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財政風險是指中央及地方財政在運行過程中，由于各種主客觀因素，特別是一些不確定性因素的影響，財政的正常支出發生困難而導致政府難以正常運轉、地方經濟停滯不前甚至下降、社會穩定受到破壞的可能性。財政風險具有誘發空間廣、傳導性快、隱蔽性強、危害性大等特點。HanaPolackovaBrixi（1998）用財政風險矩陣分析了財政風險的類別，認為政府面臨著四種財政風險：顯性的、隱性的、直接的和或有的財政風險。每一種風險從廣義上都可以定義為負債，同時，將地方政府負債分為四種類型，即：直接顯性負債、直接隱性負債、或有顯性負債和或有隱性負債。按照傳統的財政預算方式，只有直接顯性負債是直接、即時地被納入到地方財政預算中去的，而后三種類型的負債都具有不同程度的隱蔽性。相對于僅從赤字率、負債率等直接顯性負債指標來判斷地方財政風險，財政風險矩陣有利于更全面地認識政府財政的負債及財政風險狀況。或有債務的內涵或有債務（contingentdebt），是有別于直接負債的另一負債類型。對債務主體（負債人）來說，直接債務屬于任何情況下都要發生、不可推卸的債務；或有債務則是可能發生、也可能不發生，可能多發生、也可能少發生的債務，往往表現為由某一或某些事件、因素觸發而形成的支付要求。或有債務相當大的一部分屬于隱性債務。
與通過法律或合同確定的顯性債務不同，隱性債務是指由于產生債務的原因暫時難以明了、或出于某些考慮被有意“視而不見”，處理成非直接、非公開形式的債務。隱性的或有負債，大都是基于政府道義責任、公眾期望和政治壓力而產生的，雖不是明確的法律意義上的債務，但通常不能不由政府及財政來“兜底”。在一定的條件下，隱性債務會顯性化，其中的或有債務，會或多或少地演化為必然、直接的債務。對表1中的隱和或有負債項目進行進一步分析，可以發現我國政府主要的或有和隱性債務都是源于政府的擔保，并且大部分是隱性擔保，如政府對國有商業銀行、國有政策性銀行、資產管理公司、其他金融機構、國有企業、社保基金等提供的擔保。與顯性擔保不同，隱性擔保是一種沒有明確完整的擔保合同作為依托、沒有嚴格法律約束力的擔保形式。或有債務引發財政風險的機理在經濟轉型期內我國形成了一個以中央政府為核心的完整的政府隱性擔保體系。這個體系包括四個層次：一是中央政府對國有經濟部門（包括國有銀行、國有資產管理公司、中央銀行、政策性銀行、包括國有糧棉流通企業在內的國有企業及其他國有附屬機構）的隱性擔保；二是中央政府對資本市場的隱性擔保；三是中央政府的社會養老金隱性擔保；四是中央政府對地方政府債務的隱性擔保。在對國有銀行、國有企業等提供隱性擔保時，政府沒有負債；但是，如果債務人發生違約，政府將有義務償還債務，此時，隱性和或有負債將成為政府的實際負債。
因此，判斷財政風險，不能僅僅停留在赤字率、負債率這樣幾個顯性指標上，還需要關注由我國龐大的政府擔保（主要是隱性擔保）體系所引發的政府或有及隱性債務。在隱性擔保的框架下，政府可以用最小的顯性財政成本平穩地推進漸進改革的進程。因此在短期條件下，隱性擔保似乎是一種“性價比”很高的政府補償手段。這就往往會本論文由整理提供使政策制定者忽略政府擔保的另外一面：政府擔保所導致的負債問題。“過去，不管是公眾還是政治家都有一種錯誤的信念，認為貸款擔保對政府的成本是零，除非最后發生了嚴重的‘短缺量’”（MertonandBodie，1992）。而實際上，受保主體把信用風險部分或全部地轉嫁給擔保者，受保主體違約時，提供擔保的政府將不得不承擔轉嫁來的債務，隱性債務會顯性化，而或有債務也會變成直接、必然的債務。事實上，隱性擔保的廣泛實施已經使得我國政府積累了越來越多的隱性和或有負債。馬拴友（2001）在國內首先運用財政風險矩陣對我國公共部門的債務進行了估算，指出“我國政府總債務占GDP比重已相當高，單國內債務負擔率1999年合計已達72.4%，財政的潛在風險已經很大”。而劉尚希、趙全厚（2002）的估計是2000年我國政府總債務規模占到當年GDP的130.6%，其中或有債務占GDP的比重為65.6%。前世界銀行駐中國代表處高級經濟學家PieterBottelie（r2001a）從三個層面對中國中央政府2000年的總負債規模進行了估算：第一層面為中央政府的顯性債務和債務擔保，占GDP的43%-44%；第二個層面是國有銀行不良貸款形成的或有債務，占GDP的37%-44%；第三個層面是還沒有納入到個人養老基金賬戶的國家養老金隱性債務，占GDP的45%-95%，國家總負債規模為125%-183%（這里還沒有包括地方政府和國有企業的債務）。標準普爾公司2001年公布的2000年底68個國家政府在金融部門中的或有負債狀況則從國際比較的角度為評價中國或有負債的規模提供了非常好的佐證。
標準普爾估計的2000年中國政府在金融領域中的或有負債為當年GDP的43%-86%，在68個的國家中是最高的。政府或有債務和隱性債務的大量積累也就是政府財政風險的大量積累。“由于體制的漸進式推進，各種經濟關系中的風險可以無限外推，并最終向財政轉移，財政風險同社會各種風險構成強的相關性，各種風險潛存于制度變革之中，為了推進漸進式改革，往往人為限制風險的暴露。結果將導致制度變遷的壓抑性和風險、危機的突發性。”（傅志華，2002）從長遠的眼光看，隱性擔保將會導致更高的財政風險，這主要是因為隱性擔保合同會扭曲受保主體的激勵結構，引致嚴重的道德風險，從而加大隱性擔保的最終財政成本。隱性擔保并不是一個完整意義上的合同，作為擔保者的政府和受保主體之間的委托—關系是模糊和殘缺的。在政府與受保主體信息嚴重不對稱的情況下，政府不但無從了解受保主體的努力程度和風險傾向，更難以設計出一個有效的激勵機制來約束其行為。
于是，受保主體的敗德行為便成為其理性的選擇，比如國有銀行的經理人員混淆政策性損失和商業性損失的界限，把經營不善導致的資產損失也納入政府隱性擔保的框架；國有糧食流通企業利用國家對“按保護價敞開收購農民余糧”的擔保，故意壓低糧食收購價格（低于保護價），這就不僅把政策性收購的風險全部轉移給政府財政，還從政府手中套取了一塊額外的收益；國有企業的廠長經理會隱瞞貸款項目信息，改變資金用途，把本來用于企業技術改造、增加固定資產投資的政府擔保的銀行貸款挪作他用，有些貸款甚至被企業轉貸或用于管理人員的職務消費等等。這種惡意的風險轉嫁將引起政府財政風險的進一步提高本。結論及政策建議某些地方政府將本應在預算內進行的大量補償性財政活動轉移到預算外，以隱性擔保這種“準財政活動”部分地替代政府預算內的財政活動，從而緩解了政府當前的財政壓力，改善了政府的收支平衡表，表現出了較低的赤字水平和顯性負債水平。短期內，政府所采用的這種策略在充分保障國有經濟部門順利融資的前提下做到了財政顯性成本的最小化，這對于維持經濟的持續增長、平穩推進經濟轉型都具有重大意義。但這種策略的實施也使得政府在漸進轉型的后期面臨越來越大的財政支付壓力。為了償付隱性擔保所形成的國有經濟部門中的巨額或有債務，政府將為此付出沉重的財政代價。超級秘書網
