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關鍵詞：公共債務 經濟增長 影響
一、債務規模與經濟增長
次貸危機過后，全球發達經濟體的公共債務水平和私人債務水平已經達到了一個史無前例的高度，歐洲、日本以及美國，或因為公共部門、或因為私人部門、或二者兼而有之，總之都為去杠桿所困。無論什么形式的債務，其規模如果過于龐大，都將會成為“負擔”，從而拖累經濟增長。
（一）公共債務：第三個峰值
兩次世界大戰使發達經濟體的政府債務規模迅速膨脹，但之后開始逐漸下降；進入20世紀80年代，發達經濟體和新興市場經濟體的政府債務規模同時擴大，在20世紀90年代達到峰值，之后開始下降；但發達經濟體政府債務從2005年前后開始急劇攀升。按照前文債務負擔為GDP90%的臨界值，截至2011年，22個發達經濟體的中央政府債務水平已經超過了90%。
（二）外債：歐元區的“外債”
本篇文章中所討論的外債，既包括公共部門外債，也包括私人部門外債。從20世紀90年代開始，發達經濟體的外債規模開始不斷膨脹，這讓20世紀70年代至80年代那一波新興市場經濟體都相形見絀。然而如果將歐洲各國數據加總，公共部門與私人部門外債與GDP之比已經快接近兩個90%，這也是歐洲經濟陷入巨大不確定性的主要原因。當然，歐元區內部國家的外債并不能簡單加總，因為歐元區各國之間的關系與其他國與國之間的關系完全不同，但歐元區內部各國間龐大的外債規模，的確是拖累歐元區經濟增長的一個非常重要的原因。
（三）私人部門的國內債務
與公共債務和國際債務相比，私人部門復雜的財務關聯和頻頻換位債權債務身份使私人部門的國內債務顯得較難厘清。IMF只是籠統的給出了一個國內債務與GDP之比，當作衡量一國私人部門債務水平的參照。20世紀80年代新興市場經濟體爆發外債危機前，私人部門內債規模經歷了快速的膨脹。
二、公共債務規模過大的影響：歷史經驗
首先，定義公共債務規模過大為：公共債務總額與GDP之比至少連續五年超過90%，這就意味著目前沸沸揚揚的歐美政府債務危機并不在統計數據當中。但是希臘、意大利和日本三國的經驗尚可被收錄，因為這三個國家“公共債務規模過大”始于1993年、1988年和1995年（如表1所示）。其次，以十年為界，將這里歷史數據區分為公共債務總額與GDP之比連續十年以上90%和公共債務總額與GDP之比超過90%不到十年。公共債務負擔過重將會直接導致實際利率水平上升，公共債務如滾雪球般越來越大，而且籌措資金的難度越來越大，這就意味著公共債務不可持續，債務危機也將接二連三的爆發。此外，實際利率水平上升將抑制私人部門投資需求，紛紛增加儲蓄，這意味著總需求不足進而對經濟增長產生阻礙。
在此基礎上，我們將一些重要數據進行了匯總，如表2所示：
在公共債務與GDP之比高于90%，且持續超過十年的情況下，實際GDP增速要比其他公共債務與GDP之比低于90%的年份低1.4個百分點；持續不超過十年，則相應低1.6個百分點。綜合來看，低1.5個百分點。
在公共債務與GDP之比高于90%，且持續超過十年的情況下，短期實際利率要比其他公共債務與GDP之比低于90%的年份高1.8個百分點；持續不超過十年，則相應低0.6個百分點①。綜合來看，高1.0個百分點。
在公共債務與GDP之比高于90%，且持續超過十年的情況下，長期實際利率要比其他公共債務與GDP之比低于90%的年份高3.4個百分點；持續不超過十年，則相應低0.6個百分點②。綜合來看，高2.1個百分點。
GDP實際增速下降、長短期實際利率上升，還有什么可以更好的反映公共債務負擔對經濟增長的拖累？此外，我們剔除公共債務與GDP之比大于90%但沒有超過五年的樣本，發現平均持續時間是22.5年，這也就是所謂的去杠桿之“漫長”。
三、公共債務過大的根源
第一，戰爭導致軍費開支激增是公共債務規模擴張的重要原因。很多國家公共債務占GDP比重突破臨界值都是因為戰爭。許多公共債務負擔都是軍費開支的后果。很多公共債務規模過大都發生第一次和第二次世界大戰期間。
第二，金融危機爆發以后，政府只能依靠擴大公共債務規模以進行救助，而這樣有可能進一步引發債務危機。最典型的例子就是大蕭條時期公共債務負擔過重的歷史數據，以及希臘、意大利、荷蘭、新西蘭、日本等等國家陷入公共債務漩渦的例子。
第三，公共債務的規模也有“一犯再犯”。讓我們看看當前歐元區債務危機的重災區――葡萄牙、意大利、愛爾蘭、希臘和西班牙，除了葡萄牙，其余四國居然都有“劣跡斑斑”的公共債務歷史，而且多個國家公共債務不止一次扭曲成為“負擔”（意大利4次、愛爾蘭1次、希臘4次、西班牙2次）。
然而公共債務規模一旦過于龐大，削減難度非常之大。事實上，削減公共債務其實就是政府部門“去杠桿”，這是一個非常漫長的過程，平均需要將近23年（22年半）的時間。
注釋：
①因為公共債務負擔成為“問題”的平均最短期限為五年，所以定義專門強調“五年”。
[關鍵詞]政府債務；經濟增長；債務危機
[中圖分類號]F810 [文獻標識碼]A [文章編號]1672-2426（2017）03-0034-05
政府債務問題一直是學術界關注的一個焦點問題。20世紀80年代的拉美國家的債務危機，以及近年來的歐洲債務危機都導致經濟形勢急劇惡化，延緩經濟復蘇的進程。學者們圍繞政府債務的經濟增長效應、影響機制，以及政府債務管理進行了深入研究。
一、政府債務膨脹的原因
近年來，很多國家，尤其是歐洲和拉美部分國家政府債務大規模增長。這些國家政府債務之所以出現膨脹，存在多方面的原因。主要有：
（一）財政分權
在其他條件不變的情況下，財政分權與地方政府借款成本上漲相關。通過權力下放，中央政府減少對地方政府支出的控制，降低地方政府制定審慎財政政策、支出管理和預算執行的激勵（Poterba，1996？鴉 Bayoumi？熏Goldstein？熏and Woglom，1995？鴉Poterba and Rueben？熏1997）。德?梅洛（de Mello？熏1999）認為，地方政府往往無法調動資源，為數量不斷增加的支出提供資金。權力下放會增加財政壓力，導致地方政府更大的赤字和不斷增長的債務。諾頓和喬納森（Rodden？熏and Jonathan，2001）則認為，地方政府借款決策很大程度上受中央政府行為的影響，分權進程加快助推了地方政府的債務積累。
（二）預算軟約束
