對非高技術(shù)行業(yè)企業(yè)而言，同等薪酬激勵力度對高技術(shù)行業(yè)企業(yè)研發(fā)效率帶來更大的負(fù)面影響。(3)區(qū)域市場化程度的影響根據(jù)模型(11)的估計結(jié)果，我們發(fā)現(xiàn)市場化程度與股權(quán)激勵及其二次項的交互項(Mshare*Mar和(Mshare)2*Mar)的估計系數(shù)均不顯著，說明股權(quán)激勵與企業(yè)研發(fā)效率的關(guān)系在不同市場化程度下并不存在顯著差異。而模型(12)的估計結(jié)果卻告訴我們市場化程度與薪酬激勵的交互項(Ln(Mpay)*Mar)系數(shù)顯著為正(0.168，p＜0.05)，說明高市場化程度下的薪酬激勵對企業(yè)研發(fā)效率的負(fù)面影響較低市場化程度更高。本文認(rèn)為，造成這一結(jié)果的主要原因在于:在市場化程度較高的地區(qū)，其市場競爭越為激烈，為創(chuàng)造核心價值并保持市場競爭優(yōu)勢，區(qū)域內(nèi)企業(yè)需投入大量的財力、物力及人力進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新，然而限于研發(fā)的固有特性，其對企業(yè)的短期績效會產(chǎn)生一定的負(fù)面影響，且這種影響會隨著研發(fā)投入規(guī)模的提高而持續(xù)擴(kuò)大，因此，與處于低市場化程度區(qū)域的企業(yè)相比，位于高市場化程度區(qū)域的企業(yè)管理層的貨幣薪酬會受到研發(fā)活動的更大挑戰(zhàn)。

五、結(jié)論與啟示

第4篇

商業(yè)銀行設(shè)立基金公司,有利于商業(yè)銀行自身改革的發(fā)展。近年來,商業(yè)銀行為拓展中間業(yè)務(wù),在電子設(shè)備、通訊網(wǎng)絡(luò)、資金清算、電子銀行和基金托管等方面投入了大量資金。但中間業(yè)務(wù)收入在銀行總收入中的占比還不高,豐富中間業(yè)務(wù)產(chǎn)品、提高中間業(yè)務(wù)收入占比的空間還很大,如果由商業(yè)銀行發(fā)起設(shè)立基金管理公司,將有利于增加中間業(yè)務(wù)收入,擴(kuò)大非信貸盈利資產(chǎn),使現(xiàn)有以資產(chǎn)負(fù)債業(yè)務(wù)和存貸利差收入為主體的經(jīng)營結(jié)構(gòu),向資產(chǎn)負(fù)債業(yè)務(wù)與中間業(yè)務(wù)協(xié)調(diào)發(fā)展,存貸利差與非利息收入并重的經(jīng)營結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變。我國個人金融業(yè)務(wù)存在巨大發(fā)展空間,商業(yè)銀行了解客戶需求和風(fēng)險偏好,如果發(fā)起設(shè)立基金公司,有條件和能力設(shè)計出適銷對路的基金產(chǎn)品,為客戶提供全方位的優(yōu)質(zhì)服務(wù),并建立具有鮮明特色的理財品牌,利用自身擅長的理財技巧,將不同產(chǎn)品進(jìn)行有效組合,打造富有特色的金融理財產(chǎn)品,形成雄厚客戶資源積累,最終走出銀行業(yè)同質(zhì)化的低水平競爭層面。

二、商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司的可行性

按照中國加入WTO的協(xié)議條款規(guī)定,現(xiàn)在距離金融業(yè)全面開放的時間已經(jīng)不多了,商業(yè)銀行通過設(shè)立基金,進(jìn)而過渡為混業(yè)經(jīng)營,可以實現(xiàn)業(yè)務(wù)多元化,提高管理風(fēng)險的能力,增強(qiáng)核心競爭力,更好的發(fā)揮出自己的優(yōu)勢,從而在國際競爭中立于不敗之地。商業(yè)銀行特別是國有大型商業(yè)銀行資本實力雄厚,自己發(fā)起成立基金管理公司擁有以下一些優(yōu)勢:第一,商業(yè)銀行在與資本市場聯(lián)系緊密的幾個領(lǐng)域具有豐富的行業(yè)經(jīng)驗;第二,商業(yè)銀行擁有先進(jìn)的業(yè)務(wù)技術(shù)系統(tǒng)和資金清算的強(qiáng)大優(yōu)勢;第三,商業(yè)銀行可以充分利用自身的營銷網(wǎng)絡(luò)和客戶資源,提高中間業(yè)務(wù)收入的比例,拓寬收入渠道,避免風(fēng)險過于集中于信貸領(lǐng)域;商業(yè)銀行擁有強(qiáng)大的銷售網(wǎng)絡(luò),可為基金客戶提供全面、便捷的各項服務(wù),通過結(jié)算、信貸、儲蓄等服務(wù)手段,可以了解客戶的投資需求、投資特點及其他相關(guān)信息。

三、商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司模式研究

1.以德國為代表的商業(yè)銀行直接下設(shè)基金管理公司來開辦基金業(yè)務(wù)。商業(yè)銀行直接以全資附屬的方式設(shè)立了資產(chǎn)管理公司從事基金管理業(yè)務(wù)。這種模式一般在混業(yè)經(jīng)營的國家中較多出現(xiàn)。由于該模式下商業(yè)銀行對基金管理公司具有出資和控股關(guān)系,為了滿足基金管理法規(guī)的要求,在一家商業(yè)銀行作為基金管理人的情況下,應(yīng)有另一家商業(yè)銀行來進(jìn)行基金托管。

2.以美國為代表的由金融集團(tuán)控股方式設(shè)立基金管理公司來開辦基金業(yè)務(wù)。該模式是由一家金融控股公司作為母公司,在其旗下直接或間接設(shè)立商業(yè)銀行、證券公司、保險公司、基金管理公司、證券托管銀行等,形成一個金融控股集團(tuán)。其特征在于基金公司完全獨立于金融集團(tuán)旗下的商業(yè)銀行。從我國的國情和金融體系特點來看,我國銀行走通過金融控股公司實現(xiàn)混業(yè)經(jīng)營模式最可行,銀行設(shè)立基金公司可以作為銀行向金融控股公司轉(zhuǎn)型的一個試點。我國商業(yè)銀行通過該模式開辦基金業(yè)務(wù),在法律和監(jiān)管方面具有很大的優(yōu)勢。

3.該模式符合目前分業(yè)監(jiān)管的監(jiān)管現(xiàn)狀,監(jiān)管成本較低4.隨著國內(nèi)金融控股公司的出現(xiàn),該模式具有較強(qiáng)的現(xiàn)實操作性

四、商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司的風(fēng)險控制

截至2004年末,中國金融機(jī)構(gòu)各項人民幣存款已達(dá)24.5萬億元,M2/GDP的比例已達(dá)189%,是世界比例最高的國家。但企業(yè)依然存在融資困難的問題,以致民間融資異常活躍。中國金融管制過嚴(yán)限制了直接融資的發(fā)展,扭曲了社會融資的結(jié)構(gòu),同時也使全社會的金融風(fēng)險集中體現(xiàn)在銀行體系中。商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司是金融改革的必然要求,但是商業(yè)銀行直接設(shè)立并運作基金的風(fēng)險不容忽視。就我國金融控股公司而言,除了普通金融企業(yè)所面臨的風(fēng)險外,還包括利益沖突風(fēng)險、內(nèi)部控制風(fēng)險、聯(lián)動風(fēng)險等。1.利益沖突風(fēng)險。主要來自于商業(yè)銀行設(shè)立的基金和托管基金之間存在利益沖突;

2.聯(lián)動風(fēng)險。聯(lián)動風(fēng)險指某子公司面臨的風(fēng)險會迅速傳染給其他子公司和整個集團(tuán),使整個金融控股公司出現(xiàn)問題;同時,由于我國自2003年以后不再發(fā)行封閉式基金,現(xiàn)在商業(yè)銀行設(shè)立基金也要設(shè)立開放式基金。開放式基金最明顯的特點就是份額不固定,投資者可以自由贖回,其流動性問題一直得到廣泛的關(guān)注。一旦商業(yè)銀行基金的流動性出現(xiàn)了問題,就有可能放大到整個銀行的流動性上,從而引發(fā)整個銀行的風(fēng)險。

3.內(nèi)部控制風(fēng)險。內(nèi)部控制風(fēng)險指金融控股公司內(nèi)部各子公司之間可能通過關(guān)聯(lián)交易來轉(zhuǎn)移利益。為了營銷基金,商業(yè)銀行內(nèi)部部門之間利用關(guān)聯(lián)交易傾斜資源,出現(xiàn)“利益輸送”現(xiàn)象。“利益輸送”現(xiàn)象在基金市場上表現(xiàn)的很明顯。一家基金管理公司同時管理著很多支基金,為了提高自己的品牌,把資源傾斜到旗下的某些基金,從而打造幾只所謂的明星基金。

五、小結(jié)

《商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司試點管理辦法》允許商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司只是混業(yè)經(jīng)營的第一步,也是中國金融改革從間接融資向直接融資、單一銀行體系向多元化市場體系過渡的過程中的一步。在目前我國資本市場不完善、融資結(jié)構(gòu)嚴(yán)重依賴于間接融資的格局下,商業(yè)銀行設(shè)立基金有利于優(yōu)化銀行盈利模式,探索通過金融控股公司形式實現(xiàn)混業(yè)經(jīng)營的銀行發(fā)展模式。商業(yè)銀行尤其是四家國有商業(yè)銀行幾年來通過開辦基金托管和代銷業(yè)務(wù),在人員培訓(xùn)、風(fēng)險管理、內(nèi)部控制和技術(shù)支持等方面積累了不少經(jīng)驗。但設(shè)立基金管理公司能否給銀行帶來良好的經(jīng)濟(jì)效益還要取決于銀行對基金管理公司的經(jīng)營管理和風(fēng)險控制能力。商業(yè)銀行要真正做好基金業(yè)務(wù),必須充分借鑒國際經(jīng)驗,解決商業(yè)銀行與基金公司在利益分配、風(fēng)險預(yù)警與隔離、管理等方面的問題。通過基金業(yè)務(wù)推動銀行改變依靠貸款規(guī)模增長的粗放式增長模式,促進(jìn)中國銀行實現(xiàn)向現(xiàn)代化經(jīng)營模式的轉(zhuǎn)變。

[摘要]2005年2月20日,醞釀已久的《商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司試點管理辦法》由央行、銀監(jiān)會和證監(jiān)會共同制定推出。這標(biāo)志著商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司進(jìn)入了實質(zhì)性操作階段。本文試圖對商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司的意義、模式及存在的風(fēng)險等幾個方面做簡要的分析。