同時由于隱性擔保缺乏有效的激勵約束機制，受保主體激勵結構的扭曲必然導致道德風險的蔓延和政府財政成本的增加，從而進一步提高了我國的財政風險。要想繼續發揮政府擔保的積極作用，同時有效監控和化解政府擔保可能導致的財政風險，必須進行財政創新并對傳統的政府隱性擔保機制進行徹底改造：首先，必須改善擔保激勵約束機制，逐步實現隱性擔保顯性化。目前可以從三個方面入手：加快構建覆蓋各種類型金融機構的存款保險體系；在各級政府介入的擔保活動中，必須有要件完整、條文明確的具備法律效力的合同作為擔保的基礎，合同應當明確風險分擔的機制、受保主體的義務和責任、發生損失后的補救措施等內容，最大限度地做到激勵兼容；逐步相機減少擔保范圍，當政府在負外部性威脅和社會預期的壓力下不得不對顯性擔保框架之外的經濟主體進行擔保“補償”時，應堅持審慎原則，補償之前要向社會公眾闡明政府救助的必要性、原則、范圍和方式，補償過程中要明確政府與利益相關主體的責任與權利，以期將道德風險遏制在最小的范圍內。其次，盡快實現預算體制由收付實現制向權責發生制轉變、建立財政資產負債管理體系。
以收付實現制為基礎的財政收支管理的最大弊端就是不能全面真實地反映出政府的風險狀況，而在以權責發生為基礎的財政資產負債管理制度下，隱性和或有債務被納入管理范圍，政府必須從自身所擁有財政資源總量的角度去權衡承擔所有債務的最優數量，必須對從事的任何一項導致隱性和或有負債產生的活動負責并作出解釋說明，這就在源頭上有利于財政風險的預測、監督和控制。最后，政府還可以在事后（擔保關系正式確立之后），以市場為導向，本論文由整理提供大量應用市場化的手段（如利用金融工具對沖風險，進入國內、國際的保險市場和再保險市場分攤風險）和機制（如建立風險儲備機制）降低和轉嫁財政風險。在市場經濟的條件下，政府這種利用市場化的手段規避和轉嫁自身風險的行為不僅是合理的，而且也是完全具備可操作性的。
參考文獻：
（一）籌資渠道單一，院校舉債求生存
作為高等教育當前最具有影響力的投資者，政府的行為關系著這些高等院校尤其是高職院校的生存，當前，外部對高職院校的支持與激勵明顯不足，院校所在地政府對于其投入經費也要少于本科院校，這一狀況不容樂觀。而且，從高職院校畢業工作的技術工人在職稱評定、養老醫療等方面也時不時的被政府政策所阻礙，抑制了高職院校的發展。此外由于院校收取的學費標準基本固定，增加幅度有限，且需要從中抽取部分比例用于教學師資、就業指導等用途，而隨著通貨膨脹的影響，這些事業支出、后勤支出等也在不斷上升著，導致入不敷出情況時有出現，支出與收入的不配比也就迫使院校對外舉債，加大了院校的債務風險，雖然近年來政府對高校的投入有了一定的增長，但教育投入占GDP的份額仍需提高。如江西省政府對高校教育的投入已經在逐漸加大，可以說是在用“溫飽的經濟”支持著“小康的教育”，擴散至各省市，對高校特別是職業教育的快速發展會有顯著的作用。
（二）院校貸款盲目，加大債務負擔
社會主義市場經濟條件下的融資，要求主體多元化、風險分散化以及利益最大化同步，也要求借貸雙方具有良好的信用契約關系。長期以來，國有商業銀行的貸款利率偏高，出于風險考慮，銀行等金融機構縮小貸款規模，即使銀行庫存資金充足，也不愿將之貸給對于資金迫切需求的民間中小企業，也面臨著存款資金爆棚需要謀求出路的危機。這時，各大高職院校由于需要建設新校區、擴大招生規模、改善學校環境等需要引進大量資金，僅靠學費或其他有限的融資渠道已不能滿足如此龐大的資金需求。因此，在有關政府部門的有意撮合下，銀行與高職院校突破了以前簡單的存貸關系，轉而已“銀校合作”的方式進行全面的合作。由于高職教育等院校有著其不同于一般企業不會破產的特殊性，又在政府的有意擔保下，銀行才會敢于發放巨額貸款，在院校出現還貸危機時，銀行也難辭其咎。
（三）院校內部資金管理薄弱
貸款是一項工作非常繁雜的系統工程，這就需要具有專業融資人才進行內部管理，而這點對于技術型高職院校而言是一項重大的挑戰，由于欠缺專業的融資財務人員，便難以對舉債規模以及財務資金進行合理分析與管理。現在，很多高職院校面對學校盲目的資金需求，財務人員有的只是一時的短見，爭取更多的貸款來緩解暫時的龐大資金需求，當舉債成本高于院校進行投資的收益時，貸款資金的高成本必然導致院校債務風險的加大。此外，對于很多高職院校還欠缺完整的預算管理機制，對負債結構以及支出控制等要求不嚴，這也加大了債務風險。
二、高職院校加強資金管理與債務風險化解策略
（一）政府對高職院校消化債務提供政策支持
“化債”即化解高校債務風險政策。我國民辦高職院校有著其顯著的優勢，其主要表現在專業設置比較靈活，能更好的適應市場需求，這也是高職院校在過去十年里能快速發展的重要原因，然而隨著其持續的擴招，辦學經費向多渠道籌集，使得財政撥款比例逐步下降，但在現行體制下，毋庸置疑，財政撥款仍是院校生存的主要支撐，為了實現高等教育更快更好的發展，政府的財力支持仍需加大，為教育事業的發展，為債務風險的加快化解增添一筆濃重的色彩。此外，也建議政府要建立和完善公共財政體制，在國家財政支出中真正體現教育優先發展的方針。對于政府的財政撥款機制也要盡快改革，積極創造條件，使院校能夠在短時間內得到大量的教學資本從而改善教學環境。
（二）院校強化內部資金管理
院校內部也需要對資金的財務管理機制進行強化，這能在一定程度上防范并化解債務風險。首先需要科學合理的編制收支預算，收入預算要做到“積極、穩妥”，支出預算堅持“統籌兼顧、保證重點、勤儉節約、適度從緊”。銀行貸款也應進行部門預算管理，院校在編制部門預算時，對于當前學校貸款進展，計劃貸款額度、支出項目及可行性報告等應該做出專項說明，要嚴格按照預算執行，合理安排使用資金。其次，院校在舉債時要把控好負債規模，應根據本身的辦學規模與基礎設施條件、經費核撥渠道、預算定額標準以及市場需求和經濟環境的發展變化等因素綜合分析，測定高校負債的最高限額。最后可從其他相關財經高校引進財務管理方面的專業人才，提高管理效率，還需建立高校償債基金制度，高校貸款到期必須償還的特點要求院校在利用資金“改擴建”的同時要有風險監測機制，以便及時應對并化解債務風險。而建立高校償債基金制度能夠保障高校到期償還債務，也防范了舉債風險。
（三）積極探索新的融資渠道
政府、銀行的機制健全畢竟是化解高校債務風險的外部因素，而高校本身除了上文所提到的強化資金管理外，還需要積極探索新的融資渠道。高校所具有的三大功能包括人才培養、科學研究以及社會服務，當前應盡快推進“產學研”的結合，在推動產業發展與社會進步的同時積極探索新的融資渠道。比如，現在有許多高職院校都愿意放下身態，主動去與社會上的民企聯系合作，使辦學模式創新改變為“校企合作模式”，并與企業之間簽訂學生實習協議，可有效增加教育收入。此外加強社會對院校的捐助制度建設，院校也可開展系列活動吸引往屆校友或社會企業家、慈善人士等進行捐助，然后通過院校所設立的各種基金會，有效合理的使用或投資這類資金，也能最大程度的保證捐助資金的保值增值，進而保證高校充足的資金鏈。
三、結論
(一)地方公債的初期嘗試
我國早在建國之初就嘗試發行地方政府債券，1950年首先由東北人民政府發行了“東北生產建設折實公債”。此后國家逐步實行高度集中的計劃經濟體制，地方公債的發行被叫停。1958年4月，我國《關于發行地方公債的決定》，該決定提出在必要時允許發行地方建設公債，并規定了發債的條件。1985年在地方政府投資沖動強烈的情況下，為避免盲目擴大投資規模帶來的金融風險，中央再次叫停了地方債的發行。
(二)地方融資平臺的是與非
受《預算法》的限制，地方政府在很長時間里一直無法以直接發行債務的方式融資。然而在分稅制背景下，地方財政收支缺口不斷擴大，地方政府為了規避《預算法》的限制，另辟蹊徑，通過設立地方政府融資平臺進行融資。1992年7月22日，第一家地方融資平臺———上海市城市建設投資開發總公司在上海成立。此后，地方政府紛紛成立城司，地方融資平臺以城投債形式發行的地方政府債務不斷增加。地方融資平臺在為地方政府融資的同時，也聚集了大量地方債務風險。2004年以后，城投債規模平均每年增加50%以上。特別是2009年應對金融危機和籌措中央刺激經濟計劃需要的配套資金，地方政府開始大規模籌建融資平臺，通過發行企業債、中期票據等手段，籌措了大量平臺貸款，地方政府債務規模不斷擴大，風險劇增。
