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關鍵詞：房地產投資分析；實踐性教學；改革
房地產投資分析是高職房地產專業學生必備的職業能力之一。為使學生更好地適應未來工作的需要，傳統以理論教學為主的房地產投資分析課程教學方法必須轉變為以實踐教學主。
一、房地產投資分析課程的實踐性教學改革內涵
房地產投資分析是高職高專院校房地產經營與估價專業的一門專業課程，是社會中物業管理、房地產營銷與策劃等崗位的必備技能。地產投資分析課程應進行有效改革，促進學生掌握高質量的房地產投資分析方法，促進課程教學效果的提高。房地產投資分析課程的改革，趨向于通過真實工作情境的創設，向學生布置工作任務，從而以工作任務作為導向展開課程教學，在改革的課程教學過程中，更加注重通過引導學生的主動學習，提高學生的投資分析技能，獲得房地產投資分析工作的所需技能。實踐性教學是房地產投資分析課程改革的一個重要策略，有助于培養社會所需的應用型人才。教學如果與實踐脫離，則無法獲得較好的學效果，同時不能發揮實踐教學的意義。房地產投資分析是一門實踐性比較強的技能型課程，具有一定的綜合性。房地產投資分析課程的實踐性教學環節設置需要建立在對專業的深入了解的基礎上，通過有效的市場調查，對房地產開發知識進行了解，進而不斷深化崗位實踐。實踐性教學環節應包含三部分內容：（1）教學基礎，該基礎知識主要包括對房地產投資分析課程的專業認知，包括市場調查以及相關課程的理論教學；（2）教學實施過程，教學的有效實施過程主要包括對房地產投資分析課程的實踐性案例的相關教學訓練，同時還包括項目投資分析的模擬綜合實踐；（3）教學環節的最后一個是對學生的技能應用的有效提高，主要包括畢業設計以及頂崗實習兩種內容。
二、房地產投資分析課程的實踐性教學改革策略
（一）應用多樣化的教學形式，提高學生的動手能力
房地產投資分析課程的實踐性教學應該是以實際項目為情境展開的一種有效的教學活動，主要可以通過兩種教學形式來實現，一種是觀摩性實踐教學，主要通過該實際項目的案例解說，來解決相關的問題，該過程中，教師通過課堂提問，引導學生進行思考，學生通過小組討論，展開教學活動，進而營造出良好的學習氛圍，從而開發學生的思路，不斷優化教學效果。另一種教學形式是實戰性實踐教學，主要是以課外練習為主，將真實工程實例作為真實情境，安排相關的問題，學生在實際的實踐活動中獲得知識的內化，從而促進技能的提高。通過實戰型實踐教學過程中教師的答疑以及輔導工作，提高學生的學習積極性，對實踐活動進行分析總結，從而促進學生知識的記憶以及遷移。實踐教學是鞏固理論知識和加深對理論認識的有效途徑，是培養具有創新意識的高素質房地產人員的重要環節，是理論聯系實際、培養學生掌握科學方法和提高動手能力的重要平臺。還應注意學生素養的提高和正確價值觀的形成。
（二）選擇合適的實踐性教學實施形式，確定最優化的選題
在房地產投資分析實踐性教學課程中，比較強調理論與實踐的相結合，教學應該以可行性研究以及置業顧問作為工作的根本導向，利用任務驅動教學策略，有效應用理論知識在實踐過程中。該過程中，教師可以通過運用案例教學等方法，促進理論與實踐的深度融合，同時可以圍繞置業投資分析做好教學的選題工作，確定選題的范圍，并對投資進行高層次的內容選擇。選題應該具有一定的選擇性，選擇最優化的選題。在實踐性教學過程中，教師應該在不同的教學環節中，采用不同的案例教學方法，實現最優化的加息效果。實踐性教學的教學效果受到選題的影響，應該根據選題確定合適的教學案例，進而展開教學實踐，以期實現教學目標。
（三）嚴格遵守實踐性教學原則，建設實踐性教學體系
在房地產投資分析課程教學過程中開展實踐性教學，必須要遵守以下幾個原則：（1）特色性原則。確立以素質教育為核心，技術應用能力培養為主線，應變能力培養為關鍵，產學研結合為途徑，與時俱進的人才教育培養模式這是我院實踐教學體系構建中遵循的原則。（2）實用型原則。要充分體現專業崗位的要求，與專業崗位群發展緊密相關。以此為原則組成一個層次分明、分工明確的實踐教學體系。（3）混合型原則。混合型體現在教師類型的混合、理論教學和實踐教學的混合、教室與實驗室的混合等方面，淡化理論教學與實踐教學、專業教師與實踐指導教師、教室與實驗室的界限，對實踐教學設施進行重新整合，形成一體化混合實踐教學模式。
結語
高職專業的課程理論教學比較枯燥，實踐教學存在嚴重的不足現象。為了培養高素質的技能型人才，房地產投資分析課程中，必須要探索實踐性教學改革的有效措施，促進課程教學目標的實現，教師應該不斷提高自己的實踐性教學水平。
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【關鍵詞】房地產投資分析；教學；方法
隨著我國城市化進程的不斷推進和房地產業的迅猛發展，房地產已經成為投資領域關注的焦點之一，因此，能夠準確把握房地產市場動向并科學地作出投資決策，為投資者有效規避風險，最終實現投資收益的專業人才成為市場需求的熱點之一。而《房地產投資分析》作為房地產經營與估價專業的核心課程之一，在房地產估價人才教學培養體系中占有重要地位，對該課程教學進行研究不僅有助于提高教學效果，更重要的是增強高職學生就業的核心競爭力。
一、課程特點
《房地產投資分析》是一門操作性較強的學科，內容十分廣泛，涉及了經濟學、會計學、市場營銷學、建筑學等學科。課程的特點主要有：
（一）以項目的投資決策過程為線索
《房地產投資分析》課程主要以項目的投資決策過程為線索，按照項目分析決策的基本思路為框架，包括房地產投資環境分析、投資項目基礎數據分析估算、投資項目經濟評價、投資項目財務分析、項目不確定分析、項目風險分析及投資決策分析。同時，課程內容也與房地產項目投資報告的框架吻合。
（二）內容較枯燥，計算量大
與房地產策劃、房地產市場營銷等課程相比，房地產投資分析更偏重解決技術性的問題，而不是人員溝通。尤其是在經濟評價方法的學習中，靜態和動態指標不僅需要深刻理解其內涵，而且要根據題目進行詳細分析，選擇合適的方法，客觀計算，所以學習過程相對枯燥。在教學中，應該不斷提高學生學習的積極性。
（三）與實際聯系緊密
房地產投資的興起和房地產行業的發展密不可分，是一門實踐性很強的課程。在社會經濟發展中，無論是普通消費者進行置業、租賃、買賣商品房，還是企業進行房地產項目開發、租售、經營等，無一不以房地產投資分析方法為基礎。尤其是，目前高職房地產經營與估價專業學生重要就業方向是置業顧問，而該課程學習無疑與學生的工作內容密切相關。
二、課程教學面臨的問題
（一）學生學習積極性不高
學生學習積極性不高在高職教學中普遍存在，《房地產投資分析》這樣技術性較強的課程中表現尤為明顯。筆者根據實際教學發現，學生積極性不高主要原因包括：對專業及課程的學習目的認識不清，排斥所學專業及課程，前期無法跟上教學進度導致放棄后期學習等。
（二）學生理論理解能力和計算能力薄弱
《房地產投資分析》課程教學中，教師講授的重點的動態分析方法、財務分析等，這些內容往往涉及大量的計算，高職學生存在畏難心理，雖然能夠理解方法的基本內涵，但到具體的計算中往往不能達到舉一反三的程度，作業抄襲現象嚴重。
（三）教學內容針對性不強
《房地產投資分析》課程教學內容雖然涉及了投資項目分析的各個方面，但針對性較差。這一方面與課程本身知識相關性緊密有關，另一方面與高職院校所用教材有關，目前，雖然有專門針對高職的系列教材，但是與本科差異不大，缺乏對實際情境的模擬和操作性，不適合高職學生的實際情況，使得學生課下預習和復習比較困難，學習效果不理想，增加了教材處理整合的難度。