錢穎一和巴里?溫加斯特（Qian Yingyi and Barry Weingast，1997）認為，地方政府不能直接從中央銀行得到幫助，因此地方政府的預算約束要比中央政府更為嚴厲。然而，中央政府的補貼卻為地方政府提供了一個間接從中央銀行得到幫助的渠道，因此，地方政府預算約束弱化，導致地方政府債務不斷膨脹。
（三）政府規模擴大
政府債務上升與政府規模的擴大相關。20世紀許多工業化的國家政府開支都是十分巨大的，13個工業國（澳大利亞、奧地利、加拿大、法國、德國、日本、新西蘭、挪威、瑞典、瑞士、丹麥、英國、美國）政府的平均規模從1913年占GDP12%上升到1990年43%。對于大型政府來說，公共債務占GDP的比例平均水平為79%，中等規模政府公共債務占GDP的比例為60%，小型政府公共債務占GDP比例達到53%（Tanzi and Schuknecht，1997）。
（四）借款方式多元化
地方政府繞過其所受的借款限制，通過預算外融資在發達國家和發展中國家都不少見（Farber，2002）。阿曼德等人（Ahmad et Al.，2006）分析發現，地方政府可以借助地方國有企業來融資。從1977年到1983年，澳大利亞地方國有企業負債上升三倍。售后回租也是地方政府規避借款限制的常用方式。丹麥地方政府曾經將學校、辦公大樓等作為售后回租的標的物。針對地方政府的這種行為，丹麥中央政府規定地方政府必須將出售固定資產的資金存入銀行10年以上。但是中央政府的這種規定沒有起到作用，地方政府將資金投向長期債券，以期獲得投資收益來支持地方政府的財政擴張。最終中央政府不得不對政府借款重新定義，將售后回租的融資方式納入政府預算管理（Jorgen and Pedersen，2002）。
二、政府債務的經濟增長效應
（一）政府債務對經濟增長的影響
關于政府債務對經濟增長的影響，學者們進行了大量爭論，主要觀點有：
1.負效應。部分學者的理論和實證研究表明，政府債務無論是內債還是外債都對經濟增長具有負效應。比如，羅伯特?巴羅（Robert Barro，1979）在債務的可持續性通過籌集稅收來實現的假設基礎上指出，這種做法會降低潛在產出。謝卡拉克（Schclarek，2004）則利用59個發展中國家1970-2002年間的數據分析發現，外債對人均GDP增長具有線性負效應。
2.適度債務規模對經濟增長具有正效應。絕大部分學者都認為，適度規模的政府債務對經濟增長具有正效應，一旦超過一定閾值則對經濟增長不利。比如，阿巴斯和克里斯坦森等（Abbas and Christensen，2007）通過建立一個跨越1975-2004年度的數據庫，分析93個低收入國家內債對經濟增長的影響發現，適度的內債水平對經濟增長具有積極的作用，并通過改進貨幣政策、完善體制，提高私人儲蓄，以及金融中介等途徑發揮作用。阿紹爾（Aschauer？熏2000）利用增長模型分析公共債務的影響也得出，在閾值范圍內，債務增加具有積極的影響，超過一定閾值則有負效應。
關于債務水平的閾值，學者們也進行了大量研究，并得出了具有較大差異的不同結論。主要觀點有：（1）債務總水平占GDP比重超過35%-40%。派蒂羅等人（Pattillo et al.，2002）使用了93個國家1969-1998年的面板數據分析發現，債務水平凈現值占GDP比重超過35%-40%，政府債務對人均GDP的影響就是負的。（2）外債占GDP比重超過20%-25%。克萊門斯等人（Clements et al.，2003）利用55個低收入國家1970-1999年的面板數據研究發現，外債對經濟增長影響的轉折點在外債凈現值占GDP比例為20%-25%。（3）債務總水平占GDP比重為90%-100%。克里斯蒂娜和菲利普（Cristina and Philipp？熏2010）通過對歐元區12個國家的數據分析發現，自1970年開始40年來，政府債務占GDP比例達到90-100%時，是一個轉折點，一旦超過這一轉折點，政府債務對長期經濟增長具有不利影響。卡門?萊因哈特和肯尼斯?羅格夫（Carmen M.Reinhart？熏and Kenneth S.Rogoff？熏2010）通過觀察不同國家長時期的債務情況發現，債務水平較高的國家通常表現為同時期經濟的低增長。外債水平超過60%，經濟增長明顯惡化；當債務水平高于90%債務閾值，經濟增長將進一步惡化。通過進一步觀測新興市場國家外債水平的變化發現，外債水平高于90%的國家，經濟增長率降低，通貨膨脹明顯變得更高。然而，約翰?艾恩斯和喬什?貝文斯（John Irons？熏 and Josh Bivens，2010）運用美國數據分析并沒有發現高債務水平導致經濟低增長的明顯趨勢，進而認為卡門?萊因哈特和肯尼斯?羅格夫關于債務占GDP的90%這一閾值的結論在方法上和經驗驗證上存在不足，其理論和數據基A不穩固。因此，不能將這一閾值作為美國財政政策的指導。
3.無關聯影響。謝卡拉克（Schclarek，2004）通過對24個工業國1970-2002年的數據進行分析發現，政府債務與GDP之間并不存在強有力的關系。
（二）政府債務對消費的影響
關于政府債務對消費的影響，學者們之間也存在不同意見，主要有：
1.政府債務對居民消費影響有限。大衛.李嘉圖指出，在封閉經濟中，政府債務不能直接影響私人部門的財富，因為政府債券同時代表了債券持有人的資產和納稅人的負債。這意味著作為私人消費的決定因素之一，政府債務將不會對消費產生影響。然而，李嘉圖等價要求的假設條件過于苛刻，在現實中不可能實現。因此，林內曼和沙巴波特（Linnemann and Schabert，2004）提出了一個粘性價格模型，在這個模型中將政府支出和私人消費納入到了人的效用函數中。在這個效用函數中，政府支出的沖擊僅在某些情況下能夠“擠入”私人消費。所以，在利用政府務解釋私人消費方面，國外學者認為政府債務的作用是有限的。
2.政府債務對消費具有擠出作用。皮爾斯曼和鮑茨（Peersman and Pozzi，2004）分析發現，不斷增加的政府債務意味著家庭未來較高的稅收負擔，由于家庭違約風險加大，銀行可能會降低對家庭的信貸。因此，家庭將無法平穩消費。波茨、海倫和多斯科（Pozzi？熏Heylen and Dossche，2004）利用OECD國家的面板數據進行分析也得出了同樣的結論。
羅伯特-保羅?波本等人（Robert-Paul Berben and Teunis Brosens？熏2004）從擠出效應的角度分析政府債務對消費支出的影響。他們利用1983-2003年的數據，通過對17個OECD國家分析后發現，高負債國家會出現擠出效應，擴張性財政政策的效果會通過私人消費的下降而擠出一部分；低負債國家，私人消費對政府債務的變化不敏感。
