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第1篇

關(guān)鍵詞 資產(chǎn)證券化 國(guó)際發(fā)展 啟示

中圖分類號(hào)：F038.1 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

一、資產(chǎn)證券化的概念及起源

資產(chǎn)證券化是20世紀(jì)最重要的金融創(chuàng)新之一。一般而言，證券化是指對(duì)一組流動(dòng)性較差的資產(chǎn)進(jìn)行一系列的組合，使其能夠產(chǎn)生穩(wěn)定并可預(yù)見的現(xiàn)金流收益，再加上適當(dāng)?shù)男庞迷鰪?qiáng)，將其預(yù)期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌?chǎng)上流動(dòng)、信用等級(jí)較高的債券型證券的技術(shù)和過程。狹義的資產(chǎn)證券化是指信貸資產(chǎn)證券化。根據(jù)被證券化資產(chǎn)種類的不同，信貸資產(chǎn)證券化可以劃分為住宅抵押貸款支持證券化（MBS ）和資產(chǎn)支持證券化（ABS ）。

資產(chǎn)證券化作為一項(xiàng)金融技術(shù)，最早起源于美國(guó)。在1970年，世界上第一個(gè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品―住房抵押貸款證券由美國(guó)政府國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)正式發(fā)行。目前，資產(chǎn)證券化已經(jīng)被許多國(guó)家和地區(qū)作為一種融資手段而廣泛使用。

二、資產(chǎn)證券化在各國(guó)的發(fā)展?fàn)顩r與特點(diǎn)

（一）美國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展與特點(diǎn)。

美國(guó)的資產(chǎn)證券化始于20世紀(jì)70年代，是美國(guó)債券市場(chǎng)的重要組成部分，目前資產(chǎn)證券化存量規(guī)模占美國(guó)債券市場(chǎng)的25%～35%，發(fā)行規(guī)模占美國(guó)債券發(fā)行的30%～50%。在2007年，美國(guó)的資產(chǎn)證券化達(dá)到頂峰，擁有了11.1萬億美元的總規(guī)模，之后在次貸危機(jī)的影響下，總規(guī)模有所下降，2011年證券化規(guī)模10.2萬億美元，2012年的規(guī)模約8.96萬億美元，占GDP比重大約為55%。

目前，資產(chǎn)證券化的步伐已逐漸發(fā)展到其他領(lǐng)域，用于擔(dān)保抵押的資產(chǎn)也擴(kuò)大到汽車貸款、信用卡業(yè)務(wù)與其他應(yīng)收賬款。不僅如此，資產(chǎn)證券化工具的使用機(jī)構(gòu)也不再只有金融機(jī)構(gòu)，一些制造商、甚至基礎(chǔ)設(shè)施的開發(fā)者也開始使用資產(chǎn)證券化這一金融工具。美國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展有以下幾方面的特點(diǎn)：一.政府的支持是推動(dòng)資產(chǎn)證券化快速發(fā)展的重要力量。二.激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與持續(xù)不斷的創(chuàng)新是使美國(guó)資產(chǎn)證券化持續(xù)發(fā)展的重要因素。三.法律的支持和相關(guān)的稅收減免優(yōu)惠是鼓勵(lì)資產(chǎn)證券化發(fā)展的重要保障。總的來說，美國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)就是以金融危機(jī)為契機(jī)，由政府推動(dòng)為先導(dǎo)，把民間發(fā)展作為后續(xù)的一場(chǎng)金融創(chuàng)新過程。

（二）歐洲資產(chǎn)證券化的發(fā)展與特點(diǎn)。

歐洲在世界上是僅次于美國(guó)的第二大資產(chǎn)證券化市場(chǎng)。在歐洲各國(guó)中，由于英國(guó)在法律制度和文化環(huán)境方面與美國(guó)最為接近，其受美國(guó)影響較大，較易吸收美國(guó)經(jīng)驗(yàn)。因此，其資產(chǎn)證券化發(fā)展的最早，規(guī)模也是最大的。而其他國(guó)家的法律屬于大陸法系，以間接融資為主，資產(chǎn)證券化發(fā)展的相對(duì)滯后。意大利僅次于英國(guó)，是歐洲的第二大資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，這一市場(chǎng)最顯著的特征就是政府部門的強(qiáng)力推動(dòng)。法國(guó)資產(chǎn)證券化的法律框架在1988年頒布，其后又有了多次修改，但法國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展并不是太好，資產(chǎn)證券化總發(fā)行量?jī)H占?xì)W洲的4%。歐洲的資產(chǎn)證券化發(fā)展主要有以下幾方面特點(diǎn)：一.市場(chǎng)機(jī)制在英國(guó)證券化發(fā)展的過程中起到了重要的促進(jìn)作用。二.政府的支持與積極的法制建設(shè)是意大利證券化市場(chǎng)不斷發(fā)展的主要因素。

（三）亞洲資產(chǎn)證券化的發(fā)展與特點(diǎn)。

亞太地區(qū)的資產(chǎn)證券化自20世紀(jì)80年代建立以來穩(wěn)健發(fā)展，是除美國(guó)、歐洲之外的世界第三大MBS市場(chǎng)。其資產(chǎn)證券化過程被1997的亞洲金融危機(jī)分為兩個(gè)發(fā)展階段。在金融危機(jī)發(fā)生前，亞太地區(qū)的資產(chǎn)證券化還屬于初步嘗試階段，這一方面是由于這段時(shí)間亞太地區(qū)經(jīng)濟(jì)上持續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng)，金融風(fēng)險(xiǎn)未受到太大的關(guān)注。另一方面，許多亞洲國(guó)家開放了本國(guó)的一些市場(chǎng)，吸引了大量的外資流入，使得金融行業(yè)的資金充足，因此對(duì)資產(chǎn)證券化并沒有迫切的需求。金融危機(jī)以后，在社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的重大變化和政府推動(dòng)的雙重促進(jìn)下，資產(chǎn)證券化進(jìn)入了快速發(fā)展階段，例如成立各種具有政府背景的基金為資產(chǎn)支持證券擔(dān)保。在亞洲，日本是第一個(gè)開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的國(guó)家，早在1973年就推出了“房貸債權(quán)信托”，截止2012年第三季度，日本的資產(chǎn)證券化余額達(dá)到179.4萬億日元。亞太地區(qū)的資產(chǎn)證券化主要具有以下幾方面特點(diǎn)（1）資產(chǎn)證券化的發(fā)展經(jīng)歷較長(zhǎng)時(shí)期的探索。（2）政策環(huán)境和相關(guān)稅收法規(guī)的制定是開展資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵因素。（3）國(guó)際投資銀行的積極態(tài)度極大地推動(dòng)了亞太地區(qū)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

三、資產(chǎn)證券化國(guó)際經(jīng)驗(yàn)對(duì)我國(guó)的啟示

在我國(guó)，準(zhǔn)資產(chǎn)證券化的實(shí)踐源于上個(gè)世紀(jì)80年代末，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品涉及到多個(gè)領(lǐng)域。然而，截止到目前，我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展的卻不盡如人意。目前，我國(guó)在開展資產(chǎn)證券化的道路上存在著以下障礙：（1）法制環(huán)境不健全。（2）資產(chǎn)證券化專業(yè)人才不足。（3）缺乏權(quán)威的信用評(píng)估體系。四.金融基礎(chǔ)設(shè)施還不完善。總結(jié)資產(chǎn)證券化發(fā)展的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來看，開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)必須要具備法律、會(huì)計(jì)制度、稅收制度、資產(chǎn)評(píng)估等方面的一系列條件。為了進(jìn)一步推動(dòng)我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展，我們可以從資產(chǎn)證券化發(fā)展較為成熟國(guó)家學(xué)習(xí)一些成功的經(jīng)驗(yàn)。

（一）發(fā)揮政府在資產(chǎn)證券化中的重要性。

從資產(chǎn)證券化在世界范圍的發(fā)展歷程來看，與發(fā)達(dá)國(guó)家的創(chuàng)新歷程不同，因?yàn)榭梢越梃b發(fā)達(dá)國(guó)家已有的成熟技術(shù)，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的資產(chǎn)證券化發(fā)展速度較快；但這些新興經(jīng)濟(jì)體在資本市場(chǎng)以及制度框架方面的存在欠缺，這成為其發(fā)展的最大障礙。資產(chǎn)證券化的實(shí)現(xiàn)依存于復(fù)雜的金融工程技術(shù)，同時(shí)也需要法律的支持。在制度框架構(gòu)造、監(jiān)督管理環(huán)節(jié)和法律法規(guī)建設(shè)方面，政府都將發(fā)揮無法替代的作用，因此可以借助政府和國(guó)家信用實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化。

（二）建立和完善信用評(píng)價(jià)體系。

完善的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，是美國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)健康發(fā)展的保障。客觀、獨(dú)立的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)證券化過程。目前，中國(guó)的信用評(píng)級(jí)體系仍不完善，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的體制和組織形式達(dá)不到中立、規(guī)范的要求，此外，能夠被市場(chǎng)投資者普遍接受并認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，在我國(guó)較少。因此，盡快完善信用評(píng)級(jí)體系，這將為我國(guó)的資產(chǎn)證券化發(fā)展創(chuàng)造良好條件。

（三）注重人才培養(yǎng)以建立技術(shù)支持。

資產(chǎn)證券化是一種技術(shù)性要求強(qiáng)、專業(yè)化程度高的融資工具，需要大量具有專業(yè)知識(shí)的金融人才。因此，我國(guó)應(yīng)加大對(duì)專業(yè)金融人才大培養(yǎng)，以期為資產(chǎn)證券化提供技術(shù)支持。

（四）培育規(guī)范的中介機(jī)構(gòu)并加強(qiáng)監(jiān)管。

資產(chǎn)證券化過程中，中介機(jī)構(gòu)的聲譽(yù)至關(guān)重要。一個(gè)成功的證券化項(xiàng)目是多家中介機(jī)構(gòu)的合作的結(jié)果。在培育中介機(jī)構(gòu)的同時(shí)也要設(shè)立一定的機(jī)構(gòu)從業(yè)準(zhǔn)入門檻，規(guī)范執(zhí)業(yè)行為，并配合必要的監(jiān)控和引導(dǎo)，以提高服務(wù)質(zhì)量和水平。

（作者：中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院研究生）

參考文獻(xiàn)：

[1]黃薇.資產(chǎn)證券化發(fā)展的國(guó)際精要及策略選擇，哈爾濱金融高等專科學(xué)校學(xué)報(bào)，2006.2

第2篇

【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化；信貸資產(chǎn)證券化；信貸

一、引言

通常意義上的資產(chǎn)證券化，是指信貸資產(chǎn)證券化。具體而言，它是指將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過一定的結(jié)構(gòu)安排，對(duì)資產(chǎn)中風(fēng)險(xiǎn)與收益要素進(jìn)行分離與重組，進(jìn)而轉(zhuǎn)換成為在金融市場(chǎng)上可以出售的流通的證券的過程。資產(chǎn)證券化的優(yōu)點(diǎn)在于將金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)提前變現(xiàn)，解決流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)為企業(yè)開辟了一種新的融資渠道，也為投資者提供了較好的投資品種。

信貸資產(chǎn)證券化作為一種新的融資和投資工具，最早起源于美國(guó)的居民住房抵押貸款證券化。鑒于信貸資產(chǎn)證券化的優(yōu)點(diǎn)和應(yīng)用的廣泛性，在經(jīng)歷最初的興起之后，信貸資產(chǎn)證券化開始步入快速的發(fā)展階段。到2008年金融危機(jī)之前，證券化產(chǎn)品已成為美國(guó)固定收益市場(chǎng)上最重要的品種，市場(chǎng)份額超過美國(guó)國(guó)債。與國(guó)際上資產(chǎn)證券化較發(fā)達(dá)市場(chǎng)相比，我國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)起步較晚，尚處于較初級(jí)的階段，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足目前國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)對(duì)于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的需求。研究中國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展現(xiàn)狀和存在的問題，進(jìn)而進(jìn)行相應(yīng)的改善。

二、我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展的狀況

我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展歷程可以分為三個(gè)階段：

（一）萌芽階段（2004年以前）

我國(guó)在1992年就開始了資產(chǎn)證券化的嘗試，但銀行的信貸資產(chǎn)證券化始終未予放行。1997年7月央行頒布《特種金融債券托管回購辦法》，使不良資產(chǎn)支持債券的發(fā)行成為可能，此后出現(xiàn)了由資產(chǎn)管理公司主導(dǎo)的幾筆大額不良資產(chǎn)證券化。2000年9、10月，中國(guó)建設(shè)銀行和中國(guó)工商銀行相繼獲準(zhǔn)實(shí)行住房抵押貸款證券化試點(diǎn)。2003年6月，中國(guó)華融資產(chǎn)管理公司證券化132.5億元債權(quán)資產(chǎn)，被稱為準(zhǔn)證券化。2004年4月，中國(guó)工商銀行寧波市分行證券化26.02億元債權(quán)資產(chǎn)。這是中國(guó)商業(yè)銀行第一次采用資產(chǎn)證券化的方式處置不良貸款。2004年12月15日，央行公布實(shí)施《全國(guó)銀行間市場(chǎng)債券交易流通審核規(guī)則》，為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品流通掃清障礙。

（二）初步探索階段（2005-2011）

2005年，央行和銀監(jiān)會(huì)《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，銀監(jiān)會(huì)同年《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》。2005年3月，國(guó)家開發(fā)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行獲準(zhǔn)分別進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化和住房抵押貸款證券化的試點(diǎn)，首批共發(fā)行三單產(chǎn)品，總規(guī)模為130億元。首批試點(diǎn)亦暴露出一些問題，主要是信息披露不充分、流動(dòng)性較差等。2007年一季度，監(jiān)管當(dāng)局出于審慎原則放緩審批。當(dāng)年，央行再次請(qǐng)示國(guó)務(wù)院擴(kuò)大試點(diǎn)，于4月獲批。第二批試點(diǎn)在制度框架上適度創(chuàng)新，加強(qiáng)了發(fā)起人對(duì)資產(chǎn)池的信息披露等；試點(diǎn)機(jī)構(gòu)從國(guó)開行、建行擴(kuò)大到工行、招行等七家金融機(jī)構(gòu)。證券化資產(chǎn)也由簡(jiǎn)單的公司和住房信貸資產(chǎn)，擴(kuò)大到不良貸款、汽車貸款等。按照央行的計(jì)劃，第二批資產(chǎn)證券化試點(diǎn)規(guī)模預(yù)計(jì)在600億元左右。但2008年的次貸危機(jī)導(dǎo)致資產(chǎn)證券化第二批試點(diǎn)暫停。

（三）進(jìn)一步發(fā)展階段（2012至今）

在2012年5月，央行、財(cái)政部以及銀監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，標(biāo)志著因美國(guó)次貸危機(jī)而停滯多年的信貸資產(chǎn)證券化重新獲批啟動(dòng)，這輪試點(diǎn)額度為500億元。自2012年以來，在銀行機(jī)構(gòu)當(dāng)中，除了國(guó)開行發(fā)行的101.66億元規(guī)模以外，交通銀行和中國(guó)銀行也參與了此次試點(diǎn)發(fā)行。另外，上海汽車集團(tuán)財(cái)務(wù)公司、上汽通用汽車金融公司也參與了本次試點(diǎn)。這輪試點(diǎn)的突破之一是城商行以及財(cái)務(wù)公司等機(jī)構(gòu)也被納入試點(diǎn)范圍，此外，投資者范圍和貸款資產(chǎn)池范圍都有所擴(kuò)大。

三、我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)存在的問題

（一）產(chǎn)品期限較短，貸款資產(chǎn)池涵蓋面狹窄

目前，國(guó)際上通行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品期限一般都在3年至10年，或者更長(zhǎng)，而我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品期限則較短，大多在三年之內(nèi)。從證券化產(chǎn)品設(shè)計(jì)上看，期限較短、整體收益率只比國(guó)債略高，而且資產(chǎn)證券化產(chǎn)品檔次分層數(shù)較少，不能夠很好地滿足不同投資者的不同投資偏好。在貸款資產(chǎn)池方面，資產(chǎn)池中的基礎(chǔ)資產(chǎn)仍然是以基建為主的公司貸款，中小企業(yè)貸款等較高風(fēng)險(xiǎn)貸款占比并不高。正常類貸款和關(guān)注類貸款占比不合理，不利于通過信貸資產(chǎn)證券化完成銀行高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的剝離和中小企業(yè)融資渠道的增加。