(三)地方政府債券的正式發行
2009年，財政部地方政府發行了2000億地方政府債券。新疆維吾爾自治區2009年政府債券(一期)成為我國第一支正式上市交易的地方政府債券。從2011年起，上海、浙江、廣東和深圳、江蘇、山東成為自行發債的試點城市。2014年以來，我國地方政府債券正式進入自發自還階段。上海、浙江、廣東、深圳、江蘇、山東、北京、江西、寧夏、青島幾個地方試點自發自還地方政府債券，在國家批準的發債規模限額以內，自行組織本地區政府債券發行、支付利息以及債務本金償還事宜。
二、我國地方政府債務風險管理現狀
在地方融資平臺大量發行城投債的時期，地方政府債務風險一度成為可能引發中國系統性金融風險的最粗引線。在此背景下，2009年中央出臺了《2009年地方政府債券預算管理辦法》《2009年地方政府債券資金項目安排管理辦法》和《財政部發行地方政府債券財政總預算會計核算辦法》等一系列辦法，規定由財政部地方政府發行債券，取代和置換地方融資平臺公司發行的城投債，以直接顯性債務取代地方政府的隱形債務。2014年，為了進一步管理和控制地方政府債務的風險，避免出現系統性金融風險，我國政府頒布了很多法律法規。其中最具標志意義的風險管理手段是出臺了新修訂的《預算法》。2014年新修訂的《預算法》規定，國務院批準的省、自治區、直轄市的預算中必需的建設投資的一部分資金，可以在國務院確定的限額以內，以發行地方政府債券的方式籌措。這從法律層面上建立了以政府債券為主體的地方政府舉債融資機制。新修訂的《預算法》對于地方政府發債作了很多規定，限制了發債主體、用途、規模、方式。在控制風險方面，新《預算法》規定舉借債務應當有償還計劃和穩定的償還資金來源。新修訂《預算法》后，2014年國發43號文《關于加強地方政府性債務管理的意見》為地方政府債務的風險管理作出了更為明確的規定。43號文賦予地方政府依法適度舉債融資的權限，提出了加快建立規范的地方政府舉債融資機制，并嚴格限定政府舉債程序和資金用途。43號文把地方政府債務分門別類地納入全口徑預算管理，實現“借、用、還”相統一的管理模式。在規避地方融資平臺聚集的風險方面，43號文剝離了融資平臺公司的政府融資職能，由此，融資平臺公司不得再新增政府債務。此舉為地方融資平臺退出地方政府債務歷史舞臺作出了明確規定，有效管理和控制了地方政府債務多年來通過地方融資平臺積聚的風險。此后，我國又通過一系列辦法循序漸進地剝離地方融資平臺的債務風險。首先，財預［2014］351號文《地方政府存量債務納入預算管理清理甄別方法》對地方融資平臺的債務剝離進行了具體區分，分為不納入的債務、一般債務和專項債務三種。2015年財政部《地方政府一般債券發行管理暫行辦法》《關于做好2015年地方政府一般債券發行工作的通知》《2015年地方政府專項債券預算管理辦法》《地方政府專項債券發行管理暫行辦法》《關于做好2015年地方政府專項債券發行工作的通知》，對地方政府一般債券和專項債券進行了進一步明確。近兩年來一系列法律法規的出臺為規范地方政府債務、完善財政體制、發揮地方政府債務在政府治理和促進經濟發展中的作用，進行了積極的政策準備和實踐。2014年上半年，我國審計署對地方政府債務的變化情況跟蹤審計顯示，抽審地區的政府性債務余額增長3．79%，比2013年同期平均增速下降了7%，地方政府債務增速有所放緩。這說明我國政府針對地方政府債務風險的管理措施效果顯著。
三、我國地方政府債務風險管理的建議
從總體而言，近幾年我國地方政府債務發展較為平穩，風險可控。但是，地方政府通過資本市場發行債券籌集資金，如果風險管理不到位，在發行、使用、償還等過程中都有可能出現問題，引起金融領域的波動。在地方政府債務規模較大的情況下，出現債務危機將導致金融體系甚至國家經濟出現風險。因此構建完善的信用風險管理體系意義重大。本文嘗試從三個角度提出對地方政府債務風險管理方面的建議:
(一)完善地方政府債務的信用評級制度
按照國際上的通常做法，穆迪、惠譽、標普等評級機構的信用評級應對地方政府債券發行利率形成很強的指導性。然而目前我國自發自還試點地方政府債的信用等級均為AAA級，對不同的地方政府的債務償還能力沒有任何區別作用，對其發行利率沒有任何指導作用。究其原因，在于我國資本市場的市場化程度還很低，投資者、評級機構及政府普遍認為，地方政府的風險就是中央政府的風險，地方政府債券基本是中央政府兜底的，沒有風險。但是，今天的情況已經不同往日。《關于加強地方政府性債務管理的意見》明確提出了地方政府對自己舉借的債務負有償還責任，中央政府實行不救助原則。這意味著中央政府的確有可能不會為地方政府債務買單，地方政府債務“剛兌”的打破是完全有可能發生的，地方政府債務存在一定風險。在此背景下，各地方政府借債的風險和利率必然不一樣，需要信用評級機構對其進行評判，為投資者的投資提供參考。完善現有的信用評級制度將是有效的地方政府債務風險管理方法。
(二)建全地方政府債務的信息披露制度
以前，地方政府并未編制資產負債表，只是通過財政預決算提供信息。財政預決算表只在一定程度上表現了地方政府的現金流入和流出的情況，只能為投資者提供流量信息，不能提供存量信息。只有健全了地方政府資產負債表等信息的披露，投資者才能得到地方政府資產負債率等償債能力存量的指標，才能夠充分、準確地估計地方債券的風險，理性投資。十八屆三中全會《決定》明確提出了建立權責發生制的政府綜合財務報告制度，編制政府的資產負債表。新的《預算法》要求地方政府公布資產負債表，這比“要求編制資產負債表”又進了一大步。經過一段時間的完善，地方政府的經營活動現金凈流量與負債比、經營活動現金凈流量與到期債務比、經營活動現金流量比率、利息保障倍數、權益債務比率、負債結構比率、流動比率、速動比率、現金比率等信息真實而全面地進行披露，就能實質性地提升地方政府的財政透明度，約束地方政府過度舉債的沖動，并且讓投資者對地方政府債務的風險和利率作出正確判斷，從源頭上控制地方政府的債務風險。
(三)建立地方政府債券保險制度
關鍵詞：債務融資；風險；財務杠桿；風險規避
1負債籌資概述
1、1負債籌資風險的概念
負債籌資風險是指由于資金供需市場、宏觀環境的變化，以及期限結構等因素的影響給企業財務成果帶來的不確定性。它一般表現為企業所有者權益下降，喪失償債能力、發生財務困難甚至面臨破產的風險。
1、2負債籌資的財務效應分析
1、2、1負債融資的正面效應分析
（1）利息抵稅效應。
企業負債應按期支付利息，根據會計制度的有關規定，負債的利息費用計入財務費用，可在企業稅前成本中抵扣，從而使企業能少交所得稅，在一定程度上降低了企業實際的籌資成本，使企業獲得潛在的收益。節稅額的計算公式為：節稅額＝利息費用×所得稅率。由此可見，只要有債務資本，便可產生節稅效應，且利息費用越高，節稅額越大。
（2）財務杠桿效應。
在企業資本規模一定的情況下，從息稅前利潤中支付相對固定的債務利息，當息稅前利潤增加時，那么每一元息稅前利潤所負擔的債務利息就會相應降低，導致股權資本的利潤則會相應增加，從而給投資者帶來額外的收益。用定量描述為：權益資本凈利潤＝[總資產報酬率+（總資產報酬率一負債利率）×負債資本／權益資本]×（1－所得稅率），當資產報酬率大于負債利率時，適當借入資金。就可以提高權益資本凈利率。
（3）負債經營可減少貨幣貶值的損失。
在通貨膨脹的情況下，利用舉債進行的擴大再生產比企業自身積累的資本進行的擴大再生產更有利。在通貨膨脹期間，貨幣不斷貶值，到償還日使債務人償還資金的實際價值比在通貨膨脹之前要小，原有負債額的實際購買力下降，將貨幣貶值的風險轉嫁到債權人的身上，減少了由于通貨膨脹造成的損失。