[關(guān)鍵詞]商業(yè)銀行;基金管理公司

參考文獻(xiàn)

第5篇

一、管理者收購（MBO）---優(yōu)化上市公司產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的制度創(chuàng)新方式

進(jìn)入2001年以來，粵美的、萬家樂、宇通客車、深圳方大等上市公司就股權(quán)轉(zhuǎn)讓一事先后的公告引起了業(yè)內(nèi)的極大關(guān)注，這些公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓都涉及了一個非常重要的內(nèi)容--管理者收購（MBO）。據(jù)報道，還有不少上市公司正在著手MBO計劃。可見，管理者收購已經(jīng)走上我國資本市場的前臺，作為一種優(yōu)化上市公司產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的制度創(chuàng)新，MBO將對我國資本市場產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

1、MBO及其發(fā)展?fàn)顩r

作為70～80年代流行于歐美國家的一種企業(yè)收購方式，管理者收購(ManagementBuy—outs，縮寫為MBO)主要是指企業(yè)管理人員通過外部融資機(jī)構(gòu)的幫助來收購其所服務(wù)公司的股權(quán)，從而完成由單純的企業(yè)管理者到股東的轉(zhuǎn)變。管理者收購是資產(chǎn)剝離的一種形式，是主要通過借貸融資來完成的“杠桿收購”，即LBO(LeveragedBuy—outs)。國外管理者收購的實踐證明，MBO在降低成本、改善企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)、激勵內(nèi)部人積極性等方面起到了積極作用，因而獲得了廣泛的應(yīng)用。美聯(lián)儲1989年的統(tǒng)計調(diào)查表明，MBO的融資額已經(jīng)占了大型銀行所有商業(yè)貸款9.9%的份額。到了90年代末期，MBO在美國又有了新的發(fā)展,在美國800家大公司中，管理者幾乎無一例外地持有本公司的股票，其中111家公司管理層所持有股份已占總股份的30%（接近于控股）。

近期我國進(jìn)行MBO的上市公司中，從粵美的看，MBO是“一個政府逐漸退出，管理逐漸突現(xiàn)的過程”；從深圳方大看，MBO是“小老板”（管理者）享受到“老板”權(quán)益的變革。由此可以看出，MBO在中國的發(fā)展是具有“中國特色”的，其作為降低成本的有效工具變得較為次要，而明晰產(chǎn)權(quán)或者說給歷史問題一個交待變得更為重要和突出。從更大的范圍看，在國有控股上市公司中建立合理的激勵機(jī)制、股票期權(quán)制仍然面臨很多問題的時候，MBO在明晰產(chǎn)權(quán)的同時也不失為上市公司建立高管人員激勵機(jī)制的一種有效方式。可以預(yù)見，MBO將在解決我國上市公司產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)缺陷，促進(jìn)公司完善治理以及建立有效激勵機(jī)制中發(fā)揮重要作用。

2、我國上市公司產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)及公司治理中的缺陷與問題

截止2001年12月底，我國共有上市公司1154家，總股本為4820.4億元。而其中流通股本僅占上市公司總股本的30.58%，非流通股占上市公司總股本的69.42%，并一直處于絕對控股水平。并且，我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)也較為復(fù)雜，國家股、國有法人股、法人股、內(nèi)部職工股、流通股等多種股權(quán)形式并存。在這種股權(quán)結(jié)構(gòu)的安排下，我國上市公司中的各種股東行為存在以下問題：

第一，國家股東存在著較嚴(yán)重的問題，所有者權(quán)能嚴(yán)重弱化。作為國有資產(chǎn)人的國家股股東（包括省政府、行業(yè)主管部門、國資局、財政局、國有資產(chǎn)管理公司、集團(tuán)公司等）要監(jiān)控其下級人，但由于國家股股東與其下級人之間的信息不對稱、激勵制度的無效性等原因，國家股東在公司治理中處于不利地位，無法體現(xiàn)其所有者的權(quán)利，形成了國家股股東權(quán)力缺位的問題。

第二，法人股東結(jié)構(gòu)不均衡。一是關(guān)聯(lián)法人是法人股東的主體；二是投資公司是第二大法人股東，使得相當(dāng)數(shù)量的法人股份具有非銀行金融的性質(zhì)；三是諸如共同基金等機(jī)構(gòu)投資者的力量微乎其微。目前，法人股東的國有成分仍占優(yōu)勢地位，但相對于國家股東其問題較弱。

第三，流通股股東對參與公司治理的興趣不大。一是主觀上絕大部分的流通股股東只對短期利得（即買賣差價）感興趣；二是客觀上的限制，流通股股東（大多為散戶投資者）的經(jīng)濟(jì)實力相對較弱，現(xiàn)行法規(guī)也限制了個人股東的持股比例，使得他們一般都擁有企業(yè)較小的股權(quán)份額和極度的分散性特征，由于監(jiān)控的成本與效益不匹配的原因，在他們之間存在著嚴(yán)重的“搭便車”現(xiàn)象，因此他們在公司治理中的作用極小。

第四，內(nèi)部職工股東也不關(guān)心公司治理。一二級市場的巨大溢價差額使得職工股東對公司治理的興趣也不大。另外，我國的內(nèi)部職工持股制度作為一項福利措施可能并沒有對職工起到想象的激勵效果，這表現(xiàn)在：一是數(shù)額較小；二是只要具有公司正式的員工資格就可以取得股份。

由于我國上市公司股本結(jié)構(gòu)中絕大多數(shù)股份處于不流通狀態(tài)且多種股權(quán)形式并存及實力分布極不平衡的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，導(dǎo)致上市公司在公司治理結(jié)構(gòu)方面存在以下主要缺陷：首先，國有股權(quán)所有者的監(jiān)督職能處于弱化狀態(tài)，政府為減少成本對企業(yè)采取一些相應(yīng)的行政干預(yù)，形成了我國上市公司的政府干預(yù)下的股東治理模式，結(jié)果使我國公司治理過程存在仍留有行政干預(yù)的痕跡，政企尚未徹底分離，政府行為的引入公司導(dǎo)致內(nèi)部監(jiān)控失去平衡，國有產(chǎn)權(quán)虛置導(dǎo)致內(nèi)部人控制。其次，無法建立有效的企業(yè)家激勵機(jī)制。在成熟市場經(jīng)濟(jì)條件下，股東對管理者的監(jiān)督與制約是通過有效率的公司價值評定、公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移以及其他一些制度安排（如股票期權(quán)等）來加以實現(xiàn)的。規(guī)范的股份制度與股票市場可以通過一系列市場手段，如公司控制權(quán)之爭、故意接管、融資安排等來變動公司的股權(quán)結(jié)構(gòu),特別是轉(zhuǎn)移公司的控制權(quán)，以新的管理者組織制度達(dá)到以強(qiáng)制性約束公司管理者的治理失誤，迫使管理者努力工作的目的。但在我國目前的股票市場運行機(jī)制下，國家股、法人股占上市公司總股本比重較大且不能上市流通，因而占總股本比重較小的流通股在股票二級市場上的買賣不能或基本上不能發(fā)生公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移。

3、MBO—優(yōu)化上市公司產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的有效途徑

通過MBO將上市公司過于集中的股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓給公司管理者，引起公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化，使上市公司管理者通過產(chǎn)權(quán)制度的這一重新安排，獲得所管理公司由于經(jīng)營業(yè)績提高使公司二級市場股價升值的好處和參與公司剩余分配的權(quán)利，有助于公司股東和經(jīng)營者之間的利益平衡。MBO公司往往是具有巨大資產(chǎn)潛力或存在“潛在的管理效率空間”的企業(yè)，通過管理者對目標(biāo)公司股權(quán)、控制權(quán)、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以及業(yè)務(wù)重組來達(dá)到節(jié)約成本，并給投資者超過正常收益回報的目的。MBO和一般公司收購在內(nèi)容和程序上都有許多共同之處，不同之處主要體現(xiàn)在：（1）MBO的主要投資者是目標(biāo)公司的經(jīng)理和管理人員，他們往往對本公司非常了解，并有很強(qiáng)的經(jīng)營管理能力。通過MBO，他們的身份由單一的經(jīng)營者角色變?yōu)樗姓吲c經(jīng)營者合一的雙重身份；（2）MBO主要通過財務(wù)杠桿來完成的，收購資金的來源需要大規(guī)模的債權(quán)融資和股權(quán)融資。

顯然，MBO作為一種制度創(chuàng)新，對于企業(yè)的有效整合、降低成本、提高經(jīng)營管理效率以及社會資源的優(yōu)化配置都有著重大的意義。公司在完成MBO后，其治理結(jié)構(gòu)因產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的變革而發(fā)生根本性的變化：在其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，管理者的個人資產(chǎn)比例大幅上升；在權(quán)利結(jié)構(gòu)中，管理者擁有了絕對的優(yōu)勢，其資產(chǎn)所有者和公司管理者之間的委托鏈被內(nèi)部化，通過管理者對公司的收購，實現(xiàn)管理者對決策控制權(quán)、剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)的接管，從而降低公司委托成本；在公司實際運作中，由于管理者擁有對公司的絕對比例的剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)，他們會強(qiáng)化自我控制。因此，MBO實際上是對過度分權(quán)導(dǎo)致成本過大的一種矯正，同時強(qiáng)化了對公司管理者激勵機(jī)制；對于非公有制上市公司而言，專業(yè)管理者的介入將推動家族式企業(yè)向現(xiàn)代企業(yè)轉(zhuǎn)變，MBO可以有效促進(jìn)非公有制上市公司進(jìn)一步完善公司治理結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)第二次創(chuàng)業(yè)和持續(xù)發(fā)展。

4、適當(dāng)鼓勵一部分上市公司進(jìn)行MBO的嘗試

現(xiàn)階段已有30家左右的上市公司大膽地提出了各式各樣的管理者收購計劃（有的上市公司稱之為經(jīng)營者持股計劃）。不少上市公司在年報中披露新年度經(jīng)營計劃時，不忘加上一句“要建立健全對高級管理人才的激勵和約束機(jī)制”。由此可見，上市公司對于實施管理者收購（MBO）表現(xiàn)出較為強(qiáng)烈的意愿。