（二）投資主體單一，市場(chǎng)流動(dòng)性較差

從我國(guó)歷史上發(fā)行的信貸資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品來看，投資者以國(guó)有大型銀行和股份制銀行為主，占比高達(dá)80%-90%，而由于證券化產(chǎn)品不會(huì)為機(jī)構(gòu)投資者提供很高的收益，因此，券商、基金、保險(xiǎn)等其他機(jī)構(gòu)投資者的參與力度均不夠。而且，目前我國(guó)設(shè)計(jì)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的目標(biāo)對(duì)象是機(jī)構(gòu)投資者，個(gè)人投資者尚無法投資該類產(chǎn)品。相比美國(guó)超過10萬億美元的證券化產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模，我國(guó)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品總規(guī)模僅有數(shù)百億元，規(guī)模較小也使得資產(chǎn)證券化產(chǎn)品很難成為一種主要投資品種。此外，缺乏相關(guān)的證券化產(chǎn)品回購機(jī)制等也致使市場(chǎng)流動(dòng)性較差。

（三）立法制度缺失，其他配套機(jī)制尚不成熟

目前，信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)法律框架主要由《中華人民共和國(guó)信托法》、《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》、《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會(huì)計(jì)處理規(guī)定》、《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定（征求意見稿）》等組成，其中主要是部門規(guī)章和規(guī)范性文件，但這些層級(jí)較低的文件在解決法律沖突過程中，強(qiáng)制性和協(xié)調(diào)性明顯不足，也直接導(dǎo)致了信貸資產(chǎn)證券化時(shí)在會(huì)計(jì)、稅收處理方面以及市場(chǎng)監(jiān)管方面存在大量問題。而且，尚缺乏很清晰的投資者保護(hù)機(jī)制。

（四）中介機(jī)構(gòu)專業(yè)水平較低，相關(guān)人才缺失

在我國(guó)現(xiàn)有信貸資產(chǎn)證券化模式中，參與證券化過程的中介機(jī)構(gòu)主體包括：資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、券商、信托、會(huì)計(jì)師事務(wù)所和律師事務(wù)所等。目前，資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)整體運(yùn)作不規(guī)范，缺乏統(tǒng)一的評(píng)估和評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，公信力尚不能得到廣大投資者的認(rèn)同；而對(duì)于其他的中介結(jié)構(gòu)，由于從事資產(chǎn)證券化的時(shí)間較短，經(jīng)驗(yàn)嚴(yán)重缺乏，專業(yè)水平較低。此外，由于中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展尚處于初級(jí)階段，專業(yè)人才缺失也較為嚴(yán)重。

四、總結(jié)語

從國(guó)際上證券化市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來看，美國(guó)從資產(chǎn)支持證券的出現(xiàn)到成熟歷時(shí)20余年，中國(guó)從2005年算起，除去暫停的3年多時(shí)間，總共才4年。信貸資產(chǎn)證券化要達(dá)到成熟市場(chǎng)的運(yùn)行規(guī)模和標(biāo)準(zhǔn)，還需很長(zhǎng)時(shí)間。在下一個(gè)階段，讓盡可能多的銀行和財(cái)務(wù)公司參與證券化產(chǎn)品的發(fā)行，嘗試不同類別的貸款產(chǎn)品，提升信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)規(guī)模；不斷完善基礎(chǔ)法律法規(guī)、信息披露、信用評(píng)級(jí)增級(jí)、會(huì)計(jì)稅收體系、投資者保護(hù)機(jī)制；同時(shí)，大力發(fā)展債券市場(chǎng)，增加投資者范圍，設(shè)立完善的證券化產(chǎn)品回購機(jī)制，以提高二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性。

參考文獻(xiàn)

第3篇

一、引言

保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化是保險(xiǎn)公司將保險(xiǎn)現(xiàn)金流集中起來，使之轉(zhuǎn)化為可交易得金融證券，并通過這種方式使得保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)換到資本市場(chǎng)。不僅促進(jìn)了資本市場(chǎng)的發(fā)展和繁榮，而且能使保險(xiǎn)公司獲得相當(dāng)可觀的投資收益[1]。中國(guó)于2001年加入世界貿(mào)易組織，與國(guó)外的資本市場(chǎng)交流越來越頻繁。為達(dá)到國(guó)際金融市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)，中國(guó)一直在通過完善自身制度、摸索市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律來努力追趕。保險(xiǎn)業(yè)作為金融業(yè)三大領(lǐng)域之一，與國(guó)外一直保持著一定的差距。保險(xiǎn)業(yè)在國(guó)內(nèi)一直實(shí)行粗放經(jīng)營(yíng)，且同行激烈的競(jìng)爭(zhēng)致收益率相對(duì)較低，資本實(shí)力和償付能力皆存在很大改進(jìn)空間。《保險(xiǎn)法》2005年的修改放寬了對(duì)保險(xiǎn)資金投資的限制，使得保險(xiǎn)公司能夠?qū)善笔袌?chǎng)進(jìn)行直接投資。伴隨著放寬政策，保險(xiǎn)資金的投資風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)增大，對(duì)保險(xiǎn)市場(chǎng)的管控也變得十分重要。

保險(xiǎn)證券化是對(duì)承保風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移[2]，在保險(xiǎn)市場(chǎng)的運(yùn)用主要有以下三種：1.保險(xiǎn)資金投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品2.保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化3.巨災(zāi)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化。根據(jù)自身的特點(diǎn)和原理，每一種形式都是對(duì)保險(xiǎn)市場(chǎng)的資產(chǎn)證券化的不同的反應(yīng)，從而能夠帶來不同運(yùn)用形式的選擇和效果[3]。

二、我國(guó)保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化的發(fā)展現(xiàn)狀

1.比較下面六個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家的保險(xiǎn)業(yè)收益率：

2.可以看出保險(xiǎn)業(yè)發(fā)達(dá)國(guó)家的承包收益率都很低，如美國(guó)、法國(guó)、英國(guó)和瑞士都為負(fù)數(shù)。相對(duì)于低的承包收益率，通過對(duì)保險(xiǎn)資金的投資獲得的收益較高能夠彌補(bǔ)承保帶來的損失，從而實(shí)現(xiàn)盈利。這說明國(guó)外保險(xiǎn)業(yè)通常是通過靈活的資本運(yùn)作與開闊的投資渠道，實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)業(yè)的穩(wěn)步發(fā)展。2008年金融危機(jī)的影響使得保險(xiǎn)業(yè)的收益大幅下降，單純的追求投資收益的發(fā)展模式是不可持續(xù)的，造成了保險(xiǎn)業(yè)效益的不確定性和不穩(wěn)定性[4]。這表明，在未來對(duì)承保收益與投資收益的均衡和理性組合才能更好地發(fā)展保險(xiǎn)業(yè)，對(duì)保險(xiǎn)市場(chǎng)的規(guī)范和保險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)的管控也越發(fā)重要。

3.改革開放以來，我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展迅速，作為重要組成部分的保險(xiǎn)市場(chǎng)也保持著迅猛的發(fā)展趨勢(shì)。到2004年初，保險(xiǎn)業(yè)的總資產(chǎn)突破了萬億元之后明年均保持飛速的升漲，至2011年已突破6萬億元。但相較與保險(xiǎn)業(yè)發(fā)達(dá)的國(guó)家，我國(guó)的債券比例與銀行存款比例較低的特點(diǎn)依然存在，目前看來保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化的實(shí)施力度不足，仍存在制約因素。

我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的投資收益率較低且缺乏穩(wěn)定性。從2000年至2006年，投資收益率分別為4.1%，4.3%，3.14%，2.68%，2.87%，3.6%，5.8%，2007年達(dá)到了10.9%，而2008年僅為1.91%，近幾年來看，2009年是6.41%，2010年是4.16%，2011年為3.6%，2012年降為3.39%，至2013年，達(dá)到5.04%。相對(duì)較低的投資收益率說明我國(guó)保險(xiǎn)投資的運(yùn)作較為保守與不成熟，資產(chǎn)管理的模式與投資理念有待提升。

3.低在資本市場(chǎng)發(fā)達(dá)的國(guó)家，國(guó)債具有信譽(yù)好，流動(dòng)性穩(wěn)定的特點(diǎn)。而在我國(guó)國(guó)債因?yàn)殚L(zhǎng)期沒有形成市場(chǎng)利率，導(dǎo)致利率倒掛現(xiàn)象的出現(xiàn)。以銀行存款為參照發(fā)型的債券利率受國(guó)債收益率的影響普遍較低，使得保險(xiǎn)公司更愿意參與銀行協(xié)商利率的大額存款，還不是投資債券。

三、必要性

1.保險(xiǎn)投資渠道較為狹窄

在我國(guó)，狹窄的保險(xiǎn)投資渠道限制了保險(xiǎn)公司對(duì)利潤(rùn)的追求與行業(yè)的發(fā)展，降低了保險(xiǎn)資產(chǎn)投資的收益，而在保險(xiǎn)業(yè)發(fā)達(dá)的國(guó)外則擁有較為寬松的投資渠道。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的迅猛發(fā)展，保險(xiǎn)業(yè)不斷的壯大與保險(xiǎn)資產(chǎn)的增長(zhǎng)，拓寬投資渠道成為加快行業(yè)成熟與發(fā)展的趨勢(shì)。

2.保險(xiǎn)投資形式單一

只有當(dāng)投資形式多樣化，存在較多的投資組合與運(yùn)作形式時(shí)，投資風(fēng)險(xiǎn)才能降低。而我國(guó)保險(xiǎn)投資形式單一，投資風(fēng)險(xiǎn)大。目前資本市場(chǎng)能夠提供多種的信用形式，擁有較多資本運(yùn)作的組合和選擇，對(duì)于不同的目的，保險(xiǎn)公司能夠根據(jù)證券組合的不同特征來進(jìn)行投資。

第4篇

資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動(dòng)性又可產(chǎn)生穩(wěn)定預(yù)期現(xiàn)金流的資產(chǎn)通過結(jié)構(gòu)性重組轉(zhuǎn)化為證券的金融活動(dòng)。在當(dāng)前我國(guó)以銀行間接融資體系為主的社會(huì)融資結(jié)構(gòu)下，地方債務(wù)和影子銀行體系蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)集中在銀行體系內(nèi)部，銀行業(yè)承擔(dān)著巨大的資本金壓力，需要不斷擴(kuò)大規(guī)模才能給經(jīng)濟(jì)提供新的融資。

近年來，在企業(yè)和政府債務(wù)不斷擴(kuò)張的背景下，國(guó)務(wù)院提出“金融支持轉(zhuǎn)型”、“盤活資產(chǎn)存量”、“著力防控債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)”、促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的理念，作為盤活存量重要渠道的資產(chǎn)證券化得到了監(jiān)管部門非常高的重視。在此背景下，截至到2014年7月30日，2014年發(fā)行的資產(chǎn)證券化已達(dá)到近1000億的規(guī)模，而過去歷年發(fā)行的規(guī)模才約為1500億元。由此可見，在2008年美國(guó)爆發(fā)金融危機(jī)導(dǎo)致資產(chǎn)證券化被監(jiān)管機(jī)構(gòu)叫停后，2014年資產(chǎn)證券化重新進(jìn)入活躍和爆發(fā)增長(zhǎng)期。

在此背景下，本文回顧資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展歷程，并探討未來如何更健康地發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。

二、資產(chǎn)證券化在我國(guó)的發(fā)展歷程

在目前實(shí)行一行三會(huì)金融分業(yè)監(jiān)管的體系下，我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)分為四類：一是由央行、銀監(jiān)會(huì)審批的信貸資產(chǎn)證券化；二是證券公司主導(dǎo)的以券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃為SPV主體的企業(yè)資產(chǎn)證券化；三是保監(jiān)會(huì)監(jiān)管下的保險(xiǎn)公司發(fā)行的項(xiàng)目資產(chǎn)支持計(jì)劃；四是中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)注冊(cè)發(fā)行的資產(chǎn)支持票據(jù)。其中，規(guī)模最大、運(yùn)行最規(guī)范的是信貸資產(chǎn)證券化；專項(xiàng)管理計(jì)劃和項(xiàng)目支持計(jì)劃次之，資產(chǎn)支持票據(jù)最后。

我們將截至到2014年7月我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展歷史簡(jiǎn)單回顧如下：

2004 年，《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》提出“積極探索并開發(fā)資產(chǎn)證券化品種”，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)由此拉開序幕。

2004年4月，工行寧波分行以26億元的信貸資產(chǎn)開啟了我國(guó)商業(yè)銀行首個(gè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，第一次嘗試采用資產(chǎn)證券化的方式處置不良貸款。

2005年初，國(guó)務(wù)院同意由國(guó)家開發(fā)銀行和建行分布進(jìn)行信貸資產(chǎn)和住房抵押貸款證券化試點(diǎn)。

2005年4月，人民銀行和銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，確定了開展信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的法律框架。

2005年6月和11月，央行《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》和《有關(guān)資產(chǎn)支持證券在銀行間債券市場(chǎng)的登記、托管、交易和結(jié)算等事項(xiàng)的公告》，規(guī)范了資產(chǎn)支持證券的信息披露和交易規(guī)則。

2005年12月，國(guó)發(fā)行試點(diǎn)發(fā)行了國(guó)內(nèi)首批信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品――開元2005年ABS。該交易的基礎(chǔ)抵押資產(chǎn)為國(guó)開行的人民幣工商業(yè)貸款。同時(shí)，中國(guó)建設(shè)銀行發(fā)行國(guó)內(nèi)首只住房抵押貸款證券化產(chǎn)品――建元2005年ABS。該交易的基礎(chǔ)抵押資產(chǎn)池為個(gè)人住房抵押貸款。

2006年2月，財(cái)政部、稅務(wù)總局《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)的稅收政策問題的通知》，對(duì)于信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)中的稅收政策問題予以了明確。

2007年9月，信貸資產(chǎn)證券化被國(guó)務(wù)院批復(fù)擴(kuò)大試點(diǎn)。不過生不逢時(shí)，2008年美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)的金融危機(jī)導(dǎo)致對(duì)資產(chǎn)證券化的反思，國(guó)內(nèi)的資產(chǎn)證券化試點(diǎn)基本停滯。

2012年5月，人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、財(cái)政部聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，試點(diǎn)額度500億元，時(shí)隔四年后重新啟動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化。通知同時(shí)要求“發(fā)起機(jī)構(gòu)應(yīng)持有每一單資產(chǎn)證券化中的最低檔次比例原則上不得低于每一單全部資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模的5%”。

2012年9月，國(guó)開行以簿記建檔、集中配售的方式，通過中信信托在銀行間發(fā)行規(guī)模為101.6644億元的“2012年第一期開元信貸資產(chǎn)支持證券”，該產(chǎn)品成為我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)重啟后的首單產(chǎn)品。

2013年3月，證監(jiān)會(huì)頒布《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，這意味著券商資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)8年的試點(diǎn)宣告結(jié)束，正式轉(zhuǎn)為常規(guī)業(yè)務(wù)。

2013年8月，國(guó)務(wù)院進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品除可在銀行間上市外還可選擇在交易所上市交易，擴(kuò)大了交易范圍，也將銀行體系內(nèi)信貸資金的風(fēng)險(xiǎn)分散化，引入更多投資者的同時(shí)為投資者提供更多選擇。

2013年12月31日，央行、銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合“21號(hào)文”，規(guī)范信貸資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)自留行為，要求信貸資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)持有由其發(fā)起資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的一定比例，該比例不得低于該單證券化產(chǎn)品全部發(fā)行規(guī)模的5%；持有最低檔次資產(chǎn)支持證券的比例不得低于該檔次資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模的5%。

2014年7月，保監(jiān)會(huì)向各保險(xiǎn)資管公司下發(fā)《項(xiàng)目資產(chǎn)支持計(jì)劃試點(diǎn)業(yè)務(wù)監(jiān)管口徑》，明確了保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司等專業(yè)管理機(jī)構(gòu)作為項(xiàng)目資產(chǎn)支持計(jì)劃受托人，按照約定從原始權(quán)益人受讓或者以其他方式獲得基礎(chǔ)資產(chǎn)，以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，發(fā)行收益憑證的業(yè)務(wù)活動(dòng)。同時(shí)證監(jiān)會(huì)正在推出負(fù)面管理清單，之后資產(chǎn)證券化產(chǎn)品審批執(zhí)行負(fù)面清單，即只要支持資產(chǎn)不屬于負(fù)面清單之列，均可以通過備案發(fā)行，而不再需要經(jīng)過繁雜的審批過程。