（4）債務融資可以降低資金成本。
企業借入資金，需要按期償還本息。由于利息是在成本中列支的，可以稅前扣除的，它有沖減稅金的作用，能帶來稅盾收益，而股權融資中，政府要對股東個人的資本利得和股息收入以及企業法人雙重征稅。因此，一般來說，債務的資本成本要低于權益資本成本，從而有利于降低綜合資金成本。
1、2、2負債融資的負面效應分析
（1）負債籌資經營增加了企業的財務風險。
企業進行負債經營的話，必須保證其投資要大于資金成本，否則，將出現收不抵支的現象。在負債數額不變的情況下，虧損的越多，用企業資產償還債務的能力就越低，財務風險就越大。債務融資到期必須還本付息，一旦企業無法到期償還債務，企業就可能出現債務危機，甚至被迫破產倒閉。
（2）過度的負債削弱了企業的再籌資能力。
企業過度負債，導致其債務負擔過重。企業債務到期時。若不能定期足額地還本付息，將影響到企業的信譽，再籌資能力也就降低了。
（3）負債籌資經營增加了企業的經營成本，影響資金周轉。
企業負債經營必定需要按期支付利息，這樣一方面增加了企業的經營成本，另一方面如果籌集的資金還款較為集中，短期內要求企業籌集大量的資金進行還債，就會影響企業資金的周轉和使用。
2企業負債籌資風險的成因
2、1負債籌資風險的內因分析
2、1、1負債規模
籌資規模取決于企業未來發展對資金的需求。借入資金與自有資金的比例，與企業的財務利益與風險有著密切的關系。當投資利潤率高于利息率時，企業擴大負債規模，適當提高借入資金與自有資金之間的比率，就會增加企業的權益資本收益率；在投資利潤率低于利息率時，企業負債越多，借入資金與自有資金比例越高，企業權益資本收益率越低，企業會發生虧損甚至破產。
2、1、2負債利率
從貸款企業的角度看，負債利率是其負債融資所付出的代價。在負債額既定的情況下，負債利息與負債利率成正比，負債的利率越高，企業所要負擔的利息費用就越多，從而增加了企業的財務風險。同時，負債利率越高，財務杠桿系數越大，對股東收益的變動幅度也有很大的影響。
2、1、3債務的期限結構
企業債務融資中短期債務與長期債務的融資成本不同，一般長期債務的利息會高于短期債務的利息。長期債務回收期比短期債務長，若考慮資金的時間價值以及復利計息，則企業必須以較高的利息率，否則資金所有者不會將資金出借給企業。另外，長期負債的收益因使用期限長具有不可預期性和不穩定性，而且企業從長期看也要經歷市場風險，各種意外都有可能導致企業不能如期還本付息。
2、2負債籌資風險的外因分析
2、2、1預期現金流入量與資產流動性
現金流入量反映的是企業現實的償債能力。如果企業投資決策失誤或信用政策過寬，不能及時支付到期的利息，企業就會面臨支付性籌資風險。資產的流動性反映的是潛在償債能力。當企業資產的整體流動性較強，變現能力強的資產較多時，就能及時支付到期的債務，其財務風險就較小；反之，當企業資產的整體流動性較弱，變現能力弱的資產較多時，企業就可能要面臨及時償還債務的壓力，其財務風險就較大。
2、2、2金融環境的影響
金融市場是資金融通的場所，企業負債經營要受金融市場的影響。當企業主要采取短期貸款方式融資時，如遇到金融緊縮，銀根抽緊，負債利息率大幅度上升，就會引起利息費用劇增，利潤下降，更有甚者，一些企業由于無法支付高漲的利息費用而破產清算。另外，金融市場利率、匯率的變動，都是企業籌資風險的誘導因素。
2、2、3經營風險
企業供、產、銷等各種經營活動都存在著很大的不確定性，都會給企業收益帶來影響，因而經營風險是普遍存在的。產生經營風險的因素既有內部因素，又有外部因素。如運輸方式改變、價格變動等會造成供應方面的風險；產品質量不合格、設備事故會造成生產方面的風險；消費者愛好發生變化、銷售決策失誤會帶來銷售方面的風險。所有這些經營方面的不確定性，都會引起企業的利潤或利潤率的變化，從而導致經營風險。
3負債籌資風險的防范措施
3、1樹立正確的風險觀念、建立風險防御機制
企業在生產經營的過程中，受到自身因素和外部環境的影響，導致實際結果與預期結果出現偏離的情況是難以避免的。如果企業在遭遇風險時，毫無準備、缺少對策、一籌莫展，必然會導致失敗，所以企業應樹立正確的風險觀念，做到未雨綢繆，有備無患，預防可能發生的風險，并且有效的應對風險。處于市場下的企業，應建立一套完善的風險預防機制和財務信息網絡，制定適合企業具體情況的風險規避方案，通過合理的籌資結構來分散風險，將先進的經營管理理念注入企業，避免由于決策失誤而導致的籌資風險，把風險最小化。
3、2合理安排資本結構
最佳資本結構是指加權資金成本最低、企業價值最大的資本結構，企業根據經營規模所擬定的資金需要量可以用多種籌資方式進行籌資，在資金總額既定的條件下，各種籌資方式不同的資金額就構成了不同的資本結構方案。分別計算各籌資方案的加權平均資金成本，然后對其進行比較，選擇其最低的籌資方案。而每股盈余分析法是根據各種籌資方式下的每股盈余的比較來進行資本結構決策的一種方法，它是利用每股盈余無差別點進行決策。所謂的每股盈余無差別點，是指能使兩個籌資方案相等的銷售水平，即當銷售水平無差別時，無論是采用債務籌資還是采用籌資都具有相同的效益。當預計銷售額超過每股盈余無差別點時，由于財務杠桿是正數，采用債務籌資下的每股盈余必定會高于籌資下的每股盈余，此時增加債務籌資則可優化資本結構。
3、3加強財務預算管理，選擇適當的籌資方式、期限、利率
企業應強化預算方面制度的建設。在保持合理負債比率的前提下，根據生產經營和基本投資需求來確定資金需求總量，合理安排自有資金和借入資金的比率。企業可根據自身的實際情況考慮各種籌資方式所能籌集到資金的數量、期限、成本以及所需辦理手續的繁簡程度等因素。掌握好籌資時間，使得籌資時間和資金的運用以及轉化緊密銜接，努力降低資金的占用額，縮短生產周期，降低應收賬款的回收期，使企業在充分考慮到影響負債各項因素的基礎上。謹慎負債。針對由利率變動帶來的籌資風險，應認真研究資金市場的供求情況根據利率走勢，把握其發展趨勢，并以此做出相應的籌資安排。在利率處于高水平時期，盡量少籌資或只籌資急需的短期資金。在利率處于由高向低過度時期，也應盡量少籌資，不得不籌集的資金，應采用浮動率的計息方式。
3、4利用財務杠桿原理，降低風險
財務杠桿是把“雙刃劍”，它既能對企業有著積極的作用，也能產生消極的影響。在企業預測投資報酬率大于債務利息率的前提下，無論企業息稅前利潤多少，債務利息都是固定的，當息稅前利潤增加時，在債務利息不變的條件下，息稅前利潤越大，財務杠桿系數越小，財務風險也就越小。相反，息稅前利潤越小，財務杠桿系數越大，財務風險也就越大。因此企業可以通過增加息稅前利潤和合理安排負債比率，使財務杠桿利益大于財務風險的不利影響，從而使普通股每股盈余逐步增長。另外財務杠桿可以與營業杠桿配合使用來降低風險，經營杠桿是通過銷售額的變動來影響息稅前利潤的，而財務杠桿是通過息稅前利潤變動來影響普通股每股盈余的。因此，企業在籌資決策中，通過合理使用經營杠桿和財務杠桿來達到提高每股盈余的目標。對于營業杠桿系數較高的公司可以使用較低的財務杠桿，而對于營業杠桿較低的公司則可以使用較高的財務杠桿。
參考文獻
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[3]李志偉，企業籌資方式的選擇[j]，企業活力，2005，（10）
