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一、引言
國務院《關于鼓勵和引導民間投資健康發展的若干意見》明確提出：“鼓勵民間資本發起或參與設立村鎮銀行、貸款公司、農村資金互助社等金融機構。”①我國在工業領域、農業領域，基本上形成了國有經濟、民營經濟和外資經濟都非常活躍的局面，但是，在金融領域民間資本的進入目前還不是很順暢，仍然存在著一些金融體制上的障礙。
因此，國務院決定設立溫州市金融綜合改革試驗區，批準實施了《浙江省溫州市金融綜合改革試驗區總體方案》，目的是引導民間融資規范發展，提升金融服務實體經濟能力，為全國金融改革提供經驗。總體方案提出了“加快發展新型金融組織，鼓勵和支持民間資金參與地方金融機構改革，依法發起設立或參股村鎮銀行、貸款公司、農村資金互助社等新型金融組織。符合條件的小額貸款公司可改制為村鎮銀行。”②這項改革不僅對溫州的健康發展至關重要，而且對全國的金融改革和中小企業的發展都具有重要的探索意義。
中小企業在拉動我國經濟增長、保證就業、社會穩定和增加稅收過程中扮演著相當重要的角色，但金融業對于中小企業的支持力度卻一直不夠，這導致金融支持實體經濟的效果始終不太明顯。從經濟發展和改善民生的角度而言，中小企業必須成為今后我國金融服務的重要著力點。當前，小企業融資難是我國面臨的一大挑戰，而發展服務于小企業的小型金融機構（包括農村資金互助社、貸款公司、村鎮銀行等新型金融組織，下同），將是幫助小企業化解融資難的有效措施。
隨著金融綜合改革的不斷深入，我國民營經濟進入金融領域，興辦各類股份制的區域型小型金融機構，將是未來幾年中國農村金融領域改革最富有特色的事情。為此，有必要進一步研究探索發展中國家的農村金融理論，為小型金融機構的小額信貸提供理論基礎，也為小型金融機構的金融監管與市場準入提供必要的理論依據。
二、農村金融理論的演進
在發展中國家的農村金融領域，農村金融理論經歷了農業信貸補貼論、農村金融市場論和不完全競爭市場論三種不同理論流派的演變過程。
（一）農業信貸補貼論：20世紀80年代以前
農業信貸補貼論認為，由于農業的產業特性，農民沒有儲蓄能力導致農村面臨資金不足的問題，因此，有必要從外部注入大量低利的政策性資金，建立專門服務于“三農”的小型金融機構，這樣有利于縮小農業與其他產業之間的收入差距，有效遏制非正規金融（如高利貸、民間標會等）影響農業生產的發展。
發展中國家根據農業信貸補貼論，普遍實施相應的農村金融政策，提高了向農業部門的融資力度，從而加快了農業生產的發展，但由于長期依賴低利率信貸政策，根本無法建立自己的儲蓄機制，信貸資金無法回收，致使融資偏好向中上層農民集中，許多國家同時陷入了嚴重的財政負擔。總體來看，單純地從這一理論出發，很難構建一個有效率、自立的農村金融體系。
（二）農村金融市場論：20世紀80年代
農村金融市場論認為，農民是有儲蓄能力的，不必由外部注入大量低利的政策性資金，利率必須由市場機制決定，實現儲蓄動員和平衡資金供求，并且認為非正規金融具有一定合理性，應同時利用正規金融與非正規金融市場。
但是，農村金融市場論的作用也許并沒有想象中的那么大。由于信貸的高成本和缺乏銀行所要求的擔保，通過利率市場化能否使農民得到正規金融市場所期望的貸款，仍然是一個問題。所以，仍需政府的介入以照顧農民的利益。在一定的情況下，如果有適當的體制結構來管理信貸計劃的話，對發展中國家農村金融市場的介入仍然是必要的。
（三）不完全競爭市場論：20世紀90年代以來
1997年7月亞洲金融危機爆發，充分地說明市場機制并不能解決所有問題，對于培育穩定的有效率的金融市場和降低金融風險來說，合理的政府干預是必要的。斯蒂格利茨總結了金融市場中市場失敗七個方面的問題：包括對公共品的監控問題；監控、選擇和貸款的外部性問題；金融機構破產的外部性問題；市場不完善和缺乏的問題；不完全競爭問題；競爭性市場的帕累托無效率問題；投資者缺乏信息問題。斯蒂格利茨認為，由于存在市場失敗，政府應積極介入金融市場。政府在金融市場中的作用十分重要，但是政府不能取代市場，而是應補充市場。政府應采取間接控制機制對金融市場進行監管，監管的范圍和標準必須依據一定的原則確立。在農村，仍然不是一個完全競爭的金融市場。由于無法充分了解借貸方的信息，通過市場機制培育出一個農村所需要的金融市場困難重重，所以政府以適當的方式介入金融市場是相當必要的。
不完全競爭市場論的政策主張有：①低通脹率等宏觀經濟的穩定是金融市場發展的前提條件；②在不損害金融機構儲蓄動員動機的同時由政府從外部供給資金；③政策性金融在不損害銀行最基本利潤的范圍內是有效的；④為避免農村金融市場存在的不完全信息而導致的貸款回收率低下的問題，應鼓勵并利用借款人聯保及互助等；⑤為確保貸款的回收，利用融資與實物買賣（如肥料、作物等）相結合的方法是有效的；⑥政府應給予一定的特殊政策（例如限制新參與者等保護措施）以促進金融機構的發展；⑦政府應適當介入非正規金融市場以提高其效率。
不完全競爭市場論為政府介入農村金融市場提供了理論基礎，但顯然它不是農業信貸補貼論的翻版。不完全競爭市場論認為，盡管農村金融市場可能存在的市場缺陷要求政府和提供貸款的機構介入其中，但任何形式的介入，如果要能夠有效地克服由于市場缺陷所帶來的問題，都必須要求具有完善的體制結構。因此，對發展中國家農村金融市場的非市場要素介入，應該關注改革和發展小型金融機構，排除阻礙農村金融市場有效運行的障礙，這包括消除獲得政府優惠貸款方面的壟斷局面；隨著逐步取消補貼而越來越使優惠貸款集中面向小農戶、小企業；以及放開利率后使小型金融機構可以完全補償成本。
三、小型金融機構的市場準入與改革
目前，我國還沒有專門適用于小型金融機構的法律，相關法律法規體系還不完善。③對此，溫州金融綜合改革實驗作為重點的民間資本進入金融，開展得并不理想。小額貸款公司普遍不愿轉型成村鎮銀行，截止2012年10月溫州只有2家小額貸款公司正在轉向村鎮銀行的審批之中。而溫州市民間融資登記服務中心從2012年4月至10月實際成交量只有1.8億元。成交量較低主要有兩方面原因：一是民間借貸陽光化后的利息收入是否要納稅并未明確；二是企業的貸款利息是否計入成本也未明確。歸根結底，還是民間借貸利率市場化的問題，并未納入《浙江省溫州市金融綜合改革實驗區總體方案》中。
為了促進農村村鎮小型金融機構的發展，應該降低其市場準入門檻和進行一些配套的改革措施，同時有必要逐步完善適用于小型金融機構的法律法規體系，并制定與之相適應的實施細則和操作規程。
（一）市場準入
1.注冊資本限額：根據《中華人民共和國商業銀行法（修正）》第十三條規定，設立農村商業銀行的注冊資本最低限額為5000萬元人民幣。《村鎮銀行管理暫行規定》第八條第三款規定，在縣（市）設立的村鎮銀行，其注冊資本不得低于300萬元人民幣；在鄉（鎮）設立的村鎮銀行，其注冊資本不得低于100萬元人民幣。對于小型金融機構的最低限額應當給予下調，即建議在縣（市）設立的村鎮銀行，其注冊資本不得低于150萬元人民幣；在鄉（鎮）設立的村鎮銀行，其注冊資本不得低于50萬元人民幣。
2.股權設置和股東資格限制：現有的《村鎮銀行管理暫行規定》和《小額貸款公司改制設立村鎮銀行暫行規定》對于村鎮銀行的設立仍有很多嚴格限制，如：發起人或出資人中應至少有1家銀行業金融機構，最大股東必須是銀行業金融機構，且持股比例不得低于股本總額的20%，單個自然人股東及關聯方持股比例不得超過村鎮銀行股本總額的10%，單一非銀行金融機構或單一非金融機構企業法人及其關聯方持股比例不得超過村鎮銀行股本總額的10%，以及各種股東資格限制措施等。這些限制措施對民間資本進入銀行業造成了很大的阻力，小額貸款公司改制為村鎮銀行也難以實現。所以，相關規定必須盡快修訂給予放寬限制，建議單個自然人股東及關聯方持股比例不得超過村鎮銀行股本總額的20%，單一非銀行金融機構或單一非金融機構企業法人及其關聯方持股比例不得超過村鎮銀行股本總額的20%，這將有利于吸納更多、更大比例的民間資本進入，使村鎮銀行得到較快發展。
3.變更股份報批：根據《中華人民共和國商業銀行法（修正）》和《村鎮銀行管理暫行規定》的規定，變更持有資本總額或者股份總額5%以上的股東，應當事前報監管部門審批。由于小型金融機構的規模都比較小，變更持有資本總額或者股份總額需要報批的比例建議提高到10%以上。
（二）配套改革
1.推進利率市場化：改革的原則是要發揮市場配置資源的基礎性作用。市場配置資源很重要的一條是金融資源要通過金融機構把它配置到最需要資金、效益最好、最有發展前景的企業上來，只有通過利率市場化才能實現這樣的目標。那么怎樣才能降低利率呢？只有通過競爭，通過利率市場化降低貸款利率，減輕企業還本付息的負擔。而消除民間利率與銀行利率雙軌制的最有效方式，同樣也是推進利率市場化。只有推進利率市場化，才能將民間的游資吸引到正規的金融體系中來，引導民間金融從“地下”走上“地上”，從“野蠻成長”走向“理性發展”，同時又在風險相對可控、資金明碼標價的情形下，解決小企業融資難、融資貴問題。
2.差異化存款準備金率：大中型金融機構規模大、資金雄厚，吸收存款能力強。相比而言，小型金融機構吸收存款的能力則遠不如大中型金融機構。小型金融機構的發展直接受到資金規模的限制，因此，在民間資金進入銀行業仍不順暢的情況下，對于小型金融機構應實施比中型金融機構更低的存款準備金率。2012年5月18日，中國人民銀行調整后的存款準備金率是大型金融機構20%，中小型金融機構16.5%，建議將小型金融機構調整到比中型金融機構降低5%的存款準備金率即11.5%。
3.出臺財政政策支持：提高財政補貼標準，加大財政政策的扶持力度，在財政性存款給予優惠和傾斜，實施政府資金支持等措施。
4.實行稅收減免政策：建議對小型金融機構的營業稅和所得稅實行減免政策，即從小型金融機構開始營業算起，營業稅前5年免征、后3年減半征收；同時，小型金融機構經營利潤的所得稅稅率按50％計入應納稅所得額。
5.存貸比限額管理：由于小型金融機構仍處于發展初期，吸收存款的能力較弱，建議銀監會將小型金融機構不納入存貸比限額管理范圍。在經濟緊縮的情況下，小企業經營環境惡化時，有助于小型金融機構發放貸款給小企業。
6.設立風險基金：由地方政府出資設立，為小型金融機構的信貸業務提供擔保。當小企業貸款的不良率超過一定水平時，則從風險基金中劃撥資金，為小型金融機構分擔部分貸款壞賬。