三、課程教學應對措施探討
由于《房地產投資分析》課程具有分析方法多、計算量大，同時高職學生學習積極性不高，數學功底薄弱，要順利完成教學內容，并達到理想的教學效果，必須改進教學方法，完善教學內容。
（一）提高學生學習的積極性
《房地產投資分析》課程是一門技術經濟類課程，教師教學的首要任務就是調動學生學習的積極性。教師可以根據造成學生厭學的原因出發引導學生樹立學習的信心。比如，針對對房地產專業無興趣的學生，強調該專業的實用性和技術性，也可以從未來個人購買住房出發，吸引學生注意力。針對基礎薄弱的學生，一方面在課堂上反復回憶所學知識，加強學生對知識的理解，另一方面為學生樹立短期目標，有效提高學生學習自信心，對進步較大的學生適時給予鼓勵。
（二）有針對性地選擇教學內容
《房地產投資分析》課程課程教學內容的選擇要分清重難點和主次，精煉課程內容，簡化理論性較強的內容，合理指導學生學習。比如，對“房地產經營與估價”專業的學生，除學習房地產投資環境和區位分析外，應花大量時間與精力學習房地產投資經濟評價指標和財務分析指標，并通過課堂和課后的反復練習提高學生計算能力，而對于不確定性分析和風險分析，教師只對重要的方法進行介紹，鼓勵學生課下自學。而對其他如“證券投資與管理”專業的學生，學習的目的在于完善證券投資管理的知識體系，對具體房地產項目經濟和財務評價的計算要求不高，對于綜合性的案例可以鼓勵學生進行自學。
（三）注重教學與實際的關聯性
《房地產投資分析》課程不僅有助于完善房地產經營與估價專業學生的知識體系，更重要的是直接與學生就業相關，能夠增強學生就業的競爭力，因此，該課程應特別注意教學內容與實際的關聯性。在課程環境和區位分析部分，安排學生以小組為單位設計調研問卷，并調研所在城市的房地產市場供求狀況， 通過實地調研不僅能提高學生學習的積極性，也可以使學生對房地產市場有初步的認識。同時，可以配合調研內容，進行調研報告匯報演講，最大程度的鞏固其他課程的學習內容，激發學生學習潛能。另外，教師還可以帶領學生參觀售樓中心，通過觀察置業顧問的實際工作狀態，一方面增強學生對房地產投資的感性認識，另一方面了解購買者的實際需求。
（四）教學方法的多樣化
在《房地產投資分析》課程的實際教學中，教師應注重教學方法的多樣化，以期達到理想的教學效果。比如采用案例教學法，該方法將學生對經濟指標的學習設置在實際投資案例中，學生經過案例的實操訓練，掌握分析方法的同時，提高了分析問題和解決問題的能力。案例教學法在具體的實施中應注意案例的難易程度、學生的反饋情況，同時，教師一定要對案例有全面、透徹的認識，并針對學生練習情況給予歸納總結，使學生修正自己理解的偏差，建立對投資分析的全面認識。
四、結語
在高職“房地產經營與估價”專業知識課程體系中，《房地產投資分析》既是一門綜合要求高，實操性強的課程，也為《房地產估價》課程的學習奠定了學習基礎。為取得良好的教學效果，教師應有針對性地選擇教學內容，強調教學內容的實際性和教學方法的多樣性，增強學生動手實踐能力，提高學生知識的運用能力。
參考文獻：
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［關鍵詞］股票投資；聚類分析；判別分析
［中圖分類號］F832.48 ［文獻標識碼］A ［文章編號］1005-6432（2011）26-0069-04
1 引 言
證券投資是隨著市場經濟的發展和資本市場的建立應運而生的。證券投資分析是指人們通過各種專業性分析方法,對影響證券價值或價格的各種信息進行綜合分析以判斷證券價值和價格及其變動的行為,是證券投資過程中不可或缺的一個重要環節。證券投資的分析方法包括基本分析方法和技術分析方法。基本分析分為宏觀經濟分析、行業分析和公司分析。公司分析主要是通過對公司財務報告的分析,找出公司內在價值低于現行價格和財務狀況、經營成果俱優的公司,作為選股和投資決策的依據。公司分析是基礎分析的核心,由于投資者進行證券分析的目的是為了找出具有投資價值的股票,公司是股票的載體,對公司進行分析,就可以在很大程度上確定這個公司的股票是否具有投資價值。
2 聚類分析
2.1 聚類分析的基本思想
在經濟、社會、人口研究中,存在著大量分類研究、構造分類模式的問題。過去人們主要靠經驗和專業知識,做定性分類處理,致使許多分類帶有主觀性和任意性,不能很好地揭示客觀事物的內在本質差別和聯系,特別對于多因素、多指標的分類問題,定性分類更難以實現準確的分類。聚類分析不僅可以用來對樣品進行分類,而且可以用來對變量進行分類。對于多因素、多指標的分類問題,聚類分析可以實現較為準確的分類。聚類分析的目的在于使類間對象的同質性最大化和類與類將對象的異質性最大化。至于聚類分析方法的基本原理和詳細過程,在這里不作贅述。
2.2 指標選擇與樣本數據
目前評估上市公司基本面狀況最為核心的財務能力指標是上市公司的贏利能力、成長能力和償債能力。公司的股本擴張能力也是反映經營業績是否良好的重要指標。由此,本文在上市公司財務指標中選取如下反映這些能力的七項重要指標：每股收益EPS(+)、流動比率CR(+)、速動比率AR(+)、應收賬款周轉率(+)、凈資產收益率ROE(+)、主營業務收入增長率INCOME(+)、凈利潤增長率PROFIT(+)。
本文以地產行業為例,從滬深67家地產類上市公司中,隨機選取16家上市公司2010年第一季度相關信息進行分析。如表1所示。
2.3 聚類分析的過程和結果
為了區分房地產板塊中不同基本面的上市公司，以便更好地了解不同公司的特征財務狀況，我們對經標準化處理后的樣本數據以上述給出的七個財務指標為變量,使用SPSS軟件進行系統聚類分析。
利用SPSS軟件進行分析,可以得到組間平均連接圖、群集圖和案例處理匯總圖。由于篇幅有限,筆者只將案例匯總圖列出。根據對三個圖的分析結果,我們將16只股票大致分為七類：第一類有金融街(1)、中糧地產(10)、臥龍地產(5)、外高橋(6)、萬科A(8)、保利地產(2)六只股票；第二類有濱江集團(12)、嘉凱城(16)、海德股份(15)三只股票；第三類有ST興業(3)、ST中房(9)兩只股票；第四類有ST珠江(11)一只股票；第五類有ST海鳥(4)一只股票；第六類有金地集團(7)和陽光股份(14)兩只股票；第七類有ST東源(13)一只股票。根據以上圖標和分類結果,我們認為其具有一定的合理性,從中可以發現以下問題并且得出一定的結論。
2.4 聚類結果分析
第一類中的六只股票所屬的公司無一例外都是中國比較著名的房地產企業,這些企業在地產行業經營多年,大都是地產中的藍籌股,具有較高的每股收益率和凈資產收益率,具備較強的贏利能力。流動比率和速凍比率處在合理的范圍,證明企業的償債能力較強。主營業務收入增長率和凈利潤增長率處于地產板塊中游,證明這些企業股本擴張能力不強,企業處于成熟期。第一類企業的股票有一定的投資價值,但其成長性稍差,投資者可根據自己的投資理念和即時的市場條件選擇對此類成熟期的績優企業進行投資。
第二類中的三只股票所屬的公司都是在中國地產行業中處于中游地位的企業。這些企業同樣具有較高的每股收益率和凈資產收益率,具備較強的贏利能力。流動比率、速動比率、應收賬款周轉率都處于合理的范圍,證明企業的資金使用和運轉情況正常。主營業務收入增長率和凈利潤增長率稍大于第一類企業,處于地產板塊中上游,證明此類公司股本擴張能力較強,企業以較高的速度保持增長,處于企業發展期的末期。投資者可根據自己的投資理念和即時的市場條件選擇對此類特點的企業進行投資。