三、資產(chǎn)證券化目前面臨的困難

雖然資產(chǎn)證券化今年以來呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)格局，但是在具體實(shí)踐中仍然有幾方面的困難制約資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)變?yōu)槌Ｒ?guī)金融產(chǎn)品。

1.監(jiān)管層對(duì)資產(chǎn)證券化的態(tài)度仍然很謹(jǐn)慎。

雖然近期監(jiān)管層釋放了強(qiáng)烈的簡(jiǎn)政放權(quán)的信號(hào)，但是資產(chǎn)證券化仍然是一項(xiàng)試點(diǎn)業(yè)務(wù)，實(shí)行額度管制，對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)也有著比較嚴(yán)格的限制。除了由交易商協(xié)會(huì)注冊(cè)發(fā)行的資產(chǎn)證券化票據(jù)之外，其他三類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品執(zhí)行的仍然是復(fù)雜且耗時(shí)的審批制。

2.目前嚴(yán)厲且不完善的監(jiān)管規(guī)則使得銀行的出表需求實(shí)現(xiàn)起來比較困難。

在資產(chǎn)證券化過程中要對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行過手測(cè)試和風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬收益測(cè)試以決定信貸資產(chǎn)是否能夠出表，簡(jiǎn)單來說就是看發(fā)起機(jī)構(gòu)是否已經(jīng)將資產(chǎn)支持證券的收益和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移了出去。只有實(shí)現(xiàn)了出表，銀行才能達(dá)到節(jié)約資本金的目的。測(cè)試最后有三種可能結(jié)果：（1）完全終止確認(rèn)，即完全實(shí)現(xiàn)出表；（2）繼續(xù)涉入，只能實(shí)現(xiàn)部分資產(chǎn)出表；（3）不可終止確認(rèn)，即完全無法實(shí)現(xiàn)出表。目前大部分資產(chǎn)證券化的結(jié)果都是繼續(xù)涉入，只能實(shí)現(xiàn)部分信貸資產(chǎn)的出表，如在2014年已經(jīng)發(fā)行的4單汽車貸款A(yù)BS中，有3單都是“繼續(xù)涉入”，而另外1單則是“不可終止確認(rèn)”，完全無法出表。這一會(huì)計(jì)測(cè)試現(xiàn)狀極大地制約了發(fā)起機(jī)構(gòu)做資產(chǎn)證券化的積極性。

3.當(dāng)期市場(chǎng)利率較高，而銀行優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)收益率偏低，導(dǎo)致銷售困難。

在目前利率市場(chǎng)化初期，市場(chǎng)無風(fēng)險(xiǎn)利率被影子銀行的剛性兌付體系抬升較高。而銀行優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的收益率一般都低于基準(zhǔn)貸款利率，同時(shí)要支付資產(chǎn)證券化過程中各類中介機(jī)構(gòu)的手續(xù)費(fèi)，導(dǎo)致能支付給最終投資者的收益率偏低，銷售比較困難。

4.投資者群體結(jié)構(gòu)比較單一，產(chǎn)品流動(dòng)性較差。

目前，資產(chǎn)證券化主要的投資機(jī)構(gòu)仍然是銀行體系自身，包含銀行理財(cái)資金和自營(yíng)資金，風(fēng)險(xiǎn)仍然無法有效轉(zhuǎn)移出銀行體系。同時(shí)，由于資產(chǎn)證券化仍然被各家投資機(jī)構(gòu)視為新型投資產(chǎn)品，投資的內(nèi)部審批流程較長(zhǎng)，導(dǎo)致投資者除了參與一級(jí)發(fā)行之外，二級(jí)市場(chǎng)交易非常不活躍，目前基本只能采用持有到期策略。

5.缺乏對(duì)資產(chǎn)證券化的權(quán)威評(píng)級(jí)體系。

由于資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池非常復(fù)雜，即使是機(jī)構(gòu)投資者也很難評(píng)價(jià)基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量。在海外發(fā)展過程中，三大評(píng)級(jí)公司為資產(chǎn)證券化的普及壯大提供了很有力的支持，投資者普遍信賴評(píng)級(jí)公司的評(píng)級(jí)并且根據(jù)評(píng)級(jí)公司的評(píng)級(jí)做投資決策。但是目前國(guó)內(nèi)尚無權(quán)威能被大部分投資者認(rèn)可的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，評(píng)級(jí)的公信力比較有限，導(dǎo)致評(píng)估成本較高，這也導(dǎo)致一部分投資者放棄投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

四、資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)未來的發(fā)展建議

針對(duì)上述資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展的幾個(gè)障礙，提出如下建議：

一是完善基礎(chǔ)的法律法規(guī)體系，改變目前多頭監(jiān)管和審批的局面。目前，人民銀行和銀監(jiān)會(huì)的《信貸資產(chǎn)證券化管理辦法》規(guī)章是經(jīng)過了國(guó)務(wù)院認(rèn)可的。而其他三種資產(chǎn)證券化方式僅僅是部門規(guī)章。因此，需要統(tǒng)一支持證券化的法律基礎(chǔ)，保證資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的規(guī)范運(yùn)作和發(fā)展。

二是實(shí)現(xiàn)監(jiān)管從審批制到備案制的轉(zhuǎn)變。積極研究和推進(jìn)與備案制匹配的事中事后監(jiān)管機(jī)制，盡快出臺(tái)相關(guān)可操作的制度，落實(shí)備案制。審批制盡管有利于控制產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)，但審批效率問題導(dǎo)致權(quán)益發(fā)起人及發(fā)行人可能會(huì)錯(cuò)失發(fā)行的最佳窗口，而且不利于培育合格的成熟投資者。

三是讓市場(chǎng)選擇可以證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，同時(shí)優(yōu)先支持符合我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的基礎(chǔ)資產(chǎn)，譬如大型公共基礎(chǔ)設(shè)施、節(jié)能環(huán)保、保障房建設(shè)等類型的資產(chǎn)。鼓勵(lì)開發(fā)類似于阿里小貸等資產(chǎn)的證券化，支持中小微企業(yè)發(fā)展。同時(shí)建議信用卡和汽車貸款進(jìn)入資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)范疇。

四是完善資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)制度，建立明確的出表認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，合理安排風(fēng)險(xiǎn)自留部分。通過制定全面的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，充分反映資產(chǎn)證券化的實(shí)質(zhì)，完善對(duì)于“真實(shí)銷售”和“破產(chǎn)隔離”的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。

第5篇

    【論文摘要】:資產(chǎn)證券化作為一項(xiàng)金融技術(shù),在發(fā)達(dá)國(guó)家的使用非常普遍。在我國(guó),資產(chǎn)證券化取得了一定的進(jìn)展,但到目前為止資產(chǎn)證券化還遠(yuǎn)沒有成為金融機(jī)構(gòu)自覺性的群體行為。文章主要分析了我國(guó)資產(chǎn)證券化的障礙及發(fā)展前景。 

    起源于20世紀(jì)70年代的資產(chǎn)證券化,以其旺盛的生命力在全世界范圍內(nèi)迅猛發(fā)展。中國(guó)資產(chǎn)證券化探索較晚,2005年3月21日央行宣布國(guó)家開發(fā)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行作為試點(diǎn)單位,分別啟動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化和住房按揭資產(chǎn)證券化的工作。4月20日《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》正式頒布,這標(biāo)志著資產(chǎn)證券化在我國(guó)邁出重要的一步。雖然我國(guó)資產(chǎn)證券化存在一定的障礙,但其廣闊的發(fā)展前景卻是無可否定的。 

    一、我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展的障礙 

    1. 符合資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)供給問題 

    資產(chǎn)證券化中的供給問題,主要是可供證券化的資產(chǎn)合格性問題。從資產(chǎn)證券化最早的美國(guó)的實(shí)踐來看,資產(chǎn)證券化首選的標(biāo)的資產(chǎn)是住房抵押貸款和汽車貸款,而我國(guó)住房抵押貸款和汽車貸款才剛剛起步。但從理論上講,只要借助于各種技術(shù)安排,提高信息收集與處理能力,設(shè)立各種安全機(jī)制,提高信用,減少毀約和拖欠,穩(wěn)定未來現(xiàn)金流入量,降低證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn),那么能夠?qū)崿F(xiàn)證券化的金融資產(chǎn)將會(huì)增多,因此增加符合資產(chǎn)證券化要求的標(biāo)的資產(chǎn)是目前要解決的首要問題。 

    2. 資產(chǎn)證券化需求方面的問題 

    目前,我國(guó)還沒有形成成熟的資產(chǎn)證券的投資群體。從發(fā)達(dá)國(guó)家的情況來看,資產(chǎn)證券的投資者主要是機(jī)構(gòu)投資者,包括養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行、外國(guó)投資者等。但是在我國(guó),由于機(jī)構(gòu)投資者的資格要求受到制度限制,因此機(jī)構(gòu)投資者對(duì)該類證券的投資受到一定的約束。當(dāng)然,個(gè)人投資者也可以成為證券需求者,但是能否使個(gè)人投資者這種潛在的需求力量變成現(xiàn)實(shí),關(guān)鍵還在于提高證券的安全性、盈利性和流動(dòng)性,使其具有較大的吸引力。 

    3. 資產(chǎn)證券化中的法律問題 

    (1) 資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的法律問題 

    我國(guó)商業(yè)銀行在資產(chǎn)證券化中,首先面臨的難題便是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的審批問題。金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓需要政府主管機(jī)關(guān)的審批,資產(chǎn)相關(guān)的抵押權(quán)、質(zhì)押權(quán)等物權(quán)需要主管機(jī)關(guān)的轉(zhuǎn)移登記才能生效,即使主管機(jī)關(guān)審批后,轉(zhuǎn)讓時(shí)操作上的最大的障礙是,一個(gè)一個(gè)地通知債務(wù)人。這些問題都有待有效解決。 

    (2) 特殊目的機(jī)構(gòu)規(guī)范問題 

    特殊目的機(jī)構(gòu)( SPV) 是一個(gè)非常特殊的法律實(shí)體,關(guān)于它的法律規(guī)范是否健全、科學(xué)直接關(guān)系到資產(chǎn)證券的安全性。在我國(guó),證券化主要是以信托作為SPV 機(jī)構(gòu),但SPV 則是因資產(chǎn)證券化而產(chǎn)生的一個(gè)特殊機(jī)構(gòu),因業(yè)務(wù)特殊性而導(dǎo)致對(duì)SPV 的法律規(guī)范應(yīng)針對(duì)其特點(diǎn)來建立專門規(guī)范標(biāo)準(zhǔn),才可保證資產(chǎn)證券化的安全性。 

    資產(chǎn)證券化中還存在其他的法律障礙,如各參與人之間的法律關(guān)系、信貸資產(chǎn)相關(guān)權(quán)利的轉(zhuǎn)移方式、非信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的方式及其相關(guān)權(quán)利的轉(zhuǎn)移等,這些問題都需要深入進(jìn)行探討并提出解決方案。 

    4. 中介服務(wù)問題 

    信貸資產(chǎn)證券化涉及多方參與主體,各個(gè)提供中介服務(wù)的主體的 

    專業(yè)化水平的高低和信譽(yù)程度影響著證券化產(chǎn)品被投資者認(rèn)同的程 

    度。但是我國(guó)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)普遍規(guī)模不大、評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)不一,其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑,投資者難以據(jù)此作為投資依據(jù)。 

    我國(guó)必須通過完善各監(jiān)管法規(guī)和監(jiān)管指標(biāo),為資產(chǎn)證券化交易創(chuàng)造一個(gè)良好的外部環(huán)境,同時(shí)以法律約束其行為,規(guī)范金融秩序。這樣才能使我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)從一開始就走向規(guī)范化發(fā)展的道路,以避免金融風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。 

    二、我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展前景 

    從我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的現(xiàn)行情況看,開展資產(chǎn)證券化的外在環(huán)境還不完善,信貸資產(chǎn)證券化在短期內(nèi)規(guī)模不會(huì)迅速擴(kuò)容。目前我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的發(fā)起機(jī)構(gòu)還只限于銀行。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看,中國(guó)資產(chǎn)證券化的未來有著廣闊的發(fā)展空間。 

    1. 資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)范圍將逐步擴(kuò)大 

    證券化是一項(xiàng)重要的金融創(chuàng)新手段,特別是中小商業(yè)銀行面臨的資金約束較大,中小商業(yè)銀行利用證券化釋放的資本可以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健的擴(kuò)張經(jīng)營(yíng),提高競(jìng)爭(zhēng)力。將來開展資產(chǎn)證券化的金融機(jī)構(gòu)將包括商業(yè)銀行、政策性銀行、信托投資公司、財(cái)務(wù)公司、城市信用社、農(nóng)村信用社、金融資產(chǎn)管理公司、金融租賃公司等。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看,企業(yè)也可以采取資產(chǎn)證券化方式提高資金的流動(dòng)性。資產(chǎn)證券化將成為未來金融業(yè)和企業(yè)融資的主要方式之一。 

    2. 資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)類別將逐漸增加 

    我國(guó)目前已開展了個(gè)人住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施中長(zhǎng)期貸款證券化的試點(diǎn)。從優(yōu)質(zhì)的信貸資產(chǎn)開始,下一步可逐步推廣到各種金融資產(chǎn)和非金融資產(chǎn)的證券化,實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)的拓廣。 

    (1) 消費(fèi)信貸的證券化 

    我國(guó)的消費(fèi)信貸市場(chǎng)目前正處于高速發(fā)展的成長(zhǎng)期。個(gè)人征信系統(tǒng)的商業(yè)性開通,提供了個(gè)人信用信息的通道,使得基于個(gè)人信用能力的信用卡、短期消費(fèi)信貸、汽車抵押貸款有了信貸發(fā)放的依據(jù),同樣具有證券化資產(chǎn)應(yīng)具有的可預(yù)測(cè)的、穩(wěn)定的現(xiàn)金流,比較良好的信用記錄,高質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)化的合同。這些都為個(gè)人消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)證券化的發(fā)展提供了歷史機(jī)遇。 

    (2) 應(yīng)收賬款的證券化 

    目前我國(guó)企業(yè)均有一定的應(yīng)收賬款。新頒布的《物權(quán)法》擴(kuò)大了動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保物的范圍,允許應(yīng)收賬款質(zhì)押,明確了應(yīng)收賬款的登記機(jī)構(gòu)為人民銀行信貸征信系統(tǒng),在動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保制度方面取得了重大突破,有利于動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值發(fā)揮,促進(jìn)企業(yè)尤其是中小企業(yè)融資。企業(yè)可以根據(jù)自身的財(cái)務(wù)特點(diǎn)和財(cái)務(wù)安排的具體要求,對(duì)應(yīng)收賬款證券化融資,借助證券化提供一種償付期與其資產(chǎn)的償還期相匹配的資產(chǎn)融資方式,增加資產(chǎn)流動(dòng)性。 

    (3) 保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)的證券化 

    我國(guó)是世界上自然災(zāi)害種類多、發(fā)生頻率高、損失嚴(yán)重的國(guó)家之一。實(shí)行保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化,通過資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)移保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn),增加有效的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移方式,通過保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化進(jìn)一步增強(qiáng)承保能力,促進(jìn)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)防范體系的建立,使保險(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng)變得相對(duì)穩(wěn)定,推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展。 

    3. 資產(chǎn)證券化的資金渠道將逐步拓寬 

    (1) 保險(xiǎn)資金 

    隨著保險(xiǎn)業(yè)的不斷發(fā)展,保險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)總額快速增長(zhǎng),保險(xiǎn)資金運(yùn)用規(guī)模日益擴(kuò)大,07年年底我國(guó)保險(xiǎn)資金總額為2.89萬億元,運(yùn)用余額為2.7萬億元。隨著保險(xiǎn)功能和作用的不斷深化,我國(guó)的保險(xiǎn)市場(chǎng)有著巨大的發(fā)展空間,保險(xiǎn)資金成為重要的資金來源。 

    (2) 養(yǎng)老保險(xiǎn)金 

    目前養(yǎng)老金可投資的領(lǐng)域正逐步放開,養(yǎng)老保險(xiǎn)金管理機(jī)構(gòu)將成為資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者。另外根據(jù)全國(guó)社會(huì)保障基金2007年度報(bào)告,基金境內(nèi)投資范圍已包括資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。 

    (3) 企業(yè)年金 

    截至2007年底,我國(guó)企業(yè)年金規(guī)模達(dá)1300億元。我國(guó)已允許依法設(shè)立的企業(yè)年金基金可進(jìn)入全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)從事債券投資等業(yè)務(wù)。企業(yè)年金基金將成為資產(chǎn)證券化市場(chǎng)資金的重要組成部分。 

    (4) 證券投資基金 

    03年至今,我國(guó)證券投資基金資產(chǎn)規(guī)模的平均增長(zhǎng)率超過90%。目前證券投資基金投資資產(chǎn)證券的通道已經(jīng)打開。 

    總之作為一項(xiàng)金融技術(shù),資產(chǎn)證券化在發(fā)達(dá)國(guó)家的使用非常普遍。隨著我國(guó)金融體系的不斷完善,相關(guān)法律法規(guī)的建設(shè),以及我國(guó)對(duì)金融創(chuàng)新產(chǎn)品需求,我國(guó)資產(chǎn)證券化的前景非常樂觀。 

    參考文獻(xiàn) 

    [1] 何小鋒. 資產(chǎn)證券化—中國(guó)的模式[M]. 北京:北京大學(xué)出版社,2002. 