在政策允許民間資金發起設立小型金融機構的大背景下，進一步放寬市場準入和實施配套改革，使得以服務小企業為主要對象的小型金融機構進入到快速發展期，這樣就可以使民間借貸逐步浮出水面。通過加強市場競爭，現在有些地方的高利貸現象就會自然消失，因為廣大借款用戶能夠從正規的金融機構獲得利率比較低的借款，高利貸自然就沒有了市場，自己就會消失。從這個意義上講，這是一項重大的改革。
四、小型金融機構的發展與監管
小企業融資難是個世界性的難題，我國小企業融資困局既與小型金融機構發展不足有關，也與小企業本身信用制度不健全有關。所以，應努力建立以正規金融為主導、民間金融為補充的多層次融資體系，同時也要加快建立健全小企業信用征信體系、信用擔保體系和信用評級體系建設。在歐美國家，小型金融機構，如美國的社區銀行是小企業融資的主渠道。“小對小”——小型金融機構服務于小企業，應當成為小企業融資的新模式。
然而由于剛剛起步，小型金融機構相關的配套政策和措施還沒有跟上，利率、信貸、人才等方面的管理基本上直接參照大中型商業銀行的模式，忽視了小型金融機構運作的特殊性。在金融體制改革不斷深入的今天，如何加快小型金融機構的發展并加強其風險管理已顯得至關重要。
在發展小型金融機構的過程中，必須堅持兼顧發展原則與風險可控原則，在發展的基礎上根據實踐情況逐步完善監管。總體上看，監管應注意掌握尺度，“防止過松”和“防止過緊”，其中主要的是“防止過緊”，畢竟小型金融機構仍處于發展初期，還是要適當放松監管，以支持小企業的發展。
第一，放寬各種限制，吸納更多的民間資本進入。借鑒美國發展社區銀行的做法，放寬市場準入標準，增強民間資本進入銀行業的信心，鼓勵民間資本成立服務于小企業的小型金融機構。
第二，直面民間借貸，堅持規范與嚴厲打擊相結合的原則。一是健全民間金融相關的法律法規，對能夠促進民營經濟發展的民間金融形式應規范發展，促使民間資本的陽光化、規范化和合法化；二是對以投機為目的的非法集資等，給予嚴厲打擊；三是嚴密監控銀行貸款資金流向，防止貸款資金流向民間借貸市場，切斷民間借貸風險向銀行體系擴散的路徑。
第三，實施差異管理，堅持有針對性的監管原則。我國小型金融機構的監管沒有一整套相對獨立的政策，目前的政策大多參照針對大中型金融機構的監管做法。相比大中型金融機構，小型金融機構在經營環境、市場信譽、管理水平、資金來源、資本實力等方面有較大差距，現在執行的監管政策必然使小型金融機構在市場競爭中處于不利地位，不可否認大中型金融機構也必然會擠壓小型金融機構正常的發展空間。因此，對于小型金融機構而言，應實行有別于大中型金融機構的監管政策。
第四，理順上下關系，建立行之有效的監管體系。對區域性的小型金融機構的監管責任交給地方政府，并建立起地方性的針對小型金融機構獨立設置的金融監管體系。在業務上可以劃歸銀監會指導，但監管責任由地方政
府承擔，同時要強化地方政府的監管責任。
第五，借助行業協會，協助地方政府進行有效監管。發展各種行業協會，憑借其專業優勢和對市場的敏感度，充分發揮其行業專長協助監管，以填補金融監管的一些空白地帶。這種方式主要是通過行業的自律制度來進行監管的。
第六，完善法律法規，建立健全一整套規章制度。風險是金融體系固有的特性，這是銀行經營業務的本質所決定的。不管是金融監管還是行業自律，或者其它各方力量的監督，都不可能徹底消除金融體系的內在風險。金融監管體制不論多么的有效和完善，也都無法絕對保證不會有金融機構陷入危機。因此，只有通過建立專門的適用于小型金融機構的法律法規體系，促使小型金融機構審慎經營，杜絕過度冒險行為，將風險控制在合理的可承受的范圍之內，并防范系統性風險和金融危機的發生。當然，健全的法律法規體系也為小型金融機構的繁榮發展提供了可靠的法律保證。
從本文的分析來看，主要有幾個觀點：一是深化金融體制改革最重要的一個方面就是允許民間資本發起設立各類股份制的小型金融機構，同時應進一步放寬市場準入標準，通過加強市場競爭，使得高利貸現象自然消失。二是對區域性的小型金融機構的監管責任交給地方政府，并建立起地方性的針對小型金融機構獨立設置的金融監管體系。三是對于小型金融機構，從市場準入和金融監管等方面實行有別于大中型金融機構的差異化政策措施。四是建立專門適用于小型金融機構的法律法規體系，并在今后的實踐中不斷加以完善。
注釋：
①2010年5月7日，國務院了《關于鼓勵和引導民間投資健康發展的若干意見》（國發[2010]13號文），簡稱“新36條”。
關鍵詞:貨幣市場;金融機構;重慶市
中圖分類號:F830.91 文獻標志碼:A 文章編號:1673-291X(2010)03-0061-03
貨幣市場是指融資期限在一年以下的短期資金市場,是金融市場的重要組成部分,目前中國的貨幣市場主要包括同業拆借市場、債券回購市場和票據貼現市場等。作為中央銀行進行貨幣政策操作的重要平臺和金融機構進行資金運用及流動性管理的重要場所,近年來,中國貨幣市場發展呈持續加快態勢,但貨幣市場發展中也出現了一些值得關注的問題。本文以重慶為例,分析了金融機構參與貨幣市場交易的特點和交易增長加快的原因,并深入探討了重慶市金融機構參與貨幣市場交易中存在的主要問題,在此基礎上提出了相關的政策建議。
一、重慶金融機構參與貨幣市場交易的基本情況和特點
1.從市場參與主體看,中小金融機構成為市場主流。截至2009年9月末,重慶市共有全國銀行間同業拆借市場成員六家,均為中小金融機構,分別為一家股份制商業銀行分行,二家城市商業銀行,二家信托公司和一家證券公司;共有銀行間債券市場成員十一家,均為中小金融機構,分別為二家股份制商業銀行分行,二家城市商業銀行,一家農村商業銀行,二家信托投資公司,一家證券公司,三家基金公司;共有票據貼現市場參與主體十八家,分別為一家票據專營機構,四家國有商業銀行分行,八家股份制商業銀行分行,二家城市商業銀行,一家農村商業銀行,一家外資銀行,其中中小金融機構十二家。總體上看,中小金融機構參與貨幣市場交易的積極性較高,是重慶市金融機構中參與貨幣市場業務的參與主體。
2.從各項業務發展看,業務量呈逐年上升的態勢。近年來,隨著貨幣市場發展加快,重慶市金融機構參與貨幣市場業務的積極性不斷提高,交易量逐年增長,尤其是2009年以來,各類交易均呈現爆發式增長態勢。2009年(1-9月,重慶市金融機構同業拆借交易總額為690.4億元,同比增長了4.8倍,是2006年全年交易量的14.4倍;債券回購交易總額為12922.2億元,同比增長了96.2%,是2006年全年交易量的3倍;票據貼現累計發生額為12694.5億元,同比增長了1.8倍,是2006年全年交易量的2.9倍。
3.從市場結構看,多數業務市場集中度均較高。從同業拆借交易看,2009年1-9月,城市商業銀行交易量占總交易量的99%,其他各類金融機構交易量僅占1%;從債券回購交易看,農村商業銀行和城市商業銀行的交易量分別占總交易量的60%和39%,其他金融機構交易量僅占1%;從票據市場看,股份制商業銀行和農村商業銀行的票據貼現累計發生額分別占總發生額的56%和30%,其他金融機構貼現量僅占14%。總體上看,重慶市貨幣市場業務呈較高的市場集中度。
4.從資金流向看,交易總體表現為資金凈融入。2009年1-9月,重慶市金融機構通過貨幣市場凈融入資金3387.0億元。分業務品種看,信用拆借凈融入667.0億元,債券回購凈融入5496.7億元,票據貼現凈融出2776.7億元。分機構看,國有商業銀行、股份制商業銀行、農村商業銀行和其他金融機構(含信托投資公司和基金公司)分別凈融入1351.7億元、746.3億元、7119.6億元和553.5億元,城市商業銀行凈融出6090.0億元。
二、重慶市金融機構貨幣市場交易快速增長的原因分析
1.流動性偏緊是推動金融機構參與貨幣市場交易的直接動因。隨著西部大開發和統籌城鄉發展的加快推進,近年來重慶市的融資需求不斷加大,但由于直接融資渠道有限,使得各類融資需求主要依靠銀行貸款滿足,推動重慶市金融機構信貸投放增長較快。受此影響,2007年末、2008年末和2009年9月末,重慶市金融機構存貸比分別為78%、78.8%和81%,呈持續增長態勢,導致金融機構的流動性管理壓力不斷增強,尤其對于中小金融機構而言,由于資金來源有限。流動性管理壓力則更大。在目前金融機構通過上市、發行債券等渠道融資存在一定難度的情況下,貨幣市場成為金融機構進行流動性管理的重要場所,直接推動金融機構參與貨幣市場交易積極性提高。
2.各金融子市場之間套利空間的存在是推動金融機構參與貨幣市場交易的內在動力。由于目前中國的金融市場并非完全信息市場,各金融子市場之間存在一定的利差空間。例如,今年以來,受適度寬松貨幣政策影響,貨幣市場資金收益率較低,但資本市場價格增長較快,導致貨幣市場與資本市場之間出現套利空間。同時,在貨幣市場內部也存在一定套利空間,例如在同業拆借市場、債券回購市場與票據貼現市場之間,存在一定的利差空間。由于各金融子市場之間存在套利空間,加之目前對于金融機構從貨幣市場融入資金的用途上,除規定拆借資金不得用于發放固定資產貸款和投資外,對其他融資渠道融入資金用途并無明確規定,進一步激發了金融機構參與貨幣市場交易的沖動。
3.融資渠道的規范化進一步增大了金融機構對貨幣市場融資的依賴性。近年來,隨著人民銀行對金融市場管理的加強,金融機構之間融資渠道的規范化程度明顯提高。如根據2007年7月份中國人民銀行的《同業拆借管理辦法》,信托公司、金融資產管理公司、金融租賃公司、汽車金融公司、保險公司、保險資產管理公司等六類非銀行金融機構被納入同業拆借市場申請人范圍,因此原來通過網下備案拆借系統進行交易的上述非銀行金融機構逐步成為全國銀行間同業拆借市場成員,在導致網下拆借市場急劇萎縮的同時,也使得網上拆借交易快速增長。再如,2009年6月份,同業拆借中心關閉了同城隔夜拆借市場,使得金融機構備付金管理的應急融資渠道減少,促進其利用貨幣市場進行流動性風險管理的需求進一步上升。
4.金融機構資金運營的集中管理使得地方金融機構成為重慶市貨幣市場業務的參與主體。隨著金融機構商業化進程的加快和經營管理機制的完善,越來越多的金融機構開始對資金進行統一調度和管理,并以法人為單位統一參與貨幣市場交易。在此背景下,各類全國性商業銀行分支機構逐漸淡出了貨幣市場交易舞臺,由此推動地方性金融機構成為重慶市金融機構中貨幣市場的參與主體。