因此，為達(dá)到使“上市公司在建立現(xiàn)代企業(yè)制度中先行一步”，應(yīng)適當(dāng)鼓勵一部分上市公司實施管理者收購，用MBO完善公司產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，在促進(jìn)公司完善治理的同時建立高管人員激勵約束機(jī)制。根據(jù)上市公司的情況，以下三類公司可成為先行者：第一類是民營上市公司,這類公司將有可能成為MBO方面的主流。由于民營企業(yè)涉及的股權(quán)轉(zhuǎn)讓無須報財政部審批,不會牽扯到國有資產(chǎn)的流失問題,因此,實施MBO的程序比國有上市公司相對簡單。第二類是一些涉足新興產(chǎn)業(yè)的上市公司,這些行業(yè)多為技術(shù)密集型、知識密集型行業(yè),對員工素質(zhì)要求較高,同時,由于新興行業(yè)競爭激烈,管理者的才能和組織效率是企業(yè)生存發(fā)展的關(guān)鍵因素,因此,實行MBO的可能性更大。第三類是一些行業(yè)競爭激烈,對于技術(shù)創(chuàng)新及更新速度要求較高的傳統(tǒng)企業(yè),如家電等行業(yè)。隨著國有股減持方案的不斷探索和推進(jìn),以及股權(quán)激勵法律法規(guī)的出臺,將有更多處于傳統(tǒng)行業(yè)的國有上市公司走上MBO的道路,促進(jìn)國有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化,分散國有資本的經(jīng)營風(fēng)險,從而為上市公司建立起真正的現(xiàn)代企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)。

二、MBO面臨的問題

MBO是一個復(fù)雜的系統(tǒng)工程，涉及到我國的相關(guān)法律與政策的許多空白點，實施起來尚有一定的難度，其面臨的突出問題有：

一是政策風(fēng)險，產(chǎn)權(quán)改革思想上還不夠解放。

二是高素質(zhì)管理者階層不成熟，MBO是一個風(fēng)險很高的業(yè)務(wù)，在實際操作中對收購主體即整個管理團(tuán)隊有很高的要求，不但需要有很強(qiáng)的經(jīng)營管理能力而且還要有很強(qiáng)的融資能力，而目前我國上市公司的管理層在管理才能和資金力量方面均顯薄弱。

三是在現(xiàn)有的法律框架體系上，缺乏MBO推行的制度保證。從國內(nèi)現(xiàn)有的有關(guān)法律法規(guī)條文看，完全意義上的MBO，其合法性尚不能確定。具體到操作細(xì)節(jié)上如收購主體、融資等環(huán)節(jié)都有可能與現(xiàn)行的法律法規(guī)相抵觸之處，在具體操作中可引用的部分規(guī)定只是臨時性的、地方性的和政策性的辦法和條例，且各地區(qū)的規(guī)定不盡相同，不具備統(tǒng)一性和立法的權(quán)威性。特別是對于國有控股的上市公司，MBO涉及到國有股權(quán)的轉(zhuǎn)讓和國有股減持問題其政策障礙就明顯多于民營企業(yè)，因此如果不能針對MBO制定相應(yīng)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓法規(guī)，必然會影響到它在國有上市公司中的應(yīng)用。四是金融體制改革滯后，金融機(jī)構(gòu)發(fā)育不良是的融資難度大以及缺乏專業(yè)水平很高的中介機(jī)構(gòu)。

MBO是杠桿收購，因此融資能否完成是整個MBO能否進(jìn)行和成功的關(guān)鍵，但國內(nèi)目前的融資環(huán)境較難滿足這種需求，表現(xiàn)為：

第一，商業(yè)銀行對具有較大風(fēng)險的管理層收購，往往需要有充足的資產(chǎn)做抵押，而根據(jù)目前規(guī)定，收購方不能以被收購公司的資產(chǎn)作抵押，雖然國內(nèi)已發(fā)生的幾起MBO中都采用了銀行貸款或民間資本融資，但畢竟是一種變通的做法，存在一定的法律風(fēng)險；其他金融機(jī)構(gòu)如證券公司、保險公司既不允許也沒有這個能力介入這種融資業(yè)務(wù)。目前出臺的《信托法》使信托公司可以進(jìn)行定向委托貸款，信托機(jī)構(gòu)將有可能成為未來MBO融資的主要形式；

第二，融資品種少，收購方的風(fēng)險和收益不能合理配比；

第三，MBO完成后的還款渠道單一，在國內(nèi)的實踐中，由于企業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓市場還很不活躍，MBO融資的還款來源主要依靠企業(yè)經(jīng)營活動中的現(xiàn)金流入，而國外企業(yè)的融資還款來源主要是企業(yè)轉(zhuǎn)賣或發(fā)行上市等產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓收入、企業(yè)部分資產(chǎn)的變現(xiàn)、企業(yè)經(jīng)營活動的現(xiàn)金流入。

第四，由于我國MBO收購的股份均為非流通股，其價格的確定多以協(xié)議方式，因此公平地確認(rèn)MBO中股權(quán)的轉(zhuǎn)讓價格，是防止出現(xiàn)國有資產(chǎn)與集體資產(chǎn)的流失、成功完成MBO的關(guān)鍵。具體的價格的確定則必須遵守嚴(yán)格的資產(chǎn)評估的規(guī)范化過程和國有資產(chǎn)的管理規(guī)定進(jìn)行評估和量化。而目前我國中介機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)水平尚存在一定差距。

第五是在MBO完成后，如果監(jiān)管沒有跟上，上市公司有可能出現(xiàn)新的以高管人員為基礎(chǔ)的“一股獨大”，存在轉(zhuǎn)移公司利益的可能。從另一個角度看，由于職工發(fā)起的職工持股會或投資公司的法人代表一般為公司現(xiàn)有的高管人員，MBO完成后公司大股東與高管人員之間如何保持獨立、發(fā)揮相互制衡的作用就成為了新的問題。

三、及時制定相關(guān)政策和規(guī)定，加大對MBO的監(jiān)管

應(yīng)該說，盡管目前一些上市公司對管理者收購進(jìn)行了一些探索和實踐，管理者通過融資收購所管理公司的股權(quán)，完成了管理者向股東的轉(zhuǎn)變，在一定程度上對于企業(yè)理順產(chǎn)權(quán)關(guān)系、降低成本、建立高管人員激勵機(jī)制，都具有有積極意義。但作為一種制度創(chuàng)新，管理者收購在我國還處于起步階段，實施過程中還面臨許多問題。對它的實施過程和進(jìn)一步發(fā)展還需在制度上進(jìn)行規(guī)范，及時制定相關(guān)政策和規(guī)定，加強(qiáng)監(jiān)管，防止創(chuàng)新過程中出現(xiàn)新問題。

1、盡快制定針對MBO的股權(quán)轉(zhuǎn)讓法規(guī)。

管理者收購是上市公司收購的一種形式，但由于獨特的收購主體使MBO具有不同于一般上市公司收購的特點。監(jiān)管部門應(yīng)在準(zhǔn)備出臺的上市公司收購管理辦法中對MBO做出專項規(guī)定，對其收購主體、融資、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等環(huán)節(jié)做出具體規(guī)定，明確實施MBO的合法性。

2、關(guān)注收購價格的公允性。

從現(xiàn)有案例來看，大部分MBO的收購價格低于公司的每股凈資產(chǎn)值。如，粵美的MBO中第一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格為2.95元，第二次股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格為3元，均低于公司2000年每股凈資產(chǎn)4.07元，轉(zhuǎn)讓價格低于每股凈資產(chǎn)是考慮了管理者對公司的歷史貢獻(xiàn)等因素而作出的決定，也不違反現(xiàn)有規(guī)定。但因為我國長期存在著產(chǎn)權(quán)主體缺位問題，如何界定管理者對原國有企業(yè)、集體企業(yè)的貢獻(xiàn)就成為確定收購價格的關(guān)鍵，同時，在確定收購價格時，如何保證對管理者原有貢獻(xiàn)積累進(jìn)行補(bǔ)償，同時又不損害其他股東的權(quán)益就成為監(jiān)管收購價格的重點關(guān)注點。上市公司應(yīng)需要聘請具有專業(yè)水準(zhǔn)及資格的中介評估機(jī)構(gòu)，按照一定的原則及方法進(jìn)行評估，公平地確定MBO中股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格的合理依據(jù)，并在此基礎(chǔ)上確定一個客觀的交易價格，這樣才能避免集體與國有資產(chǎn)的流失。

3、嚴(yán)格上市公司實施MBO相關(guān)信息披露的要求。

從已經(jīng)發(fā)生了MBO的上市公司信息披露的情況來看，有的沒有披露交易價格，有的在收購的原因（意義）方面的闡述過于簡單、籠統(tǒng)，沒有針對上市公司各自的具體情況說明此次收購活動的原因（意義），有的雖然披露了收購價格，但對收購價格的確定依據(jù)未能做進(jìn)一步說明。另外，在收購資金的來源披露上，一般都是披露為由受讓方自籌或自行解決。我們知道，管理者收購所需的資金量是比較大的，一般來講，這個收購活動的完成是需要管理者通過融資方式來解決，這也是管理者收購屬于杠桿收購的一種的原因所在。為此，應(yīng)要求上市公司加強(qiáng)這方面的信息披露，詳細(xì)披露收購原因、收購價格、收購價格的確定依據(jù)、收購資金的來源等問題。

4、監(jiān)督MBO上市公司的完善公司治理，防止出現(xiàn)新的“一股獨大”和“內(nèi)部人控制”。

第6篇

盈余管理是目前國內(nèi)外學(xué)者廣泛研究的課題，對于盈余管理的概念問題，不同的學(xué)者從不同的側(cè)重點進(jìn)行研究，會得出不同的定義。美國著名會計學(xué)者斯考特(Scott)在其所著的《財務(wù)會計理論》一書中這樣定義盈余管理，他認(rèn)為盈余管理是會計政策的選擇具有經(jīng)濟(jì)后果的一種具體表現(xiàn)。所謂的盈余管理，就是只要公司的管理層有自由選擇不同的會計政策，那么使其效用最大化或使企業(yè)的市場價值最大化的會計政策必定會受到親睞。而美國著名會計學(xué)者Schiper則有自己不同的見解，為了獲得某種私人利益或(而并非僅僅只是為了中立地處理經(jīng)營活動)，對外部財務(wù)報告進(jìn)行有目的的干預(yù)，這就是盈余管理。而Healy等認(rèn)為盈余管理是當(dāng)管理者在編制財務(wù)報告和構(gòu)建經(jīng)濟(jì)交易等經(jīng)濟(jì)活動時，他們利用自己的判斷擅自篡改財務(wù)報告和財務(wù)報表，從而使一些利益相關(guān)者對公司的真實的經(jīng)濟(jì)收益受到誤導(dǎo)，或者影響根據(jù)報告中會計數(shù)據(jù)形成的契約結(jié)果。雖然不同時期的學(xué)者對盈余管理的定義有著自己不同的理解，但在主要方面是一致的，即在盈余管理的過程中，公司管理部門是有目的、有意地選擇對自身有利的會計政策或交易安排，以通過盈余管理使自身獲取利益，其最終的目的是使得自身利益和價值最大化。Jones以DeAngelo模型為基礎(chǔ)，將總應(yīng)計利潤也分成可操縱的和不可操縱的應(yīng)計利潤，排除非操縱性應(yīng)計利潤不變的假設(shè)，研究非操縱性應(yīng)計利潤對公司盈余管理程度的影響，并用一些指標(biāo)如銷貨收入的變動、應(yīng)收賬款的變動、固定資產(chǎn)的折舊等來衡量，提出了著名的瓊斯模型，之后相關(guān)學(xué)者對瓊斯模型進(jìn)行修正完善，形成了修正的瓊斯模型、擴(kuò)展的瓊斯模型、改進(jìn)后擴(kuò)展的瓊斯模型等一系列計量模型，使瓊斯模型更加完善，更加符合現(xiàn)實證券市場的需要。Burgstahler等通過對上市公司每年的盈余水平變動的橫截面統(tǒng)計分布的分析，利用統(tǒng)計軟件進(jìn)行平滑統(tǒng)計檢驗，根據(jù)統(tǒng)計的研究數(shù)據(jù)和結(jié)果，得出了公司為了避免虧損或者為了某一意圖提高賬面盈余，確實存在著盈余管理的行為，而增加賬面利潤的方式主要是操縱營運資金的變動和現(xiàn)金流量的管理的結(jié)論。