三、政府債務影響經濟增長的內在機制
（一）高昂的債務成本
負債累累的政府通常面臨著更高的借貸成本。政府的政黨構成會影響到政府的借貸成本。政府的行政機關和立法機關由不同的政黨或聯盟掌控，往往會造成赤字加大和融資成本高昂（Bohn and Inman，1996；Lowry and Alt，1997）。但巴羅和羅伯特（Barro，and Robert J.，1979）認為，未預期的高通貨膨脹率可以減少政府債務的實際成本。大衛?勒博（David E Lebow？熏2004）通過對日本政府債務的研究發現，日本政府債務很高，尤其考慮到人口老齡化和金融體系的負債情況，這一債務水平會更高。日本采取的降低政府債務的方法是日本銀行貨幣化其政府債務。截至到2003年年底，擴張性貨幣政策增加了日本央行的資產達GDP的17%，直接降低了政府和央行的債務。如果擴張性貨幣政策能夠導致臨時性物價上漲的話，綜合債務率還會進一步下降。
（二）政府債務引起的高利率
長期利率是政府債務影響經濟增長的一個重要渠道。預算赤字引起的政府債務融資會導致利率上升，擠出私人投資，損害潛在的經濟增長。如果較高的公共融資需求推高債務收益率，這會導致資金由私人部門流向公共部門，私人部門的利率上升，私人支出減少（Elmendorf and Mankiw？熏1999）。
埃里克?M?恩根和R?格倫?哈伯德（Eric M?Engen and R?Glenn Hubbard，2005）的研究發現，擴張政府債務引起的高利率會減少投資、抑制對利率敏感的耐用消費品支出，會縮水家庭持有的財產價值，通過財富效應間接損害了消費支出。而這些潛在的不利后果的程度取決于聯邦政府債務在何種程度上提高利率。通過對聯邦政府的債務和利息率進行實證分析得出，假定其他條件都不變，政府債務占國內生產總值比例增加1%，很可能會導致長期實際利率增加約3個基點。（Carmen M?Reinhart and M?Belen Sbrancia，2011）。
與以上觀點不同，一些學者的研究發現，政府債務與利率之間沒有相關性，從而對經濟影響不明顯。比如，格爾、威廉和皮特（Gale？熏William？熏and Peter Orsag，2004）研究認為，利率和赤字之間存在聯系，而利率和政府債務之間并不存在相關關系。加里?漢森和塞拉赫丁（Gary and Selahattin，2011）通過對日本政府債務問題的分析卻也發現，日本政府債務占GDP的比重上升速度很快，1990年時政府債務占GDP的比重大約15%，2010年則達到110%，債務率較高，但是政府債券的利率卻很低。這主要是因為，日本全部政府債務的95%由國內持有，政府債券持有人預期未來政府有足夠的稅收收入，可以將債務率降低至一個比較“合理”的水平。因此，在日本，高債務并沒有引起高利率，對消費和投資的影響并不是十分明顯。這是日本政府債務的特殊性所決定的。
（三）評級機構降低信用評級
信用評級機構在歐洲債務危機上起到了推波助瀾的作用。國家信用評級可以分解為系統因素和隨機因素兩部分，資本市場風險溢價（即政府債務的信用利差）不僅會受到信用評級系統因素的影響，同時也會受到隨機因素的影響。評級機構“武斷”地降低了國家的信用評級，導致國家抵御債務危機的能力下降，甚至出現債務危機。2009-2010年間，歐盟成員國相繼出現債務危機就是一個很好的證明（Manfred Grtner？熏Bjrn Griesbach and Florian Jung？熏2011）。
四、預防政府債務危機的對策建議
（一）控制政府債務結構
政府債務結構對金融危機的概率和嚴重程度具有重要的意義。國際債務結構在很大程度上是由國際金融市場決定的，而國內債務的結構，是在政府的控制下。阿納斯塔西亞?古西那（Anastasia Guscina？熏 2008）通過對新興市場國家政府債務結構的分析發現，不穩定的宏觀經濟環境，較差的制度特征，以及政治上的不確定性阻礙了國內債務市場的發展以及資產證券化的發展。政府可以奉行穩健的宏觀經濟政策和建立運作良好的機構，在投資者中建立良好的信譽，投資者將會愿意長期持有政府債券，政府債務危機也不太可能發生。
（二）{節國債市場利率
美國國債市場是最具流動性的、透明的市場，國債市場上的利率是投資者預期美國政府是否能夠償還債務的晴雨表。國債市場的利率越低，反映全球投資者想要持有美國國債的需求越大，債務危機可能性越小？穴Bivens，2010；Irons，2010？雪。中國的實踐也證明了這一點。中國通過控制利率、定向信貸和持續的、正的通貨膨脹率有效降低了國內債務（Aizenman oshua and Nancy Marion，2010）。
（三）制定規則約束
中央政府通過法律法規對地方政府債務操作進行管理，管理的指標包括地方政府赤字上限、地方政府償債能力指數、地方債務累積上限和地方公共支出水平（Singh and Plekhanov，2005）。波特博和希克（Poterba，1997；Schick，2000）研究發現，在美國，地方政府的支出上限管理對降低地方政府開支起到了顯著影響。
（四）進行市場約束
萊恩？穴Lane？熏1993？雪指出，市場約束會對政府的借債行為形成約束？熏但是？熏這需要一些相應的制度基礎。首先，國內的金融市場必須是自由的、開放的和完善的，政府無法通過對金融中介的管制或干預把自己置于借款人的優先地位。其次，政府的未償付貸款和償款能力等信息必須及時對投資者公開。再次，中央政府以可信的方式表明其不會在地方政府瀕臨破產時進行援助的立場。最后，政府要有專門的部門負責市場信息到借款政策的傳導。
（五）降低借貸成本
最小化政府借貸成本也是避免政府債務危機的重要手段。利用資本市場的管理規則和國家稅收政策可以鼓勵對地方政府債券的投資。地方政府債券發行量增加會降低交易成本和信息成本，大量的融資工具會降低地方政府借款的成本（Luiz R.De Mello？熏Jr？熏2001）。
（六）實行獨立貨幣政策