三、重慶金融機構參與貨幣市場交易中存在的主要問題
1.全國性商業銀行對貨幣市場業務的集中管理增大了其分支機構開展貨幣市場業務的難度。一是資金運用的集約化使得全國性商業銀行分支機構參與貨幣市場業務的部分權限被上收。目前,全國性商業銀行在重慶的分支機構中,僅有一家分行具有全國銀行間同業拆借業務資格,但其只能從事
一天期同業拆借業務;僅有兩家分行開立有銀行間債券市場的債券托管賬戶。但其交易資格均已被其總行取消。由于交易權限被上收,2009年全國性商業銀行在重慶的分支機構均未開展同業拆借、債券回購等貨幣市場業務。二是票據貼現業務的統一授信管理減少了全國性商業銀行分支機構可供貼現的票源。調查顯示,目前重慶市多數全國性商業銀行的分行均對票據貼現業務實行了統一授信管理,按照其總行的要求,上述商業銀行在重慶的分行可貼現的票據僅限于四大國有商業銀行及全國性股份制商業銀行承兌的銀行承兌匯票,地方性金融機構承兌的銀行承兌票據和企業簽發的商業承兌票據基本不予辦理,既不利于票據市場的發展,也導致其可供貼現的票源減少。
2.部分貨幣市場業務與其他業務之間的關系有待進一步理順。一是同業拆借與同業存款。隨著同業存款利率的放開,從資金往來形式上說,同業存款與同業拆借區別不大,尤其對于一年期以內的資金往來,二者幾乎難以區分。由于人民銀行對金融機構開展同業拆借業務在拆借限額、資金用途、拆借期限、交易方式等方面存在嚴格的規定,而對同業存款資金則無相應規定,導致部分金融機構存在一定的同業拆借存款化現象,既不利于同業拆借業務的規范發展,也影響了金融機構加入同業拆借市場的積極性,因此亟待理順二者間的關系。二是債券質押式回購與自動質押融資。近年來,債券質押式回購已逐漸成為金融機構參與貨幣市場交易的主要形式,但同樣通過債券質押實現融資的自動質押融資業務,卻因發展定位上的偏差和融資成本的偏高,造成金融機構參與度極低。因此如何理順二者的關系,明確自動質押融資的定位,也需要進一步明確。三是債券回購與現券“代持”交易。近年來,在銀行間債券市場交易中出現了一種所謂的“代持”業務,即全國銀行間債券市場委托人以一定的價格將債券交予受托人,再加上若干基點到期后購回。代持業務實質上相當于買斷式回購,但卻沒有利用同業拆借中心提供的買斷式回購平臺,僅表現為兩筆現券買賣交易,存在一定的市場風險與法律風險,因此需要進一步理順二者之間的關系。
3.部分金融機構參與貨幣市場交易的信息披露無統一的規范。完善的信息披露制度可以有效地維護市場的透明、公平與效率,保護市場參與者的合法權益,并降低市場的系統性風險。近年來,金融管理部門在加快推進貨幣市場發展的同時,高度注重市場透明度的建設,制定了一系列嚴格的信息披露制度,有效地確保了貨幣市場的健康有序運行。但總體上看,目前信息披露制度仍存在系統性不強、完整性不足等問題。以同業拆借市場為例,根據《同業拆借管理辦法》,人民銀行負責制定同業拆借市場中各類金融機構的信息披露規范并監督實施,但目前制定出臺的僅有針對證券公司和企業集團財務公司的信息披露操作規則,缺乏針對其他金融機構的信息披露操作規則,導致金融機構在進行信息披露時無章可循。
4.票據市場電子化程度低,制約了交易效率提高。盡管目前我國票據市場從規模上看,已成為貨幣市場的重要組成部分,但票據市場的基礎設施建設仍較為落后。與股票市場、債券市場以及同業拆借市場相比,當前中國的票據市場發展仍處于初級階段,尚未在全國建立集票據交易、托管、查詢、清算等功能于一體的電子化平臺,票據簽發、承兌、背書、貼現、轉貼現、再貼現以及查詢、查復等交易環節仍停留在實物票據階段,極大地嚴重削弱了票據交易的時效性,增加了交易成本,制約了票據業務的發展。同時,也易使各種“克隆票”、“盜票”、“失票”在市場上流通,誘發欺詐行為,影響交易資金的安全性。
三、政策建議
1.擴大市場參與主體,豐富市場業務品種。在積極推動各類非銀行金融機構、非金融企業等進入貨幣市場的同時,積極推動各商業銀行總行將市場參與資格擴大到其分支機構,以擴大貨幣市場的參與主體,提高貨幣市場交易效率。在豐富交易品種方面,應在擴大現有貨幣市場交易工具規模的同時,積極鼓勵金融創新,繼續豐富和完善貨幣市場交易品種。
2.理順各業務品種之間關系,促進各項業務協調發展。加快推進制度建設,理順貨幣市場各相關業務品種的制度邊界,明確各類業務的功能定位,促進貨幣市場各項業務全面、協調、可持續發展。
一、利率市場化的國際經驗比較
美國在20世紀80年代，日本、韓國和我國臺灣地區在90年代先后實現了利率市場化，對上述國家和地區利率市場化的研究發現，存款利率的市場化一般最先從貨幣市場開始，大多經歷了先大額后小額，先長期后短期的過程。如美國在取消利率管制前，先后已放松了大額可轉讓存單、貨幣市場互助基金以及期限5年以上金額1 000萬美元以上定期存款利率的管制。貸款利率的市場化，大多數國家都經歷了從由央行規定利率上限，過渡到央行只規定貸款利率在資金成本基礎上的浮動幅度，到最終實現完全由市場定價的過程。
從利率市場化對金融運行的影響來看，利率市場化后，存貸款利率普遍經歷了從上升到回落的過程，存貸款利差減小，信用總量出現不同程度擴張。一些國家和地區中小金融機構經營困難，如美國20世紀80年代有1 000多家總資產超過5千億美元的儲貸機構倒閉，中國臺灣地區在放松利率管制后的一段時期，信用合作機構也出現了經營較為困難甚至破產倒閉的情況。利率市場化后，匯率大都出現不同程度上升，除美國外，上述國家和地區本幣匯率在利率市場化后均出現較大幅度升值。之后，匯率升值幅度減緩，甚至出現了貶值情況。部分國家和地區還出現了資產價格較快上漲的現象，如日本和中國臺灣。
二、我國利率市場化改革進程及需要明確的幾個問題
1996年我國以放開同業拆借市場利率為突破口，正式啟動了利率市場化改革；1997年放開銀行間債券回購利率，逐步建立起一個良好的貨幣市場與國債市場的利率形成機制。2000―2004年，逐步放開外幣存貸款利率。2004年放開本幣存款利率下限和貸款利率上限，并將貸款利率浮動區間的下限設為基準利率的09倍。此后，在企業債、金融債、商業票據方面以及貨幣市場交易中全部實行市場定價，對價格不再設任何限制。2012年進一步擴大金融機構存貸款利率浮動區間，6月將存款利率浮動區間的上限調整為基準利率的11倍，7月將金融機構貸款利率浮動區間的下限調整為基準利率的07倍。目前，利率市場化改革已經取得重大進展，為進一步推進改革，需要明確以下兩個問題。
第一，利率市場化的實現條件。實現利率市場化需要具備三方面的條件，一是良好的微觀基礎，即金融機構需要有較強的財務約束能力、流動性管理能力和抵御外部風險的能力；二是健全的金融市場體系，確立能充分反映市場資金供求水平，在整個利率體系中處于支配地位、關聯度強、影響大且具備一定穩定性的市場化利率，作為基準利率；三是穩健的宏觀經濟環境，即良好的宏觀經濟狀況和穩健的貨幣政策。
第二，利率市場化進程的衡量標準。利率市場化是一個漸進的過程，也是一個水到渠成的過程。其不僅僅取決于官方的利率改革進程，更重要地取決于社會融資結構和議價方式。目前，我國社會融資規模中，非信貸融資已超過50%，其定價方式是主要由市場供求關系決定的。我國利率市場化改革已經取得實質性進展，金融機構對利率的敏感程度也有所上升。但我國微觀經濟主體的財務硬約束性和流動性管理水平仍有待提高。隨著利率市場化程度的加深，潛在的宏觀和微觀風險在外部沖擊下會逐漸顯現和暴露，今年6月以來，由于金融市場流動性結構矛盾所引發的短期利率大幅上升，從某種意義上說，是一次利率市場化的壓力測試，這次測試表明我國利率市場化改革還有不少工作要做，還要練好內功。
三、利率市場化對我國中央銀行及金融機構的影響和挑戰
利率市場化必然帶來風險的增加，主要是流動性風險和利率風險。在經濟金融全球化背景下，由于資本套利引起的大規模資本流動也會對流動性造成沖擊，影響國內利率水平，從而對各類金融機構造成沖擊。利率市場化不僅對各類市場主體造成沖擊，也對包括央行在內的監管機構提出挑戰。
（一）利率市場化對我國中央銀行宏觀調控的挑戰
一是新的調控工具尚不成熟。尚未確立能夠發揮主導作用的市場基準利率，相應地中央銀行對市場基準利率引導調節模式也處于初級階段。二是匯率升值壓力增大。在放開基準利率前，中央銀行還可以通過控制本外幣利差來控制境外資本的流入，在一定程度上緩解匯率升值壓力。利率完全放開后，如果本幣利率上升導致本外幣利差過大，境外資本流入增加，則會加劇人民幣升值的壓力。三是調節信用總量壓力增大。在存貸利差縮小的情況下，金融機構可能會通過以量補價的形式增加貸款投放，再加上境外資金流入的沖擊，會帶來社會信用總量的擴張，也會刺激資產價格的上漲。
關鍵詞：國際金融機構；人民幣；債券；融資；戰略
一、 前言
近年來，中國先后主導和發起成立了亞洲基礎設施投資銀行和金磚國家新開發銀行（以下簡稱“亞投行”和“新開發銀行”）等新興國際金融機構，這既對推動國際經濟金融治理改革具有重要意義，也將有力促進新興市場和發展中國家基礎設施建設。如何利用好近年來蓬勃發展的人民幣債券市場，支持上述由中國主導和發起的國際金融機構融資戰略，將成為重要的課題。本文對中國境內和離岸人民幣債券發行市場、籌資成本、信用評級、投資者群體、監管政策等進行比較分析，提出了首先在境內發行人民幣債券的策略建議。
二、 在境內和離岸發行人民幣債券的比較分析
1. 從市場深度來看，在岸人民幣債券市場規模要遠大于中國境內市場，有利于新興國際金融機構獲得可持續融資。
（1）在岸債券市場情況。債券種類及發行市場規模。從債券種類來講，銀行由于總部在中國對應可考慮發金融債券。其中，金融債一般指由金融機構發行的債券，由人民銀行主管，其類型包括政策銀行債、商業銀行債、保險公司債等，在銀行間市場發行。2015年金融債合計發行4.3萬億元。同時，還有一種特殊的債叫“熊貓債”，指境外機構（包括金融機構和企業）在中國發行以人民幣計價的債券，由人民銀行和財政部等部門管理，在銀行間市場發行。近年來，世行國際金融公司、亞洲開發銀行等國際金融機構和匯豐、渣打等境外機構都在中國成功發行了“熊貓債”。但考慮到兩大銀行雖是國際機構但其總部在中國，其發債審批政策屬于金融債還是熊貓債，需要由相關監管部門進行研究后確定。
從發行市場來講，中國境內債券市場主要包括銀行間債券市場和交易所市場。2015年，境內債券市場共發行人民幣債券23.2萬億元，同比增長90.1%。其中，銀行間債券市場14.76萬億元，交易所市場4.8萬億元。從市場規模可見，銀行間債券市場在中國境內債券市場中占絕對份額，金融機構一般在此市場發行融資債券。