我國的盈余管理動機(jī)研究集中于對監(jiān)管動機(jī)和盈余管理手段的研究，這方面的研究也充分體現(xiàn)了中國證券市場的鮮明特點。陸建橋是最早對我國虧損上市公司盈余管理行為進(jìn)行研究的一批學(xué)者之一，他將研究樣本定為到1997年為止在上海證券交易所上市的22家虧損上市公司，對這些公司在出現(xiàn)虧損前一年度、虧損年度和扭虧為盈年度的盈余構(gòu)成進(jìn)行研究，并在此基礎(chǔ)上提出了自己的假設(shè)，通過研究，他得出我國虧損的上市公司為了避免連續(xù)虧損以致被ST甚至被退市，在虧損年度都會進(jìn)行適當(dāng)?shù)挠喙芾淼难芯砍晒O錚等利用統(tǒng)計分析方法對虧損和扭虧的上市公司進(jìn)行統(tǒng)計分析，統(tǒng)計結(jié)果顯示上市公司的資產(chǎn)收益率在微利和嚴(yán)重虧損區(qū)間分布比較集中。這說明公司為了自身的利益進(jìn)行了顯著的盈余管理，其中上市公司為了避免被ST或退市，努力利用會計項目調(diào)整盈余，達(dá)到使公司當(dāng)年不虧損或微利的目的;而已經(jīng)虧損的上市公司為了能夠使下一年盈利，會使當(dāng)年度的虧損擴(kuò)大，即所謂的虧損年度調(diào)減收益，為下一年調(diào)增收益摘帽做準(zhǔn)備。孟越等基于盈余分布密度檢驗的方法對虧損上市公司盈余管理行為進(jìn)行分析，證明了我國虧損上市公司在虧損之前為避免虧損確實存在著盈余管理的行為，并從監(jiān)管制度、資本市場、會計準(zhǔn)則角度提出建議，以期縮小盈余管理的空間。從上述對國內(nèi)外文獻(xiàn)綜述我們可以看到，雖然盈余管理的動機(jī)各有不同，但國內(nèi)外市場普遍存在著盈余管理的情況，尤其是我國虧損的上市公司為了避免被暫停上市或退市的風(fēng)險，盈余管理的傾向更明顯。國外的研究主要通過構(gòu)建模型來進(jìn)行實證研究，并出現(xiàn)了一些具有代表性的研究模型;而我國的盈余管理研究充分體現(xiàn)了中國證券市場的鮮明的特點，我國對上市公司暫停上市、終止上市和配股等方面都有相應(yīng)的最低盈余水平要求，為了達(dá)到要求，上市公司紛紛進(jìn)行盈余管理。國內(nèi)相關(guān)學(xué)者的研究表明，上市公司操縱利潤進(jìn)行盈余管理的方式主要是調(diào)增或調(diào)減應(yīng)計利潤項目或非經(jīng)常性損益項目，實證研究的成果為監(jiān)管部門不斷修改公司上市、退市和配股等相關(guān)的監(jiān)管政策提供了有效的信息。我國證券監(jiān)管部門雖然頒布了相關(guān)法規(guī)，但是大部分研究成果主要集中在監(jiān)管動機(jī)上，沒有針對具體的行業(yè)盈余管理的所采用的不同手段進(jìn)行具體研究，盈余管理仍然有著十分廣闊的研究前景，我國證券市場尚待繼續(xù)完善。

2研究設(shè)計

ST公司是一類比較特殊的上市公司，其盈余管理的動機(jī)和愿望更強(qiáng)烈，上市公司受到退市警告被特別處理(ST)后，對公司的管理層而言，最大的問題就是擺脫財務(wù)困境，而在公司的經(jīng)營業(yè)績短期內(nèi)無法改觀的情況下，為了維持自己公司的上市資格，以使公司得到長期發(fā)展，公司會利用盈余管理來粉飾報表，達(dá)到賬面盈利的目的，以避免被暫停上市或被退市的厄運，但這大大降低了公司財務(wù)報告的質(zhì)量，擾亂了證券市場的正常秩序，阻礙了整個證券市場的長足發(fā)展。因此與其他公司相比，ST公司更有可能過度利用盈余管理來達(dá)到自己的目的，研究ST公司能夠更好地研究盈余管理，對規(guī)范市場秩序，保持證券市場平穩(wěn)健康發(fā)展具有重要意義。利潤是企業(yè)追求的終極目標(biāo)，對于上市公司而言更是這樣，當(dāng)上市公司連續(xù)2年虧損，被相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)處罰，受到退市風(fēng)險警告時，企業(yè)為了最大限度的減少由于虧損帶來的負(fù)面影響，以及避免自己連續(xù)3年虧損被暫停交易，在企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績短期內(nèi)無法很快改善的情況下，企業(yè)管理人員很可能在連續(xù)2年虧損后的第3年進(jìn)行盈余管理，防止被*ST甚至公司被終止退市。根據(jù)以上分析，提出如下假設(shè):①虧損上市公司在其扭虧為盈年度，會做出調(diào)增收益的會計處理;②虧損上市公司在扭虧為盈年度的盈余管理程度均＞扭虧為盈前一年度和扭虧為盈后一年度。

3實證分析

首先根據(jù)瓊斯的修正模型在年報中找出30家公司2008年、2009年、2010年和2011年對應(yīng)的凈利潤、經(jīng)營現(xiàn)金凈流量、總資產(chǎn)、固定資產(chǎn)原值、應(yīng)收賬款、營業(yè)收入的數(shù)據(jù)，然后根據(jù)這些數(shù)據(jù)計算出對應(yīng)的2009年、2010年和2011年的應(yīng)計利潤(凈利潤－經(jīng)營凈現(xiàn)金流量)、總資產(chǎn)、固定資產(chǎn)原值、應(yīng)收賬款增加額、營業(yè)收入增加額，之后利用修正的瓊斯模型將數(shù)據(jù)帶入線性回歸模型。利用eviews軟件對樣本總體扭虧為盈年度(2010年)、扭虧為盈前一年度(2009年)、扭虧為盈后一年度(2011年)進(jìn)行回歸分析，如表2所示。其中:R2是指回歸模型的可決系數(shù)，由表2可知，3年的可決系數(shù)分別為0.85、0.94、0.98，而調(diào)整的可決系數(shù)為0.83、0.93、0.97，均小于相應(yīng)年的可決系數(shù)，且3年的數(shù)值較高，說明模型的擬合優(yōu)度很高，該回歸模型很好地解釋了樣本數(shù)據(jù)。另外樣本3年的F檢驗值分別為49.2、137.7、350.7，而在0.05的顯著性水平下，F(xiàn)(3，26)=2.98，說明該線性回歸方程整體顯著。下面研究樣本總體扭虧為盈年度(2010年)、扭虧為盈前一年度(2009年)、扭虧為盈后一年度(2011年)盈余管理的程度，以此探究扭虧為盈年度盈余管理程度的大小。將算出的回歸參數(shù)帶入線性回歸方程，計算出每年的盈余管理程度(總應(yīng)計利潤－非操縱性應(yīng)計利潤)結(jié)果。2010年的盈余管理程度都為正數(shù)，說明ST上市公司在扭虧為盈年度(2010年)進(jìn)行了明顯的調(diào)增收益的盈余管理，且通過與扭虧為盈前一年、扭虧為盈后一年的盈余管理程度作比較，可以看出，扭虧為盈年度與之的差額均為正，說明扭虧為盈年度的盈余管理程度均大于扭虧為盈前一年和扭虧為盈后一年度的盈余管理程度，因而假設(shè)成立。

4結(jié)論

第7篇

公司治理從產(chǎn)生和發(fā)展角度來分析，其可以分為狹義和廣義兩個概念。狹義的公司治理概念，主要是說上市公司的股東對公司的經(jīng)營管理者采取的監(jiān)督和平衡措施。這種措施可以有效地對股東和經(jīng)營管理者之間的權(quán)責(zé)進(jìn)行劃分和調(diào)整來，使得兩者之間權(quán)責(zé)明確。公司治理的主要目標(biāo)是實現(xiàn)上市公司股東最大化利益，避免經(jīng)營管理者和股東之間出現(xiàn)利益背離現(xiàn)象。公司治理主要通過股東大會、董事會、監(jiān)事會及經(jīng)理層所構(gòu)成的公司治理結(jié)構(gòu)實現(xiàn)上市公司的內(nèi)部治理[1]。　廣義的公司治理概念，主要是說上市公司為了協(xié)調(diào)上市公司和相關(guān)人員（股東、經(jīng)營管理者、職工和投資意向者）之間的利益關(guān)系，而采取的一系列制度（正是制度、非正式制度、內(nèi)部制度和外部制度），使得上市公司的決策更加科學(xué)有效，最終實現(xiàn)上市公司的利益最大化。