政府債務總量反映的是資本市場所吸收的公共債務規模，但是卻不能反映政府的償債能力和政府預算的可持續性（Doi？熏2006）。吉野?直行和尤韋?沃爾默（Naoyuki Yoshino，Uwe Vollmer，2014）通過對比希臘和日本后發現，希臘的政府債務在GDP中的比重低于日本，希臘卻爆發了債務危機，并且迅速在歐盟內部蔓延，引發歐債危機。然而日本卻沒有出現債務危機。究其原因，希臘的政府債務主要掌握在非國內居民手中，投機者具有很多的投資選擇，利率水平較高，作為宏觀調節的貨幣政策缺少獨立性，極容易出現債務危機。而日本的政府債務大部分集中在國內居民手中，國內居民的投資選擇比較少，日本銀行持有大量國債，利率在一個較低水平上波動，而且日本能夠實行獨立的貨幣政策，日本央行可以自行決定購買政府債務。所以，即便日本政府債務率高于希臘，日本也沒有出現債務危機。
（七）調整財政規則
2008年金融危機引起公共債務迅速積累，最終導致歐洲債務危機。在利用OLG模型檢驗德國、美國、英國、日本四國政府債務和資本形成的關系后，得出了債務上限。2011年這四個發達經濟體接近或超過了這一債務上限，需要重新調整長期的財政規則，包括馬斯特里赫特條約，使其能夠維持足夠的資本密集度，經濟增長能夠保持在高收入水平上（N.Bilkic，B.Carreras Painter，T.Gries，2013）。
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歐洲爆發債務危機后，對中歐貿易的影響巨大。而這其中，希臘作為債務危機爆發最嚴重的國家，由其國內債務出現的問題引發的一系列效應，最終蔓延至整個歐洲，并帶給全球經濟上的震蕩，本文將對希臘債務危機發生過程進行回顧，并分析希臘與中國的貿易情況及其本國債務危機引起的歐債危機對中國貿易和匯率影響。
一、希臘債務危機發生背景
希臘處于歐洲東南部，是個貿易地理位置非常優越的國家，于1981年加入歐盟。希臘國內目前擁有約10萬家公司和企業，但規模都不是很大，以個體企業和中小企業為主，進口中國產品的企業有約400家。
歐債危機的爆發以2009年底希臘的債務危機為開端。債務是一個國家將自己的作為擔保向其他國家進行借款的，債務危機是以國家為擔保的債務國不能或不愿按約定履約所造成的債權人損失的可能性。
2009年10月初，希臘政府宣布該年度政府財政赤字和公共債務占國內生產總值的比例預計將達到12.7%和113%，超過歐盟《穩定與增長公約》規定的3%和60%的上限，這種顯著惡化的財政情況使得其國際債務評級直線下跌，全球三大評級機構惠譽、標準普爾和穆迪相繼調低希臘債務評級，2010年4月，標準普爾將希臘的債務評級下調三檔至BB+屬于垃圾級中的最高評級，級別甚至高于已經破產的冰島。這使得希臘國家融資成本迅速上升，希臘政府債券CDS息差價格也大幅上揚，融資能力嚴重被削弱，債務危機正式爆發。與此同時，三大評級機構又對波羅的海三國、愛爾蘭、葡萄牙、西班牙等歐洲眾多國家實施評級警告，債務危機在歐洲蔓延開來。
二、希臘和我國貿易發展情況
希臘雖是一個小國，但和中國的聯系甚是緊密。其自身的危機以及由此引發的整個歐盟債務危機必定影響到我國經濟，外匯也繼而受到影響。
中國和希臘自1972年建交以來，雙邊貿易額不斷增加。據數據顯示，1972年建交當年，雙邊貿易僅為170萬美元，在1995年以前，中國與希臘貿易中中國一直處于逆差地位；1995年開始，中國則進行了逆轉，在與希臘的貿易中成為了貿易順差國，平衡額的絕對數量也在不斷地增大。輕紡、工藝、五金、家用電器是我國向希臘出口的主要商品；進口商品主要是化肥、大理石、棉花、煙草等。雙方的經濟合作主要以開展航運為主。2009年希臘爆發債務危機前，中國與希臘貿易總額逐年上漲，2009年底危機爆發后歐元貶值，使得兩國貿易出現動蕩。自2010年開始至2013年，中希兩國貿易額的雖然數量上呈現增長態勢，分別為43.5億美元，43.0億美元，40.2億美元，但增長率逐年下降，分別為18.40%，-1.14%，-6.51%。
三、希臘債務危機對歐洲及對中國的影響
（一）對兩國雙邊貿易的影響
雖然中國和希臘的貿易只占中歐貿易中很小的比例，但也會產生一定影響，此外，多米諾骨牌效應下，歐洲整體的經濟情況也會受到此次債務危機的拖累，歐洲是中國對外貿易重要的需求方，是中國第一大出口市場，作為與我國進行貿易合作的第一大的伙伴，其外貿的發展變動情況不僅會影響到各個成員國家，還會影響到中國對外貿易發展。
第一、危機過后，歐元區很多國家開始實行緊縮政策，在公務員工資和養老金支出方面削減支出，同時通過提高稅收來減少政府債務。由于員工收入下降而導致的消費水平降低，也抑制著歐洲的消費市場，也就影響了對中國的進口額，2010年至2012年，中國對歐洲出口額增長率逐年下降分別為34.21%、16.44%、-4.15%。第二、人民幣對歐元的被動升值，造成了我國產品對歐洲市場出口價格的提升，削弱了我國出口價格上的競爭優勢，出口額增長放緩，與之對應的是我國貿易總額增長率也在同時出現了減緩的現象，2010年至2012年下降了近29個百分點；但是中國對歐洲的進口額卻由于貨幣升值，在絕對量上增加了（如下圖）。
（二）對我國匯率政策的影響
由于市場經濟相互關聯的特征，債務危機對貿易產生的影響必將影響到我國外匯，但是因為在外貿過程中，貿易結算并不都是以歐元標價，因此貿易對外匯變動所造成的影響大小，值得商榷。
在希臘債務危機發生之后，歐元對美元匯率急劇下跌。根據聯系匯率的定義，在人民幣對美元匯率相對穩定的前提下，人民幣相對于歐元便發生了升值，歐元對人民幣匯率從危機前的1：10直跌，2012年7月甚至出現歐元兌人民幣匯率十年以來最低1：7.67，此后又有出現“破8”的低匯率。這樣的匯率變化必將影響匯率制度，匯率改革問題逐漸被重視。人民幣對歐元的被動升值實際上也為人民幣的匯率改革提供了一次機遇，促使人民幣改變盯住美元的政策。在這次危機中，人民幣對歐元的升值正在緩慢的進行，我們可以把其看作是歐洲帶給人民幣的壓力檢測，并為人民幣的匯率形成機制的改革提供實證經驗。此外，外匯政策中我們必須考慮的是外匯儲備。在中國外匯儲備中，當歐元匯率貶值，我國資產儲備將縮水，這就增大了中國多元化外匯儲備管理的難度。
四、結論
綜上所述，債務危機使希臘停留在衰退階段，而其他幾個國家也相應受到明顯的拖累，對我國的貿易、匯率政策也產生一定影響。但這對我國經濟發展模式具有重要啟示，要積極應對對歐債危機帶來的機遇和挑戰：如通過加快自身貿易轉型，增加對外貿易產品附加值并開拓新市場，同時也要利用此次危機完善我國匯率形成機制，在美元和歐元出現疲軟時推動人民幣國際化等。我們應該多方探討如何在復雜的國際環境中保持穩定增長。（作者單位：內蒙古大學）
參考文獻：
[1]詹向陽，鄒新，程實.希臘杠桿撬動全球經濟――希臘債務危機的演變、影響和未來發展.國際金融研究，2010（7）.