（2）離岸人民幣債券市場情況。離岸人民幣債券市場中，香港是最主要的發行市場，占離岸人民幣債券總發行規模的90%以上。2009年香港“點心債”發行量為160億元，2014年“點心債”發行量達到頂峰2 052.98億元后，隨著新一輪人民幣匯改和美聯儲加息，“點心債”市場發行量在2015年加速下滑至1 071.33億元，比上年減少一半。2016年發行量繼續處于萎縮情況。
從上述比較來看，無論是市場深度還是可選擇的發行種類，加上宏觀態勢影響，中國境內債券市場尤其是銀行間債券市場可以更好地滿足新開發銀行和亞投行等新興國際金融機構在此開展可持續地人民幣債券融資。
2. 從發行利率方面來看，預計新興國際金融機構在岸人民幣債券市場融資價格將顯著低于離岸。2014年以來，離岸人民幣債券發行利率低于境內的情況在逐步改變。鑒于中國關于2010年國際開發性金融機構發行人民幣債券管理的相關規定中有“人民幣債券發行利率由發行人參照同期國債收益率水平確定”的發行利率核定原則，我們對中國財政部2015年在境內外發行的國債中標利率和離在岸利率變動趨勢指標進行了比較：從國債中標利率來看，內地2016年4月發行的境內5年期國債中標收益率為3.5%，10年國債中標利率為2.85%；而4月在香港發行5年期國債中標利率為3%，10年期為3.39%，兩者相差并不大。
從利差變動趨勢指標來看，在岸和離岸金融與非金融債的加權收益率出現了“倒掛”程度加大的情況：根據中國銀行2016年5月境內外債券投融資比較指數（CIFED），4月30日，CIFED總指數收報-51.64，較5月底的“倒掛”幅度小幅擴大了2.95。
經分析，在岸和離岸人民幣債券息差縮小甚至“倒掛”現象產生的主要原因如下：一是包括RQFII擴容在內的跨境資本流動通道的擴張，推動人民幣資金回流境內市場，使兩者息差縮小。二是中國經濟放緩，境外機構對人民幣匯率貶值預期有所提高，帶動離岸人民幣債券收益率顯著上揚。三是近年來鋼鐵等國有傳統企業的信用違約事件頻發，海外對政府債務融資平臺公司的擔憂也有所加深，給國際投資者信心造成較大的負面影響。綜上，從債券利息水平整體比較來看，兩大機構選擇在岸市場應好于離岸市場。
3. 從評級方面來看，相對于離岸市場，新興國際金融機構在境內發行人民幣債券可確保獲得較高評級。
（1）多邊金融組織及金磚國家國際評級情況。
①多邊金融組織整體國際評級情況。我們近期對主要國際和區域多邊金融組織的國際評級情況進行了比較研究（見表1）。
可以看出，由于西方發達國家擔任重要股東國，其國際多邊金融機構的標普信用評級都達到了AAA級。在獲得AAA評級的國際多邊金融組織中，除伊斯蘭開發銀行外，第一大股東都為美國、日本、德國等發達國家。而由南美國家主導的安第斯開發銀行和俄羅斯主導的歐亞開發銀行的評級并不高。
②新興國際金融機構在離岸的國際評級將受到其創始成員國較低的信用評級的影響。
我們還以成員國較簡單的新開發銀行（其目前由5個金磚國家作為創始成員國）為例，對成員國的信用評級進行了比較研究。
新開發銀行創始成員國中評級最高的是中國，其標普評級為AA-。由于受地緣政治不穩定、大宗商品價格暴跌等因素的影響，除印度、中國外，其余幾個金磚國家都面臨著評級下調的壓力。特別是標普在2015年初將俄信用評級降為BB+，為垃圾級別。由俄羅斯主導的歐亞開發銀行的評級甚至僅為B+。而亞投行雖有德國、英國等歐洲國家參與，但其它新興市場和發展中國家等成員國的信用評級下調也會對亞投行的預期國際評級帶來負面影響。
因此，從上述兩點考慮，預計兩大新興金融機構成立初期在海外很難獲得較高的國際評級，較為理想的結果是參照中國評級獲得AA-或A+評級。
（2）新興國際金融機構獲得境內最高信用評級（AAA）的可能性較大。我們預計，新開發銀行和亞投行可獲得中國境內最高主體評級（AAA），理由如下：境內評級機構對政府支持的金融機構認可度較高。兩大銀行作為中國政府出資建立的國際多邊金融機構，確立了以各成員國財政或經濟部長為理事會成員的頂層設計，可依照之前案例與亞行、世行等機構享受較高的境內發債評級。同時，根據其章程規定，兩大銀行實繳資本份額比例為20%，在國際金融機構中屬較高水平，“銀行普通業務的未償付款項總金額在任何時候均不得超過其普通資本中的未動用認繳股本、儲備金和利潤的總金額”，這些都對銀行的治理結構和風險管理形成了制度性保障，上述審慎性財務與資本管理框架有助于銀行獲得境內較高評級。
4. 從投資者資源來看，新興國際金融機構首次人民幣債券發行選擇在境內比境外更易得到超額認購。從投資者層面分析，新興國際金融機構首期人民幣債券如選擇在境外發行則存在較多不確定性：一是兩大銀行是首次發行債券，海外投資者對發行主體的業務模式不熟悉；二是兩大銀行處于運營初期尚難獲得較高國際評級；三是海外投資者群體中西方機構投資者比境內所占比例更高但對兩大銀行的認可度較低。
相反，兩大銀行若在境內發行人民幣債券，則預計將受到更多的投資者認可，原因是：一是境內的人民幣債券市場規模遠大于離岸市場，市場參與者更廣泛；二是由于中國是創始股東國，境內機構投資者及評級機構對銀行運營將會給予戰略支持；三是從推動人民幣國際化進程的角度，中國政府也將給予優惠政策支持兩機構在境內發行人民幣債券。
5. 從政策監管來看，新興金融機構在離岸市場發行債券只需注冊登記、流程時間可控，而其在境內市場發行需突破現行審批政策，客觀上存在不確定因素。
從政策監管方面來看，國際開發機構在離岸市場發行人民幣債券手續較為簡單，只需在香港等交易所注冊，無需政府審批，發債流程短。而在岸發行人民幣債券，政府的政策審批周期相對較長。按照2010年《國際開發機構人民幣債券發行管理暫行辦法》規定，國際開發機構申請在中國境內發行人民幣債券首先要有“近三年經審計的按照中國企業會計準則編制的財務報告”條件，這對于誕生不久的兩銀行無法滿足。因此，如何按照其總部在中國的特殊情況，突破現行的政策，爭取中國政府對部分資格條件的專項豁免，將成為影響兩銀行是否能夠在境內成功開展人民幣融資的重要因素。
綜合比較上述情況，新興國際金融機構在境內外發行人民幣債券雖各有優劣，但考慮到在境內更易于得到AAA評級，而且人民幣債券市場規模更大、中長期債券投資者資源更多，被超額申購概率較高，所以應優先考慮在境內發債。如能成功發行，也將有利于提高海外投資者對銀行債券的認可度，為今后境外發債提供較好的定價參考基準。
三、 關于境內發行人民幣債券的策略建議
1. 優化發債結構策略，保證首期發債成功。對于中國發起的兩大國際金融機構來說，挑戰最大的是如何在開始階段尤其是無國際評級階段，制定合理的發展結構策略，保證首期發債成功，以降低整體的發債成本，滿足機構投資者以及本地市場參與者的需求。
（1）關于境內發行市場。按照前述分析，在目前中國債券市場中，銀行間債券市場的規模最大、流通量最大、流動性最好，擁有一批成熟的投資者群體。兩大銀行的境內人民幣債券應在人民銀行主管的銀行間債券市場發行。
（2）關于發行規模。由于兩大銀行成立時間較短，尚未發行過債券，如果首期發行金額過大，可能不利于市場消化及定價。具體規模可參考國開行5年、7年期單筆債券發行50億元內規模，可以此為參照并結合項目情況暫定30億元～50億元。
（3）關于發行利率區間。假定兩大銀行能獲得AAA評級、銀行風險資本比重等發行上市政策支持，其發行利率很可能高于中國國債同期限發行利率，與國開行同期限的發行利率相近，預計如在2016年發行，3年期發行利率區間可能為2.8%～3%，5年期發行利率區間可能為3%～3.2%。
（4）關于發行期限。發行期限既要考慮到銀行基建項目投資周期長特點，又要兼顧到銀行在剛進入債券市場初期“先短后長”為債券機構投資者逐步熟悉的規律。因此，兩大銀行首批債券期限向人行申請總體額度，然后可依次為5年、3年和10年，其中5年期發行比例可以在40%～70%，3年期可以在20%～30%，10年期發行比例可以在10%左右。
2. 推進相關配套工作，降低發債額外成本。
（1）落實國際開發性金融機構的優惠待遇。考慮到兩大銀行與中國政府的東道國協議已簽署，這表示已在中國確立銀行的國際開發性金融機構性質。以此為依據，要盡快落實資本賬戶方面的金融便利化等優惠政策待遇，以降低發行人民幣債券的政策管制成本，提高債券投資者的相對收益。
（2）保證前期實繳資本按時到位。按照20%的實繳比例，亞投行和新開發銀行成立初期的實繳資本為200億和100億美元，這將成為銀行今后在金融市場籌資和獲得高評級的重要基礎。因此，要加強與各股東國相關部門的協調，保證前期成員國資本金都能按時足額到位，特別是要確保發債前一年度的資本金按時到位。
（3）搭建穩健審慎的投融資管理框架。考慮到兩大銀行的部分發展中國家的股東國信用評級可能相對較低，因此在成立初期需要注重建立較為穩健審慎的投融資管理框架，加強銀行資本流動性管理，搭建較為嚴格的風險管理體系，匹配好首批借款項目與首期債券發行的時間周期。
（4）從推進人民幣國際化戰略出發，爭取中國監管部門以及大型投資機構的支持。要從促進人民幣國際化戰略高度，力爭獲取中國政策監管部門的支持，以盡早獲得豁免“需提交近三年經審計的財務報表”等政策要件，并爭取縮短債券發行的政策審批周期。同時，也要爭取大型投資機構尤其是國有大銀行、保險公司的購買，以壓低境內債券發行成本。
（5）制定主動宣介和溝通策略，爭取評級機構、國際市場的認可。要制定針對性的溝通策略，適時通過新聞媒體、公開路演與主動接洽等方式宣介銀行的發展戰略、資本結構、管理團隊，提高相關央行、財富基金等海外市場投資者和國際評級公司的認可度。
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收稿日期：2007-11-05
作者簡介：蔣曉全(1976-)，男，四川萬縣人，經濟學博士，上海期貨交易所和復旦大學理論經濟學博士后流動站聯合培養博士后。
摘要：構建市場化金融監管機制是上海建設國際金融中心的重要條件之一。雖然上海已經建立了較完善的金融市場體系，但在構建市場化金融監管機制方面還存在諸多需要完善的地方。本文在借鑒國際金融監管體制發展趨勢的基礎上，建議充分利用浦東綜合配套改革試點有關政策，建立與國際金融中心建設相適應的市場化金融監管體制。