第三類中的兩只股票分別為ST興業和ST中房,這兩類企業的簡稱前標有“ST”字樣,查看這兩個企業的財務報表和財務指標不難看出他們被特別處理的原因。兩只股票的每股收益率、凈資產收益率、主營業務收入增長率和凈利潤增長率都為負值,而且翻看這兩個企業的財務報表可以發現在2009―2010年兩年企業的凈利潤為負值。這證明了兩個企業在近兩年的經營方面發生了重大問題,并且沒有好轉的跡象。投資者在對這類股票進行投資時,一定要謹慎。
第四類中只有一只股票ST珠江,這只股票和第三類中的兩只股票比起來,有自己的特點。這個企業的每股收益率、凈資產收益率分別為0和負值,表明企業的贏利能力很弱。但其主營業務增長率很快,甚至遠大于前兩類地產企業,處于地產板塊的上游。企業的凈利潤增長率比之主營業務收入增長率顯得很小。經過仔細查證我們發現,ST珠江成立于1992年,以前主要經營范圍是工業投資、熱帶種植業和海產養殖,由于上述經營項目在近年都處于衰退期,企業開始進行房地產投資,由于經營得當,再加上國家政策和板塊操作等原因,公司這兩年在房地產方面發展很快。但是由于其早期經營項目的虧損和拖累,公司近兩年的凈利潤仍為負值,故標有“ST”字樣。投資者可根據自己的投資理念和即時的市場條件選擇對此類特點的企業進行投資。
第五類中有一只股票ST海鳥,這個企業每股收益率、凈資產收益率都很小,表明企業的贏利能力很弱。其最大的特點是其凈利潤增長率同比下降了45.35倍。查證其他材料后發現,海鳥發展公司自2003年以來陷入困境,陸續失去許多房地產項目,并且未能開拓新的房地產儲備項目,最近三年實際未進行房地產項目開發,主要靠存量房產出售及出租維持業務經營,企業業績一落千丈,沒有復蘇的跡象,企業正在期待重組。這樣類型的企業沒有投資價值。
第六類中有金地集團和陽光股份兩只股票,這兩個企業的每股收益率、凈資產收益率都較大,具備很強的贏利能力。主營業務收入增長率和凈利潤增長率處于地產板塊上游,證明這些企業股本擴張能力很強,企業以很高的速度保持增長。流動比率、速凍比率、應收賬款周轉率都很大,這些數據更加證明企業正處在高速發展期,需要大量的資金,因此需要快速、大量的借款。投資者可根據自己的投資理念和即時的市場條件選擇對此類特點的企業進行投資。
第七類中有ST東源一只股票。ST東源是這16只股票中聚合系數最大的一只股票,查看其財務數據不難發現其具有突出的特點。這只股票的每股收益率、凈資產收益率都處于正常的范圍,凈利潤增長率很大,處于地產行業上游,但是主營業務收入增長率卻為負值。流動比率和速動比率都很大,處于地產行業的頂峰。查證相關資料后發現,ST東源的經營范圍很廣,除了其主營業務房地產開發外,其營業范圍涉及高新技術項目開發、生產與銷售；計算機軟、硬件開發、銷售、計算機系統集成；銷售建筑材料、裝飾材料、電子元器件、通信器材、金屬材料日用百貨等。近年來,該公司在房地產方面經營不善,導致大量資金和資產凍結,所以其流動比率和速動比率很大,主營業務收入增長率為負值,但是該公司在其他的經營項目,特別是高新技術方面發展較快,經營較好,所以其凈利潤增長率較大。投資者可根據自己的投資理念和即時的市場條件選擇對此類特點的企業進行投資。
3 判別分析
在對地產板塊的部分股票進行聚類分析之后,我們根據聚類分析的結果和相關企業財務報表、重大事項等資料對各類企業的類型、財務和經營現狀進行了分析。投資者此時欲判斷另外的一只或幾只地產股是否具有投資價值,在對其進行公司分析時,就可以采用判別分析的方法技術,確定欲判斷的股票屬于哪個類型,從而簡化判斷過程,進行更精確的判斷。
本文從滬深67家地產類上市公司中隨機抽取一只股票萬通地產(600246)進行判別分析。萬通地產2010年第一季度財務相關信息如表3所示。
4 結 論
聚類分析和判別分析相結合,能全面的研究上市公司股票的內在價值,全面反映上市公司的贏利能力和成長性,縮小研究范圍,確定投資價值,降低投資風險。總之,在證券投資中有著非常廣泛的應用價值。本文上述的研究只是為廣大證券投資者提供聚類和判別分析的方法,并將方法的具體過程作了詳細的描述和分析。投資者在具體應用時,還可以收集上市公司其他方面的信息或者對其他板塊的公司進行分析,對這些上市公司的分類和判別進行更加全面細致的研究。
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美國的房地產投資信托基金(Real Estate lnvestmentTrusts，簡稱REITs)是根據1960年《房地產投資信托法案》的規定，按法人形式組建而成的，至今已有40多年的歷史，而其他國家多是從2000年以后才發展起來的。目前處在運作之中的美國REITs大約有300個，管理的資產總值超過3000億美元，約占紐約證券市場市值的5％。
6大優勢
REITs雖然不一定總能締造高于債券的收益率，但卻能持續地實現較股票高出300-600個基點的回報，其獨特的投資優勢是美國人趨之若鶩的重要原因。
認購金額低
REITs的每股最低投資額只需10―25美元，且對持股數量沒有限制，既可以只購買一股，也可以擁有數股。REITs所有的股份都一樣，沒有普通股優先股之分，且都可以在證券市場上轉讓。中小投資者通過投資REITs在承擔有限責任的同時，可間接獲得大規模房地產投資的收益，分享美國宏觀經濟增長帶來的好處。
風險較低
REITs是分散化了的房地產資產組合，基金單位可以轉讓和上市交易。傳統的房地產開發只能投資于固定單個項目，而REITs可以投資于不同的項目，可選擇不同地區和類型，回避風險的能力較強。投資REITs與投資股票型基金的情況相似，比投資單一股份更靈活、風險更分散。對于那些不善于經營股票等金融資產且對未來現金支出又不確定的人們來說，投資REITs是一個比較理想的選擇。
流動性較高
房地產屬于不動產，其流動性較差。投資者直接投資于房地產，緊急變現時往往不僅在價格上不得不大打折扣，而且一般要全部出售(如一間房子，要賣就得全部賣掉)。當投資者未必需要那么多的現金時，銷售的難度就更大。投資于REITs，這些麻煩就不存在。REITs是一種房地產的證券化產品，通常采用股票或受益憑證的形式，可以使房地產這種不動產流動起來。REITs股份基本上都在各大證券交易所上市，與傳統的以所有權為目的房地產投資相比，投資者可以根據自己的情況隨時處置所持REITs的股份，具有相當高的流動性。
稅收優惠
REITs的稅收政策也吸引了眾多投資人。REITs在稅法上是一個獨立的經濟實體，根據《1960年美國國內稅收法案》規定，REITs至少須將每年度盈利的90％以現金紅利方式回報投資者，無需繳納公司所得稅，這就避免了對REITs和股東的雙重所得課稅。此外，投資人可以通過提高REITs的負債率和降低房地產資產折舊年限等方式來實現REITs的“賬面損失”，這樣就可以降低其應繳納稅收的基礎。通常房地產投資信托公司是將每年盈利的大部分以現金紅利方式回報給投資者，再由投資者自己繳納個人所得稅，因此REITs所發紅利特別高。
REITs最吸引之處，是定期的股息收益相對優厚。從歷史上來看，REITs的年收益率通常為10％～17％。這一方面是REITs的收入以其所持有房地產的相對穩定的租金收入為主，波動性小，另一方面也與美國政府優惠的稅收政策有關。