關鍵詞：債務危機；外匯儲備；歐元區；中國；影響
一、緒論
希臘政府在2009年財政赤字占GDP比例一舉超過12%，由此全球三大評級機構相繼對其債務評級進行下調，至此希臘國內債務危機正式爆發。2011年至2012年，希臘國內危機迅速擴大，最終蔓延至整個歐洲。到2012年，歐洲債務危機不斷加劇擴大，上升為系統性危機，使全球經濟再次陷入危機中。我國經濟發展也隨著歐債危機的迅速擴散而遇到挫折，面對這種情況，我們必須打起十二分精神，及時采取應對措施，防止我國發生此類危機。
二、歐洲債務危機爆發的原因
（1）對周期性較強產業過度依賴。歐債危機中，周期性產業受到的影響最大，希臘等國家對此過于依賴。在希臘，旅游業、造船業、文化業和農業是它的支柱產業，其中旅游業比重超過了20%。在金融危機的影響下，2009年希臘國家的旅游業收入較前年減少了12億歐元。而西班牙的情況也不容樂觀，在金融危機的影響下，它的支柱產業房地產和旅游業也屢屢受挫。房地產市場遇冷，價格持續下滑，房地產的空置率一直居高不下。另一方面，對旅游資源的過度開發，導致旅游業發展情況不容樂觀，在金融風暴的席卷下，旅游業迅速衰敗，度假勝地的酒店入住率不到一半。在愛爾蘭，它的主導產業――農業，也因為金融危機的關系出口受阻。
（2）畸形收入分配制度積累隱患。1945年后，歐洲國家相繼建立了以高福利為代表的社會收入分派與社會保障體制。歐洲各國建立了覆蓋社會生活各個方面的社會福利，其中包括兒童津貼、病假補助、失業救濟、養老保險、殯葬補助、醫療、教育等，尤其是為事業人口提供的高額補助，嚴重增加了政府負擔。
（3）國際市場投機行為推波助瀾。2001年希臘加入歐元區時，因為未能達到《馬斯特里赫特條約》規定的“公共赤字占GDP的比重不得突破3%、公共債務占GDP的比例不能超過60%”兩個關鍵標準，選擇了與世界著名投資銀行高盛集團攜手。高盛集團舉著“創新”的旗幟，為希臘政府設計了一種“貨幣掉期交易”方式，使希臘政府借助金融衍生品渠道隱瞞了其高達10億歐元的公共債務，這樣一來希臘終于有機會邁入歐元區，高盛集團也因此獲得3億元的傭金。由此，我們可以意識到國際市場中投機行為的“推手”進一步催化了風險的擴大和問題的發生。
三、歐洲債務危機對中國的影響
（1）對我國出口貿易的影響。歐洲債務危機對中國外貿發展起到了不小的負面作用，不同的出口產品所受打擊程度也有所差別。我國的機電產品、高薪技術產品、紡織品受危機打擊十分明顯。由于其價格敏感、替代性強的特點，在歐債危機的影響下，原來出口額占我國出口貿易總額60%的機電產品，在2009年下降幅度達到最大，較去年下降13.4%。同年我國紡織品和家具的出口貿易情況也與機電產品呈相同態勢。而需求彈性小、價格靈敏度差的農產品受危機影響較小，2009年僅下降了2.5%，低于我國出口總體下降幅度值。
（2）對我國外匯儲備的影響。我國外匯儲備在近年一直保持快速增長的態勢，到2013年12月底，外匯儲備規模已高達4億美元，美國資產占據了70%。為了平安度過這次次貸危機，美國政府實施了史無前例的量化寬松貨幣政策，這樣一來，就為美元日后的貶值埋下了伏筆。面對這一局面，要想緩解和避免我國外匯儲備遭遇貶值的潛在風險，我國開始實行多元化的外匯儲備政策，增持了更多的歐元資產來緩解風險。但隨之而來的歐洲債務危機，歐元對美元顯著貶值，匯率大幅下滑，由2009年11月26日的1.514下降至2013年12月31日的1.198，貶值幅度將近18%，并且存在進一步貶值風險。這無疑為我國外匯儲備的保障增值增加了新的風險，為其多元化發展提出了新的難題。
四、歐洲債務危機對中國的啟示
（1）謹慎對待和處理中國的債務問題。據我國財政部調查數據顯示，截至2013年底，除去地方政府債務，中央政府債務占我國GDP17%。面對我國如此龐大的公債規模，政府必須加大財政監管力度，采取有效的宏觀調控手段加以控制。細觀我國債務問題，中央政府的債務時遠低于警戒線，而地方政府債務卻存在很大問題。截至2013年底，數據顯示我國地方政府債務總額已高達1007174.91億元，其中67109.51億元債務附有償還責任，占比62.62%。除此之外，23369.74億元附有擔保責任，占比21.80%；還有16695.66億元附有救助責任，占比15.58%。
（2）強化金融監管，加強金融機構改革。首先，強化金融業監管體系，重點加強行業的合規性合法性檢查，進一步加強風險監控，嚴格把關政府負債規模。建立與之相匹配的風險預警和處理體系。其次，面向銀行等行業推行切實可行的市場進出機制。另外，建立和完善市場的法律法規，強化金融機構存款保險制度，可以對金融危機所帶來的財政影響起到防范和緩解作用。我國的國有銀行和政府有著特別的聯系，它作為國家的堅強后盾，肩負著以低成本吸納社會資金的重任，當銀行陷入危機中，可以向國家申請援助，這樣一來國有銀行的市場危機意識得以削弱，經營不佳累積了大量壞賬，政府不能繼續充當國有銀行的庇護神，干涉銀行的經營管理，政府應盡可能減少所持銀行股份。