    [2] 夏德仁, 王振山. 金融市場(chǎng)學(xué)[M]. 大連:東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社,2002. 

第6篇

【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化；08SNA；CGMFS2008

一、研究背景

資產(chǎn)證券化是將金融機(jī)構(gòu)或其他企業(yè)持有的缺乏流動(dòng)性，但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的、穩(wěn)定的現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過一定的結(jié)構(gòu)安排，對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)與收益進(jìn)行重組，以原始資產(chǎn)為擔(dān)保，創(chuàng)設(shè)可以在金融市場(chǎng)上銷售和流通的金融產(chǎn)品(證券)的過程。同時(shí)，資產(chǎn)證券化也是一項(xiàng)參與主體眾多、結(jié)構(gòu)復(fù)雜、交易嚴(yán)謹(jǐn)、市場(chǎng)化程度高的金融創(chuàng)新工程，它在具有顯著宏微觀經(jīng)濟(jì)效益的同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)也顯得集中與復(fù)雜。08年國(guó)際金融危機(jī)的導(dǎo)火索――房地產(chǎn)次級(jí)貸款，正是資產(chǎn)證券化的代表之一。

根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的不同，資產(chǎn)證券化可以分為住房抵押貸款證券化和資產(chǎn)擔(dān)保證券化，二者分別對(duì)應(yīng)的工具是住房抵押貸款擔(dān)保證券和資產(chǎn)擔(dān)保證券。但從本質(zhì)上來看，二者沒有重大區(qū)別。在CGMFS2008中，也將住房抵押貸款擔(dān)保證券劃入資產(chǎn)擔(dān)保證券的范疇。所以本文以資產(chǎn)擔(dān)保證券為代表，來分析資產(chǎn)證券化在08SNA和CGMFS2008中的差異。

二、08SNA和CGMFS2008關(guān)于資產(chǎn)擔(dān)保證券差異研究

MFS2000和93SNA未提及資產(chǎn)擔(dān)保證券，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，相應(yīng)準(zhǔn)則也在發(fā)展，在CGMFS2008和08SNA中，對(duì)資產(chǎn)擔(dān)保證券都有所涉及，但由于二者對(duì)金融資產(chǎn)分類的差別，08SNA中，將資產(chǎn)擔(dān)保證券劃入金融資產(chǎn)部分的債務(wù)證券，而CGMFS2008將資產(chǎn)擔(dān)保證券劃入金融資產(chǎn)中的非股票證券；且相對(duì)于08SNA，CGMFS2008從影響金融資產(chǎn)的穩(wěn)定性出發(fā)，對(duì)資產(chǎn)擔(dān)保證券做出了更為詳細(xì)的劃分和解釋。

(1)所屬類別的差別

08SNA將資產(chǎn)擔(dān)保證券劃入債務(wù)證券。債務(wù)證券是債務(wù)的可轉(zhuǎn)讓票據(jù)，包括票據(jù)、債券、可轉(zhuǎn)讓存單、商業(yè)票據(jù)、信用債券、資產(chǎn)擔(dān)保證券和其他類似的在金融市場(chǎng)上交易的工具。資產(chǎn)擔(dān)保證券被歸類為債務(wù)證券是因?yàn)樽C券發(fā)行人需要支付，同時(shí)持有者沒有相關(guān)資產(chǎn)的剩余索取權(quán)。

CGMFS2008將資產(chǎn)擔(dān)保證券劃入非股票證券。非股票證券是可流通的工具，用來證明有關(guān)單位有義務(wù)通過提供現(xiàn)金、金融工具或具有經(jīng)濟(jì)價(jià)值的其他項(xiàng)目進(jìn)行結(jié)算。主要包括短期證券、長(zhǎng)期證券、資產(chǎn)擔(dān)保證券等。

(2)定義的差別

08SNA對(duì)資產(chǎn)擔(dān)保證券的定義為：資產(chǎn)擔(dān)保證券所支付的利息和本金還款是以特定資產(chǎn)或收入流為抵押，這一過程可以用一個(gè)術(shù)語資產(chǎn)證券化來描述。資產(chǎn)擔(dān)保證券可由―個(gè)具體的控股單位或載體發(fā)行，發(fā)行證券出售來籌集資金，以支付發(fā)起人為標(biāo)的資產(chǎn)。

CGMFS2008中，資產(chǎn)擔(dān)保證券的具體描述為：資產(chǎn)擔(dān)保證券是基于各種類別的貸款的資產(chǎn)證券化，或者以雙重證券化的形式，即打包并出售的證券已經(jīng)被其他證券換回。資產(chǎn)擔(dān)保證券中資產(chǎn)池產(chǎn)生的利息和本金是直接通過投資者持有抵押證券產(chǎn)生的。

(3)CGMFS2008對(duì)資產(chǎn)擔(dān)保證券詳細(xì)解釋

在CGMFS2008中，對(duì)資產(chǎn)證券化有很詳細(xì)的說明，并且默認(rèn)資產(chǎn)擔(dān)保證券是資產(chǎn)證券化的主要形式，同時(shí)CGMFS2008中有關(guān)資產(chǎn)擔(dān)保證券的內(nèi)容還包括：按揭證券、抵押擔(dān)保債務(wù)可變利率抵押貸款、信用卡應(yīng)收款、工商貸款、公司債券、憑證等。

三、差異原因分析

國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算體系用于描述一國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行過程和結(jié)果以及建立分析和評(píng)價(jià)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫，主要服務(wù)于綜合的宏觀經(jīng)濟(jì)管理。貨幣金融統(tǒng)計(jì)手冊(cè)則用于描述和監(jiān)測(cè)一國(guó)的貨幣供應(yīng)情況、信貸和債務(wù)情況、經(jīng)濟(jì)各部門間的金融流量情況以及金融資產(chǎn)和負(fù)債頭寸，主要是為一個(gè)國(guó)家評(píng)估金融運(yùn)行情況、制定和實(shí)施貨幣政策與金融政策提供依據(jù)和幫助。

對(duì)于資產(chǎn)擔(dān)保證券，雖然其對(duì)于整個(gè)經(jīng)濟(jì)有一定的影響，但是在整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中占比例較小，在08SNA所占篇幅比例也相應(yīng)較小，而對(duì)于貨幣金融統(tǒng)計(jì)方面，資產(chǎn)擔(dān)保證券作為金融創(chuàng)新的主要產(chǎn)品之一，對(duì)金融體系的平穩(wěn)健康發(fā)展有著重要影響，從而CGMFS2008對(duì)其進(jìn)行了詳盡的解釋和介紹。同時(shí)，由于CGMFS2008和08SNA本身對(duì)金融資產(chǎn)分類的差異，所以將資產(chǎn)擔(dān)保證券劃入了不同的類別，但是在本質(zhì)上，二者對(duì)資產(chǎn)擔(dān)保證券的認(rèn)知是一致的。

四、資產(chǎn)證券化在我國(guó)的發(fā)展和需要注意的問題

九十年代中期以來，中國(guó)的理論界和實(shí)業(yè)界對(duì)資產(chǎn)證券化在中國(guó)的發(fā)展和前景進(jìn)行了深入的研究和全面的探索，并取得了相當(dāng)?shù)某删汀?005年3月21日，國(guó)家開發(fā)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行已經(jīng)獲得國(guó)務(wù)院的批準(zhǔn)，成為首批資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)單位。可見，中國(guó)的資產(chǎn)證券化已經(jīng)正式拉開帷幕。

第7篇

信貸資產(chǎn)證券化是指把欠流動(dòng)性但有未來現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)經(jīng)過重組形成資產(chǎn)池，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券。作為解決儲(chǔ)貸機(jī)構(gòu)的流行性失衡問題的重要工具，信貸資產(chǎn)證券化在20世紀(jì)70年代的美國(guó)起源并得到快速發(fā)展。2007年之后，隨著美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)二十多年牛市的終結(jié)，次級(jí)房地產(chǎn)抵押貸款的違約引發(fā)的次貸危機(jī)結(jié)束了資產(chǎn)證券化的高速發(fā)展。危機(jī)發(fā)生之后，很多人都把資產(chǎn)證券化作為引發(fā)危機(jī)的重要原因，但資產(chǎn)證券化在經(jīng)歷短暫的低潮之后繼續(xù)保持穩(wěn)定的增長(zhǎng)。美國(guó)官方并沒有禁止資產(chǎn)證券化，美國(guó)財(cái)政部在遞交國(guó)會(huì)的《改革美國(guó)住房融資》一文中指出“作為與銀行信貸的配套措施，資產(chǎn)證券化應(yīng)當(dāng)繼續(xù)在住房融資中發(fā)揮其重要作用”充分肯定了資產(chǎn)證券化的正面作用。

一、中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷史

中國(guó)的資產(chǎn)證券化最早可以追溯到1992年，為加速海南三亞的開發(fā)，實(shí)現(xiàn)地產(chǎn)的增值，三亞市開發(fā)建設(shè)總公司發(fā)行了三亞地產(chǎn)投資券，通過預(yù)售地產(chǎn)開發(fā)后的銷售權(quán)益，集資開發(fā)三亞地產(chǎn)。這種形式?jīng)]有特殊目的載體（SPV），也沒有經(jīng)過外部信用評(píng)級(jí)，但已經(jīng)具備了資產(chǎn)證券化的雛形。2005年，根據(jù)《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》中關(guān)于“積極探索并開發(fā)資產(chǎn)證券化品種”的要求，同年4月中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作管理辦法》，標(biāo)志著中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開端。在2005―2008年中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化的第一輪試點(diǎn)中，11家境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)在銀行間債券市場(chǎng)成功發(fā)行了17單，總計(jì)667.8億元信貸資產(chǎn)支持證券。從2008―2011年，受美國(guó)次貸危機(jī)影響，中國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化暫停了四年之久。正式的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)雖然在2008年之后陷入停滯，但具有中國(guó)特色的“類資產(chǎn)證券化”創(chuàng)新卻一直層出不窮。特別是2010年之后，隨著宏觀調(diào)控緊縮的力度逐步加大以及銀行資本約束的趨緊，不同類型機(jī)構(gòu)通過合作進(jìn)行監(jiān)管套利，將信貸資產(chǎn)移出銀行資產(chǎn)負(fù)債表，借此規(guī)避信貸額度管控，發(fā)展到了相當(dāng)?shù)囊?guī)模。在2012年中央重新啟動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化第二輪500億元額度的試點(diǎn)中，7家境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)又發(fā)行了7單，總計(jì)241.3億元，余下額度將在今后使用。2013年8月28日，國(guó)務(wù)院決定在嚴(yán)格控制風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，新增發(fā)行額度3 000億元。截至2014年2月，中國(guó)已發(fā)行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品34單，總額度1 368億元。

通過連續(xù)試點(diǎn)，中國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化基本制度已經(jīng)建立，產(chǎn)品發(fā)行和交易運(yùn)行穩(wěn)健，并實(shí)現(xiàn)了幾個(gè)多元化，取得了一定的成績(jī)。一是發(fā)起機(jī)構(gòu)逐步多元化，政策性銀行、國(guó)有控股商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、金融資產(chǎn)管理公司和汽車金融公司等均可以作為發(fā)起人；二是基礎(chǔ)資產(chǎn)逐步多元化，已涵蓋企業(yè)流動(dòng)資金貸款、項(xiàng)目貸款、個(gè)人住房抵押貸款、不良貸款、汽車抵押貸款、信用卡貸款等各種類型；三是投資者范圍逐步擴(kuò)大化，目前各類商業(yè)銀行、信用合作社、財(cái)務(wù)公司、外資銀行、保險(xiǎn)公司、基金公司、證券公司和信托公司均可以投資信貸資產(chǎn)支持證券。預(yù)計(jì)在三輪試點(diǎn)之后，主管部門將會(huì)根據(jù)試點(diǎn)情況，進(jìn)一步完善發(fā)行機(jī)制，在嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上將信貸資產(chǎn)證券化作為常態(tài)業(yè)務(wù)推向市場(chǎng)。在這種形勢(shì)下，有必要深入分析中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化實(shí)踐中存在的問題，設(shè)計(jì)對(duì)應(yīng)的機(jī)制來更好的發(fā)揮作用并控制風(fēng)險(xiǎn)，避免一放就亂，一抓就死，使之成為銀行業(yè)長(zhǎng)期穩(wěn)定健康發(fā)展的重要工具，避免走美國(guó)資產(chǎn)證券化老路，防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

二、中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化實(shí)踐中存在的問題

1.主管部門分割、發(fā)行市場(chǎng)割裂，登記結(jié)算機(jī)構(gòu)分立

資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在中國(guó)被人為分割成信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化兩類。前者的主管部門為中國(guó)人民銀行和銀監(jiān)會(huì)，通常采用信托計(jì)劃的方式在銀行間交易市場(chǎng)發(fā)行。后者則是對(duì)非銀行間的債務(wù)或未來現(xiàn)金流進(jìn)行打包出售，又分為兩種形式，一種主管部門為銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)，采用資產(chǎn)支持票據(jù)的形式在銀行間市場(chǎng)發(fā)行；另外一種其主管部門為證監(jiān)會(huì)，采用專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃的形式在交易所市場(chǎng)發(fā)行。主管部門不同，交易場(chǎng)所不同，人為的割裂了市場(chǎng)。假設(shè)將來信貸資產(chǎn)證券化通過資管計(jì)劃在交易所市場(chǎng)交易就要同時(shí)由上述三個(gè)部門審批。另外僅就銀行間市場(chǎng)而言，信貸資產(chǎn)證券化沒有統(tǒng)一的登記結(jié)算機(jī)構(gòu)，分散在中央國(guó)債登記結(jié)算公司和上海清算所，使原本統(tǒng)一的市場(chǎng)出現(xiàn)割裂，信息無法實(shí)現(xiàn)連通，降低了信息披露的效率，增加了監(jiān)管難度，也影響了二級(jí)市場(chǎng)的培育。

2.信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)結(jié)構(gòu)相對(duì)單一

一是目前的信貸資產(chǎn)證券化主要在銀行間市場(chǎng)開展，交易所市場(chǎng)仍處于空白。銀行間市場(chǎng)盡管有規(guī)模方面的優(yōu)勢(shì)，但由于該市場(chǎng)為銀行所主導(dǎo)，這意味著，即使實(shí)現(xiàn)了信貸資產(chǎn)證券化，信用風(fēng)險(xiǎn)仍在銀行體系內(nèi)循環(huán)，尚未真正發(fā)揮資產(chǎn)支持證券分散轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)的功能。二是銀行間市場(chǎng)的交易，主要參與者都是銀行業(yè)機(jī)構(gòu)，對(duì)資金、風(fēng)險(xiǎn)等要素的偏好存在較高同質(zhì)性，這使交易的活躍程度受到了一定的限制。三是基礎(chǔ)資產(chǎn)類型相對(duì)單一，也影響了信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展。到目前為止，為控制試點(diǎn)過程的風(fēng)險(xiǎn)，試點(diǎn)審批對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的類型、行業(yè)、質(zhì)量等做出了較多的限制性要求或窗口指導(dǎo)，影響了銀行參與信貸資產(chǎn)證券化的積極性，導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)供給相對(duì)不足。同時(shí)商業(yè)銀行為避免復(fù)雜操作，并降低風(fēng)險(xiǎn)，自行設(shè)定的入池資產(chǎn)條件更加苛刻。首先是要求借款人信用等級(jí)一般為A-以上、資產(chǎn)質(zhì)量為正常類貸款；二是為便于出售，合同剩余期限一般要求不超過三年；三是要求貸款已經(jīng)發(fā)放完畢，并不涉及比如銀團(tuán)等其他表外業(yè)務(wù)品種；四是借款人不屬于地方政府融資平臺(tái)等；五是為分散風(fēng)險(xiǎn)單筆貸款要求合同金額大于1 000萬元但不超過10億元等。