專業化管理
自20世紀90年代以來，美國REITs所募集的資金大多委托專業的管理公司自主管理、集中管理，管理人員為有經驗的房地產專業人員，他們擅長于股市運作，時刻關注收益率變化，制定最佳的投資策略，可有效降低投資風險。
透明度高
大部分REITs屬于公募性質的投資機構，受到第三方監督的力度越來越大。這些監督者包括獨立的受托人委員會、獨立的審計師、證券交易委員會和投資分析師。另外，隨著機構投資者越來越多地參與到REITs市場，公眾獲得的信息也越來越多，REITs運作的透明度越來越高。
6大風險
雖然REITs具有如上所述的優點，但是其缺點和風險仍然不容忽視。
市場風險
上市交易的REITs價格受到供求關系、利率和房地產市場狀況等因素的影響。投資者交易REITs時，同樣面臨“高買低賣”的風險。總體經濟、房地產業及其相關產業的現狀和前景，均會影響REITs收益的穩定性。特別是利率因素的變動對資金投入巨大的房地產業影響十分明顯。一般來說，如果長期利率越高，表明房地產投資的機會成本越大，因而房地產投資會受到抑制，REITs的價格就會下降。即利率與REITs的市場走勢成反比。
管理風險
REITs管理公司的專業化程度直接影響投資者的收益。美國法律允許REITs進行債務融資，這就意味著利息支出。因此，債務融資比例的高低也影響REITs的收益率。
此外，利益沖突問題也不可避免。一般情況下，投資銀行與房地產所有者共同設立一個REITs，然后通過向公眾募集資金，用于收購房地產所有者或其他人所持有的房地產。在這個過程中，會涉及房地產所有者、投資者、投資銀行等眾多當事人，容易產生利益沖突。
房地產質量下降風險
與一般的金融產品不同，REITs基于不動產投資，除了折舊以外，有形資產可能因人為或非人為因素而遭到損壞。購入房地產質量的高低以及經營期間質量的變化，直接影響REITs收益的可持續性和穩定性。
法律和政策風險
法律和政策的變化可能會影響房地產價格，從而影響REITs的收益情況。如果REITs投資于國外房地產，那么該國的匯率政策、稅收政策、會計制度、宏觀經濟政策和政治環境都會影響到房地產價格，從而影響REITs的收益情況。
籌資風險
根據法律規定，REITs收入的90％必須分配給股東，其留存收益極少，缺乏擴張和成長(一般來說就是購置新的房地產)所需資金。這種法律環境下，REITs被迫通過在資本市場(公募和私募)發行股票和債券來進行融資。房地產行業是資本密集型行業，REITs無法截留足夠利潤用于發展，這一限制條件使REITs對外部融資的依賴度提高，容易受到融資環境變化的影響。
流動性仍然不足
[關鍵詞]中國；房地產信托投資基金；可行性
一、目前中國房地產業金融現狀
房地產業作為中國經濟支柱產業之一，其興盛與衰敗對于國民經濟的影響無疑是至關重要的。隨著宏觀調控的進一步深入開展，房地產企業的資金來源渠道狹窄，房地產金融產品單一的弊端逐步顯現出來。據《中國房地產資金來源狀況分析報告》統計，自2002年以來，國內房地產企業只有61家實現上市融資，融資總額僅為80億元左右。房地產業直接融資比例不超過2％，因此房地產投資資金仍然主要是銀行貸款。2006年第一季度，由于上年儲備項目較多，房地產貸款投入有所增加，房地產開發貸款在房地產投資中的比重達到19％，而取消住房按揭貸款優惠利率政策對房地產消費貸款影響較大，購房貸款占房地產投資資金的比重下降到17．3％。房地產開發貸款與購房貸款合計占房地產投資資金的比重，2001～2004年分別為43．6％、48．1％、49．4％、40．9％，2005年3月末為36．3％。①因此，充分拓展當前國內的融資渠道，如上市、發債、信托、產業基金、信托投資基金等融資渠道，是當前房地產開發企業擺脫融資困境的重要出路。
二、中國發展房地產投資信托基金的可行性分析
1．在中國近4萬億元的居民金融資產中，儲蓄存款占70％左右，居民金融資產膨脹和投資渠道不暢的矛盾，已成為中國金融領域的一大主要矛盾，這一矛盾也是沖擊市場的不穩定因素，如不加以解決，就有可能使中國經濟的高速增長遇到阻礙。同時，房地產貸款的嚴加控制與蓬勃興旺的房地產行業巨大的資金需求也形成了一大矛盾。房地產投資信托基金的設立和發展則可使房地產企業在銀行貸款之外找到一個新的融資途徑，同時也為居民大量金融資產投資提供了多元化的選擇，有助于化解上述兩大矛盾，從而推進中國的金融改革和金融創新。
2．中國發展房地產投資信托基金有利于推進現代企業制度的完善，規范信托投資公司和基金管理公司的運營。信托基金作為一種產權形式，是一種集合投資制度，這一性質要求其必須在充分保護投資者的前提下，將投資收益放在首位。在中國的市場經濟建設中，信托基金的設立已不僅僅是一種金融投資工具，它對于被投資企業及相關行業而言，擔負著推進現代企業制度的形成、推動企業股份改造的創新作用，它真正形成了對企業的產權約束和管理約束，對于所投資企業促進合理經營，轉換經營機制，強化資金的高效運用意義重大。
3．房地產投資信托基金具有分散投資，降低風險的基金特點，不會對一個企業投入大量的資金以至取得控股地位，它作為小股東必然更加關注企業的規范化運作，從而對房地產企業的運行起到外部監督的作用。同時，可以優化房地產行業內部結構。房地產投資信托基金在利潤的驅動下將把資金投向具有一定潛力的房地產企業及項目，從而促進房地產企業的優勝劣汰和房地產項目的優化。在基金支持下還可以通過兼并、收購等手段加快同行業企業間的聯合，有利于房地產產業大型企業集團的出現，實現資源的優化配置。
4．中國發展房地產投資信托基金有助于民間的非法集資、地下基金等組織走上正軌。大量的民間金融資產需要尋找出路，但由于缺乏良好的投資途徑而導致非法集資，地下“標會”、地下基金、地下錢莊等不規范的委托理財以及各種炒買炒賣現象盛行，由于其一般數額巨大，并涉及千家萬戶直接的經濟利益，引發許多糾紛乃至重大的金融犯罪案件，形成一大社會問題，直接影響社會的穩定。而房地產投資信托基金的運營管理是在產權明晰、財務健全、運作透明的條件下進行的，并且管理、運營和保管三權分立，從制度上杜絕了非法操作的可能性。而其良好的保值增值特點有利于引導民間資金脫離地下運營的投資軌道。
5．中國發展房地產投資信托基金有助于促進中國證券市場國際化，大規模引進外資。房地產投資信托基金可以通過兩種方式大規模吸引外資：一是在設立基金時吸引國外機構投資者的加入，使外資通過信托基金方式投資于國內的房地產市場。二是使房地產投資信托基金上市時公募或上市流通后，由國外機構投資者購買，這樣的方式吸引外資可以帶來多種益處：(1)可以較大規模的集中利用外資；(2)由于基金的規范運作與國際接軌可以使國外投資者放心地大量投入；(3)不會因大量境外“熱錢”的涌入對國內購買市場造成沖擊；(4)不會喪失對公司特別是國有公司的控制權；(5)由于基金的封閉運作和投向明確，并且明確規定了基金的設立年限，使外資大規模介入能夠得到很好的調控，并不受外匯管制；(6)有利于金融業進一步與國際接軌，推動金融體制改革。
綜上所述，建立和發展具有中國特色的規范的房地產信托基金不僅是適時的，可能的，而且是十分必要的。
三、中國發展房地產投資信托基金面臨的障礙