關鍵詞：市場化;金融監管;國際金融中心
中圖分類號：F832文獻標識碼：A文章編號：1006-1428(2007)12-0043-03
構建市場化金融監管機制就是需要擁有“監管+發展”的視角，在借鑒國際金融監管發展趨勢的基礎上，改變以往政府行政主導型的金融監管體制，建立以法律和制度安排為基礎､以市場需求為導向､適合上海金融市場發展的金融監管體制，促進上海國際金融中心建設。
一､金融監管體制的國際比較及啟示
(一)金融監管體制的國際比較
國際金融市場的不斷發展客觀上要求國際金融監管體制的不斷變革，要求世界各國依據不同的具體國情來選擇適合本國金融市場發展的金融監管體制。目前世界各國金融監管模式主要分為三類：分業監管､集中統一監管和超級統一監管，并呈現出以下幾種發展趨勢：
1､ 分業監管轉向統一監管。
一定程度的統一監管是各國金融監管體制發展的趨勢，而統一監管的程度與具體方式，必須根據各國金融市場的發展程度，設計出適合本國市場發展的最優方案。
2､強調發揮交易所和行業協會的自律監管，注重政府監管與自律監管并重。
交易所和協會等自律機構行使一線風險監管作用，是政府監管的有效配合。建立以自律監管為基礎､政府監管為指導的金融監管體系，能夠使集中監管和自律監管發揮各自的優勢。
3､注重建立金融監管協調機制。
無論是分業監管還是統一監管模式，都需要建立金融監管協調機制：分業監管注重不同監管機構之間的外部金融監管協調;統一監管注重同一監管機構下屬的不同監管部門之間的內部金融監管協調。
4､ 注重由機構監管轉向功能監管和目標監管。
金融控股公司的出現會造成不同監管機構對不同金融機構相類似的金融業務可能采用不同的監管標準和體制，出現過度監管或者監管缺位的問題。
5､ 注重國際金融監管合作。
在國際貨幣政策趨同化的背景下，世界各國金融監管的標準和準則日益趨同化。銀行業監管執行《新巴塞爾協議》，國際證券監管委員會組織和國際保險監管機構協會也制定了一系列協調一致的證券業､保險業國際監管協作標準。
(二)國際金融監管體制發展經驗的啟示
世界各國金融監管體制改革的根本目的在于更好地適應本國金融市場發展的變化，引導本國金融產業向有利于市場化配置金融資源的方向發展。金融監管體制的有效性應表現為監管效率的提高､監管成本的降低和監管功能的充分發揮，最終服務于金融市場的健康､穩定發展。
因此，上海金融監管體制的發展與改革必須與上海金融市場的發展進程緊密相結合，而不應簡單化或一刀切地做調整。要立足于金融監管體制改革適應上海金融市場發展的出發點，構建市場化金融監管機制，強化金融協調監管功能，強化交易所與行業協會的自律監管，賦予市場主體進行金融產品創新的自，與國際金融監管標準逐步接軌。
二､上海金融監管體制的發展現狀與存在問題
目前，我國實行“分業監管”的金融監管模式，上海銀監局､證監局和保監局分別負責上海市銀行業､證券與期貨業､保險業的金融監管。
雖然“分業監管”模式符合現階段中國金融市場發展的形勢，但是與國際金融監管體制的發展趨勢相比，上海金融監管體制還存在以下問題：
1､上海金融監管機構之間缺乏有效的監管協調機制。
雖然2004年中國銀監會､證監會､保監會通過簽署《金融監管方面分工合作備忘錄》建立“三方協調監管合作機制”，但僅僅是一種對監管各方沒有直接管轄權､不具備強制力的非制度安排。上海金融服務辦也曾與三家金融監管機構建立起了“3+2”聯席會議制度，但主要采取“一事一議”的方式。
2､交易所和金融行業協會的自律監管作用發揮明顯不足。
與國外交易所充分發揮自律監管功能不同，我國交易所更多的是充當市場參與者，而不是監管者的角色，這主要源于我國交易所的出資人和監管人的一致性，即主管部門既充當事實上的所有人(多數情況下名義上不是出資人，但行使著出資人的權利)，又充當監管人，導致交易所的自律監管作用發揮明顯不足。另一方面，一些本屬于交易所一線監管的職能還沒有從上級金融監管機構中分離出來，交易所沒有足夠的市場監管和發展的權限。另外，雖然上海市銀行､證券､期貨､保險同業工會已經建立，但更多是遵守金融監管當局的各項法律法規，形式大于實質，沒有太多話語權。
3､對金融產品創新的審批機制管制過嚴，期貨衍生品的品種上市機制比較落后。
金融機構的金融產品創新都需要中國銀監會､證監會､保監會進行審批才能通過，并且審批程序復雜，時間較長，導致金融產品創新十分困難。以期貨市場為例，國外期貨品種上市實行備案制或試運行制，而我國實行審批制，新品種上市，首先要經過交易所研究審核，然后上報中國證監會，證監會做出審核后，再上報國務院，國務院綜合國家相關部委意見后，最后做出是否批準上市的決定。這種落后的品種上市機制，不利于上海爭奪石油､鋼鐵等大宗商品的“定價權”，不利于上海期貨市場的進一步發展。金融創新本是金融機構的市場化行為，最終卻需要政府行政審批來主導，無形之中提高了金融機構進行金融創新的難度，大大抑制金融機構進行金融創新的積極性。
4､與國際監管標準還沒有完全接軌。
為了讓更多國際金融機構能夠參與上海金融市場，應逐步與國際金融監管標準接軌，按照國際標準對外資金融機構實行監管，對國內外金融機構的監管實行“國民待遇”。否則，就只能游離在國際金融風險防范體系之外，對業務發展迅速､業務范圍相對復雜的外資金融機構的監管難以真正起到防范風險的作用。
5､高素質金融監管專業人才的不足。
一方面，上海金融監管機構都比較缺乏對被監管金融機構的產品､業務､風險管理深入了解的高素質金融監管專業人才;另一方面，上海各金融監管機構缺乏獨立的人事權，如果一個部門需要增加3名監管人員的配置，需要報國務院審批，周期較長，手續較多。
6､金融企業稅收稅率偏高。
為了實現金融機構的集聚效應和金融資產交易的規模效應，降低金融企業的經營成本，增強金融企業的國際競爭力，發達國家國際金融中心城市對金融企業和投資者實行營業稅､所得稅和交易稅等稅收優惠政策(見表1)。
表1 國內外金融企業主要稅收政策對比
注：英國2008年企業所得稅將降為28%，香港降為16．5%。
從表1中可以看出，發達國家大部分實行不征收或者免征收營業稅，而上海金融企業的營業稅雖由8%減為5%，但仍然偏高;在企業所得稅方面，國際上呈現逐步降低的趨勢，新加坡和香港的企業所得稅遠低于上海，而深圳實行減半征收的優惠措施;國外對于期貨衍生品交易實行免征交易稅，鼓勵期貨衍生品市場的發展。
三､以浦東綜合配套改革試點為契機，建立與國際金融中心相適應的金融監管體制
1､強化上海市金融服務辦的監管協調職能。
在“分業監管”的模式下，金融監管有效性的一個重要基礎就是注重金融監管協調機制的效率，而不在于監管機構的分合。提高上海市金融監管協調機制的有效性關鍵在于強化上海市金融服務辦的監管協調職能。具體而言，由上海市指定一名市級領導牽頭負責金融服務辦的領導協調工作，上海市金融服務辦不僅要在上海銀監局､證監局､保監局之間建立制度性安排模式的“監管協調合作機制”，建立“信息共享機制”，建設金融機構監管信息共享系統，定期舉辦監管聯席會議，還要加強與人民銀行上海總部､外管局､財政廳､審計署､上海發改委､外經委等有關部門的協調和溝通，形成監管合力，在應對金融突發事件，防范和化解金融風險，維護金融穩定方面發揮應有的作用。
2､鼓勵交易所和金融行業協會的自律監管，重點擴大交易所自律監管的權限，建立自律監管與政府監管的良性互動關系。
第一，將上海金融監管機構擁有的“一線監管”和自律監管職能逐步轉由交易所承擔;第二，發揮上海市銀行､證券､期貨､保險同業工會等行業組織的自律監管職能，提高行業自律意識與自律水平，形成監管合力;第三，賦予交易所對市場參與者的直接調查監管權限;第四，建立自律監管與政府監管的良性互動關系。一方面，政府應加強對交易所自律監管的行政監督，體現在兩個層次：①政府對自律規則內容的行政監督;②政府對自律規則執行狀況的行政監督。另一方面，加強交易所對政府行政監管的社會監督，當政府對金融市場的監管存在瑕疵時，交易所應當及時建言獻策。
3､積極爭取賦予市場主體進行金融產品創新的自，推行期貨衍生品的產品試運行機制。
積極爭取賦予市場主體進行金融產品創新的自，有利于推動政府主導型創新向市場主導型創新轉變，有利于通過市場化手段對市場主體的金融創新行為進行合理引導和有效監管，實質是建立金融創新的長效機制，促進金融創新的可持續性發展。
另一方面，推行期貨衍生品的產品試運行機制。交易所根據市場需求､通過專家充分論證推出新的期貨產品，上報中國證監會及當地監管部門備案。條件成熟的期貨品種可以進行1-3年期的試運行檢驗，市場運行成功則申請正式上市，不成功就從市場退出，從而建立市場化的新產品上市機制，提高上市效率。
4､加強國際監管合作，與國際監管標準接軌。
一方面，加強國際合作監管體制建設，積極推進與境外金融監管機構之間保持正式的合作與交流機制，積極發展雙邊和多邊監管合作關系，對跨國金融機構實行國際統一監管，并建立監管高層的互訪和磋商機制､實行跨境聯合現場檢查。另一方面，努力與巴塞爾銀行管理與監管委員會､國際證券監管委員會組織和國際保險監督官協會所推行的國際監管標準接軌，積極參與國際金融監管標準的研究和制定。具體而言，銀行業要與“新巴塞爾協議”監管準則接軌，以原則監管､功能監管和風險監管為導向;證券業要建立有效監管資本框架;保險業要建立順應國際發展趨勢､符合我國國情的償付能力監管體系。
5､培養高素質金融監管人才，加強金融監管研究。
一方面，要加快金融監管人才集聚，既要爭取賦予上海金融監管機構一定的人事自，也要大力培養對金融行業熟悉､了解金融機構運作和金融產品創新的高素質金融監管人才。另一方面，加強金融監管研究，既要深入研究國際金融監管的規則和標準，加強對國際金融創新業務的監管研究，更要研究在現階段分業監管體制下逐步與國際監管標準接軌的途徑。
6､實行金融稅收優惠政策。
目前，上海金融機構按照國家統一的金融企業稅收制度征收33%的所得稅､5%的營業稅和0．6%的附加稅等，不僅與國際金融中心城市相比，就是與深圳對金融企業實行15%優惠的所得稅制度相比，上海的金融稅收明顯偏高。
因此，上海需要進一步完善金融稅收制度，適時取消金融企業營業稅;對金融企業實行優惠的企業所得稅;本著國民待遇原則，盡快統一中外資金融企業所得稅稅率;對期貨衍生品交易實行免征交易稅。
參考文獻：
[1]尚福林．證券市場監管體制比較研究．中國金融出版社，2006;8
【論文關鍵詞】金融機構；退出市場；破產