3.信貸資產(chǎn)證券化法律制度不完善

作為一項(xiàng)涉及到眾多主體參與的金融創(chuàng)新，信貸資產(chǎn)證券化涉及的環(huán)節(jié)眾多，而每一個(gè)環(huán)節(jié)都可能會(huì)遇到一些制度和法律上的問題。從2005年試點(diǎn)開始，相關(guān)部門在法規(guī)建設(shè)上已做了不少努力。2005年，中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)聯(lián)合《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》。隨后，中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)了《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》，從業(yè)務(wù)監(jiān)管角度對(duì)相關(guān)問題做出了要求。此外在《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》確定的法律框架下，其他配套政策也相繼頒布施行。這些法規(guī)為信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)提供了最基本的法律框架。但是不同部門從自身角度制定的部門規(guī)章，一是效力等級(jí)有限；二是存在分歧甚至沖突，給信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的快速發(fā)展形成了障礙，亟需統(tǒng)籌和調(diào)整。比如銀監(jiān)發(fā)[2010]102號(hào)文《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)關(guān)于關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)的通知》中規(guī)定“銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)遵守整體性原則”，這與資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)的業(yè)務(wù)實(shí)際存在沖突。

4.二級(jí)市場(chǎng)交易清淡、流動(dòng)性差

中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資者主要以持有到期為主，目前持有期間發(fā)生的交易金額僅占發(fā)行量的4%，流動(dòng)性不足產(chǎn)生的高溢價(jià)，增加了發(fā)起人的融資成本，不利于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品擴(kuò)大規(guī)模。而信貸資產(chǎn)支持證券在美國(guó)主要在OTC市場(chǎng)進(jìn)行交易，通過發(fā)行競(jìng)價(jià)、價(jià)格配對(duì)、經(jīng)紀(jì)人交易和集中交易等多種模式，提高了流動(dòng)性，2013年上半年，美國(guó)MBS換手率約20%，遠(yuǎn)高于公司信用債券。

5.“一單一批”的審批制度降低了效率

監(jiān)管部門出于謹(jǐn)慎性考慮一直對(duì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品采用“一單一批”的審批制，雖然嚴(yán)格控制了風(fēng)險(xiǎn)，但在客觀上延長(zhǎng)了產(chǎn)品的審批周期，導(dǎo)致資產(chǎn)池中基礎(chǔ)資產(chǎn)到期，發(fā)起機(jī)構(gòu)需要重新變更基礎(chǔ)資產(chǎn)，更影響了發(fā)行時(shí)機(jī)的選擇。發(fā)行機(jī)構(gòu)為保證發(fā)行規(guī)模，篩選新貸款替換資產(chǎn)池中的貸款，反復(fù)耗費(fèi)人力物力，同時(shí)影響資產(chǎn)支持證券的信用評(píng)級(jí)和信息披露，進(jìn)一步延長(zhǎng)了審批時(shí)間。最終影響了發(fā)起機(jī)構(gòu)的積極性。

6.信用風(fēng)險(xiǎn)自留要求高，不利于商業(yè)銀行釋放資本

2013年底，人民銀行、銀監(jiān)會(huì)公告規(guī)定：信貸資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)應(yīng)按以下要求保留基礎(chǔ)資產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)：持有由其發(fā)起資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的一定比例，該比例不得低于該單證券化產(chǎn)品全部發(fā)行規(guī)模的5%；持有最低檔次資產(chǎn)支持證券的比例不得低于該檔次資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模的5%；若持有除最低檔次之外的資產(chǎn)支持證券，各檔次證券均應(yīng)持有，且應(yīng)以占各檔次證券發(fā)行規(guī)模的相同比例持有；持有期限不低于各檔次資產(chǎn)支持證券存續(xù)期限。現(xiàn)行的規(guī)定使得資產(chǎn)證券化釋放資本、提升資本充足率的功能打大折扣。而資本壓力將是今后很長(zhǎng)一段時(shí)期內(nèi)銀行面臨的主要經(jīng)營(yíng)壓力，信用風(fēng)險(xiǎn)自留要求過高將大大減小銀行開展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的動(dòng)力。

7.信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)規(guī)模仍然較小

九年來，中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化快速發(fā)展，發(fā)起人從商業(yè)銀行擴(kuò)展至資產(chǎn)管理公司、汽車金融公司等，基礎(chǔ)資產(chǎn)種類不斷增加。不過整體來看信貸資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)規(guī)模仍然較小，交易品種相對(duì)單一。對(duì)比美國(guó)來看，2012年美國(guó)新發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品2.26萬億美元，品種上主要分為房屋抵押支持證券、資產(chǎn)支持證券和擔(dān)保債務(wù)憑證三大類，發(fā)行金額占GDP總額的14.5%，存量規(guī)模達(dá)到9.86萬億美元，占債務(wù)市場(chǎng)總規(guī)模的25%，僅次于美國(guó)國(guó)債。

8.商業(yè)銀行實(shí)施信貸資產(chǎn)證券化的內(nèi)在動(dòng)力不足

從國(guó)外發(fā)展經(jīng)驗(yàn)看，銀行貸款因其可以剝離，可以定價(jià)的特性，是最佳的證券化標(biāo)的，理論上商業(yè)銀行具有較強(qiáng)的發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的動(dòng)力，但實(shí)際上意愿并不強(qiáng)烈，個(gè)人住房抵押貸款是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，違約率非常低，銀行缺乏將其證券化出售的動(dòng)力。在2008年之前，銀行流動(dòng)性充裕，貸存比和資本充足率壓力較小，信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)主要是在監(jiān)管部門推動(dòng)下進(jìn)行，而在2009年以后，隨著銀信、銀證等通道的出現(xiàn)，銀行直接通過這類隱蔽性更強(qiáng)、轉(zhuǎn)移流程更靈活、融資成本更低的通道模式，就可以實(shí)現(xiàn)表內(nèi)資產(chǎn)向表外的轉(zhuǎn)移，資產(chǎn)證券化則相對(duì)不具有競(jìng)爭(zhēng)力。

三、對(duì)中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化未來發(fā)展的有關(guān)建議

（一）提高業(yè)務(wù)操作效率

1.理順管理職能，簡(jiǎn)化審批流程，取消逐單審批，統(tǒng)一登記結(jié)算機(jī)構(gòu)

人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)應(yīng)就信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)建立統(tǒng)一的跨部門審批協(xié)調(diào)機(jī)構(gòu)，理順管理職能，簡(jiǎn)化審批流程，取消逐單審批，建議實(shí)行發(fā)起機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入制，在總量控制，審慎推進(jìn)的前提下，將現(xiàn)有的業(yè)務(wù)審批方式逐步調(diào)整為備案制，并給合格發(fā)起機(jī)構(gòu)一定的發(fā)行額度，在額度內(nèi)自主發(fā)行。統(tǒng)一的登記托管機(jī)構(gòu)一是可以消除目前的市場(chǎng)割裂狀況，二是可以滿足銀行業(yè)監(jiān)管部門對(duì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品檢測(cè)的要求，使得監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以從單一機(jī)構(gòu)獲得準(zhǔn)確的市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)，及時(shí)了解發(fā)行規(guī)模和參與程度，評(píng)估隱含的風(fēng)險(xiǎn)。

2.努力提高信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品流動(dòng)性

一是逐步擴(kuò)大市場(chǎng)容量為信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品質(zhì)押回購提供更便利的條件，在銀行間市場(chǎng)適時(shí)引入做市商制度，提供給雙邊報(bào)價(jià)，提升產(chǎn)品流動(dòng)性。2011年重慶金融資產(chǎn)交易所曾上線三家小貸公司的信貸資產(chǎn)受益憑證，在交易過程中就引入了做市商制度。二是探索在交易所市場(chǎng)（滬深兩所）開展試點(diǎn)，允許發(fā)起機(jī)構(gòu)自主選擇發(fā)行場(chǎng)所，允許在銀行間市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)跨市場(chǎng)發(fā)行和交易，有效連接兩個(gè)市場(chǎng)，滿足不同類型投資者的資產(chǎn)配置需要。2014年初，東方證券和建設(shè)銀行合作的“建元一號(hào)”產(chǎn)品已向證監(jiān)會(huì)發(fā)起申報(bào)，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品登陸交易所市場(chǎng)或?qū)⒊尚小Ｄ壳敖灰姿Y管轉(zhuǎn)讓平臺(tái)流動(dòng)性正逐步提高。截至2014年2月24日，在上交所平臺(tái)掛牌資管產(chǎn)品總數(shù)已達(dá)106只，掛牌產(chǎn)品數(shù)量呈現(xiàn)出穩(wěn)步增長(zhǎng)勢(shì)頭，平均每月有20只資管產(chǎn)品掛牌交易，累計(jì)成交金額6.7億元。三是加強(qiáng)多層次投資人培育。正確引導(dǎo)投資人對(duì)證券化產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)和收益的認(rèn)識(shí)，鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金、理財(cái)、資管計(jì)劃等投資人參與，尊重市場(chǎng)規(guī)律，不人為設(shè)定投資人類型比例等門檻指標(biāo)。

3.降低風(fēng)險(xiǎn)自留比例，增強(qiáng)資本釋放效果

建議修改現(xiàn)行風(fēng)險(xiǎn)自留的相關(guān)規(guī)定，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)自留要求靈活處理：一是適當(dāng)降低5%的信用風(fēng)險(xiǎn)自留比例。目前各商業(yè)銀行進(jìn)行資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)都是正常類的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而且也不像美國(guó)采用多重的證券化，使得風(fēng)險(xiǎn)難以識(shí)別，5%的自留比例難以體現(xiàn)釋放銀行資本的優(yōu)勢(shì)；二是根據(jù)發(fā)起人信用等級(jí)和基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量逐步建立起差異化的風(fēng)險(xiǎn)自留機(jī)制；三是根據(jù)信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展程度，將硬性的風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)定取消，但可以設(shè)定一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)自留的底線，再采用類似市場(chǎng)詢價(jià)的方式由發(fā)行機(jī)構(gòu)自行確定風(fēng)險(xiǎn)自留方案，特別是在銀行間市場(chǎng)，投資人都是專業(yè)機(jī)構(gòu)，有自行判斷能力，不需要保護(hù)中小投資人，讓市場(chǎng)決定價(jià)格是最有效率的。最新一輪信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)要求發(fā)起人必須持有5%的次級(jí)證券，按照《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》，信貸資產(chǎn)支持證券次級(jí)檔若未評(píng)級(jí)，則風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為1250%，須全額從核心資本扣除，若再考慮其他檔次自留證券的風(fēng)險(xiǎn)扣除因素，商業(yè)銀行發(fā)起資產(chǎn)證券化對(duì)資本金的釋放作用并不明顯。

4.繼續(xù)拓寬基礎(chǔ)資產(chǎn)和投資者范圍

制定企業(yè)抵質(zhì)押貸款進(jìn)入信貸資產(chǎn)證券化資產(chǎn)池的操作辦法，增大可選資產(chǎn)的范圍，逐步探索信用卡貸款、小額貸款、地方政府融資平臺(tái)貸款等入池的可行性并開展相關(guān)產(chǎn)品試點(diǎn)。逐步探討將貸款按金額拆分或按期限拆分進(jìn)入基礎(chǔ)資產(chǎn)池的操作辦法及配套制度。放寬入池基礎(chǔ)資產(chǎn)的貸款期限，目前國(guó)際上通行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品期限一般為三至十年，因而保險(xiǎn)和養(yǎng)老基金是主要投資者，而中國(guó)目前發(fā)行的資產(chǎn)支持證券普遍期限為三年內(nèi)，價(jià)值收益率無明顯優(yōu)勢(shì)，使得投資者對(duì)其熱情不高。在試點(diǎn)初期，簡(jiǎn)單的基礎(chǔ)資產(chǎn)，較短的期限有利于減少風(fēng)險(xiǎn)，但應(yīng)該進(jìn)一步豐富品種，適應(yīng)社保和保險(xiǎn)公司等各類投資者的投資需求。

（二）提高風(fēng)險(xiǎn)管控能力

1.加強(qiáng)信貸資產(chǎn)證券化立法工作

抓緊推動(dòng)立法程序，從法律角度提高支持力度，進(jìn)一步明確信貸資產(chǎn)證券化各參與主體職責(zé)，完善會(huì)計(jì)處理，信息披露，中介機(jī)構(gòu)管理等方面的規(guī)定。考慮建立統(tǒng)一的法律框架，根據(jù)中國(guó)實(shí)際制定一系列相關(guān)的法律制度，修訂制約或與資產(chǎn)證券化相矛盾和沖突的有關(guān)法律法規(guī)和金融、會(huì)計(jì)、稅收政策。這不僅有利于保護(hù)投資者的利益，也有利于整個(gè)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)公平、合理、有序的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境的形成。

2.有效實(shí)施資本計(jì)提，建立有效的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制

對(duì)于信貸資產(chǎn)證券化過程中已經(jīng)部分或全部轉(zhuǎn)移的風(fēng)險(xiǎn)，可以減免資本計(jì)提，但對(duì)于仍然保留在銀行的風(fēng)險(xiǎn)，則應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格計(jì)提資本，防止利用資產(chǎn)證券化進(jìn)行資本套利。信貸資產(chǎn)出表是資產(chǎn)證券化的主要?jiǎng)右蚝捅匾獥l件。盡管國(guó)內(nèi)外會(huì)計(jì)準(zhǔn)則已經(jīng)有原則性規(guī)定，但具體的會(huì)計(jì)操作標(biāo)準(zhǔn)并不統(tǒng)一。建議應(yīng)由財(cái)政部門會(huì)同監(jiān)管方，對(duì)中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的會(huì)計(jì)核算處理問題進(jìn)行專門研究，制定兼顧最新國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則并符合中國(guó)國(guó)情的核算標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)范。

3.努力提高信貸資產(chǎn)證券化的信息透明度

優(yōu)化改善信息披露機(jī)制，是推動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展，控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的必備選擇。完善的信息披露機(jī)制是決定市場(chǎng)有效性的前提，也是實(shí)行市場(chǎng)化運(yùn)作、吸引更多類型投資者的基礎(chǔ)。在信息披露規(guī)則制訂方面，應(yīng)結(jié)合證券化市場(chǎng)與產(chǎn)品的特點(diǎn)，制訂合理有效的披露要求，涵蓋深度、廣度、標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)計(jì)口徑，更新頻率等各個(gè)方面。發(fā)起人在證券化首次發(fā)行和整個(gè)存續(xù)期間，需要定期披露整體和資產(chǎn)池中單筆資產(chǎn)的情況，投資機(jī)構(gòu)持有該證券化資產(chǎn)的情況。為讓投資人有足夠時(shí)間進(jìn)行獨(dú)立分析，首次發(fā)行相關(guān)信息必須提前5個(gè)工作日對(duì)外披露。

4.加強(qiáng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)管理，并降低其對(duì)投資者的誤導(dǎo)