（3）穩步推進人民幣區域化。在2012年我國政府負債總額占GDP比重高達82%，截至2013年底，我國政府負債總額達15.7億萬元，占GDP的48%。即使我國擁有充足的外匯儲備，但銀行和企業壞賬的擴大，就會引發償債高峰。為了防止出現由國際資本沖擊引發的金融機構和企業破產問題，我們必須建立科學完善的債務監控機制，防止我國爆發類似債務問題，讓人民幣保持穩定，進一步推動其區域化發展。歐債危機加劇了歐元貶值，2012年年底時歐元兌人民幣貶值已達到20%。為了給經濟發展創造穩定的環境，政府必須有效控制人民幣增幅，防止出現匯率的大幅波動。人民幣不斷升值，對我國經濟產生了許多負面作用。一方面，國內產業結構無法在短時間得到調整，影響出口行業發展；另一方面，也給投資結算帶來了很大風險，讓許多投資商望而卻步。只有控制好人民幣的升值幅度，拉長其升值周期，才能讓追求短期利益的海外熱錢推出我國市場。
五、結論
歐債危機自爆發以來，一直呈現出擴大蔓延的態勢，為歐洲經濟強國帶來了不小的威脅。這種日益嚴峻的局勢，不斷引起了金融市場和全球經濟的恐慌，也使我國經濟發展難逃其害。因此，細致了解過歐債危機后，更有利于中國看清世界發展的大勢所趨，從危機中汲取寶貴經驗，避免重蹈覆轍。這樣一來，才能從清醒和理性角度出發，制定相應發展扶持措施，保證中國經濟實現又好又快的發展。
參考文獻：
[1] 原博.淺析歐債危機對中國的影響[J].東方企業文化，2011（22）：125.
[2] 韓曉琴.歐債危機對中國經濟的影響及其應對[J].桂海論叢，2011（06）：89-93.
關鍵詞 歐元區 債務危機 影響 啟示
一、引言
從2009年年底開始，歐元區的債務危機開始浮出水面。最先爆發的是迪拜債務危機，隨之而來的是愈演愈烈的希臘債務危機，最終引發了整個歐元區的債務危機。2009年希臘政府宣布政府財政赤字和公共債務占國內生產總值的比例預計將分別達到13.6%和113%，均遠遠地超出了歐盟規定的3%和60%的上限。隨后三大國際評級機構惠譽、標準普爾和穆迪等相繼調低希臘信用級別，希臘債務危機爆發，繼而引發了希臘股市大跌以及歐元匯率的大幅下挫，一場開始于希臘的歐元區債務危機就此拉開了序幕。2010年以來，債務危機已從希臘擴散至愛爾蘭、葡萄牙、西班牙和意大利等國，且大有愈演愈烈之勢。歐債危機使得全球投資者的信心備受打擊，而金融市場又出現劇烈的動蕩，全球經濟復蘇的前景再次被債務危機的陰云所籠罩。債務危機集中在歐元區爆發，使歐元面臨著誕生10余年以來的巨大考驗和挑戰，同時也引發了債務危機會以歐元區解體而告終的預測和猜想。歐元區債務危機對全球經濟造成何等的沖擊？各國經濟該如何應對等問題一時成為全球廣泛關注的重要議題。
二、歐元區債務危機產生的原因
歐元區要實現貨幣一體化并且來帶動經濟的快速發展是需要一定條件的，其中最關鍵因素是歐元區各國的經濟水平趨同。但實際上，歐元區各個國家之間的經濟差距很大，區域之間的發展極其不平衡。作為多種增長模式和多種發展速度共存的經濟聯合體，歐元區成員國經濟發展水平極其不平衡，尤其是近年來隨著歐元區的東擴，轉軌中的中東歐國家逐漸加入了歐元區，更是加劇了區域內經濟發展的不平衡。在金融危機之后，歐元區各國經濟復蘇步伐不統一，德國、法國的經濟開始回歸正常，而希臘、愛爾蘭、西班牙等國的經濟復蘇十分曲折。各國對貨幣政策的訴求不盡相同，但是歐洲央行顯然不能同時兼顧到所有成員國的利益，這一問題在單一貨幣體制下是不可能得到有效解決的。
其次，德、意、法等國家的經濟比較發達，而希臘、愛爾蘭等國家經濟較為落后，德國的GDP占到了歐元區GDP總規模的20%，德、法、意三國所占比率更是高達50%以上。在成立歐元區之后，德、意、法等核心國利用制度、技術和資金上的優勢，享受著地區整合和單一貨幣區域所帶來的好處；而在歐元區核心圈的，希臘、愛爾蘭等國就處在比較劣勢的地位。在單一貨幣區內，統一的貨幣政策更加傾向于經濟實力較強國家的經濟目標，從而導致區域發展不均衡現象愈發嚴重。而經濟較弱的國家，由于只有統一的貨幣政策卻沒有相關財政等一系列的政策支持，弱勢也就顯得越來越突出，從而引發了債務危機的爆發。
歐盟內部經濟結構長期發展失衡，歐元區各成員國由于經濟發展水平差距較大，經濟結構和金融周期都不一致。自歐元區成立以來，歐元區內部各國競爭力的差異和宏觀失衡日益顯現。德國是歐元區幾個大國中唯一競爭力出現上升的國家，與之相比，包括歐元區三個大國。法國、意大利和西班牙以及希臘和葡萄牙卻出現了競爭力大幅下降和貿易赤字嚴重惡化的現象。歐元區成員國為了征得民眾的意愿，將通貨膨脹的責任歸于歐洲央行，并刺激本國經濟增長，增加就業，成員國都將在的財政赤字擴大。
研究歐元區各國的經濟結構，會發現歐元區核心國家與國家的經濟體系差別較大、經濟結構明顯失衡，主要表現在國家負債較重，核心國家向國家出口并向國家貸款。歐元區各國經濟發展水平相距甚遠，由于只有統一的貨幣政策而沒有與之相適應的財政政策、外貿政策與勞工政策，因而在加入歐元區后，各個國家自身的優勢與劣勢就逐步顯現出來。在這種情況下，歐元區的對外出口在很大程度上被德、法等強國所壟斷，強國的發展優勢與弱國的發展劣勢就表現得越來越突出，導致沒有發展后勁的國家的債務危機愈演愈烈。歐元區國家，一方面因勞動生產率偏低、出口競爭力偏弱而成為核心國家傳統的出口市場；另一方面因外部資金的涌入推高了這些國家的工資和物價水平，進而削弱了其產品的競爭力，造成實際收入下降。國家為維持本國的實際收入水平便繼續向德國銀行借入資金以確保國內的消費水平，如此循環，最終導致歐元區內部的經濟結構失衡逐步累積加大。