1．目前針對房地產投資信托基金的政策、法規及實施細則尚未出臺，有關中國信托方面的立法僅有2001年出臺的《中華人民共和國信托法》、《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》和《設立境外中國產業投資基金管理辦法》等。隨著近幾年中國信托業務的高速發展，現有信托法律法規框架內的一些條款已經不能滿足房地產投資信托業務的需要。且關于房地產投資信托基金如何具有運作等具體操作中需要探討和解決的關鍵問題更是未有明確的規定，中國發展房地產投資信托基金缺乏有力的法律保障，從而在一定程度上妨礙了房地產投資信托基金的發展。
2．中國房地產信托難以獲得稅收優惠。在美國，房地產投資信托基金得以發展的根本原因是其能夠享受稅收優惠，美國稅法規定，房地產投資信托基金的房地產資產屬于免稅資產。同時為了避免雙重征稅，房地產投資信托基金作為人的集合也不存在公司稅的問題。而目前中國法律尚未對信托收益的稅收方面作出明確的規定，缺少對房地產信托的稅收激勵政策，無法促進房地產信托的快速發展。
3．中國現有的“資金信托管理辦法”中有關資金信托計劃不得超過(含)200份，且每份和約金額不得超過(含)5萬元的限制，也是影響當前房地產信托業務發展的因素之一。眾所周知，房地產作為資金密集型企業，其項目開發對于資金的需求是巨大的，因此房地產項目融資數額較大。根據上述規定，僅靠房地產信托資金遠遠無法滿足房地產項目的資金需求。可見，在現階段法律環境中，房地產信
托資金還不能成為房地產融資的有效工具，進而也無法在房地產金融體系中處于主導地位。
4．缺乏專業人才運作房地產投資信托基金。房地產基金的成功運作，需要大量包括基金管理、投資分析、財務顧問、房地產開發及研究及評后審計等方面的專業人才甚至是既懂房地產專業知識，又掌握投資銀行業務和相關法律法規的通才。而現階段國內能夠符合這些條件的人才并不多，基金管理人員往往擅長單一的專業領域，很難適應大規模房產投資基金的經營運作，所以發展中國房地產投資基金迫切需要更多相關專業人才。
四、發展中國房地產投資信托基金的設想
1．法制環境的建設。由于目前中國尚未出現真正的房地產投資信托基金，另外房地產信托的投資形式也存續時間較短。現階段一方面加強對房地產投資信托理論的研究探索，制定出適合中國運行并發展的房地產投資信托基金理論依據。另一方面應盡快建立一套規范房地產投資信托基金的法律體系，使其有法可依。應進一步完善《公司法》和《信托法》、《投資基金法》，并專門針對投資基金的設立、發展、經營、退出等運作流程制定出切實可行的實施細則，使中國的房地產投資信托基金在成立之初即規范運作，同時隨著其業務的快速發展，將做到有法可依、有章可循。另外房地產投資信托基金在稅收優惠政策的調整上，可以通過區分收入的不同來源采取不同的征收方法。②
2．中國房地產投資信托基金的組織形式。(1)契約型與公司型并重。目前中國還沒有出臺《產業基金法》，只有《證券投資基金管理暫行辦法》、《開放式證券投資基金試點辦法》、《設立境外中國產業投資基金管理辦法》、《信托法》和《信托投資公司管理辦法》。③根據目前的法律已經設立的證券投資基金，不管是開放式還是封閉式，都是以契約的形式來約定當事人各方的法律行為。成立契約型基金可以規避中國有關公司所得稅的相關規定，在基金運作中依照《信托法》，而不必涉及稅收、投資人監督等問題。因此，在現階段成立不動產投資信托基金可以采用契約型，但從保障投資者的權益和基金運作的發展來看，在未來中國相關法律體系健全后，還是應該選擇公司型，并且像美國的REIT公司一樣可以上市流通。因此建議專門對房地產產投資信托基金進行立法，以規范整個行業，保護投資者的合法權益。(2)封閉型。房地產投資是一種長期投資，房地產投資信托基金更是以長期持有收益性物業取得投資收益為主要目的，因此它根本不同于證券投資基金。對其估價是一個系統工程，不可能每天對其進行估價。以房地產投資為主業的房地產投資信托基金采用開放式是不可行的，因此不管是契約型還是公司型都應該是封閉型基金，并且可以在證券市場流通其收益憑證或股票。
3．中國房地產投資信托基金的業務范圍。借鑒美國REIT公司的經驗，考察中國目前的《證券投資基金管理暫行辦法》以及《設立境外中國產業投資基金管理辦法》，中國的房地產投資信托基金的業務范圍應作如下限制：(1)以持有、經營、管理收益性物業為主營業務，不得銷售持有時間少于3年～4年的物業。(2)證券投資凈額不得超過總資產的10％。(3)對下屬公司(包括參股、控股公司)的股權投資凈額不得超過凈資產總額的15％～20％。(4)如果是公司型基金，建議基金公司本身不能經營管理所擁有的物業，必須委托專業的房地產經營管理公司管理，以保障投資者的利益最大化。(5)對房地產投資凈額不得少于總資產的80％。(6)只能向發放住房抵押貸款或商業抵押貸款的銀行或公司購買房地產抵押貸款，不得發放抵押貸款；可以投資房地產抵押貸款支持債券(MBS)，也可以在條件成熟時作為特設機構(SPV)以購買的房地產抵押貸款為基礎發行MBS，這種投資也計入房地產投資額中。
4．中國房地產投資信托基金的設立條件。關于成立一家房地產投資信托基金的標準要求，除了上面提到的在業務范圍上的限制外，在股權結構和規模上要滿足緊下要求：(1)總股本規模不應少于1．5億元人民幣。(2)股東總數在任何存續期不得少于100人，且不得有少于5人持有的股份數超過總股份的50％。(3)所有的股本都可以流通。(4)年收入構成中來源于房齡不到3年的房地產銷售收入，不得超過40％的比例。(5)每年80％以上的收益要分配給其他股東。(6)公司型投資信托基金應設立董事會，并且要有一定比例獨立董事。
5．中國房地產投資信托基金的設立模式。(1)章程的確立和公布。章程是確定房地產投資信托基金的權利文件，它對基金的存在理由加以說明，申明成立的目的。章程由信托基金的發起人制訂，提交首屆成立大會通過后，交公證人認可，報政府有關主管部門審查登記，并在指定的媒介上予以公告。它應詳盡說明如下內容：基金的名稱、經營地址、目的、資本總額、經營人和保管人的名稱和職責、基金的受益憑證的發行與轉讓、基金的投資政策和限制、經營情況的信息披露、會計和稅收、終止和清盤等。(2)訂立信托契約(契約型房地產投資信托基金)。其包括投資人與管理人簽定的委托管理契約、投資人與保管人訂立的委托保管契約以及投資人由于購買信托基金受益憑證而形成的契約等。(3)受益憑證的發行與認購。可以采取公募和私募兩種方式，通過募股說明書對于該基金加以詳盡的說明。投資者通過購買信托投資公司或基金管理公司發行的受益憑證來實現投資(如果是公司型信托基金，投資者則通過購買公司股份的形式實現)。(4)信托基金的信息公開披露。管理人對房地產信托基金的投資人情況、基金的運營情況、財務狀況、管理人情況、保管人情況、資產凈值、變動情況等重要信息必須及時進行公開披露。(5)受益憑證的購回與轉讓。一般可由基金公司購回受益憑證使投資人實現退出，如基金上市則可在證券市場上通過交易實現退出。
關鍵詞：QFII；股票市場；投資分析
一、QFII在我國的發展
QFII制度是在貨幣沒有實現可自由兌換、資本項目未完全開放背景下，允許一部分符合條件的境外投資機構匯入一定額度的外匯資金并兌換為當地貨幣，在專門賬戶嚴格的監督管理下投資于當地證券市場，由投資產生的股息及買賣差價等經審核后可轉換為外匯匯出。
（一）QFII投資主體及投資范圍
QFII主要包括中國境外資產管理機構、保險公司、證券公司、商業銀行以及其他機構投資者（養老基金、慈善基金會、捐贈基金、信托公司、政府投資管理公司等）。QFII在經批準的投資額度內，可以投資下列人民幣金融工具：在證券交易所交易或轉讓的股票、債券和權證；在銀行間債券市場交易的固定收益產品；證券投資基金；股指期貨，目前僅限于進行套期保值交易；中國證監會允許的其他金融工具。QFII可以參與新股發行、可轉換債券發行、股票增發和配股的申購。