投資風險，投資的成功與失敗，對企業的現金流會產生巨大的影響，合理成功的投資會給企業帶來利潤。在涉及重大投資項目時，對項目缺乏了解，錯誤的做出決策，甚至會給企業帶來滅頂之災。收益分配在于向股東分配紅利。公司向股東分配的紅利過多時，有可能使得公司的現金流不足，而造成公司資金緊張，如果分配過少有回降低股東投資的熱情，會給公司的經營造成壓力。
二、企業財務風險產生的原因
1、企業資本結構不合理
企業的資本結構優化表現為，籌資成本降低，資本周轉率上升。企業的資本結構主要表現為兩個方面的比例，即負債資本和權益資本。如果債務資本過高，這時債權人對公司的的監督成本就會上升，也就是說成本上升，債權人會相應的要求提高利率，來彌補這種成本，這種成本最終會加轉移股東身上，給公司帶來較大的償債壓力。于此同時，大量舉債而非股權融資，會造成公司管理者手中有大量現金流，這是容易造成公司管理者利用對公司經營的控制，盲目擴張，使得股東與公司管理者之間的委托成本上升。
2、外部宏觀經濟環境
企業生存于宏觀的大環境中，整個宏觀環境的狀況對于公司的運營有著基礎性的影響。這也是企業在財務管理中無法控制的客觀外部因素，宏觀環境包括了市場環境、政治環境、資源情況、宏觀經濟、法律環境等。這些環境的多變使得企業的財務風險是不可完全消除的，如市場經濟環境惡化，那么企業的應收賬款，壞賬出現的可能性將會出現預測外的大弧度增加。同時，企業的存貨周轉率就很可能出現下降，企業的變現能力就會嚴重下降，資金周轉困難。
3、企業內部財務管理建設不足
企業內部財務管理的建設問題包括了財務管理與企業戰略目標的統一，以及財務管理人員和企業決策者的能力問題。企業的財務管理目標應該與企業的戰略目標統一，共同產生協同效應，促進企業的發展。企業決策者和財務管理人員的素質提高也直接影響著企業財務風險。企業的決策者和財務管理人員，是財務風險控制的直接人員，他們對于宏觀經濟的認識，對于企業財務目標的設立，以及對財務風險的認識和控制手段直接決定著企業的財務風險管理能力
4、可轉換債券及其特征
可轉換債券是指具有固定面值和一定存續期限的，并且持有人有權在規定期限內按照一定比例將其轉換成發行公司普通股票的債務憑證（摩根斯坦利的定義）。可轉債包含著看漲期權，也就是企業在合約中約定在一定時期內，可轉債的持有人可以以約定的價格轉換成公司股票，一般來說這個約定的價格高于公司現時股價，而這是一種權利，可轉債的持有人可以選擇轉換或者不轉換。發行可轉債與立刻發行股票相比對權益的稀釋程度較低。直接發行股票進行股權融資，意味著原有股東的權益稀釋，甚至有可能導致控股股東失去對公司的控制權。而發行可轉債，由于有可能在轉換期公司股價沒有到達約定價格而使得持有人放棄轉股，而使得股東權益稀釋度變低。
5、上市公司發行可轉債后面臨的問題
公司發行可轉債會面臨一個未來現金流不確定的問題，在轉換期內，公司股價高于約定的轉換價格，這時可轉債的持有人就會選擇轉換為公司股票，此時公司面臨一個如何提供給投資者公司股票的問題。如果公司選擇增發新股來滿足對于股票的需求，這時新股發行會導致收入和投票權的稀釋，這時會受到原有股東的抵制，如果公司選擇到市場上回購公司股票來滿足轉換為股票的需求又會導致公司資金的大弧度流出，有可能引發新的財務風險。公司還有一個解決方案，行使贖回權，在滿足贖回條件時公司可以選擇，但是贖回債券同在市場上購買股票一樣會消耗公司大量資金，對公司的經營運作產生影響。企業在發行可轉債是應該充分考慮未來的資金敞口問題，充分評估相應風險，必要是應采取相應的對沖措施，保障未來現金流的穩定。
三、結語
從1998年下半年起，我國開始實施積極的財政政策以拉動內需，推動國民經濟持續健康發展。隨之而來的是政府的赤字率（財政赤字占GDP 的比重）和負債率（政府債務余額占GDP的比重）等顯性指標都呈現出比較明顯的上升趨勢（見圖1，圖2）（注：之所以稱為“顯性”，是因為赤字率指標反映的是財政預算內的收支差額，對債務負擔的衡量也僅僅是從政府發行的具有法定清償責任的顯性債務的角度入手的。）。2002年中央財政的預算赤字突破3000億元，中央財政赤字率首次超過了3%.
積極財政政策造成的赤字率和負債率的提高引發了人們對我國財政風險的關注。但就顯性指標而言，如進行國際比較，不難發現其實中國的赤字和顯性負債水平是相對較低的。在標準普爾（Standard Poor's ）對世界上68個國家2000年政府債務負擔率的統計中，中國排在第63位，不但低于美國、日本、德國、法國、英國、加拿大、意大利等經濟最發達的西方七國，也低于韓國、新加坡、泰國、印度尼西亞、巴西、阿根廷、哥倫比亞等新興市場國家以及俄羅斯、匈牙利、捷克、羅馬尼亞、克羅地亞等市場轉型國家（注：資料來源：標準普爾公司網站，Global Financial System Stre
，09-Oct-2001.）。圖3進一步展示了中國與CIS （獨聯體國家）、CEE （中東歐轉型國家）和Baltic（波羅的海國家）在整個轉軌期內赤字率方面的比較。從圖中我們可以看出，中國的中央財政赤字率要遠遠低于CEE 和CIS 國家，即使是財政狀況良好的Baltic三國，其總體上的赤字水平也是高于中國的。
然而，赤字率、負債率等這些顯性指標相對較低就能說明我國目前的財政風險不高嗎？換言之，赤字率、負債率等這些顯性指標相對較低就能說明我國目前的財政風險不高嗎？換言之，赤字率、負債率等這些顯性指標能完全反映中國這樣的轉型大國經濟的財政風險程度嗎？世界銀行研究財政風險問題的著名經濟學家Haria Polackova Bnxi等（1999）發現：和大多數轉型國家在轉型期出現的嚴重財政赤字狀況不同的是，捷克和馬其頓這兩個國家在整個經濟轉型期內都保持了財政預算的基本平衡。他們的進一步研究表明：這兩個國家的財政平衡是通過把大量政府活動轉移到預算外，以大量積累或有債務及隱性負債的形式隱藏了一部分預算內的政府赤字和債務而達到的。大量隱性和或有負債的積累使捷克和馬其頓財政風險事實上很高。
圖3中國與前蘇聯和中東歐轉國家赤字率的比較
那么，中國政府有沒有隱性和或有負債？這些非顯性負債產生的主要原因是什么？會對我國的財政風險產生什么樣以及多大的影響？這些就是本文要研究的主要問題。
二、政府隱性擔保與我國政府的隱性和或有債務
為了更清楚地說明政府債務的種類，這里先引入Hana Polackova Brixi（1998）的財政風險矩陣。她認為政府面臨著四種財政風險：顯性的、隱性的、直接的和或有的財政風險。每一種風險從廣義上都可以定義為負債，Polackova Brixi 將政府負債分為四種類型，即：直接顯性負債、直接隱性負債、或有顯性負債和或有隱性負債（見表1）。按照傳統的財政預算方式，只有直接顯性負債是直接、即時地被納入到財政預算中去的，而后三種類型的負債都具有不同程度的隱蔽性。相對于僅從赤字率、負債率等直接顯性負債指標來判斷一國的財政風險，財政風險矩陣有利于更全面地認識國家的負債及財政風險狀況（見表2）。
資料來源：劉尚希、趙全厚：《政府債務：風險狀況的初步分析》，《管理世界》2002年第5期。
直接顯性負債在政府預算表中都有清晰的描述，本文主要關注的是政府的隱性和或有負債，對表2中的隱性和或有負債項目進行進一步分析，我們可以發現我國政府主要的或有和隱性債務都是源于政府的擔保，并且大部分是隱性擔保，如政府對國有商業銀行、國有政策性銀行、資產管理公司、其他金融機構、國有企業、社保基金等提供的擔保（注：政府擔保是指政府作為擔保者（Guarantor ）向受益者（Beneficiary ）或是直接向債權人（Creditor）作出的在擔保受益者（即債務人）違約時支付債務的承諾。當債務人發生債務違約時，將由政府代替債務人向債權人償付債務。）。之所以稱為“隱性”，是因為，與顯性擔保不同，隱性擔保是一種沒有明確完整的擔保合同作為依托、沒有嚴格法律約束力的擔保形式。《中華人民共和國擔保法》明確規定“國家機關不得為保證人，但經國務院批準為使用外國政府或者國際經濟組織貸款進行轉貸的除外”，從這個角度上講，中國轉型時期的絕大部分政府擔保部屬于隱性擔保。