金融是指貨幣資金的融通，金融機構是指專門從事貨幣、信用活動的中介組織。市場經濟要求有市場進入就必須有市場退出，隨著我國金融市場化、國際化進程的加快以及金融競爭的加劇，影響金融業穩健經營的不確定因素不斷增加，金融風險在不同程度地積聚，合理地安排陷入困境的金融機構退出市場已是當務之急。
一、國外金融機構退出市場的基本做法
（一）美國
在美國，國會及其制定的法律主張對銀行經營管理不善問題以防范和整頓為主，金融監管當局特別注意對金融機構的日常監管，以盡早發現問題并進行處理。美國主持退市的機構有貨幣監理署、聯邦存款保險公司和聯邦儲備銀行三家機構。但是，在問題金融機構宣布倒閉之后，一般都將其統一交給聯邦存款保險公司接管處理。在退出市場方式的選擇上，如果問題金融機構能夠通過資金注入而繼續存在，主管機關將通過各種形式對其進行財務資助，使其解決問題；如果不能通過簡單注資來解決問題，主管機關首選的方式是希望其他經營良好的銀行采取收購或兼并的方式來購買面臨倒閉的銀行，存款保險機構可能給予收購方資金支持。
（二）英國
雖然英國也設有存款保險制度，但其對金融機構并無管理權，有關退市問題的處理主要由金融服務管理局來執行，但是對銀行許可證撤銷的條件規定較為寬松，當銀行不符合頒發許可證的條件或違反審慎義務或金融服務管理局認為存款人或潛在客戶的利益受到任何損害時，金融服務管理局有權撤銷其許可證或對其做出限制；當一家銀行申請自愿終止業務的申請被批準或銀行最終被責令關閉后，金融服務管理局必須撤銷銀行許可證；當銀行采取破產的退出方式時，如果提出破產的申請人是銀行的董事或債權人以外的第三人，金融服務管理局接受其申請后有權要求聽證。破產程序是在法院主持下開展的，金融服務管理局并不直接參與破產程序的運作，但仍繼續履行監管權。
（三）德國
在德國，聯邦金融管理局對金融機構的退市表現出非常謹慎的態度，很少采用關閉措施，它對破產的司法程序要求很嚴，盡力在日常監管中采取預防性措施，盡量避免關閉、破產情況的發生。處理退市問題時，在破產程序上有權提出破產申請的只有聯邦金融監管局，破產嚴格依司法程序運行；關閉程序同樣也由聯邦金融管理局提出和決定。德國的《金融法》中規定，當商業銀行出現不能支付到期存款、管理的財產出現危險無法解決以及頒發許可證后一年未開展業務許可證自動失效三種情況之一時，監管部門應吊銷其營業執照，關閉該銀行。
二、我國金融機構退出市場的現狀及問題
（一）我國金融機構退出市場的現有立法和實踐
現行法律、行政法規和規章對金融機構退出市場方式和條件進行了一些基礎性的制度安排，初步構成了我國金融機構退出市場法律制度。其中，法律類文件主要包括：《公司法》、《破產法》、《民事訴訟法》、《中國人民銀行法》、《商業銀行法》、《證券法》、《保險法》、《銀行業監督管理法》等；行政法規類文件主要有：《金融違法行為處罰辦法》、《外資金融機構管理條例》、《金融機構撤銷條例》；部門規章類文件包括《防范和處置金融機構支付風險暫行辦法》、《外資金融機構管理條例實施細則》等；司法解釋類文件主要包括《最高人民法院〈關于審理企業破產案件若干問題的規定〉》等。
（二）現有立法和實踐中存在的問題
1.退出市場的法律法規不健全，缺乏系統健全的退出市場法律依據
我國金融機構退出市場在一定程度上還是有法可依的，有相當數量的法律法規對金融機構的接管、解散、撤銷(或關閉)、破產進行了規定。以破產為例，2006年8月27日頒布的《中華人民共和國企業破產法》在起草及制定過程中，對要不要規定金融機構特別是商業銀行的破產問題引發了激烈的爭論，最后，各方達成共識，即新《企業破產法》應該原則性地規定金融機構破產的內容。目前適用于我國金融機構退出市場的法律、行政法規和司法解釋數量雖然不少，但比較混亂，難成體系導致其缺乏針對性；已有法律法規中原則性規定所占比重過大，從而使其缺乏可操作性。
2.退出市場的操作程序、救助措施及其標準不夠明確
“退出市場”是完全性淘汰機制，“兼并重組”是優化機制，總體上不產生退出市場的淘汰機制，而我國在金融機構出現嚴重問題時，往往采用“兼并重組”的策略。如果簡單地用行政兼并代替退出市場，實質上是以犧牲效率為代價，為問題嚴重的金融機構打了強心針，使風險進一步積聚，不能從本質上化解和分散風險，不能根據風險分類和機構類型實施有針對性的差異化救助風險預警機制，同時快速反應機制不完善，往往貽誤救助的最佳時機，使風險處置工作陷于被動。而這又顯然不利于我國金融機構積極開展戰略性重組，同時也不利于新興金融機構通過收購兼并來迅速擴大規模并壯大實力。
3.金融機構退出市場過程中政府干預過度
金融機構退出市場的手段有二：其一是市場淘汰手段，其二是政府干預手段。后者一般是以政府承擔退出市場所造成的大部分損失為代價，而前者則體現了市場經濟的公平與效率原則，政府承擔損失較小；因而市場經濟國家在金融機構退出市場的手段選擇上，通常做法是市場淘汰手段與政府干預手段相結合。而我國在金融機構退出市場過程中過多地運用了政府干預手段，忽視了市場淘汰手段，使政府幾乎承擔了金融機構退出市場所造成的所有損失，而債權人和債務人往往不承擔損失。
4.現行金融機構退出市場缺乏相應的配套體制
我國還沒有建立存款保險制度，而事實上卻存在著“隱性存款保險制度”，即以政府信用作擔保，存款人的損失由國家買單。導致我國對金融機構的保護遠遠超出其他國家，當金融機構出現問題時，總是由政府出面承擔了本來應當由投資者、債權人以及經營者應當承擔的風險和責任。這種方式雖然解決了眼前問題，但卻帶來了極大的負面影響[5]。對于金融機構的經營者和股東來說，由于隱性保險制度的存在，意味著政府對其的特殊保護，經營失敗后肯定會得到政府的救助，促使其經營行為趨于冒險性。
三、國外金融機構退出市場對我國的啟示
當前關于金融機構破產只是在原則上認可其可以破產，而這顯然是遠遠不夠的。借鑒國外的經驗，對我國金融機構退出市場有以下幾點啟示：
1.完善金融機構退出市場法律框架。為依法對金融機構的退市進行管理，維護各方面的正當權益，維護市場秩序，市場經濟發達國家都先后建立健全了金融機構的被接管、終止、兼并、破產、拍賣等管理辦法。例如，美國有《聯邦儲備法》、《聯邦破產法》、《金融機構重建改革執行法》等；日本有《日本銀行法》、《存款保險法》、《金融早期健全化法案》、《破產法》、《長期信用銀行法》、《合議法》、《金融機構再生緊急措施法》等；英國有《破產法》、《英格蘭銀行法》等。通過這些法律，構建了比較完善的處理問題金融機構的法律框架，為實踐中處理具體問題提供了有力的指導和保障。
2.金融機構退出市場立法要適應中國國情。例如，在金融機構破產立法方面，綜合目前各國關于銀行破產問題的立法，有兩種主要的立法體例：普通破產法和特別破產法，從現有的資料分析來看，兩種立法模式是不存在顯著的效率差異的。美國和英國作為這兩種破產立法模式的代表國家，同時又都屬于普通法系國家，兩國銀行體系的效率不相上下，都是當今世界的金融強國。我國在金融機構退出市場立法過程中要綜合考慮各種因素，選擇適應中國國情的立法模式。
關鍵詞：農村競爭金融市場；主體多元化；Hotelling模型；產品差異
中圖分類號：F320.2 文獻標識碼：A 文章編號：1672-3198（2009）03-0137-02
1 引言
我國廣大的農村地區經濟發展水平落后，農業基本上是傳統型的小農生產方式，大多數農民仍然沒有能夠擺脫傳統農業的束縛，收入水平很低，這就是“三農”問題。導致“三農”問題日益加劇的因素很多，其中一個非常重要的原因就是目前的農村金融的發展不能滿足農村經濟主體的融資需求。而阻礙農村金融發展的一個重要的原因就是缺乏競爭型的農村金融市場體系。本文針對建設競爭性的農村金融市場體系，從博弈論的視角，提出了一些建議。
2 農村金融市場的現狀
近年來理論界就如何構建一個有效率的、競爭的農村金融市場進行了積極探索，并取得了一定成果， 但隨著農村金融改革的不斷推進，筆者認為農村金融市場目前仍然存在以下兩方面的問題。
（1）競爭主體的多元性問題。要實現農村金融市場競爭主體的多元性，有多條路徑可供選擇。但至少在目前，所選擇的路徑和措施的屬性， 都應該是需求導向型的，而不是供給導向型的。
（2）競爭價格的市場性問題。上世紀90年代以來， 我國政府有步驟地放松了對利率的直接管制，并首先在農村推行利率市場化改革，但成效并不顯著。究其表象背后的深層原因，筆者認為至少有二：其一，政府所賦予的農村金融機構自主決定利率水平的權限是建立在壟斷基礎之上的；其二，農村等量的金融資本并未獲得等量的報酬。由上可見，競爭性的農村金融市場，要求競爭性的農村金融價格， 而競爭性的農村金融價格，是通過多元性的市場主體相互之間的競爭而形成的。
3 競爭性農村金融市場的構建
農村金融市場是一個很大并且很有潛力的市場，但是由于歷史的原因以及中國農村金融改革過程中的一些原因，加上農民金融需求的特點，使得現在的農村金融市場中金融機構單一化趨勢太嚴重，農村金融市場只剩下各自為政的農村信用社一家獨大，用專業術語就是“壟斷”。
國家早已認識到問題的嚴重性，為了更好的為農村經濟的發展提供金融支持，政策導向也很明確：打破農信社一家獨大的壟斷現象，所以農村信用社所構造的壟斷并不像某些行業（譬如石油行業、電力行業等）的壟斷。剩下的問題就是這些新型農村金融機構怎樣進入農村金融市場。壟斷不僅會導致低效率和社會福利的損失，還會造成價格的非市場化，當農村金融市場競爭主體多元化時，競爭價格的市場性問題會迎刃而解，在此不再另外加以討論。
針對新型農村金融機構進入農村金融市場的問題，筆者將通過構建Hotelling模型對其加以討論。
3.1 Hotelling模型的基本前提假定
在Hotelling模型中，產品在空間位置上存在差異，不同位置上的消費者關心的是價格與運輸成本之和。假定有一長度為1的線性城市，廠商A和廠商B分別位于城市的兩端，消費者均勻分布在［0，1］的區間內，分布密度為1。單位運輸成本為t（在這里可以代表產品差異）。這樣，住在X的消費者若到廠商B購買產品則運輸成本為Xt，到廠商A購買的運輸成本為（1-X）t。
3.2 農村金融市場Hotelling模型的構建、推導與基本推論
在農村金融市場上，農村信用社（用A代替）先入為主，在其他的新型農村金融機構（用B代替）進入市場時，A已經占據了很大市場份額，因此在模型中設定B位于0位置，而A位于P位置，0