（二）QFII各年新增數量
2003年，瑞士銀行成為我國首家QFII，截至2013年11月我國共有251家QFII，各年新增QFII數量見圖一①。
圖一各年新增QFII數量
從圖中可以看出2003年到2011年（除去2007年），每年新增QFII數量較為平穩，監管層對于QFII投資較為謹慎。2007年獲批的QFII數量為零，結合2007年股市行情，監管層對于股市的過熱有著預判，減少了當年QFII的獲批數量。2012年至今，QFII的獲批數量呈現出爆發式增長，這與2012年中國證券監督管理委員會的《關于實施（合格境外機構投資者境內證券投資管理辦法）有關問題的規定》相呼應，證監會降低了QFII的資格要求，簡化了審批程序，鼓勵長期投資機構進入我國證券市場，通過境外資金向我國的證券市場注入流動性，提振證券市場，以推動我國證券市場的健康發展。
二、QFII所選股票在各個年份上的行業差異分析
（一）QFII各年持有的股票只數分析
QFII在股票市場的具體投資信息不對外公布，但通過對上市公司年報中的十大股東和十大流通股東數據的披露分析，盡管不能涵蓋所有QFII的股市投資情況，也可以對QFII在我國股市投資情況有所反映。
下表為QFII在2007年到2013年3季度末持有的股票只數（通過上市公司年報中的十大股東和十大流通股東數據進行整理獲得）②。
2007年10月我國股市達到歷史高點，之后出現大幅度的下跌，直到2008年11月股市指數止跌企穩，迎來一波反彈，但是遠未達到2007年的高點，在2009年8月后震蕩下行。QFII在2007年、2009年和2010年持有的股票只數較多，在2008年、2011年和2012年持有的股票只數較少，說明QFII持股緊緊跟隨股市的變動。股市是經濟變化的晴雨表，2013年09月QFII持有的股票只數最高，可以認為QFII對我國新一輪的改革開放促進經濟的發展較有信心，或者說是我國股市正處在比較低的估值區間，未來上漲的可能性較大。
（二）QFII在行業投資上的變動分析
下表為QFII在2007年到2013年3季度末投資于各行業的股票只數占當年QFII總投資股票只數的百分比（通過上市公司年報中的十大股東和十大流通股東數據進行整理獲得）③。
采礦業、電力、熱力、燃氣及水生產和供應業和交通運輸、倉儲和郵政業較多的受到經濟周期的影響，我國經濟增速放緩，這些行業也就受到了影響，QFII在這些行業的持股只數占總持股只數比例有所降低。
QFII在2007年到2011年對房地產業持股只數占總持股只數比例較高，2012年及2013年3季度占比降低。我國出臺樓市調控政策，樓市降溫，QFII對房地產業的股票減持，QFII的投資選擇同樣受到我國政策的影響。我國的投資者也應對房地產業保持謹慎。
我國金融業發展迅速，金融業的盈利能力較高；拉動內需、提高國內消費水平是我國經濟調整的方向，對批發和零售業的發展較為有利。QFII在這些行業的持股只數占總持股只數比例相對較為穩定。
文化、體育和娛樂業以及信息傳輸、軟件和信息技術服務業的持股占比在上升，反映出QFII對我國的文化事業、信息產業發展前景較為樂觀。
從表中數據可看出，制造業一直是QFII持股占比最高的行業，這與我國上市公司行業結構有關，證監會的2013年4月我國上市公司行業分類中，百分之六十以上的上市公司為制造業。
結語
為了促進我國資本市場的健康發展，推廣價值投資理念，2003年我國引進首個合格境外機構投資者，2012年加大了引進的步伐，QFII數量呈爆發式增長。QFII在對行業進行選擇與調整時，同樣受到我國的經濟發展情況和產業調整等多方面因素影響。QFII對行業投資的調整也可以看作對行業潛在的發展能力的預測，這種調整對于我國投資者也具有參考意義。賀亮（作者單位：河北經貿大學）
參考文獻：
[1]吳衛華、萬迪昉、蔡地.合格境外機構投資者：投資者還是投機者？.證券市場導報，2011，12.
房地產調控是“十二五”規劃的重點戰略之一，其主要方向是強調住房問題上的平等，要做到“人人有房住”，而不是“人人有住房”。未來的房地產市場將從“投資品”市場向“消費品”市場轉變。在政府可能長期、制度化的房地產調控政策下，房價走勢將趨于穩定，甚至可能下跌。早期高亢猛進的房價讓房地產投資項目成了香餑餑，也讓投資公司的投資管理思維出現了偏移。以往的經驗告訴他們“房價的上漲可以抵消多數投資風險”，所以抱著房價上漲的一絲僥幸，運用牛市投資策略，哪怕項目失敗，只要最終能拿到抵押的房或地就不會出現損失，所以固定資產項目的投資關鍵就是用法律手段保障抵押物的最終歸屬，從而推動了契約管理學派在房地產等固定資產項目投資的應用，甚至主導了眾多固定資產項目投資的風險管理。契約管理論起源于威廉姆森（1985）的契約治理理論，一般認為通過契約關系設計可以解決制約租金事后分配的各種復雜因素，導致眾多投資公司用律師替代了審計、會計專員，出現了傳統“風控”讓位的現象。在我國由“重發展速度”向“重發展質量”轉變的經濟轉型期，如何認識并管理好房地產投資市場風險，需要智者的指點。
有著“投資之父”之稱的本杰明?格雷厄姆和戴維?多德兩位大師曾于1934年傾力打造了一本名為《證券分析》的投資著作，在該書中他們細致全面闡述了投資與風險、收益的關系，首次提出了價值投資的基本理論。該書提出的價值投資理論等被華爾街譽為投資“圣經”，一直被價值投資者奉為圭臬。即使在80載后的今天，依然猶如黑暗中的燈塔，指引著人們到達成功的彼岸。我們何不靜下心來，重新傾讀一下兩位大師的投資理論，重新認識投資公司的房地產投資項目風險管理，為投資公司回歸理性投資點亮一盞明燈。
一、如何判斷房地產項目的投資與投機？
投資與投機的區分具有重要意義。格雷厄姆的價值投資理論中給投資的定義是：“投資是一種通過認真分析研究，有望保本并能獲得滿意收益的行為。”而投機的目標則相對單一，就是所謂的唯利是圖。目前社會上很多房地產項目都戴著“加速城鎮化建設進程“的政策光環，但實際上就是“政策紅利”下的資本運作。投資公司在項目審核過程中，一旦受到了這種噱頭的蒙蔽，就容易過分強調宏觀經濟發展趨勢，從而忽視了借貸主體或項目的瑕疵（如重要資產權屬存在法律瑕疵等問題、抵押物估值造假等），甚至產生諸如房價的上漲等可以抵消瑕疵項目風險損失的慣性思維。此時投資公司在房地產投資項目上已經產生了投機心理，在這種投機心理的刺激下出現了用“法務”來替代傳統“審計”、“會計”進行風控的做法。其做法是：項目經理及高管們對房地產項目評估價值開出高折扣率，同時運用違約債權控制抵押資產，這樣即使面臨顯而易見的樓盤銷售、空置率管理等風險，有著不斷升值的土地等固定資產，這種項目的風險就處于可控范圍之內。此時只要費率足夠吸引人就應該嘗試去做，這無疑是賭徒投機思維。在這種投機心理作祟下，投資公司自身還會用各種“變通”的操作（如對不誠實的管理層采取默許態度，從而忽略抵押率、最低自有資本金率等底線指標）間接屏蔽掉風險控制管理環節，讓投資變成徹頭徹尾的投機。