在經濟轉型期內我國形成了一個以中央政府為核心的完整的政府隱性擔保體系。這個體系包括四個層次：一是中央政府對國有經濟部門（包括國有銀行、國有資產管理公司、中央銀行、政策性銀行、包括國有糧棉流通企業在內的國有企業及其他國有附屬機構）的隱性擔保；二是中央政府對資本市場的隱性擔保；三是中央政府的社會養老金隱性擔保；四是中央政府對地方政府債務的隱性擔保。在對國有銀行、國有企業等提供隱性擔保時，政府沒有負債；但是，如果債務人發生違約，政府將有義務償還債務，此時，隱性和或有負債將成為政府的實際負債。（注：比如1999年“廣信”破產時，雖然根據1995年《擔保法》政府并沒有代償“廣信”債務的法定義務，但政府還是部分地履行了1995年以前的隱性擔保承諾，承擔了一部分的對內對外債務。）因此，判斷我國的財政風險，不能僅僅停留在赤字率、負債率這樣幾個顯性指標上，還需要（或更需要）關注由我國龐大的政府擔保（主要是隱性擔保）體系所引發的政府或有及隱性債務。
三、補償替代：一種解釋
對政府提供隱性擔保的經濟部門進行進一步分析，不難發現這些部門，如銀行證券等金融部門、社會保障、國有企業等都是我國漸進式改革較晚才觸及的部門（如表3）。這時的改革步驟仍要具有“帕累托改進”的性質幾乎是不可能的，而“非帕累托改進”就必然意味著改革會面臨來自各方面現實和潛在利益受損者的阻力，在客觀上加大了政府推進改革的難度。
為了消除改革的阻力，政府的一般做法是對利益受損者進行“補償”或“贖買”，以換取人們對改革的最廣泛支持。通常的補償有兩種不同的方式：顯性補償和隱性補償。顯性補償往往動用政府財政資源對利益受損主體進行直接補償，這種方式在我國又分為兩種具體的表現形式：一是樊綱所說的“讓利”行為，中央政府“讓利”行為的實質是把本應納入到財政收入中的一塊收益讓渡給企業或地方政府；政府給予某項改革涉及到的潛在利益受損者直接的財政補貼，典型的是70年代是80年代初進行的對城鎮居民的糧價補貼（注：農村改革能夠提高農業的產出和農民的收入水平，但糧食價格的提高卻可能損害到城鎮居民的既得利益。胡汝銀（1992）就曾指出，政府在推進農業改革的同時，通過一種配套性的財政補貼政策對城鎮居民進行補償性的糧價補貼，便既可增加糧食供給，又能夠使得城鎮居民成為農業發展的受益者和農業改革的支持者。）。顯性補償在財政風險矩陣中表現為政府直接顯性負債。而隱性補償最主要的就是政府在經濟重構過程中為各經濟部門提供的顯性或隱性擔保，這些擔保產生了政府的隱性和或有負債。
當改革進入“攻堅戰”階段，為減緩或消除改革的阻力，政府對潛在利益受損者的補償將加大。此時，政府將面對兩種補償方式的選擇問題。William Easterly（1999）從政府資產凈價值的視角出發構建了“財政調整假象”模型，分析了政府財政調整的過程（注：模型請參見Easterly，William ，1999，"When Is Fiscal Aajustment an Illusion？"，EcoaomicPolicy（April ），p.57-86.）。本文將對Easterly模型加以簡化來分析政府在漸進轉型過程中對不同利益補償方式的選擇及其對政府債務的影響。
中國政府被視為一個經濟主體，有自己的效用函數。政府的效用函數取決于政府的消費量，政府在整個經濟轉型期間的動態最優化問題就是如何使自身跨期消費的效用現值最大：
（公式略）
其中C 代表政府的消費，ρ代表政府的貼現率，t 為一個連續的時間變量。
（公式略）
其中A 代表政府的資產價值（包括稅收部分）（注：鑒于或有債務的不確定性，所以這里的Lc實際上是一個期望值E （Lc）。），代表政府的直接顯性負債；代表政府的直接隱性負債，Lc則代表政府的或有負債，它包括或有的顯性負債和或有隱性負債兩個部分。政府資產的回報率和債務的利息率都用常數r 來表示。這里政府每一期的消費C 不僅包括政府本身對公共資源的消費，還包括政府在轉型期內給予不同利益集團的優惠和租金，即“贖買”或“補償”。從這個角度看，除了財政領域，有一部分政府效用來自贖買改革的社會收益。
政府跨期效用函數的預算約束條件為：
（公式略）
這個不等式同時也是政府具備跨期清償能力（Inter-temporal Government Solvency）的條件。根據Ramsey-Cass-Koopmans一階條件，可以得出
C/C=r-ρ（4）
這時政府的跨期效用達到最優狀態。由此也可以推出政府的資產凈值占其消費的比率為政府貼現率ρ的倒數：
（公式略）
ρ是一個非常關鍵的變量。它主要是用來衡量政府“財政不負責任”（Fiseal Irresponsibility）的程度，ρ值越大，代表對當前消費的主觀評價也就越高。
由（5）式可以得出：
（公式略）
這就意味著政府的財政調整可以圍繞政府資產和各種形式的負債來進行權衡。當政府面臨外部財政約束時，比如法律規定的不能超過一定的上限時，政府就可以選擇通過變現資產，或者是增加的方式來繼續維持原有的ρ值。
在漸進轉型的過程中，中國政府雖然沒有面臨諸如歐盟的“馬斯特里赫特”條約等規定的外在財政約束（注：歐盟“馬斯特里赫特”條約規定了申請歐元貨幣區成員國資格的國家必須滿足3%的赤字率和60%的負債率上限。），但內在的財政約束卻是一直存在著的。1994年《預算法》第一章總則的第三條就明確規定“各級預算應當做到收支平衡”。盡管轉型期內的絕大多數年份都出現了財政赤字，但中國總體的赤字水平是相當低的。從1998年開始中國實施積極的財政政策，財政收支不平衡的局面加大，但這并不能表明中國放棄了財政預算平衡的長期目標。補償替代模型較好地解釋了在贖買式漸進改革策略下，政府對其資產和不同形式負債的權衡問題。中國在轉型期內的赤字率一直控制在3%以內，債務負擔率在20%以下，原因就是，在內在財政約束條件下，政府通過增加的方式成功地對進行替代，以保證政府以一個較高的ρ值平穩推進改革進程。當然，中國政府也可以選擇將政府資產A 貼現的方式，比如政府曾經希望通過減持變現部分國有股權來補充社會養老基金的虧空，但迫于社會公眾和利益集團的壓力，政府還是選擇了維持政府資產A 的現狀。（注：2001年6月12日國務院《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》，決定通過證券市場減持國有股以籌集社會保障資金。但該方案出臺后，大多數流通股股東選擇“用腳投票”，股指一路下跌。2001年12月23日，中國證監會不得不宣布暫停執行《暫行辦法》。2002年6月23日，國務院決定對國內上市公司停止執行《暫行辦法》中關于利用證券市場減持國有股的規定，并不再出臺具體實施辦法。）
在漸進轉型的過程中，中國政府通過提供隱性擔保補償的方式保障了整個經濟轉型的平穩推進。在短期內，政府以最小化的財政支出取得了巨大的社會收益。
四、隱性擔保對財政風險的影響
在隱性擔保的框架下，政府可以用最小的顯性財政成本平穩地推進漸進改革的進程。因此在短期條件下，隱性擔保似乎是一種“性價比”很高的政府補償手段。這就往往會使政策制定者忽略政府擔保的另外一面：政府擔保所導致的負債問題。“過去，不管是公眾還是政治家都有一種錯誤的信念，認為貸款擔保對政府的成本是零，除非最后發生了嚴重的‘短缺量’”（Merton and Bodie，1992）。而實際上，受保主體把信用風險部分或全部地轉嫁給擔保者，受保主體違約時，提供擔保的政府將不得不承擔轉嫁來的債務，隱性債務會顯性化，而或有債務也會變成直接、必然的債務。