二、上市公司治理結(jié)構(gòu)中存在的問題

上市公司治理的核心是處理好經(jīng)營管理者和股東之間利益、權(quán)責(zé)問題，并促進(jìn)雙方積極努力為公司服務(wù)，防止權(quán)責(zé)不明導(dǎo)致的治理混亂。有效的公司治理是以合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)為前提的。股權(quán)集中可以幫助上市公司有效實行監(jiān)管，但是目前我國上市公司大多數(shù)都存在國有股權(quán)的主體地位不明確的問題，很難保證國有股權(quán)人格化的形成。這就導(dǎo)致上市公司中的國有產(chǎn)權(quán)閑置。上市公司中大股東從管理機(jī)制方面到管理力度方面都存在著嚴(yán)重的不足，這樣不利于對公司經(jīng)營管理者的有效約束，進(jìn)而經(jīng)常發(fā)生道德風(fēng)險，造假、侵吞資產(chǎn)等腐敗現(xiàn)象。這種內(nèi)部治理主要依靠經(jīng)營管理者進(jìn)行控制的現(xiàn)象，嚴(yán)重?fù)p害上市公司其他中小股東的利益。

隨著我國市場經(jīng)濟(jì)的不斷深入，上市公司可以通過聘用和評估等競爭機(jī)制來實現(xiàn)對經(jīng)營管理者的有效監(jiān)督和制約，這些競爭機(jī)制的評定標(biāo)準(zhǔn)主要是外部市場對公司控制權(quán)和價值的影響。這樣的競爭機(jī)制可以有效地提高上經(jīng)營管理者的工作積極性，從另一個角度來說，競爭機(jī)制也代表了股東對經(jīng)營管理者的行為進(jìn)行約束。目前我國上市公司國家所占股份比重過大，而且這些股份又不能在股市上流通。上市公司由于在二級市場上流通股的買賣不足而發(fā)生了控制權(quán)的實質(zhì)性轉(zhuǎn)變，這直接影響了敵意收購機(jī)制和競爭機(jī)制對經(jīng)營管理者的約束力度。

國有股所占比例大的股權(quán)結(jié)構(gòu)保證了上市公司在法人治理結(jié)構(gòu)方面，充分實現(xiàn)獨立自主。在國有上市公司中，其將部分資產(chǎn)改組上市以后，就會產(chǎn)生兩套法人體系，這就會造成部分控股股東在市場圈錢的現(xiàn)象，給上市公司的資產(chǎn)造成影響，甚至損害了股份公司職工的個人能利益。兩套法人體會對上市公司在不公允的關(guān)聯(lián)交易下發(fā)生了價值扭曲，并且誤導(dǎo)了投資者，間接的損害了股東的利益。例如，湖北興化的一個尿素企業(yè)，其生產(chǎn)的尿素一直被某集團(tuán)公司以高于市場零售價的價格進(jìn)行收購。但是某公司不在對其產(chǎn)品進(jìn)行收購，該尿素企業(yè)的業(yè)績就出現(xiàn)大幅度下滑。在1996和1997年，該企業(yè)發(fā)行的股票每股收益為1元至3元，然而在1999年上半年，該公司發(fā)行的股票就出現(xiàn)大幅下跌，每股股票收益為-0.243元，發(fā)行股票在價格1至4元的落差。這無形中對公司中小股票持有者造成不小的損失。目前我國證券市場的盈利主要是靠中小散戶來實現(xiàn)的。因此，我國股票市場應(yīng)該保護(hù)中小投資者的權(quán)益，實現(xiàn)我國證券市場的壯大和可持續(xù)發(fā)展。

三、完善上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的對策

目前，國際資本市場的資本受到美國經(jīng)濟(jì)因素的影響供給比較充足。我國經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展對國際資本市場來說具有很大的開發(fā)潛力，國際資本逐漸加大了對我國資本市場的投入力度。我國目前逐漸減少對上市公司的資產(chǎn)投入，將以前的國有控股轉(zhuǎn)變?yōu)橥赓Y控股，并將以前的國有股票逐漸在二級市場上流通和銷售，甚至直接轉(zhuǎn)讓給國外投資者。為了讓從國有控股向外資控股的轉(zhuǎn)變變的更加平穩(wěn)，就需要依靠被譽為中國“蓄水池”的基金，逐漸將這些國有股份消化掉。

第8篇

一、問題的提出

管理層收購(ManagementBuy-Outs，MBO)是指上市公司的管理層利用自有資金或外部融資來購買其所經(jīng)營的上市公司的股份，以此完成由單純的公司管理者到股東法律地位的轉(zhuǎn)變并進(jìn)而改變上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)的商事行為。0世紀(jì)70年代末期，MBO開始在英國迅速發(fā)展。0世紀(jì)80年代，英國的公營部門私有化和美國的企業(yè)并購浪潮推動了MBO的成熟和完善.對英美的企業(yè)制度和金融制度的演變而言，MBO意義重大，它是國民經(jīng)濟(jì)增長的＿股重要推動力。在東歐，MBO及其派生形式在私有化改革中也發(fā)揮了重大作用，被認(rèn)為是操作性強(qiáng)、效果明顯和最常見的改革方式。近來，日本在企業(yè)重組中廣泛運用了MBO方式，并成功地使它從一種單純的金融工具演變成為改進(jìn)公司管理和激勵機(jī)制、改善公司治理結(jié)構(gòu)的有效途徑。

在我國，MBO從理論上為解決長期困擾國有企業(yè)改革的產(chǎn)權(quán)模糊和產(chǎn)權(quán)主體缺位難題，提供了﹁條較為可行的思路。隨著國企改革的不斷深化和國有資產(chǎn)管理體制改革的穩(wěn)步推進(jìn)，MBO在我國的實踐具有了良好的經(jīng)濟(jì)背景和發(fā)展契機(jī)。999年，四通集團(tuán)的產(chǎn)權(quán)改革方案開創(chuàng)了我國上市公司MBO的先河，00年上半年，“粵美的”、“深圳方大”和“宇通客車”陸續(xù)向管理層成功轉(zhuǎn)讓股份的公告，之后又有近30家上市公司大膽提出各種經(jīng)營者持股計劃。截至00年，我國已有8家上市公司或其母公司成功實施了MBO，另有00多家上市公司正在積極準(zhǔn)備實施MBO計劃。面對實踐層面這種勢不可擋的發(fā)展趨勢，00年月日，國家頒布《上市公司收購管理辦法》，首次對上市公司管理層收購和員工持股等問題作出規(guī)定，以調(diào)控和規(guī)范MBO的有序發(fā)展。然而，由于上市公司MBO在我國的發(fā)展尚處于起步階段，相關(guān)制度和法律存在較多不完善的地方，MBO實踐中出現(xiàn)國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格偏低、收購資金來源和收購程序不透明等問題，導(dǎo)致一些暗箱操作、私相授受、變相侵吞國有資產(chǎn)等現(xiàn)象的發(fā)生。為防止MBO的不規(guī)范操作可能造成的國有資產(chǎn)流失，003年4月初，財政部在給原國家經(jīng)貿(mào)委企業(yè)司《關(guān)于國有企業(yè)改革有關(guān)問題的復(fù)函》中指出，“相關(guān)法規(guī)未完善之前，暫停受理和審批上市和非上市公司的管理層收購”。然而，政策層面的態(tài)度并不能阻擋實踐層面發(fā)展MBO的強(qiáng)烈需求，據(jù)不完全統(tǒng)計，僅003年向國資委和證監(jiān)會提交首次或二次MBO方案的上市公司，還在0家以上，而外界難以確定收購方與管理層之間是否具有關(guān)聯(lián)的隱性MBO或曲線MBO，更不在少數(shù)。隨著國資政策逐步規(guī)范和不少地方政府“國退民進(jìn)”的呼聲高漲，003年月以來，國資委先后頒布了《關(guān)于規(guī)范國有企業(yè)改制工作的意見》(以下簡稱《意見》)和《企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行辦法》(以下簡稱《暫行辦法》)，其中最引人注目是《意見》為規(guī)范國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓行為及MBO提出了若干原則性和操作性的規(guī)定，這無疑是對003年初被叫停的MBO進(jìn)行了“解凍”，必將掀起我國上市公司MBO的新熱潮。

雖然人們認(rèn)識到MBO可能會對我國國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整、提高經(jīng)營管理效率以及社會資源的優(yōu)化配置產(chǎn)生重大意義，但從總體上看，我國MBO產(chǎn)生的實際績效及其是否切實發(fā)揮了有利作用，尚缺乏具體的實證考察和研究文獻(xiàn)。這是國家財政部和國資委等有關(guān)部門對MBO決策困難的主要原因之一。本文從財務(wù)績效出發(fā)，對MBO的效率進(jìn)行實證研究，以促進(jìn)最新出臺的國資委《意見》、《暫行辦法》和證監(jiān)會《關(guān)于規(guī)范上市公司實際控制權(quán)轉(zhuǎn)移行為有關(guān)問題的通知》的貫徹、落實和修訂。

二、文獻(xiàn)回顧與研究方法

西方學(xué)者對MBO的理論規(guī)范分析是從成本、激勵理論和控制權(quán)等多角度展開的，不同角度得出的理論觀點存在一定差異。而從對MBO的實證計量研究來看，得出的結(jié)論比較一致，即MBO可以增加企業(yè)的價值，捉高資源使用效率。在我國，經(jīng)濟(jì)學(xué)界對MBO的效應(yīng)存在一定的爭議，上市公司MBO是否真的能提高上市公司的整體業(yè)績，提高經(jīng)營和管理效率，從而提高公司價值，還需要結(jié)合我國的實際進(jìn)行認(rèn)真分析。

西方學(xué)者對MBO績效分析的理論假設(shè)主要分為價值創(chuàng)造論和財富轉(zhuǎn)移論兩大類。價值創(chuàng)造論中最具代表性的是Jensen的成本說(Jensen，986，989)，Jensen認(rèn)為MBO通常伴隨著高負(fù)債，通過高的杠桿率和定期償債將會約束管理層，減少管理層支配自由現(xiàn)金的權(quán)力和由此導(dǎo)致的成本，同時，支付債務(wù)、破產(chǎn)的壓力也會迫使管理層提高效率。價值創(chuàng)造論認(rèn)為，MBO還可以通過使管理層成為所有者而降低管理者專屬性投資風(fēng)險(Alchian&Woodward，987)、有利于解決投資者搭便車問題和培育企業(yè)家精神(MikeWright，00)，故MBO后的企業(yè)業(yè)績將會趨于上升，應(yīng)該鼓勵MBO。財富轉(zhuǎn)移論的主要觀點是MBO后的企業(yè)績效上升，并不來源于價值創(chuàng)造，而是MBO通過高財務(wù)杠桿和高度控制權(quán)使財富從其他利益相關(guān)者，如股東、債權(quán)人、職工、政府等，向管理層轉(zhuǎn)移。例如Lowenstein(985)的稅收利益論認(rèn)為，MBO的績效，包括利息支出和管理層的股權(quán)收益，都來源于避稅所得。財富轉(zhuǎn)移論的主張是應(yīng)該抑制MBO。即使上述兩大學(xué)說對MBO的政策主張不同，但它們都假設(shè)MBO是能提高企業(yè)業(yè)績的，然而也有一些學(xué)者對此提出了質(zhì)疑，認(rèn)為MBO并不一定會導(dǎo)致企業(yè)業(yè)績上升。例如Smith&Abbie(990)認(rèn)為MBO可能使得管理者采取風(fēng)險回避態(tài)度，拒絕高風(fēng)險但具有高凈現(xiàn)值的項目，甚至并不考慮公司所有投資項目的整體分配組合，而只是考慮那些低風(fēng)險低凈現(xiàn)值的項目。Demsetz和Fama，Jensen認(rèn)為管理者通過MBO能對公司的所有權(quán)市場、勞動力市場等實施有效控制，這將導(dǎo)致競爭效率下降，所以MBO這種所有權(quán)集中可能并不能提高企業(yè)業(yè)績。