價值投資理論告訴我們：一個科學意義上的項目投資，首先是基于一個科學正確的評價目標。前面我們看到的投資評價目標，主要是房地產項目投資收益率、回收期等指標。所以只要是基于房價上漲這一前提，項目審計、會計等風險控制環節就顯得沒那么重要了。而要引導投資公司科學投資，兩位投資大師告誡我們：“很多優秀的企業為達到盈利，將通過積極研發、品牌投資及各種服務創造價值。實現了這個目標，盈利目標則自然而然達成，甚至盈利目標變成了副產品。”也就是說，投資公司的好項目評價應該是雙目標甚至是多目標的，不能單一化地圍繞投資收益的高低、回收周期長短等項目目標，避免步入投機怪圈。我們可以更多地考慮“行業競爭度”、“商業模式創新”等目標來改善投資公司項目投資評價體系。同時應不斷提醒投資公司項目人員“貸款用于做什么”、“拿什么來還款”、“還不了怎么辦”這三個基本風控問題。
二、投資公司是否要走風險投資的老路？
當前很多投資公司都將風險投資機構之路作為未來的發展方向。風險投資機構是“高風險、高收益”的代表，很多投資公司希望走上這條快速發展的道路。但是風險投資必須要有完善的市場退出機制。目前我國的資本市場步履蹣跚，政策等因素無疑增加了更多不確定性風險。投資公司是否有一條與風險投資機構不重疊，且發展前景光明的大道呢？
本杰明?格雷厄姆和戴維?多德兩位大師回顧了大蕭條前后美國經濟和股市大波動對證券投資造成的困難，通過價值投資理論告誡我們：“即使你是經驗豐富的投資者，也必須表現得像初次駕車一樣，聽到諸如‘小心駕駛’、‘避開結冰路面’這樣的忠告，也不能置若罔聞，因為突發事件并不會因為你經驗老道而不波及你。”他們對價值投資理論總結出兩大基本原則：“一是嚴禁損失，二是不要忘記第一原則。”避免嚴重的損失，是維持高復利增長的一個先決條件。投資公司要想獲得成長，不一定必須走風險投資機構的路子。在當前利率市場化改革步伐加快的今天，投資公司完全可以通過低風險的穩健收益的復利增長實現高成長。要做到這一點，必須踏踏實實將風險控制作為投資的首要任務（例如可以設立一個基本風險控制原則警戒線。對發起人項目投入額低于項目總投入30%的，對貸款用途含糊或牽強，尤其是還款來源完全基于樂觀估計的等情形，堅決抵制，以避免嚴重的損失），同時建議將投資公司風控部門重新回歸戰略核心位置。維持穩健收益的復利增長才是持續經營、快速成長的基本道路。
三、投資公司的債權投資是否可靠？
格雷厄姆和多德均反對傳統的證券分類方式，他們認為：“將股票和債券徹底分離的分類方法，存在一個雖不明顯但非常重要的缺陷，即傾向于在債券形式與投資安全之間畫上等號。這導致投資者們相信，債券必定具有能抵御損失的特殊保障。但這個想法其實是站不住腳的，因為很多情況下債券（權）也同樣會造成嚴重的失誤和損失。”就整體而言，債券享有明顯優于一般股票的安全性，這一點毋庸置疑。現實中，很多投資公司都強調用債權來保障投資安全，并聘用了大量律師來保障債權的實施，將關注點集中于擔保物，這也是美國投資公司的典型做法。這種債權優勢并不是債券（權）與生俱來的優點，而是美國企業誠信融資行為，償債義務本身并不是必然的，它實際上由債務人公司是否有履行義務的能力決定。項目安全的本質還是取決于項目企業是否有償債能力，有無盈利持續經營的能力。過分強調債權的保護，本質上就已經忽略了項目投資互惠互利的合作實質。
兩位大師的價值投資理論還指出：“一家既沒有資產又無盈利及持續經營能力的企業，僅僅用債權等法律的手段來保障投資安全與股票投資毫無差別。”對于一些初創期的項目，債權方案安全性并不比普通股更高，反而相當缺乏吸引力。因為債權人憑借其固定索取權從公司中得到的利益，不可能比他完全、自由、明晰擁有這個公司時所能獲得的利益更大。這個簡單的原則似乎顯而易見，無須贅述。而很多投資公司在房地產投資項目上基本都是將債權投資作為近期主要經營目標，這在行業內評價為“重第二還款來源（抵押物），而輕第一還款來源（經營收入）”，是一種典型的“典當”思維。這樣做的風險是顯而易見的，至少包括五種風險：抵押物價值認定的可靠性風險、抵押物變現能力風險、房地產行業風險、項目企業經營風險、企業實際控制人道德風險，并且讓投資公司彌漫了多種不謹慎的觀點，如：房價會繼續堅挺；客戶提供的抵押物是經過“謹慎”評估的，是足值的；有了完善的法律文件，債權是可以優先受償的；“我們有能力快速無損失地變現我們的抵押物”。基于以上的“樂觀”預期，企業的實際股東的背景、原始積累、經營能力、負債總量和能力是否充分了解將變得無關緊要，或者說在時間和條件不允許的情況下，它們都是次要的。這些想法對投資公司發展將是致命的。我們還要特別注意兩位大師提出的價值投資理論中，“投資分析的結論都是基于分析人的未來經濟發展預期，但這并不一定是現有的事實”。也就是說盡管項目投資是投資項目的未來，但是所有有關未來的推測都應該建立在當下合理的基礎和保守的分析上，這是傳統審計、會計之所以特別重視歷史交易及現有資產的原因，而僅靠法務保障、債權方案及特定預期的風險控制是脫離了當下合理的基礎的，存在重大的風險隱患。
四、如何從財務分析中辨別不誠信的項目管理層？
財務分析在所有的投資領域都扮演著重要的角色，其重要性主要體現在判斷融資企業的資產狀況、資金鏈情況以及對目標項目或還款來源進行現金流預測等方面。需要注意的是，我國的非上市企業大多具有三套以上的賬（所謂的“內賬”、“外賬”、“融資賬”），作為投資方，投資公司的業務及風險管理部門不能就企業提供的財務報表而分析，首先要做的是辨析它是不是企業的“內賬”，這是投資公司風控的第一步，也是關鍵一步。如果弄錯，將導致項目脫離實際，使財務分析毫無用處。而辨析財務報表的真實性，可以從財務報表的形式、勾稽關系、重大科目及財務報表異常情況等各方面入手，利用財務報表的外部信息，結合企業或項目的實際情況進行分析。
兩位大師的價值投資理論要求特別重視現金流量分析的重要性。如果是制造型企業，資產負債表與利潤表的分析是必不可少的，而對于房地產這種資金密集型企業來說，現金流量表與資產負債表顯得尤為重要，因為房地產項目投資周期長，各種資產結轉慢，收入的確認方式不一樣等各種因素使得利潤表的參考價值有所下降。價值投資理論中直接指出：“像安然或美國廢物管理公司這樣篡改賬目的公司，總是能粉飾損益表一段時間，但它們不能操縱現金流。因此，當損益表和現金流量表開始出現分歧，就是公司存疑的一個信號。”它提示我們從現金流量表角度來對項目作基本把控。
五、傳統房地產投資項目模型的應用問題
格雷厄姆和多德在《證券分析》一書中列舉了一個房地產投資項目評估模型，他以單戶居住房屋為第一抵押物的房地產貸款為例，他們認為，成本為10 000美元的住宅，每年的租金價值（或者租賃自有房屋的同等價值）約為1 200美元，扣除稅收和其他費用后的凈收益約為800美元。如果儲蓄銀行提供60%房屋價值，即6 000美元、利率為5%的第一抵押貸款，鑒于一般情況下房屋的盈利能力是其利息要求的兩倍以上，則此貸款的安全性將得到保障，這為我們評估房地產項目提供了一個參考模型。目前這一模型已被金融機構廣泛應用于房地產項目評估中。
但是現實情況更加復雜，所以格雷厄姆在提出該模型的同時還指出“必須正確估算各種價值”。如果聯系到房地產項目投資上，我們需要正確認識以下問題：第一，資產價值與盈利能力密切相關；第二，評估報告可能存在誤導；第三，租金可能異常而導致估價偏差；第四，可能存在過度建設成本的債務；第五，特定用途建筑存在必然的缺陷；第六，僅基于原始租金的評估價值具有誤導性；第七，財務信息是投資項目依據；第八，多項目選擇應遵循安全優先的程序規則。這也是房地產投資公司實施房地產項目風控操作的基本準則，對指導房地產債權投資業務操作有重要意義。