事實上，隱性擔保的廣泛實施已經使得中國政府積累了越來越多的隱性和或有負債。馬拴友（2001）在國內首先運用財政風險矩陣對我國公共部門的債務進行了估算，指出“我國政府總債務占GDP 比重已相當高，單國內債務負擔率1999年合計已達72.4%，財政的潛在風險已經很大”。而劉尚希、趙全厚（2002）的估計是2000年中國政府總債務規模占到當年GDP的130.6%，其中或有債務占GDP 的比重為65.6%（數據見表2）。前世界銀行駐中國代表處高級經濟學家Pieter Bottelier（2001a ）從三個層面對中國中央政府2000年的總負債規模進行了估算：第一層面為中央政府的顯性債務和債務擔保，占GDP 的43%-44%；第二個層面是國有銀行不良貸款形成的或有債務，占GDP 的37%-44%；第三個層面是還沒有納入到個人養老基金賬戶的國家養老金隱性債務，占GDP 的45%-95%，國家總負債規模為125%-183%（這里還沒有包括地方政府和國有企業的債務）。
標準普爾公司2001年公布的2000年底68個國家政府在金融部門中的或有負債狀況則從國際比較的角度為評價中國或有負債的規模提供了非常好的佐證。標準普爾估計的2000年中國政府在金融領域中的或有負債為當年GDP 的43%-86%，在68個的國家中是最高的。（注：資料來源：標準普爾公司網站，Global Financial System Stress，09-Qct.-2001.）
政府或有債務和隱性債務的大量積累也就是政府財政風險的大量積累。“由于體制的漸進式推進，各種經濟關系中的風險可以無限外推，并最終向財政轉移，財政風險同社會各種風險構成強的相關性，各種風險潛存于制度變革之中，為了推進漸進式改革，往往人為限制風險的暴露。結果將導致制度變遷的壓抑性和風險、危機的突發性。”（傅志華，2002）
從長遠的眼光看，隱性擔保將會導致更高的財政風險，這主要是因為隱性擔保合同會扭曲受保主體的激勵結構，引致嚴重的道德風險，從而加大隱性擔保的最終財政成本。道德風險首先表現為政府的隱性擔保使受保主體意識到政府會在自身發生財務危機的時候幫助其擺脫困境，因此它們也就放棄了投資決策中的審慎原則而偏好追求高風險、高回報的項目。審慎原則的放棄和過度的風險偏好必然帶來受保主體違約率的非正常提高，由此提供擔保的政府將承擔更多的轉嫁來的風險。道德風險還包括受保主體及其經理人員的敗德行為。隱性擔保并不是一個完整意義上的合同，作為擔保者的政府和受保主體之間的委托－關系是模糊和殘缺的。在政府與受保主體信息嚴重不對稱的情況下，政府不但無從了解受保主體的努力程度和風險傾向，更難以設計出一個有效的激勵機制來約束其行為。于是，受保主體的敗德行為便成為其理性的選擇，比如國有銀行的經理人員混淆政策性損失和商業性損失的界限，把經營不善導致的資產損失也納入政府隱性擔保的框架；國有糧食流通企業利用國家對“按保護價敞開收購農民余糧”的擔保，故意壓低糧食收購價格（低于保護價），這就不僅把政策性收購的風險全部轉移給政府財政，還從政府手中套取了一塊額外的收益；國有企業的廠長經理會隱瞞貸款項目信息，改變資金用途，把本來用于“安定團結”或是企業技術改造、增加固定資產投資的政府擔保的銀行貸款挪作他用，有些貸款甚至被企業轉貸或用于管理人員的職務消費；等等。這種惡意的風險轉嫁將引起政府財政風險的進一步提高。
五、結論及政策建議
由此我們可以得出這樣的結論：我國政府將本應在預算內進行的大量補償性財政活動轉移到預算外，以隱性擔保這種“準財政活動”部分地替代政府預算內的財政活動，從而緩解了政府當前的財政壓力，改善了政府的收支平衡表，表現出了較低的赤字水平和顯性負債水平。短期內，政府所采用的這種策略在充分保障國有經濟部門順利融資的前提下做到了財政顯性成本的最小化，這對于維持經濟的持續增長、平穩推進經濟轉型都具有重大意義。
但這種策略的實施也使得政府在漸進轉型的后期面臨越來越大的財政支付壓力。為了償付隱性擔保所形成的國有經濟部門中的巨額或有債務，政府將為此付出沉重的財政代價。同時由于隱性擔保缺乏有效的激勵約束機制，受保主體激勵結構的扭曲必然導致道德風險的蔓延和政府財政成本的增加，從而進一步提高了我國的財政風險。
要想繼續發揮政府擔保的積極作用，同時有效監控和化解政府擔保可能導致的財政風險，必須進行財政創新并對傳統的政府隱性擔保機制進行徹底改造：首先，必須改善擔保激勵約束機制，逐步實現隱性擔保顯性化。目前可以從三個方面入手：（1）加快構建覆蓋各種類型金融機構的存款保險體系；（2）在各級政府介入的擔保活動中，必須有要件完整、條文明確的具備法律效力的合同作為擔保的基礎，合同應當明確風險分擔的機制、受保主體的義務和責任、發生損失后的補救措施等內容，最大限度地做到激勵兼容；（3）逐步相機減少擔保范圍，當政府在負外部性威脅和社會預期的壓力下不得不對顯性擔保框架之外的經濟主體進行擔保“補償”時，應堅持審慎原則，補償之前要向社會公眾闡明政府救助的必要性、原則、范圍和方式，補償過程中要明確政府與利益相關主體的責任與權利，以期將道德風險遏制在最小的范圍內。
其次，盡快實現預算體制由收付實現制向權責發生制轉變、建立財政資產負債管理體系。以收付實現制為基礎的財政收支管理的最大弊端就是不能全面真實地反映出政府的風險狀況，而在以權責發生為基礎的財政資產負債管理制度下，隱性和或有債務被納入管理范圍，政府必須從自身所擁有財政資源總量的角度去權衡承擔所有債務的最優數量，必須對從事的任何一項導致隱性和或有負債產生的活動負責并作出解釋說明，這就在源頭上有利于財政風險的預測、監督和控制。
最后，政府還可以在事后（擔保關系正式確立之后），以市場為導向，大量應用市場化的手段（如利用金融工具對沖風險，進入國內、國際的保險市場和再保險市場分攤風險）和機制（如建立風險儲備機制）降低和轉嫁財政風險。在市場經濟的條件下，政府這種利用市場化的手段規避和轉嫁自身風險的行為不僅是合理的，而且也是完全具備可操作性的。
「參考文獻
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論文關鍵詞：KMV模型，信用風險，違約距離
1．引言
2010年來，國家針對房地產的政策不斷出臺，致使房地產公司發展面臨諸多風險。 2010年11月份，銀監會抽取60家大型房地產公司調研的結果表明：負債率整體上升，資金鏈趨緊金融論文，信用風險已成為房地產公司監管層心頭之患。本文采用修正的KMV模型，以求更適合我國房地產上司公司的特點，更加有效的對數據進行實證研究，分析公司在信用風險管理中應將違約距離控制在哪一個范圍cssci期刊目錄。
2．KMV模型的基本原理
KMV模型是根據Merton將有關期權定價理論運用于風險貸款和證券投資而開發出的一種實用高效的分析模型，用以衡量公司的信用風險。
KMV模型又稱預期違約率模型（expected default frequency，EDF模型），該模型將企業負債看作是買入一份歐式看漲期權，即企業所有者持有一份以公司債務面值為執行價格，以公司資產市場價值為標的歐式看漲期權。如果負債到期時企業資產市場價值V高于其債務D，公司償還債務，企業股東權益的價值為償還債務后的剩余金融論文，即V-D；而當企業資產市場價值小于其債務時，企業則無法償還貸款，選擇違約，股東權益變得毫無價值，股權所有者將會選擇放棄公司的所有權。