這種以國家負債，核心國家出口并貸款的歐元區經濟發展模式能否長期維持，關鍵在于國家經濟基本面能否承受起債務的負荷。一旦國家負債規模超出其經濟承受能力，債務風險就會累積增大，最終便會以債務危機的形式爆發，這就是歐洲目前正在經歷的危機。此外，歐盟成員國的快速擴張也是加劇經濟發展結構失衡的重要因素。歐盟從創始時的6個成員國增加到12個成員國，歷經了38年的時間；可從12個成員國增至27個成員國，只用了15年不到的時間。新加入的成員國經濟社會發展狀況各異，與原有成員國的差距較大，在客觀上造就了歐盟經濟發展結構失衡的先天條件。
三、歐元區債務危機對我國的啟示
2011年8月初結束的美國債務上限談判吸引了全世界的目光。盡管從美國債務上限調整的歷史來看，本次債務上限調整無論在債務調整的頻率、談判的艱難程度還是美國財政部采取的應對措施等方面都不特殊，但是，這次債務談判卻具有不尋常的經濟背景，如尚未完全復蘇的美國經濟、美國國債的隱性違約和潛在的債務危機擴散等因素。總體來看，此次債務上限調整有助于釋放美國的債務風險，但也會造成債務風險向全球金融市場的擴散。
國債上限是一種預算控制工具
按照美國財政部的表述，美國的債務上限是指美國國會授權聯邦政府以借貸方式滿足現有法律義務的資金總額。從形式上看，這是一種國債余額管理方式。但是，美國的債務上限與我國的債務余額管理存在較大區別。首先，債務上限并未覆蓋全部聯邦政府債務，僅對國會及總統在過去對聯邦政府賦予的支出義務予以制約，盡管在多數年份受債務上限制約的聯邦政府債務均占聯邦政府債務總額的99%以上，但其制約的對象既不是現有的全部政府債務，也不是未來的政府債務。其次，債務上限作為聯邦政府的制約在任何時點都不能超過，而我國的國債余額管理僅要求年末的國債余額不能突破之前確定的國債余額上限，并不要求一年中的其余時期將債務余額維持在這一上限之下。
債務上限是在1917年引入的。美國憲法將美國聯邦政府財政事項的決定權授予國會，但是具體的預算編制與執行權屬于聯邦政府。為保證其權力，國會通過各種法令、內部規章、立法和行政程序來管理聯邦政府的政策制定行為。對聯邦政府舉借債務的授權是其中的重要內容。在1917年之前，國會對聯邦政府的債務融資采取極端審慎的態度，通過個別批準的方式授權聯邦政府以國家信用借入貨幣，其授權內容涵蓋舉債的利息與債務類型等各個方面。
總體來看，債務上限可以使國會對聯邦預算額度進行一定程度的控制，并對預算的支出項目進行制約。但是，如果從控制債務風險的角度來看，債務上限的作用是有限的。首先，債務上限的產生實際上放松了對政府舉債的約束。相對于1917年之前一事一議的授權原則，債務上限對大多數債務形式實行全面認可。對利率、舉債等要求的放松，使政府債務的累積速度與風險超出了國會的控制。其次，債務上限并不涵蓋新的支出項目，未被提高的債務上限除導致已有的支出項目難以為繼外，對未來新增的支出項目不會有制約。正如美國財政部長蓋特納所強調的那樣，拒絕提高債務上限既不會對未來的支出形成約束，也不會減少國家已經形成的債務。
例行債務上限談判與兩院對峙
例行債務上限談判
美國聯邦政府債務的不斷增加使得債務上限談判頻繁進行。根據美國白宮行政管理和預算局提供的數據，從1940年到2010年，美國國會對債務上限進行的永久提高、暫時擴展與定義修改達到102次，平均每年調整1.7次。除1946～1954年因朝鮮戰爭提高聯邦稅收、1997～2002年因聯邦預算持續盈余之外，債務上限調整均保持很高的密度。近年來，美國的債務上限調整盡管相比20世紀90年代更顯頻繁，但從歷史角度來看，與20世紀70年代中期的債務調整頻率大體相當。
盡管債務調整的絕對規模不斷上升，但從債務上限調整的相對規模來看，近年的債務上限調整仍與歷史上大多數時期接近。因此，無論從債務上限調整的頻率還是債務上限調整的相對幅度來看，近期的債務上限調整均不具備特殊性。與歷史上債務上限調整差異較大的是近期債務上限調整的絕對規模。近期的債務上限調整，只能視為美國因債務規模上升而例行的債務上限調整。
常見的參眾兩院對峙
在歷次債務上限調整談判中，參眾兩院的對峙是常見的現象。按照美國的立法程序，債務上限作為法規需要參議院與眾議院同時通過，但是參眾兩院對于債務上限的調整通常持不同的意見。除2008～2010年間的債務上限調整之外，其余的債務上限調整談判均經歷較長時間（其中，2007年的債務上限調整談判時間最短，為2個月，2006年次之，為3個月，其余均歷時半年左右），并且均在財政部宣布的債務違約最后時限之前數天才得以在國會兩院最終通過，并在當天或前一天由總統簽署法案。
在絕大多數參眾兩院對峙期間，財政部同時采用暫停聯邦雇員節儉儲蓄計劃中政府證券投資基金的政府證券再投資、宣布債券停止發行期以及將無息的非債務工具取代債務等方式，增加聯邦政府的舉債空間直至最后時限。此次美國財政部在債務上限談判期間所采取的行動，與歷次債務上限談判期間相比，也沒有明顯的區別。