美國(guó)次貸危機(jī)的發(fā)生的原因之一是因?yàn)橥顿Y者受到評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)次級(jí)房地產(chǎn)抵押貸款虛高評(píng)級(jí)的蠱惑。為此，在信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)常規(guī)化過程中，應(yīng)充分借鑒國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)及教訓(xùn)，結(jié)合中國(guó)國(guó)情，加強(qiáng)外部信用評(píng)級(jí)體系的建設(shè)。具體內(nèi)容包括：提高信用評(píng)級(jí)的獨(dú)立性和公信力，建立適當(dāng)?shù)脑u(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)激勵(lì)機(jī)制（如引入投資人付費(fèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)），強(qiáng)化對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管和過失處罰力度等等。比如在一段時(shí)間內(nèi)評(píng)級(jí)失真嚴(yán)重的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)將被取消資質(zhì)。此外，在相關(guān)體系建設(shè)逐步完善的基礎(chǔ)上，可適時(shí)考慮取消目前強(qiáng)制推行的雙評(píng)級(jí)制度，以降低交易成本，促進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展。賦予投資者更多的權(quán)利：允許投資者以“故意或重大過失”為名控告信用評(píng)級(jí)公司，同時(shí)鼓勵(lì)投資者自行判斷風(fēng)險(xiǎn)。

5.嚴(yán)格控制SPV的形式，避免過度證券化

在國(guó)際市場(chǎng)上資產(chǎn)證券化飽受詬病的最主要原因就是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)過于復(fù)雜，導(dǎo)致投資者無法識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，某些證券化產(chǎn)品的說明書，數(shù)以萬計(jì)的按揭貸款被組成一個(gè)CDO后邊的資產(chǎn)池，如果想弄懂這個(gè)CDO產(chǎn)品，就要閱讀超過幾十萬頁的材料，這完全是不可想象的。中國(guó)目前資產(chǎn)證券化試點(diǎn)期間，證券化產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)相對(duì)簡(jiǎn)單，全部為一級(jí)證券化，且大多數(shù)產(chǎn)品劃分為二或三層，包括優(yōu)先檔，中間檔和次級(jí)檔。三層結(jié)構(gòu)的產(chǎn)品設(shè)計(jì)，已基本發(fā)揮出信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)化優(yōu)勢(shì)。而多級(jí)證券化從結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、銷售到交易、信用增級(jí)需要更高的成本，這些成本最終由基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益支付，因此總金融風(fēng)險(xiǎn)沒有減少，反而增加了操作風(fēng)險(xiǎn)和信用增級(jí)風(fēng)險(xiǎn)，短期內(nèi)應(yīng)該避免二級(jí)（含）以上的證券化。

6.穩(wěn)步開展信貸資產(chǎn)證券化的外部信用增級(jí)

第8篇

一、資產(chǎn)證券化的起源和發(fā)展

資產(chǎn)證券化起源于60年代末美國(guó)的住宅抵押貸款市場(chǎng)。當(dāng)時(shí)承擔(dān)美國(guó)大部分住宅抵押貸款業(yè)務(wù)的儲(chǔ)蓄金融機(jī)構(gòu)，主要是儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)和儲(chǔ)蓄銀行，在投資銀行和共同基金的沖擊下，其儲(chǔ)蓄資金被大量提取，利差收入日益減少，而使其競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力下降，經(jīng)營(yíng)狀況惡化。為了擺脫這一困難局面，政府決定啟動(dòng)并搞活住宅抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)，以緩解儲(chǔ)蓄金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)流動(dòng)性不足的問題。1968年，政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì)首次公開發(fā)行“過手證券”，從此開全球資產(chǎn)證券化之先河。

80年代以來，隨著世界經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展，資產(chǎn)證券化的內(nèi)含和外延也發(fā)生了變化。資產(chǎn)證券化的概念按以下順序擴(kuò)展：住宅抵押貸款證券化銀行信用證券化資產(chǎn)證券化。

所謂住宅抵押貸款證券化，是指住宅抵押貸款的發(fā)放機(jī)構(gòu)將其所持有的抵押貸款資產(chǎn)，匯集重組成抵押貸款組群，經(jīng)過擔(dān)保或信用增級(jí)，以證券的形式出售給投資者的融資過程。通過證券化這種方式，住宅抵押貸款的原始發(fā)放者將其貸款資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表上消除（因?yàn)榘l(fā)行的是無追索權(quán)的債券），同時(shí)得到了現(xiàn)金或其它流動(dòng)性較強(qiáng)的資產(chǎn)。相比而言，銀行信用證券化的范圍比住宅抵押貸款證券化要廣得多，它包括汽車貸款、信用41經(jīng)濟(jì)導(dǎo)刊1999年第2期購買價(jià)格真實(shí)交易余款退回卡應(yīng)收賬款、計(jì)算機(jī)貸款和其它商業(yè)貸款等銀行資產(chǎn)，均可作為證券化的對(duì)象。被證券化資產(chǎn)的原有者不僅指商業(yè)銀行等貸款機(jī)構(gòu)，還可以是企業(yè)等非金融機(jī)構(gòu)。并且被證券化的資產(chǎn)可以突破信用資產(chǎn)的范圍，擴(kuò)展到其它的資產(chǎn)形式。至此，資產(chǎn)證券化的概念已不僅指一種實(shí)際過程，而在更重要的意義上成為一種具體內(nèi)容十分豐富的理財(cái)觀念和方式。

二、資產(chǎn)證券化的操作原理

（一）資產(chǎn)證券化過程中的參與者資產(chǎn)證券化作為一種新興的金融工具，由于它具有比傳統(tǒng)融資方式更為經(jīng)濟(jì)的優(yōu)點(diǎn)，因而近年來發(fā)展迅速，被證券化的金融資產(chǎn)種類越來越多，證券化交易的組織結(jié)構(gòu)也越來越復(fù)雜，一般來說，資產(chǎn)證券化過程的主要參與者有：發(fā)起人、特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（SPV）、承銷商、投資銀行、信用提高機(jī)構(gòu)、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、托管人、投資者等。資產(chǎn)證券化的基本結(jié)構(gòu)如圖1所示。圖1揭示了資產(chǎn)證券化的基本結(jié)構(gòu)是發(fā)起人將交易的金融資產(chǎn)組合與發(fā)起人完全剝離，過戶給特設(shè)信托機(jī)構(gòu)進(jìn)行運(yùn)作，信托機(jī)構(gòu)將金融資產(chǎn)經(jīng)過信用評(píng)級(jí)后在資本市場(chǎng)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券，確保有關(guān)資產(chǎn)現(xiàn)金流收入在不太理想的情況下向投資者的本息回報(bào)的流向仍然暢通。

（二）資產(chǎn)證券化的操作步驟

資產(chǎn)證券化的基本運(yùn)作程序主要有以下幾個(gè)步驟：

1確定資產(chǎn)證券化目標(biāo)，組成資產(chǎn)池。發(fā)起人一般是發(fā)放貸款的金融機(jī)構(gòu)，首先分析自身的資產(chǎn)證券化融資要求，根據(jù)清理、估算、信用考核等程序決定借款人信用、抵押擔(dān)保貸款的抵押價(jià)值等，將應(yīng)收和可預(yù)見現(xiàn)金流資產(chǎn)進(jìn)行組合，根據(jù)證券化目標(biāo)確定資產(chǎn)數(shù)，最后將這些資產(chǎn)匯集形成一個(gè)資產(chǎn)池。

2組建特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（SPV），實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售。特設(shè)信托機(jī)構(gòu)是一個(gè)以資產(chǎn)證券化為唯一目的的、獨(dú)立的信托實(shí)體，注冊(cè)后的特設(shè)信托機(jī)構(gòu)的活動(dòng)必須受法律的嚴(yán)格限制，其資金全部來源于發(fā)行證券的收入。特設(shè)信托機(jī)構(gòu)成立后，與發(fā)起人鑒定買賣合同，發(fā)起人將資產(chǎn)池中的資產(chǎn)出售給特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（SPV）。這一交易必須以真實(shí)出售（TrueSale）的方式進(jìn)行，即出售后的資產(chǎn)在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)不作為法定財(cái)產(chǎn)參于清算，資產(chǎn)池不列入清算范圍，從而達(dá)到“破產(chǎn)隔離”的目的。破產(chǎn)隔離使得資產(chǎn)池的質(zhì)量與發(fā)起人自身的信用水平分離開來，投資者就不會(huì)再受到發(fā)起人的信用風(fēng)險(xiǎn)影響。

3完善交易結(jié)構(gòu)，進(jìn)行信用增級(jí)（Creditenhancement）。為了吸引更多的投資者，改善發(fā)行條件，特設(shè)信托機(jī)構(gòu)必須提高資產(chǎn)支持證券的信用等級(jí)，使投資者的利益能得到有效的保護(hù)和實(shí)現(xiàn)。因?yàn)橘Y產(chǎn)債務(wù)人的違約、拖欠或債務(wù)償還期與SVP安排的資產(chǎn)證券償付期不相配合都會(huì)給投資者帶來損失，所以信用提高技術(shù)代表了投資銀行的業(yè)務(wù)水平，成為資產(chǎn)證券化成功與否的關(guān)鍵之一。

4資產(chǎn)證券化的評(píng)級(jí)。資產(chǎn)支持證券的評(píng)級(jí)為投資者提供證券選擇的依據(jù)，因而構(gòu)成資產(chǎn)證券化的又一重要環(huán)節(jié)。資產(chǎn)證券化的評(píng)級(jí)與一般債券評(píng)級(jí)相似，但有自身特點(diǎn)。信用評(píng)級(jí)由專門評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)資產(chǎn)證券發(fā)起人或投資銀行的請(qǐng)求進(jìn)行。評(píng)級(jí)考慮因素不包括由利率變動(dòng)等因素導(dǎo)致的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而主要考慮資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)。被評(píng)級(jí)的資產(chǎn)必須與發(fā)起人信用風(fēng)險(xiǎn)相分離。由于出售的資產(chǎn)都經(jīng)過了信用增級(jí)，一般地，資產(chǎn)支持證券的信用級(jí)別會(huì)高于發(fā)起人的信用級(jí)別。資產(chǎn)證券的評(píng)級(jí)較好地保證了證券的安全度，這是資產(chǎn)證券化比較有吸引力的一個(gè)重要因素。

5安排證券銷售，向發(fā)起人支付購買價(jià)格。在信用提高和評(píng)級(jí)結(jié)果向投資者公布之后，由投資銀行負(fù)責(zé)向投資者銷售資產(chǎn)支持證券（ABS），銷售的方式可采用包銷或代銷。特設(shè)信用機(jī)構(gòu)（SPV）從投資銀行處獲取證券發(fā)行收入，再按資產(chǎn)買賣合同中規(guī)定的購買價(jià)格，把發(fā)行收入的大部分支付給發(fā)起人。

6證券掛牌上市交易，資產(chǎn)售后管理和服務(wù)。資產(chǎn)支持證券發(fā)行完畢后到證券交易所申請(qǐng)掛牌上市，從而真正實(shí)現(xiàn)了金融機(jī)構(gòu)的信貸資產(chǎn)流動(dòng)性的目的。但資產(chǎn)證券化的工作并沒有全部完成。發(fā)起人要指定一個(gè)資產(chǎn)池管理公司或親自對(duì)資產(chǎn)池進(jìn)行管理，負(fù)責(zé)收取、記錄由資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金收入，并將這些收款全部存入托管行的收款專戶。托管行按約定建立積累金，交給特設(shè)信托機(jī)構(gòu)，由其對(duì)積累金進(jìn)行資產(chǎn)管理，以便到期時(shí)對(duì)投資者還本付息。待資產(chǎn)支持證券到期后，還要向聘用的各類機(jī)構(gòu)支付專業(yè)服務(wù)費(fèi)。由資產(chǎn)池產(chǎn)生的收入在還本付息、支付各項(xiàng)服務(wù)費(fèi)之后，若有剩余，按協(xié)議規(guī)定在發(fā)起人和SPV之間進(jìn)行分配，整個(gè)資產(chǎn)證券化過程即告結(jié)束。

（三）資產(chǎn)證券化收益與風(fēng)險(xiǎn)分析

1資產(chǎn)證券化對(duì)各參與者的收益分析

（1）發(fā)起人：資產(chǎn)證券化的發(fā)起人通常是金融機(jī)構(gòu)，也可以是其他類型的公司。資產(chǎn)證券化可以給發(fā)起人提供更低的融資成本、較低的經(jīng)營(yíng)杠桿、用來擴(kuò)展和重新投資的立即可用資本、多樣化資金來源以更好的資產(chǎn)負(fù)債管理，使得金融機(jī)構(gòu)能夠更充分地利用現(xiàn)有的能力，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。通過證券化的資產(chǎn)在公開市場(chǎng)中出售，金融機(jī)構(gòu)可迅速獲得流動(dòng)性。

（2）特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（SPV）：特設(shè)信托機(jī)構(gòu)是一個(gè)中介機(jī)構(gòu)，它購買發(fā)起人的原始信用產(chǎn)品，加以整合，然后出售包裝后的證券。SPV以某種價(jià)格購買信貸資產(chǎn)，通過將它們包裝成市場(chǎng)交易商品，而增加了信貸資產(chǎn)的價(jià)值，然后以一個(gè)較高的價(jià)格出售。通過購買、證券化和出售，SPV幾乎將信用風(fēng)險(xiǎn)都分散給投資者承擔(dān)，這樣使得SPV降低其所有者權(quán)益成本，因?yàn)檫@些資產(chǎn)將不再出現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表中。

（3）信用提高機(jī)構(gòu)：信用提高機(jī)構(gòu)可以是母公司、子公司或者其他金融機(jī)構(gòu)，它可以是擔(dān)保公司或者保險(xiǎn)公司。它作為一個(gè)第三方實(shí)體更適合于使這類交易成為“真實(shí)出售”，信用增級(jí)機(jī)構(gòu)通常按比例收取一定的服務(wù)費(fèi)用，如按擔(dān)保金額的05%收取。

（4）投資銀行：資產(chǎn)證券化為投資銀行開辟了一項(xiàng)新業(yè)務(wù)。投資銀行在資產(chǎn)證券化過程中充當(dāng)承銷商的角色，并獲得其發(fā)行收入。

（5）投資者：證券化過程為投資者在市場(chǎng)中提供了一個(gè)高質(zhì)量的投資選擇機(jī)會(huì)。由于大多數(shù)組合資產(chǎn)都是由許多小額信用資產(chǎn)集合而構(gòu)成，促進(jìn)了組合的多樣化，即使其中的一兩個(gè)貸款違約，也不會(huì)對(duì)整個(gè)組合有質(zhì)的影響。而且許多組合資產(chǎn)保持地理區(qū)域多樣化，因此，某一地區(qū)的經(jīng)濟(jì)的低速發(fā)展不會(huì)深刻或迅速地影響到整個(gè)組合資產(chǎn)的績(jī)效，而且投資者通過購買不同的組合資產(chǎn)的部分證券而能夠避免地理和行業(yè)的集中帶來的風(fēng)險(xiǎn)。由于信用評(píng)級(jí)由第三方執(zhí)行，然后公布等級(jí)，投資者不用自己去分析每個(gè)發(fā)起人的資信，這也處理方式會(huì)計(jì)要素表1表內(nèi)處理與表外處理比較是吸引投資者的一個(gè)優(yōu)勢(shì)所在。

2資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)分析

由于資產(chǎn)證券化非常復(fù)雜，每一次交易無論怎樣被相當(dāng)好的結(jié)構(gòu)化，并被徹底地加以研究和精確地用文件證明，都仍然存在一些風(fēng)險(xiǎn)。常見的資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)有如下幾種：

（1）欺詐風(fēng)險(xiǎn)：從美國(guó)證券市場(chǎng)及其他國(guó)家證券市場(chǎng)中我們可以知道，由于欺詐的發(fā)生而使投資者受損的例子屢見不鮮。陳述書、保證書、法律意見書、會(huì)計(jì)師的無保留意見書及其他類似文件被仍不足以控制欺詐風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

（2）法律風(fēng)險(xiǎn)：雖然法律函件及意見書原本是為了消除外部的風(fēng)險(xiǎn)因素，但有時(shí)法律的不明確性及條款的變化本身往往成為整個(gè)交易過程中的風(fēng)險(xiǎn)因素，事實(shí)上法律風(fēng)險(xiǎn)是資產(chǎn)證券化過程中一直伴隨且起關(guān)鍵作用的一種風(fēng)險(xiǎn)。

（3）金融管理風(fēng)險(xiǎn)：資產(chǎn)證券化是金融管理發(fā)展的高峰，它代表了履約、技術(shù)和結(jié)構(gòu)技巧的完美的平衡。如果任一因素發(fā)生故障，整個(gè)交易可能面臨風(fēng)險(xiǎn)。我們把這種風(fēng)險(xiǎn)稱為金融管理風(fēng)險(xiǎn)，主要包括參于者不能按協(xié)議進(jìn)行交易，設(shè)備不能按要求運(yùn)作如電腦故障，以及交易機(jī)制出現(xiàn)故障等。