從MBO的實證研究來看，西方企業(yè)在MBO后業(yè)績一般趨于上升，MBO的總體績效為正。這主要是通過對MBO企業(yè)的一些關(guān)鍵財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行研究得出的，包括銷售收入(Bull，989，MuscarellaandVetsuypens，990，Shl8h，990)，收入(Kaplan，989b，Singh，990)，現(xiàn)金流量(Bull，989,Smith，990：Opler，99)和對上述因素的綜合考察(Zahra，995)等。Lichtenberg&Siegel(989)發(fā)現(xiàn)，MBO企業(yè)的生產(chǎn)率有提高趨勢，Kaplan(989)和Singh(990)發(fā)現(xiàn)，MBO企業(yè)的開支費用有下降趨勢，這些都表明MBO提高了企業(yè)效率。Lintenberg&Palia(997)對98—993年的MBO研究表明，收購后企業(yè)業(yè)績與管理者股權(quán)比重呈曲線變動關(guān)系，即企業(yè)的生產(chǎn)率在管理股份為.0—4.4%之間時最低，當(dāng)超過4.4%時最高。大多實證研究者將MBO后企業(yè)業(yè)績上升的解釋建立在理論的基礎(chǔ)上，但Pankaj&Tancon(995)認(rèn)為，管理者收購的業(yè)績主要取決于市場結(jié)構(gòu)的完善程度和市場競爭程度。

在我國，MBO處于起步階段中，這期間學(xué)術(shù)界對上市公司是否適宜進(jìn)行MBO進(jìn)行了廣泛的爭論。從規(guī)范論證上看，可以分為肯定論和否定論兩類。持肯定論的學(xué)者認(rèn)為，隨著我國證券市場的不斷發(fā)展和條件的成熟，上市公司應(yīng)當(dāng)通過管理層收購來解決長期困擾公司發(fā)展的產(chǎn)權(quán)問題、企業(yè)家激勵約束機(jī)制問題。我國MBO的推進(jìn)，將有利于企業(yè)所有者和經(jīng)營者產(chǎn)權(quán)明晰，促進(jìn)企業(yè)業(yè)務(wù)創(chuàng)新和經(jīng)營結(jié)構(gòu)的重組，有利于長線投資理念的形成和發(fā)展。持否定論的學(xué)者認(rèn)為，我國MBO與西方國家情況不同，我國MBO實際上是對國有資產(chǎn)的一種處置手段，目前只允許管理層收購，中小股東不能參與，存在暗箱操作問題，難以保證社會公平，必將損害中小投資者的合法權(quán)益，所以上市公司不適宜進(jìn)行管理層收購。從MBO的實證研究看，大多是采取個別案例研究的方法，對“粵美的”、“深圳方大”和“宇通客車”的MBO實踐進(jìn)行剖析，而采用數(shù)據(jù)進(jìn)行的實證研究和論證較少，只有李康等人(003)對我國MBO上市公司的大比例分紅現(xiàn)象進(jìn)行了考察，發(fā)現(xiàn)完成和正在實施MBO的公司具有強(qiáng)烈的分紅沖動，毛道維等人(003)考察了我國實施MBO的上市公司特征，發(fā)現(xiàn)MBO公司在收購前一般為績良公司，但其考察樣本只有8家。

這些研究對了解我國MBO績效有很大幫助，但是，由于這些研究都從控制權(quán)、治理結(jié)構(gòu)和國有資產(chǎn)問題等某些理論角度來考察MBO，未進(jìn)行整體的分析與評估，而且對我國MBO績效的實證分析顯然是不夠的，這使得出的結(jié)論缺乏有力的實質(zhì)性依據(jù)。本文希望在已有的研究基礎(chǔ)上，重點研究MBO的財務(wù)績效。盡管人們通常認(rèn)為我國的會計利潤容易受到操縱，但是陳曉(999)的實證研究還是表明了上市公司會計報表盈余數(shù)字具有很強(qiáng)的信息含量。我們的研究樣本為000—00年發(fā)生股權(quán)轉(zhuǎn)移的8起MBO案例，考察這些上市公司MBO前一年、MBO當(dāng)年和MBO后一年的財務(wù)績效變化情況。在評價MBO績效時，選擇的財務(wù)指標(biāo)有：()衡量整體業(yè)績的指標(biāo)，包括每股凈利潤、凈資產(chǎn)收益率和主業(yè)利潤率，()衡量管理效率的指標(biāo)，包括投資收益比率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和流動比率，這主要是為了考察MBO公司的風(fēng)險規(guī)避、資產(chǎn)管理和現(xiàn)金流方面的特征；(3)按照股權(quán)轉(zhuǎn)讓比例和資本負(fù)債率對MBO公司進(jìn)行劃分，并考察各組的業(yè)績情況，這主要是為了檢驗我國MBO中控制權(quán)和負(fù)債的變化是否能產(chǎn)生降低成本的績效。

三、管理層收購前后的業(yè)績比較

.樣本及數(shù)據(jù)來源

根據(jù)《中國證券報》和巨潮咨詢的有關(guān)數(shù)據(jù)，本文選取000～00年間實施了MBO的上市公司作為研究樣本。樣本選取的標(biāo)準(zhǔn)是在臨時公告中，對實施MBO的事實進(jìn)行正式公開披露的公司。最終得到8家上市公司，其中在滬市上市的有0家，在深市上市的有8家。將公告日期所在的年份確定為各家上市公司完成MBO的當(dāng)年，以此確定和整理了各樣本公司MBO前一年、MBO當(dāng)年和MBO后一年的財務(wù)數(shù)據(jù)。表列出了樣本公司在MBO前后3年的盈利能力數(shù)據(jù)。

8家上市公司MBO前后整體的業(yè)績比較

首先分析8家上市公司整體的業(yè)績在MBO前后3年的表現(xiàn)情況，這里主要考察的是MBO公司的每股凈利潤、凈資產(chǎn)收益率和主業(yè)利潤率。通過對8家公司年報數(shù)據(jù)的整理和計算，8家MBO上市公司的整體業(yè)績情況如表所示。

從表中可看出，在不同指標(biāo)衡量下的MBO公司業(yè)績是不一樣的。每股凈利潤是先升后降：凈資產(chǎn)收益率逐年上升，且在MBO當(dāng)年上升幅度較大：主業(yè)利潤率逐年下降。由于在樣本中，萬家樂以凈資產(chǎn)收益率為指標(biāo)衡量的業(yè)績在MBO前后3年變化很大(MBO前后3年，凈資產(chǎn)收益率分別為-397.07%，-6.68%和33.57%)，如果將其從樣本中去掉，則剩余7家公司3年的每股凈利潤和主業(yè)利潤率變化趨勢與表中所示基本相同，但平均凈資產(chǎn)收益率就依次為7.%、8.0%和5.37%，在MBO當(dāng)年略有上升，但MBO之后明顯下降。

考慮到股市整體的變化可能對MBO公司的業(yè)績產(chǎn)生影響，又用各家樣本公司MBO前后3年的財務(wù)指標(biāo)數(shù)值分別減去對應(yīng)的當(dāng)年所有上市公司總體指標(biāo)數(shù)值，將其差值進(jìn)行平均，得到的平均值見表3。

表3的3個指標(biāo)表現(xiàn)趨勢與表的表現(xiàn)相似。如果去掉凈資產(chǎn)收益率變化很大的萬家樂，則表3中凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)的數(shù)值在MBO前后3年就分別為0.76%、.%和-.05%，說明MBO公司業(yè)績與市場平均水平相比，在MBO當(dāng)年有明顯提高，之后出現(xiàn)顯著下降。另外，從以上兩個表中可以看出，MBO當(dāng)年凈資產(chǎn)收益率上升，而主業(yè)利潤率是下降的，這說明樣本公司在MBO當(dāng)年和之后的收益增加，并非來自主業(yè)經(jīng)營效率的提高。

3.MBO前后管理效率的比較

對樣本公司的管理效率進(jìn)行分析，選擇的財務(wù)指標(biāo)包括投資收益比率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和流動比率，整理計算出的數(shù)據(jù)如表4所示。

首先是投資收益比率，如果管理層在MBO之后更偏向風(fēng)險規(guī)避，就可能選擇風(fēng)險較低從而收益率較低的投資項目。從表4可以看出，MBO前后3年的投資收益率似乎具有一定的跳躍性，MBO當(dāng)年的投資收益率顯著下降，后一年的投資收益率又大幅度增加。表現(xiàn)最為突出的是創(chuàng)新科技，其投資收益率在MBO前后3年中依次為7.8%、-8.4%和.49%。如果將其從樣本中去掉，則其余7家公司的投資收益率在MBO前后3年的變化趨勢仍然是先降后升。這種變化雖不能顯著說明管理層為規(guī)避風(fēng)險而選擇收益率較低的投資項目，但從各個公司看，在MBO前＿年投資收益率為負(fù)的有4家，MBO當(dāng)年上升到6家，而MBO后一年減少到家，這說明了在MBO當(dāng)年，公司管理層選擇投資項目時，希望盡可能獲得正的投資收益，而投資收益率在MBO當(dāng)年的顯著下降，可能是因為這段時期調(diào)整投資項目，新項目暫時尚未開始計算收益造成的.