A和B的博弈過程為：第一階段，A先進入農村金融市場，獲得一定品牌優勢θ和外部性優勢rNA，然后B決定是否進入，以及采取什么策略進入市場。第二階段，如果B進入，就與A展開價格（主要是貸款利率）和產品差異化（即所提供的金融服務的差異）及爭奪市場份額的競爭。在本模型中，由于t已經代表了產品差異，模型所討論的“價格”僅代表貸款利率，下文中一律用“價格”來代替。
進一步分析可以發現，A的品牌優勢θ越明顯，外部性r越強，占據的市場份額越大，這個臨界價格就會越小，B就越難進入市場。尤其值得注意的是產品差異t越小，臨界價格也就越小，B也就越難進入市場。從這里的分析可見新型的金融機構B要進入市場，創造一定的產品差異是很重要的，這樣才能占據一定的市場份額，建立起品牌偏好。
推論2：產品差異t越大，B與A的均衡價格差異就越大，市場份額差異ΔX也越大。在前面的分析中，產品差異t的存在是B進入農村金融市場的一個必要條件，所以在競爭的第二階段，雙方均衡價格和市場份額的差異在所難免。雙方競爭第二階段的Hotelling模型中，位于［0，a］的農村金融需求主體一定會去消費B的金融產品，而位于［1-b，1］的需求主體一定會去A那里消費，廠商競爭的是（a，1-b）區段內的顧客。筆者認為新型金融機構B在進入農村金融市場以后應該努力提高服務質量和水平，提高顧客對新金融機構的信心和忠誠度，從而將模型中所列中間部分的顧客爭取過來。
4 結論
通過以上分析可見，在具有先入為主的品牌優勢，金融覆蓋網外部性和規模經濟的條件下，新型的農村金融機構要進入農村金融市場市場可以通過金融產品差異化 （在農村金融市場中，主要指針對不同用途的金融服務和對農戶服務態度和服務水平的差異） 優勢，創造競爭條件。農民這個金融消費群體的消費心理多變、從眾行為嚴重、對新事物好奇心比較強等特點也有利于新型金融機構進入農村金融市場并和農村信用社展開競爭。但是由于農村信用社的品牌優勢，金融覆蓋網的外部性和規模經濟，新型金融機構要進入市場還要有相應的策略和國家相應政策的支持。
參考文獻
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關鍵詞：金融期貨 機構投資者 期貨投資基金 QFII
2006年9月8日，中國金融期貨交易所在上海正式成立，這標志著我國期貨市場步入了金融期貨時代。經過幾年的努力，與股指期貨相關的各項準備工作均已完成，股指期貨的推出漸行漸近。根據國際期貨市場發展的經驗，為了保證我國期貨市場在新的形勢下能更好地促進宏觀經濟的健康發展，必須對我國期貨市場的投資主體進行優化和調整，培育一批對期貨市場功能發揮起“中流砥柱”作用的機構投資者。
一、投資者機構化是國際期貨市場的發展趨勢
期貨市場由于具有專業性強，風險高等特點，不適合個人投資進行操作，我國期貨市場素有個人投資者“九虧一賺”的說法。在美國期貨市場上，個人投資者的虧損面也越來越大，1969年的數量是62％，目前已達到80％-95％，這說明個人投資者逐步被現代期貨市場所淘汰。所以，在包括美國在內的發達國家中，90％的個人投資者是委托各類機構進行操作的。在金融期貨領域，機構投資者的主導地位更加明顯，以股指期貨為例，在美國，機構投資者占股指期貨市場交易量的80％；在日本股指期貨市場，機構投資者的交易量占到交易總量的90％；在股指期貨推出較晚的韓國市場，雖然個人投資者的比例相對較高，但個人投資者的交易量卻呈現下降的趨勢：從2003年的55.1％降為現在的44％，這說明，隨著期貨市場的發展，投資者機構化將成為一種必然的發展潮流，機構投資者的發展程度成為衡量一個國家期貨市場成熟度的重要標準。
反觀我國期貨市場，盡管近幾年來發展速度驚人，交易規模年增長率超過50％，大幅領先于國際市場20％的平均增長速度，但是我國期貨市場以個人投資者為主體的“散戶投資”結構并沒有發生大的改觀。據有關資料，目前我國商品期貨市場上近95％的交易者是中小散戶，只有5％的交易者是機構投資者。以大連商品交易所客戶持倉情況為例，2007年1月份個人客戶為217245戶，機構客戶為10933戶，個人客戶占全部客戶的比重達到95.2％，“散戶持倉”特征表現得極為明顯(李永明，2008)。機構投資者的不足，嚴重制約了我國期貨市場功能的發揮，因此采取各種措施促進我國期貨市場投資者結構從“散戶時代”過渡到機構投資者時代，從而促進我國期貨市場步入長期健康發展的軌道。
二、國際期貨市場機構投資者的類型
國際上廣義上的期貨市場機構投資者主要有三類。一是專業期貨投資基金。這類基金的投資對象主要是交易所上市的期貨和期權。國外投資基金按組織形式的不同可分為公募期貨基金(Public Funds)、私募期貨基金(Private pools)和個人管理賬戶(Individual managed futures ac-COURTS)。目前全世界從事期貨投資基金的資金約1000億美元，其中2/3集中在美國市場，歐洲、日本和澳大利亞等國家與地區的期貨投資基金也在快速發展之中，期貨投資基金已成為全球發展最快的金融投資領域之一。二是對沖基金。這類機構把期貨或期權作為一種投資組合工具運用，實行多樣化的投資策略，有限度地進入期貨市場。如全球對沖基金。三是以套期保值為主要目的的現貨企業。這類企業一般生產經營與期貨品種相關的現貨產品，需要通過參與期貨市場套期保值來規避原材料、成品的價格風險。
三、培育多元化的我國期貨市場機構投資者
(一)打造一批大型綜合性期貨經紀公司
截至2008年1月9日，全國共有登記注冊期貨經紀公司177家，主要分布在北京、上海、廣東、江蘇、浙江以及東北地區。我國期貨經紀公司總體實力不強，一半以上的公司剛剛達到3000萬元的注冊資本最低要求，而資本金超過1億元的公司數量很少，尚不到總數的1/10。由于現行法律的限制，我國期貨經紀公司的業務僅限于經紀業務，加之市場“僧多粥少”，導致整個行業的經營舉步維艱。為了促進整個行業的發展，必須對整個行業的產業結構進行優化，培育一批大型的綜合性期貨經紀公司，并且參照券商分類管理的原則，對于行業中的具有規模優勢，風險控制措施完善，經營規范的期貨公司可以允許其從事自營業務，從而擴展其生存空間。具體的做法有：
1．培育支持行業中的優勢公司上市，利用資本市場的力量實現規模擴張。目前，中國期貨市場只有一家期貨業上市公司(中國中期Sz000996)，但是有較多的控股和參股期貨公司的上市公司。可以考慮通過資產置換等方式，實現上市公司旗下的期貨公司“借殼上市”，此外，一批在行業內經營排名一直靠前的期貨公司，如長城偉業、萬達、浙江永安等，如果有國家政策的推動，其上市之日也就指日可待了。
2．推進行業內部的兼并和聯合。我國期貨業存在企業數量多，規模小的問題，低水平的價格競爭現象在整個行業非常突出，提高行業的集中度已經成為管理層的共識。因此，有必要按照規模經濟的要求，由行業中的優勢企業對經營不善的弱質企業進行兼并和聯合，實現優勢企業的低成本擴張，同時也提高了整個行業的集中度，優化了行業的產業結構。
3．引入外部戰略投資者，壯大行業實力。由于股指期貨即將推出，期貨公司成為金融市場的“香餑餑”，引來了不少的證券公司和上市公司來參股、控股，甚至收購期貨公司，以搶占股指期貨這塊蛋糕，期貨公司的“殼資源”炙手可熱。截至2008年1月底，已經有56家券商參股或控股期貨公司，參股比例最高的達100％，無論是券商還是上市公司，外部實力強大的戰略投資者的進入，對于增強期貨公司的業務發展空間，內部治理結構的完善無疑是十分有利的，所以有條件的期貨公司要積極主動地爭取引入戰略投資者，增強自身的實力，拓展自己的生存空間。
(二)盡快發展中國的期貨投資基金
期貨投資基金是指通過集資，以專業投資機構為主體進行期貨投資交易，投資者承擔風險并享有投資收益的一種投資工具。期貨投資基金是期貨市場發展到成熟階段后產生的，具有期貨交易與投資基金雙重特性。在西方發達國家，期貨投資基金的市場參與份額占到整個市場交易額的60％以上，期貨投資基金為廣大中小投資者提供了間接進入期貨市場的機會，促使我國期貨市場投資者結構從中小散戶過渡到機構投資者時代，不僅降低期貨市場的投資風險，擴大期貨市場的規模，加強市場的流動性和優化社會資源配置，同時還保護投資者，特別是中小投資者的利益，規范我國期貨市場的發展。
對于我國期貨投資基金的發展，宜分階段進行。為了讓
廣大的個人投資者對期貨投資基金有一個認識和了解的過程，在最初階段可考慮以現有的風險控制能力較強的證券投資基金公司以及大型期貨公司為試點，發起組建私募期貨投資基金，同時對我國目前存在的地下期貨基金進行引導，將其由地下轉為公開，以化解其潛在的風險，建立合理的組織結構和公開透明的運作流程，并定期向股東公布投資情況和財務狀況，接受股東監督，待法律完善、監管水平提高后再推出面向大眾的公募期貨投資基金，最終形成私募期貨投資基金和公募期貨投資基金并存，共同繁榮發展的格局。
(三)在我國期貨市場引入QFII制度
QFII(Qualified Foreign Institutional Investors)即合格的境外機構投資者制度，是一種有限度地引進外資，開放資本市場的過渡性制度。通過QFII制度，引資國可以對外資進行必要的限制和引導，利用外資培育本國資本市場，同時防止境外投機資本對本國經濟的沖擊，促進資本市場健康發展。這種制度曾被許多發展中國家和地區在資本市場完全開放之前采用，巴西、韓國、印度等國家均在20世紀90年代以來就開始實施QFII制度。我國自2003年開始在證券市場引入QFII制度，幾年來的實踐證明這是一項促進我國資本市場發展的正確舉措。在期貨市場引入QFII制度，不僅有利于擴大市場規模，優化市場投資主體結構，更好地發揮期貨市場發現價格的功能，還能使我國期貨投資者和經營機構在“與狼共舞”的過程中得到鍛煉，不斷走向成熟。當前，我國證券市場QFII的成功運行為期貨市場的監管提供了有益的經驗借鑒，同時我國期貨市場的監管制度也在不斷趨向完善，股指期貨的推出改變了我國期貨市場原有的商品期貨市場容量狹小的不足，可以說我國基本上具備推出QFII制度的條件。目前的當務之急是修改和制定相關的法律法規，為QFII制度的引人創造良好的法制環境。
(四)引導、規范證券公司和其他金融機構參與期貨市場