11月1日，證券市場資深人士冉蘭領銜擔任董事總經理的私募基金――合信資產管理公司正式開業。此番意味深長的感嘆正是冉蘭在開業儀式結束后第一時間在博客中表達的感受。
冉蘭1999年畢業于中南財經政法大學，此后便與《股市動態分析》雜志結下不解之緣。在雜志社創始人王師勤博士的帶領下，冉蘭很快在證券投資分析領域嶄露頭角，并在《股市動態分析》雜志撰寫文章。
談及在雜志社的那段時光，冉蘭依然記憶猶新。“這樣一本記錄過我一段成長歷程的雜志，已經邁著堅定的步伐走過了20余年，見證著市場的牛熊。遙想當年‘北周刊南動態’的輝煌，憶起當年和同事們每周五揮汗如雨的加班，湘滿園的盒飯成為那段日子最甜蜜的回憶。”
離開《股市動態分析》雜志后，冉蘭加盟了金元證券，并長期在中央電視臺、鳳凰衛視、交易日等財經電視節目擔任嘉賓，深受廣大投資者的喜愛。2007年秋天，冉蘭第一次籌建自己的私募基金――圓融投資，并成功投資了Pre-IPO項目智云股份。
然而，正如冉蘭所說，兩年的熊市讓很多人失望，在漫漫熊途中，圓融投資的股東發展戰略出現分歧，團隊的部分人員選擇離開。正是在這樣的背景下，冉蘭重新籌建新公司――合信資產。“在朋友們的眼里，我換了一個新的身份一個新的平臺；可是對我而言，我依然在那里，在投資的道路上繼續前行。”對于新平臺，冉蘭如此表示。
按照冉蘭的規劃，未來合信資產將專注于陽光私募基金業務。對于合信的寓意，冉蘭說，“事不合難成，人無信不立。世間的道理盡在于人、事。在資本市場上經歷了多次的牛熊循環，我深知這個領域里存在不少人性的漩渦，該如何取舍，又該怎樣堅持，說來容易做時難。在投資這條路上，我們也曾犯過錯，也不代表未來不犯錯。但正是這些大大小小的錯誤，讓我們更深刻的理解投資的本義。我們所投資的，不過是我們對世界和事物的看法。所謂種善因，結善果。只要我們堅持理想，秉承信義，自然萬事皆合。”
隨著合信資產的成立，意味著市場中擁有“股市動態”背景的私募基金經理隊伍再添新兵。冉蘭也成為繼但斌、劉宏、安妮、裴繼偉、劉紅海、徐澤林、黎仕禹、鄒毅等《股市動態分析》昔日員工或專欄作者中走出的又一位私募基金經理。對此，哲靈投資管理公司總經理徐澤林戲稱為“股動派”。
關鍵詞：投資與理財專業；理財人才；專業建設
1 投資理財專業簡介
投資與理財專業旨在培養掌握投資與理財基本知識和實務操作技能，有較高的投資、證券業務操作技能和一定的理財分析能力，能從事企事業單位會計、理財、財務管理和證券投資業務操作管理和服務第一線工作的高技能應用型專門人才的大學專科專業。投資與理財專業培養的學生應具備熟練運用主要投資分析軟件，具有股票、期貨、債券、房地產、外匯等投資實際操作能力，具有投資的基本分析和技術分析能力，具有企業財務狀況分析和投、融資管理分析能力；投資理財專業學生應該持有的專業技術證書：證券從業資格證書、期貨從業資格證書、證券分析師、會計從業資格證書、保險人資格證書、理財規劃師從業資格證書。
2 投資理財專業的發展前景
國外投資與理財專業教育發展歷程可以分為三個階段：一是初級階段，銀行、證券、保險等營銷人員轉變為理財規劃師的階段；二是發展階段，專業的會計師、分析師、稅務師等成為理財規劃師的階段；三是成熟階段，正規學院教育培養理財規劃師的階段。隨著我國居民收入的提高、投資理財意識的增長，特別是2006年到2007年股票市場的大牛市和2008年以后的大熊市讓更多的人認識到了投資與理財的重要性，相關的考證培訓漫天飛，各大高校也相繼開設投資與理財專業，所以，在我國投資與理財專業教育比較復雜，是一種混合式和跨越式發展，國外的三個階段特征在我國現階段都能夠看到，既有營銷人員轉變為理財規劃師，也有專業的的會計師、分析師、稅務師成為理財規劃師，而各大高校也正在培養的理財人才。筆者認為，我國將會走混合發展到高校專業培養的道路。因此，如何抓住機遇，加強專業人才培養創新，增強自己的專業特色和實用性，是投資與理財專業教育研究的重中之重。
3 投資與理財專業教育存在的問題
3.1 課程設置寬泛，重點不突出
由于投資與理財專業是專科專業，除了半年的實習找工作，大學只有兩年半上課，除了要上大量的通識課程，如：英語、計算機、思想政治和體育等等，還得上大量的專業基礎課，如：微觀經濟學、宏觀經濟學、管理學、基礎會計、證券市場等，真正上專業核心課程的時間最多就一年，這一年得開金融學、投資學、公司理財、證券投資分析、保險原理與實務、商業銀行經營與管理、投資與理財案例等，專業知識遍布經濟學、金融學、投資學、保險學、會計學、財務管理，雖然全面但是重點不突出，容易讓學生覺得什么都學了，但是什么都不會。
3.2 專業方向模糊，專業定位不清楚
投資與理財專業的方向有：會計核算、財務管理、銀行、證券、保險等等，幾乎涉及金融和會計的方方面面，容易讓學生產生對未來就業前景的迷茫，很難定位自己未來工作的領域，也就很難清楚的知道自己努力的方向和學習的側重點，在社會分工越來越細化的大勢下，這樣培養出來的人才很難適應社會的需要。
3.3 對部分考證的重視不夠
事宜投資與理財專業學生考的證書，大致有：證券從業資格證書、期貨從業資格證書、證券分析師、會計從業資格證書、保險人資格證書、理財規劃師從業資格證書。除了會計從業資格和證券從業資格證書報考的人較多外，其余報考的非常少，特別是對保險人資格證書和期貨從業資格證書重視不夠，就未來的發展趨勢而言會計和證券的從業人員會趨于飽和，而對合格的持有期貨從業資格和保險人資格的需求缺口還很大，就近兩年的報考人數上看，這報考兩個證書的幾乎沒有。
3.4 專業的實習基地缺乏
與投資與理財對口的實習崗位一般為銀行和保險的營銷崗位、證券公司的經紀崗位以及一般企事業單位的會計崗位。較強的應用能力是大專培養人才的一大特色，但是投資與理財專業由于對口的企業層次比較高，崗位十分稀缺，所以在實訓條件方面相對其他專業比較匱乏，然而投資與理財專業對學生的應用能力要求比較高，單單的機房模擬實驗很難滿足該專業對應用能力的要求。
4 完善投資與理財專業建設的建議
4.1 大二下學期起分方向開設專業課
針對投資與理財專業課程設置寬泛、重點不突出和專業方向模糊、專業定位不清楚等問題，筆者認為可以考慮大一開完通識課，大二開一個學期的專業基礎課，剩下的一年分方向開課，可以分銀行、證券、會計和保險等方向，每個方向開對應的專業課、考證課和實訓課，這樣可以解決課程寬泛、重點不突出的問題，又能讓學生依想就業的領域去選擇方向，有的放矢，也解決了專業定位不清的問題。
4.2 加大對其他考證的宣傳
2008年4月30日中國期貨業協會頒布了《期貨從業人員資格考試管理規則（試行）》等6項自律規則的公告。新規則取消了期貨從業資格證書有效期僅3年的規定，有效期修改為永久有效，同時將原規定的執業資格證書和從業資格證書合二為一。保險人考試報考率低主要是由于學生對保險業的誤解太多，其實我國的保險展業市場正在不斷的完善和健全當中，持證上崗是必然的趨勢，持有人資格將有利于學生在該行業立足。加強對考證的宣傳，可以通過學術講座、新老生交流等方式推廣其他的考證，以確實提高學生的應用能力，提高就業率和就業質量。
4.3 加強校內實習
為了培養學生的實踐能力，可以由學校提供場地，建立的理財規劃工作室，由學生擔任理財規劃師，教師擔任顧問，為社區提供免費的咨詢、理財服務，同時可以鼓勵學生參加理財規劃或者證券模擬等大賽，還可以與企業建立實訓關聯系統，把企業的實際數據復制到實驗室同時同步更新，把企業“搬到”實驗室，讓學生在實驗室就能真真確確地感受到企業的氛圍，熟悉相關業務實務，拉近學生從企業到學校的距離。
參考文獻：