其次是應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，較高的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率意味著管理層對公司的控制力度增加。由表4可知，MBO當(dāng)年和后﹁年的公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率均高于MBO前一年，這可能是大多公司的管理層加強(qiáng)了對公司的管理，對一些賒銷政策予以取消。表現(xiàn)最為明顯的就是勝利股份，其應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率逐年穩(wěn)步上升，在MBO前后3年的數(shù)值分別是5.8、7.4和0.89。也有一些公司，MBO當(dāng)年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率比MBO前一年有顯著提高，但是過高和太嚴(yán)格的賒銷政策不利于促進(jìn)銷售額的增加，所以MBO后一年又將周轉(zhuǎn)率適度調(diào)整，例如寧波富邦，3年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別是3.95、47.和33.73。但總體而言，MBO之后，賒銷的控制力度比MBO之前加強(qiáng)，應(yīng)收賬款的收回時間加快，這可能反映公司對現(xiàn)金流的需求增加了。

再次是流動比率，這可以反映公司的短期償債能力和現(xiàn)金流壓力。上市公司能否按期償還短期債務(wù)，要看公司有多少債務(wù)和多少可變現(xiàn)的流動資產(chǎn)。流動比率越高，償還短期債務(wù)的能力越強(qiáng)。從表4可知，MBO公司的流動比率逐年下降。根據(jù)一般的共識，流動比率維持在附近較為合理，但是MBO公司這一比值逐年遠(yuǎn)離這一數(shù)值。洞庭水殖、武昌魚和鄂爾多斯3家公司的流動比率在MBO前一年最高，達(dá)到3.7、3.5和3.85，但在MBO當(dāng)年分別下降到.8、.08和.8，從其年報考察，這主要是因為流動負(fù)債增加造成的。這可能造成MBO公司的現(xiàn)金流壓力增加。

4.不同股份轉(zhuǎn)讓比例的MBO業(yè)績比較

根據(jù)MBO公司的股份轉(zhuǎn)讓比例為標(biāo)準(zhǔn)，對其進(jìn)行分組。整理計算出來的有關(guān)數(shù)據(jù)如表5所示。

在8家MBO公司中，阿城繼電器通過對公司輔助生產(chǎn)分廠進(jìn)行股份制改造，實現(xiàn)員工持股計劃進(jìn)行曲線MBO，由于在公告中沒有對這部分資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例進(jìn)行公披露，故無法得到其股權(quán)轉(zhuǎn)讓的比例，所以表5中沒有包括阿城繼電器。將其余的公司以0%為間隔進(jìn)行劃分，得到轉(zhuǎn)讓比例在0%以下的有3家，其中朝華集團(tuán)最低，只有.44%，轉(zhuǎn)讓比例在30%以上的有4家，其中永鼎光纜最高，為49.86%。從各組的業(yè)績看，除了30%一組的每股凈利潤表現(xiàn)為下降，其余各組每股凈利潤有上升趨勢；各組主業(yè)利潤率幾乎沒有提高的跡象；而凈資產(chǎn)收益率的表現(xiàn)以0%一30%的一組最佳，由于這一組包括業(yè)績起伏較大的萬家樂，將其從該組去掉，則MBO前后3年的凈資產(chǎn)收益率分布為.69%、.79%和9.938%，與其他組相比，也是MBO后凈資產(chǎn)收益率業(yè)績表現(xiàn)最好的一組。轉(zhuǎn)讓股份比例在0%一0%的一組業(yè)績也較佳，而轉(zhuǎn)讓的股份比例在30%以上的4家公司凈資產(chǎn)收益率均有所下降，轉(zhuǎn)讓比例在0%以下的公司除了麗珠集團(tuán)在MBO當(dāng)年凈資產(chǎn)收益率有所上升，其余的家上市公司均表現(xiàn)為下降。

5.不同資產(chǎn)負(fù)債比率的MBO業(yè)績比較

再按照MBO當(dāng)年資產(chǎn)負(fù)債率比MBO前一年上升的幅度為標(biāo)準(zhǔn)，對MBO公司進(jìn)行分組比較，其目的是檢驗伴隨MBO的負(fù)債變化是否對成本和公司業(yè)績產(chǎn)生影響，整理計算出來的有關(guān)數(shù)據(jù)，如表6所示。

對這些公司進(jìn)行分組考察發(fā)現(xiàn)，除了武昌魚、洞庭水殖和鄂爾多斯MBO當(dāng)年的資產(chǎn)負(fù)債率分別比MBO前一年上升3.06倍、63%和67%外，其余的MBO公司的資產(chǎn)負(fù)債率上升幅度并不太大；而資產(chǎn)負(fù)債率下降的公司負(fù)債率變化幅度也較小，幅度最大的永鼎光纜只下降了4%。這種格局使樣本公司整體的資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)上升趨勢，8家上市公司的平均資產(chǎn)負(fù)債率在MBO前后3年是逐年上升的，依次為43.83%、50.88%和55.8%。但從凈資產(chǎn)收益率衡量的業(yè)績看，資產(chǎn)負(fù)債率上升幅度較大的兩組業(yè)績是下降的，而資產(chǎn)負(fù)債率下降和略有上升的兩組凈資產(chǎn)收益率卻是上升的。在負(fù)債率下降的一組包括萬家樂，如果將其去掉，這一組MBO前后3年凈資產(chǎn)收益率仍從7.33上升到5.99。從這一點看，負(fù)債增加能對管理層產(chǎn)生激勵作用和減少成本，從而提高公司業(yè)績，這一觀點對我國的MBO情況并不成立。

四、結(jié)論

從以上的研究與分析中可以得到以下幾點結(jié)論：

第一，MBO上市公司的每股凈資產(chǎn)和凈資產(chǎn)收益率衡量的業(yè)績(除萬家樂外)均在MBO當(dāng)年有所上升，而在MBO后一年下降。按主營業(yè)務(wù)利潤率衡量，樣本公司業(yè)績下降。由此表明價值創(chuàng)造論對我國MB0公司還不能成立。另外，研究表明，MBO公司的凈資產(chǎn)收益率的表現(xiàn)略優(yōu)于主業(yè)利潤率的表現(xiàn)，而根據(jù)有的學(xué)者研究，主業(yè)利潤率在反映公司業(yè)績上比凈資產(chǎn)收益率更為穩(wěn)定，縱的程度少(陳小悅、徐曉東，00)。這說明，一方面，MBO公司當(dāng)年的業(yè)績上升可能是財富轉(zhuǎn)移造成的，而非價值創(chuàng)造，另一方面，MBO公司可能通過會計方法進(jìn)行了一定程度的盈余操縱。從MBO公司的每股凈利潤看，不僅3年均高于市場平均值，并且在MBO當(dāng)年明顯上升，這可能是因為公司管理層在購買股權(quán)以后，為提高自己手中的股權(quán)價值而在每股凈利潤上做文章。建議對MBO板塊加強(qiáng)會計信息披露質(zhì)量的規(guī)范和監(jiān)察，以保護(hù)中小投資者和其他利益相關(guān)者的利益。

第二，在對MBO的管理績效進(jìn)行的分析中，發(fā)現(xiàn)MBO公司的現(xiàn)金流比較緊張。管理層在收購后會對投資進(jìn)行調(diào)整，以求盡快獲得投資收益，結(jié)合已有研究指出的MBO公司大比例分紅現(xiàn)象，必須引起注意的是，MBO公司管理層可能在個人財富不多的情況下，以負(fù)債方式籌集購買股權(quán)的資金，從而在MBO之后的經(jīng)營中對支配公司現(xiàn)金的需求增加，導(dǎo)致公司現(xiàn)金流量出現(xiàn)緊張局面，加重公司的經(jīng)營風(fēng)險，并影響到公司的可持續(xù)發(fā)展。因此，需要加強(qiáng)對MBO公司管理層決策權(quán)的制衡機(jī)制和公司治理結(jié)構(gòu)的建設(shè)，防止管理層收購加劇“法人資本主義”的弊端。超級秘書網(wǎng)

第三，對MBO轉(zhuǎn)股比例和公司業(yè)績相關(guān)性的考察表明，轉(zhuǎn)股比例與MBO公司財務(wù)業(yè)績呈現(xiàn)曲線變動關(guān)系。轉(zhuǎn)讓的股份比例在0%以下和30%以上的MBO公司業(yè)績出現(xiàn)下降，轉(zhuǎn)讓比例在0%～30%的MBO公司業(yè)績較好。對股份轉(zhuǎn)讓比例過小的情況，效果不太好的原因，一是由于轉(zhuǎn)讓給個別管理層，如朝華集團(tuán)，所以個別管理層很難以一人之力明顯提升整個公司的業(yè)績，二是即使轉(zhuǎn)讓給多個管理層，但是由于轉(zhuǎn)讓比例過小，每個購買股份的管理層只能獲得較小份額，所以管理層持股所產(chǎn)生的激勵作用不明顯。對股份轉(zhuǎn)讓比例大于30%的情況，效果也不太好的原因，一是在我國公司治理結(jié)構(gòu)不夠健全的時候，對持大股的管理層缺少有效的監(jiān)督制衡機(jī)制，可能導(dǎo)致決策低效和資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的風(fēng)險，二是當(dāng)大比例股份轉(zhuǎn)讓給大量的多個管理層時，“團(tuán)隊偷懶”效應(yīng)可能發(fā)生，即團(tuán)隊中每個人都想搭別人的便車。所以，MBO中需要適當(dāng)?shù)霓D(zhuǎn)股比例，本文的分組考察結(jié)果表明，轉(zhuǎn)股比例在0%—30%比較適當(dāng)。

第9篇

摘要企業(yè)資金的管理對每一家企業(yè)或者公司都是處于極其重要的地位，因每個企業(yè)存在差異，并且每個企業(yè)經(jīng)營模式、管理模型等等很多方面都相當(dāng)復(fù)雜，這就提高了企業(yè)或者公司內(nèi)部資金的管理難度。以何種方式來對上市公司的資金進(jìn)行管理才能獲得更大的利潤就成為所有上市公司目前需要著重思考的問題。本文針對目前多家上市公司所出現(xiàn)的資金管理問題綜合后進(jìn)行了分析，并且針對這個問題提出了相應(yīng)的對策。

關(guān)鍵詞上市企業(yè)資金管理企業(yè)經(jīng)營利潤對策

對每家上市公司來講，最為重要的并且最需要管理的就是企業(yè)的資金。一個企業(yè)的資金是整個企業(yè)賴以生存的命脈，它的多與少、是否運作合理將能直接影響到整個企業(yè)的是否可以繼續(xù)生存或發(fā)展。然而，目前世界上的多數(shù)上市公司在企業(yè)資金的管理方面還存在這樣或那樣的問題，這都是企業(yè)需要逐漸進(jìn)行完善的方面。

一、上市企業(yè)資金管理所存在的問題

1.企業(yè)盈余管理方面的問題

目前，我國多家上市公司在企業(yè)盈余管理方面所做的工作是非常糟糕的，有的企業(yè)所做的工作完全與設(shè)想的相反。我國的上市公司多數(shù)認(rèn)為上市的主要目的就是圈錢，用這些錢來武裝自己，并想辦法將這些錢變成自己的。在國外，企業(yè)的盈余管理主要是由這家企業(yè)的經(jīng)理人來進(jìn)行管理和操作的，但是我國一般是那些大股東進(jìn)行控制的，這就是一個鮮明的對比，并且這也可以使那些控股的股東拿盈余資金來獲取更大的收益。