證券公司和其他金融機構在股指期貨推出后具有強烈的參與興趣，長期以來我國的證券市場由于缺乏金融衍生工具，無法規避系統性風險，加上沒有做空機制，屬于典型的“單邊市場”，股指期貨的引入，可以為他們所持有的證券類資產提供一個套期保值，規避系統性風險的場所。隨之我國期貨市場金融期貨品種的不斷增加，金融機構還可以對他們手中的外匯、國債等進行套期保值。在股指期貨導入的初期，為防范風險，證券公司和其他金融機構只能開展套保業務，待時機成熟才放開其參加投機業務。
(五)鼓勵更多企業利用期貨市場進行套期保值
根據世界掉期與衍生品協會(ISDA)研究報告，世界500強企業中，有92％的公司有效利用衍生品來管理和對沖風險，這些公司涉及的行業極為廣泛，從宇航業到電子業。其中包括94％的美國500強企業和91％的日本500強企業。而在國際成熟的金融期貨市場，套期保值者的比例也保持在一個較高的水平。如在香港金融衍生品市場，套期保值者交易量占總交易量的比率，近幾年來平均維持在33.3％左右。
近年來，中國“世界工廠”的地位正日益顯現，國內資源壓力越發嚴峻，企業對國外市場的原材料依賴度越來越大。由于美元貶值、世界經濟前景不明朗等原因，許多大宗商品的價格不斷上揚，商品的金融屬性越來越明顯。原材料價格的上漲使許多企業的經營受到影響，利潤被壓縮，一些企業利用期貨市場進行套期保值，鎖定了利潤，使自己的經營沒有受到影響。但還有許多企業未建立現代企業制度，風險管理意識不強，對期貨市場的功能了解甚少，沒有參與套保，損失慘重。因此，積極開發現貨企業市場，讓更多的現貨企業參與到這個市場中來，這不僅對企業有利，而目有利于期貨市場功能的發揮，使期貨市場形成的未來價格更準確，從而更有利于宏觀經濟的發展。
論文摘要：課堂教學設計是教師對教學過程形成的總體構想，反映了教師的教育觀念、教學方法和綜合教學能力。結合金融學課程特點，嘗試運用建構主義學習理論對課堂教學進行科學設計，并輔以網絡實時演示、實驗室模擬訓練等先進的教學手段來實現，在實踐中取得了較好的教學效果。
課堂教學設計是教師在課堂教學工作開始之前對教學工作的預想和籌劃，是為完成教學目標篩選教學內容，確定教學方法，創造學習環境，規范教學行為的一系列過程。課堂教學設計能夠反映教師的教育觀念、教學方法和綜合教學能力。著名學習理論建構主義學說提倡圍繞情境創設、協作學習、問題探索、意義建構等方面進行科學的教學設計。優化的課堂教學設計，并輔以多樣化的教學方法與先進的教學手段，才能使課堂教學達到最佳效果。本文擬以金融市場學為例，解析金融課程教學設計的基本思想以及如何利用先進的教學手段實現教學設計。
一、金融市場學的特點與教學中面臨的問題
作為金融學科的專業基礎課，金融市場學課程具有鮮明的特點，在教學中面臨許多問題，因此教學設計尤為重要。
1、內容龐大，結構復雜。金融市場學的內容與體系比較混亂，不同的編者根據自己的理解和對課程的定位，將金融市場體系、金融資產估值定價理論、證券投資分析理論、金融機構、金融監管等不同的內容以不同的體系組織起來，且許多內容與其他專業課都有不同程度的交叉和重復。如果課程體系和內容設計不當，一方面在有限的課時內難以完成教學任務，另一方面又影響與其他課程的銜接。
2、金融市場知識更新非常快。在金融全球化、自由化、創新化、工程化等趨勢的推動下，國際金融市場發展迅速，其市場體系、金融工具和金融制度發生了深刻的變化。同樣，隨著中國加入WTO和金融體制改革的大破大立，中國的金融市場日新月異，出現了許多新的交易制度和交易工具。雖然教師在選取教材方面非常注重權威性和時效性，但大多數前沿的知識在各類教材中難以反映，教材更新的速度遠遠跟不上金融市場知識的更新速度，存在滯后性和陳舊性。在這種情況下，教師必須緊跟金融市場的發展趨勢，準確把握重點和熱點，對課程具體內容進行再造和選擇。
3、實踐性強。本課程直接面向金融市場和金融工具，而不同市場和工具的運行機制和操作原理極為復雜，描述性學習很難使學生真正掌握相關知識。這就需要有針對性地設計實踐教學環節，對金融市場業務進行模擬訓練，提高學生對金融市場的感性認識和領悟能力，以及實踐能力和綜合素質。
二、運用建構主義原理進行課堂教學設計
(一)建構主義學習理論對課堂教學設計的指導意義
“建構主義”是西方流行的學習理論，近年來在中國廣泛傳播，并隨著以計算機為核心的多媒體、Intemet、通信技術等技術條件的完善，逐漸成為探索新型教學模式的理論指導。建構主義學習理論認為學習者是信息加工的主體，是意義的主動建構者，學習是學生通過自己對教材等必要的學習資料的主動學習以及同教師、同學的交流，來發現新知識并融人自己原有的知識體系中，從而建構自己的知識系統的過程。建構主義提倡在教師指導下的以學生為中心的學習，追求教與學的合作化，使教學過程由傳統的以教師為中心的邏輯講解傳授式轉變為圍繞情境創設、協作學習、問題探索、意義建構等方面進行科學教學設計的新型教學模式。
(二)金融市場學課堂教學設計的思路
1、對課程體系和內容進行再造與重新設計。教師在準確把握知識發展的最新趨勢和熱點、難點問題的基礎上，不拘泥于教材安排，打亂內容和順序，根據學生思維接受習慣重新安排體系和內容，并將具體內容高度概括，抽出筋脈，確定主題，以最簡潔醒目的題目呈現出來，使學生獲得一個清晰的框架。在一個簡潔明晰的知識結構中，圍繞主題，將基本理論講授給學生，避免了繁縟和滯后的知識，課堂效率比較高。
2、以學生為主體，確定小組協作的自主學習方式。這里包含兩層意義，首先是自主學習。學習理論強調學習者是信息加工的主體，在給學生搭建一個基礎平臺、學生掌握了基本理論的前提下，教師要敢于給予學生一定的壓力和動力，要求學生主動去搜集并分析有關的信息和資料，對所學習的問題要提出各種假設并努力加以驗證，將知識深化、泛化，這樣既解決了教材知識陳舊的問題，又培養了學生自我學習的能力。其次是協作學習。金融市場體系龐大，知識豐富，熱點、難點多，單個學生由于主客觀條件的局限很難有效完成信息搜集和解決問題的學習任務，組織和引導學生以小組為單位進行協作學習，包括共同學習、討論以及同教師的對話交流，學習者的思維與智慧就可以被整個群體所共享，從而加速知識的內化。
需要強調的是，這種課堂設計并不意味著放任自流和無為而治，要取得較好的效果，必須以教師的科學指導為前提。教師要充分尊重學生的創新精神和學習熱情，創造活躍平等的課堂氣氛，隨時捕捉學生的思想火花，開展即席討論和辯論，并加以追蹤和指導，使知識點大大延伸并深化。
3、把圖形、圖像、聲音、動畫以及文字等各種多媒體信息及網絡控制實時動態地引入教學過程，創設最佳的教學情境，使學生增加對金融市場學的感性認識，激發求知欲，并通過實踐操作鞏固知識，使課程達到“知行合一”的目的。情境創設這一課堂設計思想并不是創新，學習理論很早就提出了，只是以往教師不具備高科技手段，只能借助簡單的圖片或道具。而今天發達的多媒體計算機技術和網絡通訊技術，為情境創設提供了最佳的實現工具，從而更加凸顯了這一課堂設計思想的重要性。
三、實現課堂教學設計的教學手段
通過課堂教學設計，教師對課程的教學有一個總體規劃和把握后，下一步的重點就是選擇恰當的教學方法和手段實現上述課堂教學設計，從而提高教學效果，完成教學任務。金融市場學中可以采取的教學方法有多種，如課堂討論、案例教學、專題講座等，均可以取得較好的效果，這里僅對兩種先進的教學手段——網絡實時動態演示與金融實驗室模擬訓練進行重點探討。因為針對本課程來說，它們更具有典型性。前面提到，課程具有實踐性強的特點，要解決理論聯系實際的問題，在“知”與“行”之間構建一個橋梁，必須創設真實的環境，設計實踐環節，而網絡實時動態演示與金融實驗室模擬訓練恰好能夠滿足這些要求。
1、網絡實時動態演示。隨著因特網的迅速發展，出現許多專業化財經網站，所開辟的欄目幾乎覆蓋了主要的金融市場。這些網絡資源具有多種教學功能，可以被廣泛地運用于教學過程中。
第一，能夠提供最新、最全面的金融市場信息與資料，包括金融市場知識、金融市場制度、法規及學者的理論觀點。教師可以利用它不斷更新、補充教學內容，學生則可以利用它進行自主學習。毫不夸張地說，它就相當于是一個永不落伍的電子教科書，學生在課堂上掌握基本知識后，還可以根據自己的興趣在課余利用網絡繼續進行深度研究和更廣泛的學習；第二，許多網站能夠提供主要金融市場的實時動態行情和各種金融分析軟件，且界面設計合理，操作簡便，利于演示。例如新浪財經將股票行情、公司基本面、技術分析指標、股票動態連續競價狀況等重要信息和工具集合為一體，功能強大。在學習相關知識時充分利用這些資源進行動態演示，不僅能使學生身臨其境，提高學習積極性，而且可以將教學內容直觀地展現在學生面前。簡單的演示勝過多篇文字描述，利于學生掌握復雜的知識。股票市場中金融工具的連續競價交易原理是教學的重點和難點，但學生對于在“價格優先、時間優先”條件下股票市場撮合成交方法似懂非懂，而利用網絡傳送的真實交易信息引導學生觀察某只股票在某一時期競買和競賣的價量對比過程，則能夠幫助教師將問題講解透徹，學生理解起來相對容易；第三，提供股票、外匯、期貨的模擬操作平臺，用戶可以在線申請虛擬初始資金，參考實時市場行情模擬主要金融資產的買賣。利用此功能，學生可以結合課堂上學到的基本面分析方法和技術分析方法進行投資決策，從而熟悉金融市場交易規則和流程，檢驗知識的掌握程度，并通過具體收益、風險的體會，對金融市場有更加深刻和清醒的認識。
2、實驗室模擬操作法。作為實踐性很強的課程，僅靠課堂教學和學生自主學習是遠遠不夠的，為提高學生理論聯系實際的能力，以行帶動知，要開設專門的實驗課程，模擬金融市場環境，對學生實踐能力進行集中訓練和提升。金融實驗室的模擬操作是主要的實踐環節，即使在網絡提供模擬操作平臺的今天，它仍然是實踐環節的主體，不能完全被替代。這是因為：其一，實驗課程是根據教學內容系統開發的，有詳細的實驗教材或講義，并在專業教師的指導下進行，具有針對性和有效性。其二，學生依靠網絡平臺進行的模擬操作是分散和單向的，難以解決實踐中遇到的問題，而實驗室仿真交易則是交互式的集中訓練，是在教師的有效控制下進行的，教師能夠發現教學中存在的一些漏洞和問題，并及時改進和解決。其三，近年來，金融實驗室建設不斷完善，除了具有實時行情和簡單的操作平臺等功能以外，還可以將商業銀行、投資銀行等其他金融機構與金融市場有關的業務整合進來，如股票的發行業務、基金的申購贖回業務等，使學生對金融活動有全面的了解。其四，利用金融實驗室還可以舉辦各種投資大賽，創造競爭的氛圍，為學生提供交流和切磋的平臺，提高學生認識、分析、解決問題的綜合能力。
四、存在的問題