（4）等級(jí)下降風(fēng)險(xiǎn)：從已有的證券化實(shí)例中人們已經(jīng)證實(shí)，資產(chǎn)證券化特別容易受到等級(jí)下降的損害，因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化交易的基礎(chǔ)包含許多復(fù)雜多樣的因素，如果這些因素之一惡化，整個(gè)證券發(fā)行的等級(jí)就會(huì)陷入危險(xiǎn)境地，從而對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生巨大的影響。

除了上述幾種風(fēng)險(xiǎn)之外，還存在一些其他風(fēng)險(xiǎn)，諸如政策性風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)產(chǎn)和意外風(fēng)險(xiǎn)、合同協(xié)議或證券失效、對(duì)專家的依賴風(fēng)險(xiǎn)等等。所有這些風(fēng)險(xiǎn)都不是彼此獨(dú)立地存在著，而是相互聯(lián)系的。這些證券化風(fēng)險(xiǎn)的影響及發(fā)生的可能性因交易的不同而有所不同。因此投資者必須識(shí)別這些風(fēng)險(xiǎn)，分析它們的規(guī)模，審查減少風(fēng)險(xiǎn)的方法，以及正確估計(jì)那些減少風(fēng)險(xiǎn)的手段的有效性。投資者在任何資產(chǎn)證券化過程中，應(yīng)閱讀資產(chǎn)支持證券交易中所提供的陳述書、保證書及賠償文書等文件，了解他們的責(zé)任范圍，查看是否有法律顧問出具的法律意見書以及注冊(cè)會(huì)計(jì)師的無保留意見書。要對(duì)證券化結(jié)構(gòu)中存在的大量風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行防范，最重要是看信用增級(jí)的手段，是否有一家信譽(yù)卓著的銀行或保險(xiǎn)公司提供百分之百的擔(dān)保。

（四）資產(chǎn)證券化涉及的會(huì)計(jì)和稅收問題

資產(chǎn)證券化過程中所涉及的會(huì)計(jì)、稅收和法律等問題是資產(chǎn)證券化成功與否的關(guān)鍵所在，它們涉及到證券資產(chǎn)的合法性、盈利性以及流動(dòng)性，關(guān)系到每一參與者的利益，影響資產(chǎn)證券化的動(dòng)機(jī)和結(jié)果。

1資產(chǎn)證券化的會(huì)計(jì)問題

資產(chǎn)證券化交易在會(huì)計(jì)處理上，主要考慮兩方面問題：（1）被證券化的資產(chǎn)和相關(guān)債務(wù)是否應(yīng)該被分離出資產(chǎn)負(fù)債表，即是表外處理還是表內(nèi)處理的問題，這里還包括會(huì)計(jì)確認(rèn)問題，即收益和損失的確認(rèn)；（2）合并問題，即特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（SPV）是否需要和證券化發(fā)起人合并財(cái)務(wù)報(bào)表的問題。

對(duì)于是否把被證券化的資產(chǎn)和相關(guān)債務(wù)分離出資產(chǎn)負(fù)債表這個(gè)問題，主要取決于該證券化行為被當(dāng)作銷售處理還是擔(dān)保融資處理，這是發(fā)起人（賣方）所關(guān)心的一個(gè)關(guān)鍵問題，因?yàn)椴煌奶幚矸椒〞?huì)對(duì)發(fā)起人的財(cái)務(wù)報(bào)表產(chǎn)生重大影響，這種影響可列表如下：

在了解了上述影響之后，我們來比較一下傳統(tǒng)會(huì)計(jì)處理方法和近年來最新采用的金融合成分析方法對(duì)資產(chǎn)證券化所產(chǎn)生的后果。

最典型的證券化傳統(tǒng)會(huì)計(jì)確認(rèn)方法當(dāng)然要屬“風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬”分析法了。按照這種方法，如果發(fā)起人仍保留已轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的絕大部分收益和風(fēng)險(xiǎn)，則證券化交易視同擔(dān)保融資，證券化資產(chǎn)仍繼續(xù)被確認(rèn)為一項(xiàng)資產(chǎn)，通過證券化所募集的資金被確認(rèn)為發(fā)起人轉(zhuǎn)讓了相關(guān)資產(chǎn)的絕大部分收益和風(fēng)險(xiǎn)，那么該證券化交易被作為銷售處理，所轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移出資產(chǎn)負(fù)債表，所募集資金作為一項(xiàng)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓收入，并同時(shí)確認(rèn)相關(guān)的損益（即表外處理）。在“風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬”分析法下，金融工具及其所附屬的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬被看成是一個(gè)不可分割的整體，因此，如果發(fā)起人仍保留證券化資產(chǎn)相關(guān)的一部分風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬，且被保留的這部分被判斷為很重要的話，則發(fā)起人在其資產(chǎn)負(fù)債表上仍然要繼續(xù)確認(rèn)這項(xiàng)資產(chǎn)，同時(shí)將來自于證券化資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓所得稅為擔(dān)保負(fù)債的結(jié)果。但在當(dāng)今金融技術(shù)飛速發(fā)展，使得基于基本金融工具上的各種風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬能被有效地分解開來，并以各種相互獨(dú)立的金融衍生工具作為載體，分散給不同的持有方。毫無疑問，“風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬”分析法只對(duì)證券化交易作了非常簡(jiǎn)單和不全面的反應(yīng)，這很明顯與會(huì)計(jì)所追求的“公允（TrueandFair）反映”背道而馳。同時(shí)“風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬”分析法中“絕大部分”的判斷，定質(zhì)容易定量難，它要求辨認(rèn)和估價(jià)證券化過程所帶來的各種風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬所保留或轉(zhuǎn)讓部分是否占有絕大部分，這無疑會(huì)增加實(shí)際操作上的難度和主觀性。

由于傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)確認(rèn)方法的局限性，使其難以適應(yīng)越來越復(fù)雜化的金融環(huán)境，從而給金融交易的進(jìn)一步創(chuàng)新與有效管理帶來了諸多不便，因此，迫切需要會(huì)計(jì)模式的改進(jìn)與創(chuàng)新。正是在這種環(huán)境壓力下，美國(guó)第125號(hào)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（SAFSNo.125）：《轉(zhuǎn)讓和經(jīng)營(yíng)金融資產(chǎn)及金融負(fù)債的取消會(huì)計(jì)》（AccountingforTransfersandServicingofFinancialAssetsandExtinguishmentofLiabilities）突破傳統(tǒng)框框，另辟蹊徑，采用了“金融合成分析法”（FinancialComponentApproach）。按照這種方法，在涉及金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的情況下，應(yīng)該將已經(jīng)確認(rèn)過的金融資產(chǎn)的再確認(rèn)和終止確認(rèn)的問題與因金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓合約所產(chǎn)生的新的金融工具的確認(rèn)問題嚴(yán)格區(qū)分開來。換言之，對(duì)已經(jīng)確認(rèn)過的金融資產(chǎn)因發(fā)生轉(zhuǎn)移性的交易所面臨的再確認(rèn)或終止確認(rèn)的處理，取決于轉(zhuǎn)讓方的銷售意圖，也即決定一項(xiàng)資產(chǎn)交易能否進(jìn)行銷售處理要看其控制權(quán)是否已由轉(zhuǎn)讓方轉(zhuǎn)移給受讓方，而非看其交易形式。

在資產(chǎn)證券化交易中，由于發(fā)起人與特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（SPV）有著千絲萬縷的利益關(guān)系，SPV是否應(yīng)該合并入發(fā)起人財(cái)務(wù)報(bào)表當(dāng)中，也成為證券化會(huì)計(jì)一個(gè)亟需解決的問題。一旦SPV被視為發(fā)起人的子公司而合并入發(fā)起人的財(cái)務(wù)報(bào)表，那么，兩個(gè)獨(dú)立法人實(shí)體也就被視為一個(gè)經(jīng)濟(jì)實(shí)體，兩者之間的交易也就變成了經(jīng)濟(jì)實(shí)體內(nèi)部交易，必須從合并報(bào)表中剔除出去，這或許是證券化設(shè)計(jì)者所不愿看到的，因?yàn)橐坏┖喜ⅲl(fā)起人與SPV個(gè)別報(bào)表中原先不管怎么確認(rèn)，作銷售處理也好，作融資處理也好，對(duì)合并報(bào)表來說，得出的結(jié)果是相似的，進(jìn)行復(fù)雜的金融安排，并不會(huì)實(shí)現(xiàn)原先所期望的結(jié)果。

現(xiàn)行的合并理論與實(shí)務(wù)是以母公司對(duì)關(guān)聯(lián)公司活動(dòng)的實(shí)際控制程度作為判斷合并與否的依據(jù)，而不是注重于法定持股比例的多少，凡是對(duì)關(guān)聯(lián)公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和財(cái)務(wù)活動(dòng)有重大控制權(quán)的都被列為合并范圍之列。顯然，問題的實(shí)質(zhì)在于判斷以信托形式存在的SPV是否屬于發(fā)起人的一個(gè)準(zhǔn)子公司，通常有以下3個(gè)判斷標(biāo)準(zhǔn)：

（1）SPV為發(fā)起人帶來收益與發(fā)起人真實(shí)的子公司無實(shí)質(zhì)性差異；（2）發(fā)起人直接或間接地控制著SPV，并從SPV的凈資產(chǎn)中獲利；（3）發(fā)起人擁有與這些利益相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。

只要符合其中之一，就可判斷為準(zhǔn)子公司。這就意味著，如果發(fā)起人擁有相當(dāng)比例的剩余權(quán)益，把SPV納入合并范圍似乎更符合會(huì)計(jì)慣例。

2資產(chǎn)證券化的稅收問題

資產(chǎn)證券化的稅收問題和會(huì)計(jì)問題一樣十分重要，直接影響證券化的成本問題，可能導(dǎo)致可觀的稅收費(fèi)用。

關(guān)于資產(chǎn)證券化過程中所產(chǎn)生的稅務(wù)問題，在不同的國(guó)家各有不同，但總的來說應(yīng)是本著稅收中性化的原則（即不因證券化少繳稅或多繳稅），使稅收機(jī)構(gòu)和繳稅者都能夠接受。

（1）發(fā)起人的稅收問題

當(dāng)發(fā)起人向SPV轉(zhuǎn)移資產(chǎn)時(shí)，有以下兩個(gè)稅務(wù)問題：

A如果證券化交易符合銷售資產(chǎn)的條件，那么任何收益或虧損都必須被記入損益表內(nèi)而后作為資本利得或資本損失處理。對(duì)資本利得是否應(yīng)當(dāng)征稅，或是否應(yīng)對(duì)之實(shí)行優(yōu)惠待遇（即課以輕稅），一直是稅收理論界長(zhǎng)期爭(zhēng)論不休的話題。發(fā)達(dá)國(guó)家一般都對(duì)資本利得在稅務(wù)處理上給予程度不同的優(yōu)惠，而發(fā)展中國(guó)家則很少將資本利得的稅務(wù)處理單獨(dú)作為一個(gè)問題而加以特殊考慮。對(duì)資本利得采用輕稅政策，可以達(dá)到鼓勵(lì)資本流動(dòng)，活躍資本市場(chǎng)，防止產(chǎn)生投資“鎖住”狀態(tài)的目的（即指財(cái)產(chǎn)持有人若發(fā)現(xiàn)自己有了資本利得，但考慮出售后要繳納較重的普通所得稅，便可能不愿出售，而形成“鎖住”）。

對(duì)于證券化交易產(chǎn)生的資本損失，也有兩種不同的做法，一種是可享受稅收抵免待遇，另一種是由于稅務(wù)機(jī)關(guān)可能認(rèn)為其出售不是在發(fā)起人的正常經(jīng)營(yíng)范圍內(nèi)，因而所產(chǎn)生的損失不可扣稅。

B發(fā)起人向SPV出售資產(chǎn)可能會(huì)產(chǎn)生印花稅，稅率即使很低，也可能給交易帶來巨大的障礙。這可通過適當(dāng)?shù)陌才牛炎C券化以債務(wù)形式進(jìn)行，則可避免有關(guān)的印花稅。

（2）特設(shè)信托機(jī)構(gòu)的稅收問題

對(duì)于SPV，需要考慮的稅務(wù)問題是它是否需要納稅，如果需要，應(yīng)通過哪些方法來降低稅務(wù)負(fù)擔(dān)。因?yàn)樵赟PV產(chǎn)生稅務(wù)費(fèi)用會(huì)增加證券化的整體成本，最簡(jiǎn)單的辦法是在避稅天堂（如開曼群島）設(shè)立SPV；此外，也可以通過適當(dāng)?shù)陌才牛乖摴静槐徽J(rèn)為在發(fā)行地或資產(chǎn)所在地開展業(yè)務(wù)，從而達(dá)到避稅的目的。為了明確SPV的稅務(wù)地位，最好的辦法是向有關(guān)稅務(wù)機(jī)關(guān)預(yù)先確認(rèn)。

（3）投資者的稅收問題

第9篇

關(guān)鍵詞：農(nóng)村；土地資產(chǎn)證券化；現(xiàn)實(shí)條件

中圖分類號(hào)：F832.51 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1003-9031（2013）03-0080-03 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2013.03.18

農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化是一個(gè)復(fù)雜的金融創(chuàng)新工具，雖然我國(guó)在1992年就進(jìn)行了首次土地資產(chǎn)證券化的實(shí)踐，隨后逐步引入了資產(chǎn)證券化的理論和技術(shù)，但由于資本市場(chǎng)、信用市場(chǎng)、法律環(huán)境等現(xiàn)實(shí)條件的限制，發(fā)展一直比較緩慢，目前在銀行間同業(yè)市場(chǎng)的證券化產(chǎn)品共有50多種，但沒有一種是關(guān)于農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品。自八十年代起中央每年“一號(hào)”文件用于解決“三農(nóng)”問題，2003年更是逐步取消了農(nóng)業(yè)稅，但“三農(nóng)”依然成為困擾政府的難題。這其中，土地問題中所反映的各種矛盾很可能繼續(xù)成為制約經(jīng)濟(jì)發(fā)展的瓶頸。發(fā)展需要資金，農(nóng)民在生產(chǎn)、生活中所遇到的資金短缺問題由于信息不對(duì)稱、缺乏抵押擔(dān)保品和地緣因素等限制，導(dǎo)致農(nóng)民和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)企業(yè)很難從傳統(tǒng)融資渠道獲取貸款，民間資本又由于面對(duì)行政壁壘、信用問題和利率的不確定等問題難以取得較大規(guī)模的發(fā)展。因此拓寬農(nóng)戶、農(nóng)業(yè)企業(yè)的融資渠道顯得非常必要。資產(chǎn)證券化這種新興的融資工具，以其特有的方式取得了國(guó)際范圍內(nèi)的認(rèn)同。農(nóng)村土地可沿著土地資產(chǎn)化―資產(chǎn)資本化―資本證券化―證券市場(chǎng)化的線路，利用資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢(shì)開辟一條引導(dǎo)農(nóng)村土地走出融資困境的新路。

一、我國(guó)農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的必要性

（一）農(nóng)地符合證券化資產(chǎn)的基本要求

資產(chǎn)證券化的本質(zhì)是以融通資金為目的，將缺乏流動(dòng)性但有未來預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流收入的資產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)重組和信用增級(jí)，并依托該現(xiàn)金流發(fā)行可以在金融市場(chǎng)上出售和流通的證券的過程[1-2]。農(nóng)村土地本身不會(huì)產(chǎn)生未來的現(xiàn)金流收入，但其產(chǎn)品經(jīng)出售所得通常能在未來產(chǎn)生可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流，且對(duì)缺乏彈性的農(nóng)產(chǎn)品來說，消費(fèi)者對(duì)農(nóng)產(chǎn)品的消費(fèi)數(shù)量或次數(shù)是比較穩(wěn)定的，消費(fèi)價(jià)格受政府管制，也不會(huì)有較大的波動(dòng)，因此農(nóng)產(chǎn)品的收入所得是穩(wěn)定的，是很適合開展證券化融資的資產(chǎn)。