2.企業(yè)資金管理方面缺乏預(yù)算問題

針對每家上市公司，在對資金的使用方面都需要提前制定一個計劃，這樣才可以使整個企業(yè)的資金不會出現(xiàn)斷鏈的情況，資金計劃是這個企業(yè)在運作當(dāng)中非常重要的一部分。目前，多家上市公司都實行了全面預(yù)算管理，但是多數(shù)公司在這一管理的執(zhí)行只是注重形式，還有救是多數(shù)公司的決策層對預(yù)算編制不夠重視、沒能動員公司各部門參與其中、而主要由財務(wù)部獨立編制完成，預(yù)算缺乏執(zhí)行與控制，這樣會導(dǎo)致這類企業(yè)在資金上捉襟見肘，有時融資盲目，并導(dǎo)致出現(xiàn)很多閑散資金，這樣會嚴(yán)重影響公司的全面發(fā)展。一些企業(yè)的預(yù)算做的不是很精確，這樣就出現(xiàn)了入不敷出的現(xiàn)象，這就導(dǎo)致了該企業(yè)只能通過短期借款來支撐整個企業(yè)的發(fā)展，這樣的發(fā)展只是暫時的，企業(yè)的倒閉是必然的。

3.上市企業(yè)在資金使用效率較低的問題

上市公司的資金使用率也是一個很重要的問題，目前在我國有很多家上市公司籌集了很多的資金，但是沒有一個切實可行的項目，沒有用于花銷這筆資金的工程，這樣就出現(xiàn)了大量的資金被閑置，從而造成了很大的浪費，這將影響整個企業(yè)的健康發(fā)展。還有一部分企業(yè)，因為沒有對自己的生產(chǎn)狀況所要出現(xiàn)的問題進(jìn)行預(yù)期，導(dǎo)致整個企業(yè)出現(xiàn)了大量的貨物沒有銷售出去，庫存貨物增加，從而導(dǎo)致了企業(yè)內(nèi)部的保管與維修費用也隨之增加了許多，這也在無形之中占用了企業(yè)的大量資金。

4.上市企業(yè)的資金承受風(fēng)險的防范體系不完善問題

目前，在我國，許多家上市公司在資金管理方面都未能建立一個行之有效的監(jiān)督和約束機(jī)制，也缺乏建立一個投資風(fēng)險的制衡機(jī)制，這就導(dǎo)致了我國的上市企業(yè)在整個投資方面都缺乏一個比較科學(xué)的、精確的評估，這樣企業(yè)的管理者的主觀人為因素將起到?jīng)Q定性的作用。一個管理者不可能每次做的決定都是正確的，也會出現(xiàn)錯誤的時候，一旦決策錯誤，這將導(dǎo)致整個企業(yè)陷入癱瘓狀態(tài)。

二、上市企業(yè)營運資金管理問題分析

1.影響上市企業(yè)營運資金管理的因素

上市企業(yè)的營運資金的使用和管理受到很多現(xiàn)實因素的影響。根據(jù)這些因素對上市公司的影響，可以將上市企業(yè)的營運資金分為很多類。（1）其中最為影響企業(yè)所持有的現(xiàn)金額度的因素是上市企業(yè)內(nèi)部在日常生產(chǎn)管理當(dāng)中所需要購買材料的現(xiàn)金支付活動或者是支付廣告費等日常的開銷；。（2）目前，在應(yīng)收賬款方面，影響上市企業(yè)的因素也是比較多的，其中需要著重考慮的就是兩方面的因素：一個主要方面是指上市企業(yè)目前所處的社會經(jīng)濟(jì)環(huán)境是非常惡劣的，實力強(qiáng)的上市企業(yè)會面臨很多的競爭，并且多數(shù)的競爭對手都是比較強(qiáng)大的，企業(yè)為了能夠生存，就會采用賒銷的方式來維持企業(yè)的正常運行。（3）在企業(yè)的存貨方面，影響上市企業(yè)的因素主要有兩個方面的內(nèi)容，其中一個主要是為了保障生產(chǎn)和銷售的連續(xù)性，上市企業(yè)在整個生產(chǎn)和經(jīng)營當(dāng)中是非常需要有一定來那個的存貨的，這樣可以避免有時因供應(yīng)不及時而導(dǎo)致的企業(yè)停工現(xiàn)象的發(fā)生。另外一個因素就是，上市企業(yè)為了適應(yīng)市場價格的波動而采取的一種主動存貨的方式，這主要是通過批量購置也降低存貨的購買價格的。

2.需要明確公司營運資金管理當(dāng)中的所有關(guān)系

一般我們會認(rèn)為，上市公司的信用度越高，那么這家企業(yè)營運資金就不需要那么多。但是，事實恰恰相反，上市公司自身所持有的營運資金決定了它在社會上的信用度，這兩者之間是相互作用相互影響的。資金管理只是上市企業(yè)在財務(wù)管理方面的一小部分而已，但是作為一家上市企業(yè)，很多時候在為了提高企業(yè)自身的信用度問題上，是可能會存在一定程度上的犧牲企業(yè)的營運資金管理效益的。

3.需要加強(qiáng)公司營運資金的測算

上市公司應(yīng)當(dāng)分年度，分季度，分月度制定資金使用計劃，這樣的計劃的制定可以通過使用ERP等相關(guān)財務(wù)信息系統(tǒng)來實現(xiàn)。上市公司還應(yīng)當(dāng)合理安排資金的收付，制定相對合理的賒銷政策、培育公司良好的商業(yè)信用等，這樣企業(yè)才可以和多家銀行形成戰(zhàn)略合作關(guān)系，從而為公司爭取更低的融資成本，進(jìn)而使公司的綜合資金成本降低，最終實現(xiàn)公司的進(jìn)一步發(fā)展。

三、加強(qiáng)上市企業(yè)營運資金的管理措施

1.完善上市公司資金預(yù)算管理體系

通過不斷完善上市公司的預(yù)算管理體系從而可以完全提高上市企業(yè)的資金使用效率，這可以從根本上降低企業(yè)資金的使用風(fēng)險率，從而可以保證企業(yè)不斷向前發(fā)展。目前，上市企業(yè)在完善資金預(yù)算管理體系方面的主要措施有：（1）在企業(yè)內(nèi)部建立健全預(yù)算管理組織機(jī)構(gòu), 完善各層級的預(yù)算管理組織體系,制定必要的工作制度,確保預(yù)算組織的有效運行。建立橫向應(yīng)覆蓋所有職能部門和單位,縱向應(yīng)延伸到各基層班組。（2）企業(yè)管理者需要進(jìn)一步地完善本企業(yè)預(yù)算的編制和預(yù)算修改程序。（3）加強(qiáng)預(yù)算控制。上市公司需要加強(qiáng)自身企業(yè)內(nèi)部控制管理,嚴(yán)格控制預(yù)算外的支出，并且上市公司還應(yīng)當(dāng)就涉及資金支付的預(yù)算內(nèi)事項、超預(yù)算事項、預(yù)算外事項建立規(guī)范的資金支付、授權(quán)批準(zhǔn)制度和程序（4）要加強(qiáng)預(yù)算執(zhí)行分析和考核。上市公司需要建議一套完善的預(yù)算分析和考核機(jī)制，這樣才可以保證公司的預(yù)算能夠嚴(yán)格按照預(yù)算管理制度進(jìn)行執(zhí)行。

2.上市公司的資金管理安全意識應(yīng)當(dāng)增強(qiáng)

每一家上市公司都需要不斷地對資金的安全使用進(jìn)行強(qiáng)化。在資金的安全使用方面，企業(yè)需要做到的是對資金在事前、事中、事后的使用實現(xiàn)全方位的控制。在事前的控制主要是一個預(yù)防性的控制，通過這項措施要實現(xiàn)資金的使用權(quán)限以及使用職責(zé)的規(guī)范劃分，這樣可以防止企業(yè)資金出現(xiàn)濫用現(xiàn)象；企業(yè)需要規(guī)定內(nèi)部資金使用的詳細(xì)規(guī)則和事件處置程序的保障資金能按正常的規(guī)定進(jìn)行使用；建立一個健全的資金內(nèi)部控制，可以使整個企業(yè)的資金使用權(quán)力得到有力的制衡；在事中的控制主要是指，需要按照資金的預(yù)算和使用細(xì)則來對企業(yè)的資金實現(xiàn)動態(tài)的監(jiān)管，需要對及時發(fā)現(xiàn)的問題提出解決的辦法。在事后的控制是指對整個事件當(dāng)中，資金的使用情況進(jìn)行全方位的評估，并對資金的使用是否合理做出相應(yīng)的評價，最后總結(jié)經(jīng)驗和教訓(xùn)。

3.對上市公司內(nèi)部資金的日常管理進(jìn)行加強(qiáng)

在這些上市企業(yè)內(nèi)部，需要嚴(yán)格實行資金審批制度，只有這樣，資金才可以出入有據(jù)，知其所用之處，并且在公司對于某一些重大投資項目做決定的時候，要先由公司管理層根據(jù)要根據(jù)公司章程和股東大會授權(quán)、進(jìn)行詳盡的可行性研究和風(fēng)險評估，并根據(jù)權(quán)限履行相應(yīng)的審批程序才能執(zhí)行，否則，可能出現(xiàn)公司資金為己所用的現(xiàn)象，也可能出現(xiàn)錯誤決定，從而導(dǎo)致公司倒閉。企業(yè)的管理者要對資金的出入等使用情況做到定期或者不定期的進(jìn)行檢查，發(fā)現(xiàn)資金方面存在的問題，找出問題的根源所在，并能從根源上解決這個問題；通過對資金的專項檢查還可以發(fā)現(xiàn)資金在整個預(yù)算和執(zhí)行的過程當(dāng)中所出現(xiàn)或者即將面臨的更為深層次的問題，進(jìn)而發(fā)揮公司的內(nèi)部審核作用。

上市企業(yè)在預(yù)算方面對內(nèi)部進(jìn)行控制的同時，還需要建立資金支付崗位責(zé)任制，這樣一旦公司預(yù)算出現(xiàn)問題，責(zé)任可以到人，也方便找出問題的根源，避免以后此類事件的發(fā)生，從而有利于公司整體的發(fā)展。

總而言之，資金的有效管理是整個上市企業(yè)在財務(wù)管理方面的一個重要內(nèi)容，也是上市企業(yè)賴以生存的命脈所在。這就要求企業(yè)需要采取多種方法，這樣才可以實現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部資金的有效管理，最總提高上市企業(yè)的整體競爭力。

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