KMV模型評價公司信用風險的基本思路是以違約距離DD表示公司資產市場價值期望值距離違約點D (Default Point)的遠近，距離越遠，公司發生違約的可能性越小，反之越大。違約點D通常處于流動負債與總負債面值之間的某一點；違約距離常以資產市場價值標準差的倍數表示。該模型基于公司違約數據庫，根據公司的違約距離確定公司的預期違約概率cssci期刊目錄。
3．KMV模型的計算方法
KMV模型的計算有兩個重要的步驟：一是利用B-S模型倒推出公司資產的市場價值V及其波動率SV；二是計算公司的違約距離DD并得出一個期望違約率EDF。
3.1 計算公司資產價值V和資產波動率SV
由于公司股權市場價值可以采用B-S期權定價模型來構建公司資產價值和股權價值之間的關系，即：
（1）
B-S期權定價模型中公司股票的波動率SE和資產的波動率SV之間存在如下關系: ， 金融論文， 聯立得：
（2）
其中，E為公司股權市場價值，V為公司資產價值，N( )為標準正態累積分布函數, ，D為公司違約點，r為無風險利率，t表示當前時間，信用風險評價通常以一年為時段，設定違約距離的計算時間為一年，即T=1。
E、D和SE可以從資本市場上獲得，但公司資產價值V以及公司資產的波動率SV這兩個變量未知金融論文，于是通過(1)和(2)兩個方程組聯立用MATLAB軟件求解，算出這兩個未知數。
3.2計算違約距離DD和期望違約率EDF
違約點D即公司資產價值與公司負債價值相等時的價值，也就是當公司資產價值低于此違約點時，公司就會被視為違約。違約距離DD是指以公司資產價值在風險期限內由當前水平降至違約點的相對距離。假設公司資產價值屬于對數正態分布，計算公式為：
（3）
KMV公司根據違約距離,基于違約數據庫,可以映射出公司的期望違約頻率EDFcssci期刊目錄。由于我國當前還沒有公開的違約的數據庫可以使用,所以我們暫且采用理論上的預期違約頻率來代替。假設公司資產價值服從對數正態分布, 這樣就能利用MATHCAD軟件計算理論上的違約概率，計算公式為：
(4)
4.KMV模型的修正
4.1 股權市場價值E的修正
美國上市公司沒有非流通股，全部為流通股，而我國上市公司的總股本分為非流通股和通通股,二者同權不同價，所以不能簡單地以流通股股價乘以總股本來計算上市公司的股權市場價值。本文對此進行修正，將股權市場價值計算公式確定為：
(5)
其中，N1為流通股股數金融論文，P1為流通股股價，本文選取每季最后一日收盤價為流通股股價，N2 為非流通股股數，P2 為非流通股股價。
4.2 非流通股股票定價問題的修正
我國的國有股轉讓主要是協議轉讓，協議轉讓價格主要是基于每股凈資產的價格上下浮動。本文構造一個線性回歸模型，其中自變量為每股凈資產指標，因變量為股票實際轉讓價格，其對應的回歸方程如下：
(6)
其中，P為國有股實際轉讓價格；X為國有股每股凈資產。
本文選取2009年協議轉讓的50只股票的相關數據利用SPSS.17軟件中最小二乘法進行線性回歸分析，以確定方程(6)中的參數值及檢驗方程的可信度，SPSS回歸分析結果如表1所示cssci期刊目錄。
表1 非流通股定價模型回歸分析結果
未標準化系數
Beta
t
Sig.
B
標準誤差
方程 1
a
.495
.101
4.796
.000
b
.895
.052
.946
論文關鍵詞：商業銀行國別風險危機對策
國別風險是指由于某一國家或地區經濟、政治、社會變化及事件，導致該國家或地區借款人或債務人沒有能力或者拒絕償付銀行業金融機構債務，或使銀行業金融機構在該國家或地區的商業存在遭受損失，或使銀行業金融機構遭受其他損失的風險。[①]國別風險存在于授信、國際資本市場業務、設立境外機構、行往來和由境外服務提供商提供的外包服務等經營活動。國別風險包括：主權風險，轉移風險和一般國別風險。其中，轉移風險是國別風險的主要類型之一，是指借款人或債務人由于本國外匯儲備不足或外匯管制等原因，無法獲得所需外匯償還其境外債務的風險；主權風險主要發生在在銀行向政府當局貸款或由政府擔保的商業貸款之上，風險發生的原因通常是由國家宏觀經濟政策的變化或政治世界的發生；一般國別風險主要是由于大幅度的貨幣貶值，對外國資產的沒收或凍結，法律上的限制、強制性性的剝奪或者經濟的嚴重不景氣，以及國內政局的騷亂所引起。然而我國銀行業金融機構對國別風險事件往往難以施加影響或控制，很容易發生國別風險危機，因此，加強國別風險危機管理顯得尤為重要。
我國發生國別風險危機的可能性銀行危機[②]是指銀行過度涉足(或貸款給企業)從事高風險行業(如房地產、股票)畢業論文格式，導致資產負債嚴重失衡，呆賬負擔過重而使資本運營呆滯而破產倒閉的危機。我國商業銀行國別風險是由當是其他國家發生國家金融危機之類，從而引發我國商業銀行也發生風險最終形成商業銀行國別風險危機。
（一）國際上商業銀行危機、金融危機越來越多
近十年來，由于受國際金融危機的沖擊，許多國際上的商業銀行危機事件也是越來越多，從上述三次國際金融危機我們可以找到一些不同點：危機影響的大小、持續時間長短、產生原因、表現特點、影響程度等都有所差異。當然也有一些相同之處，一是全球經濟一體化，二是國際金融市場的內在不穩定性，三是流動性過剩且資本流動水平很高，具體比較可參見下表格：
三次國際金融危機對比表（截止2010年10月）
區別項目
1997-1998年東南亞金融危機
2008年國際金融危機
2009-2010年歐洲主權債務危機
影響范圍
東南亞國家
全世界
全世界
基本特征
金融市場開放；金融自由化
金融產品創新紊亂；房地產次貸過度
經濟復蘇緩慢復雜；各種不確定風險正在擴大；國際貨幣體系動蕩；貿易結構調整、流動性泛濫；政府信用受到質疑
主要誘發原因
金融自由化；現代貨幣信用機制不健全；國際炒家干擾；泰銖貶值
金融全球化；過度超前消費；美國房地產次貸危機
希臘債務危機；歐元區財政貨幣政策二元性、歐盟內外部的結構性矛盾和各國經濟失衡，國際投機炒
后果
經濟倒退；生活水平下降；部門國家政府解體
經濟倒退；部門企業倒閉；部分國家政府解體；
歐洲部分經濟體財政支出擴大，稅收減少，財務狀況持續惡化，全球股市、匯市、債市急大宗商品市場出現大幅波動，給全球經濟復蘇蒙上陰影；部分國家破產
對我國的影響
影響不大
所謂國債,就是以國家財政承擔還本付息為前提條件,通過借款或發行有價證券等方式向社會籌集資金的信用行為。國債在現代經濟中的功能可以概括為四個方面:彌補財政赤字;籌集建設資金;調控宏觀經濟運行;公開市場業務操作。近年來大量發行國債,拉動需求,刺激經濟增長,對我國宏觀經濟的穩定起了重大作用。那么我國國債發行額到底是多少才是適度的,深入探討我國經濟的這個問題,具有很重要的現實意義。
為了方便起見,選取如下一些主要影響因素:GNP、城鄉居民儲蓄額、財政赤字、國債還本付息額、基本建設支出。為了了解這些因素與國債發行規模的影響關系,采用多元統計的因子分析方法,測定各因素對國債發行規模的影響(見表1)。
Factorl=0.886Xl+0.829X2+0.588X3+0.907X4+0.362X5
由回歸分析可以知道該模型用于預測還是比較好的。
我國目前國債規模的綜合評價:負擔能力指標看,我國的國債規模并不太高,仍有進一步增發的空間,而從償債能力指標看來,我國的國債規模已經過高,如果不控制國債規模的話,將會帶來很大風險。所以,必須及時壓縮,以防范財政風險。不同指標之間存在矛盾的原因主要有:
1.我國現階段存在著大量以政府財政信用潛在擔保,最終必須由政府償還隱性債務。因此,計算國債負擔率時如果考慮隱性債務,我國的“綜合負債率”將會大大提高,實際應債能力需要向下調整。
2.我國財政收入占GDP的比重和中央財政收入占全國財政收入的比重都明顯偏低。這是導致我國國債依存度和國債償債率偏高、債務承受能力相對弱小的一個十分重要的原因。