（二）農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化融資成本低且融資方式便利

在我國(guó)現(xiàn)有的農(nóng)村土地融資模式中，將農(nóng)村土地使用權(quán)進(jìn)行抵押貸款需要成立專門的產(chǎn)權(quán)管理中心和土地資產(chǎn)評(píng)估中心，由產(chǎn)權(quán)管理中心負(fù)責(zé)對(duì)土地使用權(quán)進(jìn)行管理和幫助提供使用權(quán)的個(gè)體農(nóng)戶或農(nóng)業(yè)企業(yè)向金融企業(yè)進(jìn)行融資，這種融資方式雖然為因缺乏抵押擔(dān)保品難以從銀行取得貸款的個(gè)體農(nóng)戶和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)企業(yè)提供了便利，但相應(yīng)地也增加了中介費(fèi)用等貸款成本。設(shè)立“土地銀行”的形式則需要政府事前巨大的投入，也會(huì)相應(yīng)增加貸款的平均成本。對(duì)于土地資產(chǎn)證券化這種融資方式來說，我國(guó)的債券市場(chǎng)、證券市場(chǎng)、銀行、評(píng)估公司等金融市場(chǎng)和各種中介機(jī)構(gòu)已存在并發(fā)展到一定的規(guī)模，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的操作也有現(xiàn)成模式可參考，不需要由國(guó)家出資建立專門的機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)，為農(nóng)村土地證券化開展提供融資渠道和專業(yè)人才。此外，根據(jù)國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，證券化方式本身比其他融資方式的成本低，推行農(nóng)村土地證券化是一條重要的融資創(chuàng)新途徑。

（三）農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化有利于深化土地產(chǎn)權(quán)

雖然我國(guó)現(xiàn)行的農(nóng)村土地制度為集體所有、家庭經(jīng)營(yíng)的形式，即農(nóng)戶只擁有農(nóng)村土地的部分產(chǎn)權(quán)，但法律規(guī)定了土地的長(zhǎng)期承包權(quán)和黨的十七屆三中全會(huì)提出允許發(fā)展多種形式的土地承包經(jīng)營(yíng)權(quán)流轉(zhuǎn)權(quán)，而流轉(zhuǎn)順暢是現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)制度對(duì)產(chǎn)權(quán)的要求，同時(shí)國(guó)家也在肯定農(nóng)戶對(duì)土地的所有權(quán)[3]。對(duì)于權(quán)能深化的土地來說，流轉(zhuǎn)順暢的土地產(chǎn)權(quán)制度為土地資源的優(yōu)化配置提供了保障，為土地產(chǎn)權(quán)的市場(chǎng)化鋪平了道路，也為土地資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為貨幣、獲取土地發(fā)展資金創(chuàng)造了機(jī)會(huì)，而資本市場(chǎng)則為產(chǎn)權(quán)流動(dòng)、產(chǎn)權(quán)交易和競(jìng)爭(zhēng)提供了平臺(tái)。可以說，證券化進(jìn)一步確認(rèn)了農(nóng)村土地產(chǎn)權(quán)，且農(nóng)村土地產(chǎn)權(quán)應(yīng)當(dāng)證券化。

（四）農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化解決了資金短缺問題

為加快農(nóng)村農(nóng)業(yè)的發(fā)展，我國(guó)在2004―2010年連續(xù)7年“一號(hào)”文件強(qiáng)調(diào)農(nóng)業(yè)的重要性。2011年，中央財(cái)政“三農(nóng)”預(yù)算安排近1萬億元。其中用于農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的近4000億元，用于農(nóng)民“四補(bǔ)貼”的1400多億元，這兩項(xiàng)共計(jì)5400多億元，只占中央財(cái)政“三農(nóng)”預(yù)算總支出的一半左右。國(guó)家對(duì)農(nóng)業(yè)投入的不足、個(gè)體農(nóng)戶對(duì)農(nóng)業(yè)的無力投入和金融機(jī)構(gòu)由于信息不對(duì)稱和缺乏擔(dān)保抵押品不愿意貸款給農(nóng)戶和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)企業(yè)，造成個(gè)體農(nóng)戶和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)企業(yè)融資困難，無法加大對(duì)地力和農(nóng)田基本建設(shè)投入。目前我國(guó)54%的耕地仍“靠天吃飯”，50%～60%的中小型灌區(qū)設(shè)施老化失修。面對(duì)農(nóng)村和農(nóng)業(yè)的發(fā)展，僅僅依靠國(guó)家財(cái)政的有限投入和個(gè)體農(nóng)戶微小的投入是不能迅速改善農(nóng)村農(nóng)業(yè)落后的局面，未來農(nóng)村農(nóng)業(yè)的發(fā)展為農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化提供了廣闊發(fā)展空間，同時(shí)農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化也為新農(nóng)村建設(shè)和城鎮(zhèn)化的發(fā)展解決了資金短缺的問題。

二、我國(guó)開展農(nóng)地資產(chǎn)證券化的可行性

（一）資產(chǎn)證券化的發(fā)展為農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化創(chuàng)造了基礎(chǔ)條件

2005年12月，經(jīng)過中國(guó)人民銀行和銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)等多家政府部門論證，開始了以金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化為試點(diǎn)的路程。資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)是在中國(guó)人民銀行和銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)的監(jiān)管和審查下，由商業(yè)銀行、政策性銀行、信托投資公司、財(cái)務(wù)公司等金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起人對(duì)金融機(jī)構(gòu)的信貸資產(chǎn)在銀行間債券市場(chǎng)交易。金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)發(fā)行資產(chǎn)證券化的成功經(jīng)驗(yàn)，為農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的提供了有益的借鑒，一級(jí)市場(chǎng)規(guī)模的迅速擴(kuò)大和證券化框架的不斷完善，為農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的發(fā)行提供了基礎(chǔ)條件。

（二）國(guó)內(nèi)巨大的投資潛力為農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化提供了資金保證

截至2011年12月末，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)存款不斷增長(zhǎng)，其中人民幣各項(xiàng)存款余額為87.2萬億元，同比增長(zhǎng)13.5%，全年人民幣各項(xiàng)存款增加1.43萬億元，同比多增4462億元。巨大的資金存量對(duì)金融工具創(chuàng)新的需求不斷加大。如果農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的信用級(jí)別較高、流動(dòng)性較強(qiáng)，將對(duì)各類存款具有很強(qiáng)的吸引力。

隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國(guó)的社會(huì)保障機(jī)制如養(yǎng)老保險(xiǎn)、醫(yī)療保險(xiǎn)和財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)也得到迅速的發(fā)展。2011年末，全國(guó)共實(shí)現(xiàn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入1.43萬億元，其中，財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)全年原保險(xiǎn)保費(fèi)收入約為4618億元。農(nóng)村土地資產(chǎn)證券將以高于銀行存款和國(guó)債利率、以及低于股票風(fēng)險(xiǎn)的相對(duì)優(yōu)勢(shì)，成為保險(xiǎn)資金的重點(diǎn)投資對(duì)象。

我國(guó)的基金市場(chǎng)在2007年年末，有基金管理公司59家，管理證券投資基金346只，基金規(guī)模達(dá)22339億份，基金凈值32762億元。面對(duì)證券市場(chǎng)的低迷，為確保基金收益，投資基金從投資組合的角度，也會(huì)希望投資于新的高風(fēng)險(xiǎn)高收益的金融產(chǎn)品，農(nóng)村土地資產(chǎn)證券將會(huì)成為其投資對(duì)象。

（三）市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施及配套服務(wù)的逐步完善為開展農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化創(chuàng)造了外部條件

我國(guó)非銀行機(jī)構(gòu)中，銀行間市場(chǎng)、保險(xiǎn)公司、信托公司、證券公司、基金公司、財(cái)務(wù)公司等可以從不同層面為農(nóng)村土地資產(chǎn)證券的發(fā)行、承銷、交易、管理、信用擔(dān)保、保險(xiǎn)等提供金融服務(wù)。我國(guó)已有深圳和上海兩家證券交易所，STAO和NET兩個(gè)交易系統(tǒng)，證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)包括證券公司、信托機(jī)構(gòu)300多家，營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)遍布全國(guó)各大、中、小城市。證券發(fā)行、承銷、上市交易、登記、托管、清算過戶等各項(xiàng)服務(wù)比較完善。隨著《證券法》等相關(guān)法律的相繼出臺(tái)，證券市場(chǎng)發(fā)展及監(jiān)管正逐步進(jìn)入規(guī)范化和法制化的軌道。由銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)、證券監(jiān)督管理委員會(huì)和保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)一同構(gòu)成的金融市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)體系，已具備了較強(qiáng)的管理和監(jiān)控國(guó)內(nèi)金融業(yè)的能力、較強(qiáng)的信用重建能力和對(duì)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的監(jiān)管能力。

三、我國(guó)開展農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化面臨的困難

（一）設(shè)立特殊目的載體的法律障礙

SPV是農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的核心環(huán)節(jié)，也是證券化動(dòng)作的中心，它以金融中介的形式巧妙實(shí)現(xiàn)了信用市場(chǎng)和資本市場(chǎng)資金的融合和流動(dòng)，同時(shí)又隔離了發(fā)行人原有資產(chǎn)與證券化工具的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的順利發(fā)行和運(yùn)行起著舉足輕重的作用。但在我國(guó)，由于證券化法律規(guī)定的不健全和其他法律法規(guī)的影響和限制，SPV的設(shè)立和運(yùn)行難度較大。

（二）發(fā)展農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的環(huán)境障礙

1.資本市場(chǎng)的發(fā)育還不夠成熟

農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的發(fā)展需要具備一定深度和廣度的資本市場(chǎng)，資本市場(chǎng)是連接家戶與廠商的紐帶，只有一個(gè)成熟的資本市場(chǎng)才能為農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化提供發(fā)展的市場(chǎng)[4]。目前我國(guó)的這個(gè)條件還不成熟。對(duì)于證券這樣的直接融資市場(chǎng)，發(fā)展了將近二十年，市場(chǎng)規(guī)模迅速擴(kuò)大，但其發(fā)展仍然受到行政干預(yù)，至今沒有完全按照市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)律自行發(fā)展。另外，對(duì)于間接融資中的信貸市場(chǎng)，主要由國(guó)有商業(yè)銀行進(jìn)行主導(dǎo)，而我國(guó)的商業(yè)銀行仍處于由傳統(tǒng)銀行向現(xiàn)代銀行轉(zhuǎn)變的過程。在這個(gè)過程中，信貸配置不可避免的受到政府的指令性計(jì)劃干擾，市場(chǎng)無法發(fā)揮充分作用。

2.中介機(jī)構(gòu)的發(fā)展還不規(guī)范

農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的交易往往要涉及到投資銀行、會(huì)計(jì)事務(wù)所、信用評(píng)估機(jī)構(gòu)和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等十幾家中介服務(wù)機(jī)構(gòu)。目前我國(guó)只有投資銀行業(yè)和會(huì)計(jì)行業(yè)的發(fā)展較為完善，能達(dá)到證券化的要求，但信用評(píng)估和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的發(fā)展還處于起步階段，評(píng)估管理的尺度不一，政出多門，且信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)信譽(yù)較低、獨(dú)立性較差，所使用的評(píng)級(jí)等級(jí)與國(guó)際通用的等級(jí)不一致，不能得到世界的認(rèn)可。

3.人才匱乏阻礙農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的發(fā)展

開展農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化，涉及法律、證券、擔(dān)保、信用評(píng)級(jí)、會(huì)計(jì)和稅務(wù)等多個(gè)領(lǐng)域，需要大量高素質(zhì)的專業(yè)人才，既要掌握先進(jìn)的金融理論知識(shí)，又要有豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。而農(nóng)村地區(qū)經(jīng)濟(jì)落后的現(xiàn)狀使得高素質(zhì)高質(zhì)量的人才大量外流，導(dǎo)致金融活動(dòng)難以開展，不利于將要開展的農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的發(fā)行和推廣。

（三）發(fā)展農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的技術(shù)問題

1.信用增級(jí)問題

信用增級(jí)是證券化過程中的關(guān)鍵技術(shù)，有內(nèi)部增級(jí)和外部增級(jí)兩種方式。對(duì)于各種增級(jí)方式，我國(guó)的《擔(dān)保法》中大多數(shù)沒有明確的界定。而有些增級(jí)方式，如差價(jià)帳戶、備用金以及攤銷替代等就需要在運(yùn)作方式上與我國(guó)國(guó)情相結(jié)合。在進(jìn)行農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化時(shí)，采用何種信用增級(jí)手段，且在國(guó)外成功運(yùn)用的手段是否適應(yīng)我國(guó)國(guó)情，這些問題關(guān)系到證券能否成功發(fā)行。在證券化發(fā)展較為發(fā)達(dá)的美國(guó)，信用增級(jí)機(jī)構(gòu)有政府的全面信用支持，因此發(fā)行的證券具有完全的信用保證，可以與國(guó)債相媲美，能吸引大量的投資者，使證券化蓬勃發(fā)展，而我國(guó)尚不存在這樣的專門機(jī)構(gòu)。

2.發(fā)行定價(jià)問題

在進(jìn)行農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的過程中，發(fā)行定價(jià)問題是其中的關(guān)鍵步驟，它決定著發(fā)起人、特設(shè)機(jī)構(gòu)和投資者等主體的利益分配，也是資產(chǎn)與市場(chǎng)的連接點(diǎn)，所以，農(nóng)村土地抵押證券的定價(jià)是否合理不僅關(guān)系著能否順利發(fā)行及證券正常流通，而且還關(guān)系著各個(gè)發(fā)行主體的利益。但我國(guó)農(nóng)村土地實(shí)行的是集體所有、家庭經(jīng)營(yíng)的方式，土地定價(jià)的收益分配權(quán)不明確，使得不能對(duì)農(nóng)村土地進(jìn)行準(zhǔn)確定價(jià)和分配收益，從而也給證券的定價(jià)帶來很大困難。

四、政策建議

在資產(chǎn)證券化迅速發(fā)展、不斷創(chuàng)新的今天，即使是資產(chǎn)證券化最發(fā)達(dá)的美國(guó)，也沒有在農(nóng)村推行資產(chǎn)證券化的探索，那么能否在我國(guó)進(jìn)行農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的嘗試，使得在經(jīng)濟(jì)落后的農(nóng)村地區(qū)，在缺乏有效資金投入的情況下，將土地資本融入金融市場(chǎng)中，活化資產(chǎn)的價(jià)值形態(tài)，在吸取已有證券化產(chǎn)品成功經(jīng)驗(yàn)和MBS因發(fā)行過度化導(dǎo)致全球金融危機(jī)的教訓(xùn)的基礎(chǔ)上，探索一條利用土地資產(chǎn)證券化手段解決“三農(nóng)”問題的途徑。

首先，要?jiǎng)?chuàng)造一個(gè)適合農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化發(fā)展的制度環(huán)境。也就是說要?jiǎng)?chuàng)造一個(gè)適合其生存和發(fā)展的法律環(huán)境、會(huì)計(jì)環(huán)境、稅收環(huán)境、信用環(huán)境。制定和修改相關(guān)的法律和法規(guī)，為農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化開辟新的發(fā)展道路，也為資產(chǎn)證券化的發(fā)展打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

其次，要清醒的認(rèn)識(shí)到資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)。美國(guó)2008年以來的金融危機(jī)正是資產(chǎn)證券化引起的，但這并不能說明因此就不能實(shí)行資產(chǎn)證券化。任何金融創(chuàng)新產(chǎn)品都存在風(fēng)險(xiǎn)，且其風(fēng)險(xiǎn)和收益成正比，因此要正確看待資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)加以評(píng)估，這樣才能保證各個(gè)利益集團(tuán)的利益不受侵犯。

最后，要以循序漸進(jìn)的方式推行農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化。實(shí)行農(nóng)村土地資產(chǎn)證券化的目的是為了使農(nóng)民融資渠道順暢，加快土地流轉(zhuǎn)和城市化進(jìn)程，要在保護(hù)好農(nóng)民利益的基礎(chǔ)上，先在部分農(nóng)村地區(qū)進(jìn)行試點(diǎn)，在農(nóng)民、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)加以肯定的基礎(chǔ)上才進(jìn)行大范圍的推廣，使得土地這個(gè)不能流動(dòng)的資產(chǎn)，由于有未來現(xiàn)金流入的特點(diǎn)而成為農(nóng)民手中活化的資本，農(nóng)民也將切身體會(huì)到市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)、資本市場(chǎng)和全球經(jīng)濟(jì)一體化的好處。

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