2008～2010年似乎是一個特例，財政部未向國會提出任何債務違約的最后時限。但是，這一階段的債務上限調整提案并未單獨提出，而是分別作為《2008年經濟穩定緊急法案》、《2008年住房和經濟恢復法案》、《2009年美國復蘇與再投資法案》的一部分，僅2009年12月的債務調整是獨立的提案。考慮到這一時期正值美國次貸危機爆發，在這些旨在應對金融危機的一攬子提案中，債務上限問題相對次要，這一時期參眾兩院未因債務上限調整而長期對峙的現象可視為特例。
因此，此次債務上限談判以及參眾兩院的對峙可以視作美國政治的常態，盡管雙方似乎決不妥協，但是不會有哪一方敢于承擔美國國債違約的責任。事實上，在8月2日通過提高上限的提案之前，學界普遍認為提案最終將獲通過，美國國債不會違約。
此次不尋常的上限調整背景
不確定的經濟復蘇前景
美國的經濟復蘇充滿不確定，債務上限談判在一定程度上影響了美國經濟的未來走勢。從經濟增長率來看，美國經濟已有復蘇跡象。在經歷2008～2009年的經濟下滑后，2010年的經濟增長率有較大程度的回升。但是，失業率持續處于較高水平。從2008年到2011年7月，美國的失業率一直維持在9%左右，僅在少數月份略低于9%。經濟增長率與失業率的不同走向，表明美國的經濟復蘇前景仍然存在較大的不確定性。
未來的美國經濟走勢在很大程度上取決于財政政策走勢。從2008年起，美國各財年預算赤字迅速上升。正是美國財政政策與貨幣政策的雙擴張帶來了美國經濟增長率的回升。如果美國聯邦政府因債務上限的制約而壓縮未來財年的財政赤字，那么美國經濟的復蘇前景將仍不樂觀。
此次美國債務上限談判的重要內容之一，便是對未來財年預算赤字規模及其控制方案的認定。不僅參議院與眾議院的方案存在較大差異，國會與奧巴馬政府擴張財政赤字的思路也大相徑庭。未確定的預算赤字意味著未來財政政策擴張程度的不確定。因此，不確定的經濟復蘇前景及由此產生的對未來預算赤字的關切，是此次債務上限談判的第一個重要背景。
不確定的國債隱性違約程度
美國國債的隱性違約問題仍然比較突出，債務上限談判在一定程度上影響了美國國債未來隱性違約的程度。總體來看，在債務上限的談判中，盡管有部分議員反對提高債務上限，但參眾兩院的分歧并非債務上限是否提高，而是提高債務上限的幅度、頻率以及削減預算赤字的額度、方法。無論是“博納方案”還是“里德方案”，爭論的焦點均在赤字削減的方式、可能性以及是否跨越選舉年，并沒有拒絕上調債務上限。所以，美國國債的顯性違約風險可以忽略。但是，美國國債的隱性違約風險仍然存在。所謂隱性違約，主要指由于償還貨幣的貶值，債券所有者收到本息的實際購買力降低。由于美國國債的償還貨幣為美元，所以美國國債的隱性違約程度主要取決于美元貶值的幅度。
債務上限調整方案中的未來聯邦赤字的削減幅度和債務上限調整幅度均對未來美元的貶值幅度產生影響。從未來聯邦赤字的削減幅度來看，如果赤字削減幅度不大，則表明美國聯邦政府的財政政策在總體上仍然是擴張的。擴張的財政政策伴隨美聯儲可能推出的第三輪量化寬松政策，將進一步導致貨幣發行量的增長，從而推動美元貶值。從債務上限調整幅度來看，如果債務上限緩慢調整，那么聯邦政府需要限制未來由聯邦賬戶持有的債券規模，以保證有面向公眾的充足債務發行空間，以便為下一次債務上限談判提供足夠時間。但是，如果債務上限大幅增加，那么聯邦政府可以將較高額度的債務向政府賬戶發行，包括向美聯儲發行，這將導致貨幣發行量的快速增長，美元進一步貶值。此外，債務上限的增加幅度也決定未來潛在的債務發行規模。債務上限提高幅度越大，未來潛在的債務發行規模越高，進而推動國債發行利率的上升。為平抑國債發行利率上升帶來的利率水平上升，美聯儲需要進行更大幅度的貨幣擴張，從而帶來更大的美元貶值壓力。因此，不確定的美國國債隱性違約程度及由此產生的對未來預算赤字削減幅度及債務上限調整幅度的關切，是此次債務上限談判的第二個重要背景。
不確定的債務危機影響范圍
美國的債務問題可能對全球經濟產生重要影響。首先，一旦出現違約行為，很可能被歐洲高債務國家所仿效。其次，美國國債的風險影響投資者對世界金融體系的信心。美元資產在世界金融資產與外匯儲備中占有較大比重，如果美國國債風險上升并帶動美元貶值，則全世界的金融資產與儲備資產價值下降，從而極大影響投資者對世界金融體系的信心。第三，美國的債務擴張決定了歐洲國家的舉債成本。在美國、歐洲都需要大量舉借外債的背景下，美國與歐洲的國債在國際金融市場上相互競爭。美國國債在未來的發行量越高，對歐洲債券的競爭越強，且由此帶來的全世界總外債發行量上升會進一步提高歐洲國家的舉債成本。
債務上限談判對經濟運行的沖擊
短期效應大于長期效應
債務上限調整對經濟的沖擊，首先反映為對國債市場的沖擊。因此，可以將國債市場的變動作為反映此次債務上限談判對經濟沖擊的“晴雨表”。
盡管此次債務上限調整吸引了全世界的目光，但是，對經濟的沖擊卻比較有限。如圖1所示，在逐步下降的大趨勢下，1年期與1月期固定期限國債市場收益率在債務上限談判最激烈的一周有短暫上升。但是，隨著參眾兩院在債務上限問題上的妥協，收益率隨之下降。即使對這一短暫的收益率上升，長期債券與短期債券也呈現出不同的反應。與1個月固定期限國債市場收益率較大的暫時上升相比，1年期固定期限國債市場收益率的變化要平緩一些（圖1），30年期固定期限國債市場收益率則幾乎未有變化（圖2）。
不同期限的國債市場周末收益率變化差異表明，債務上限調整對經濟的沖擊只是短期沖擊，而非長期沖擊，并且對更為長期的證券市場的沖擊程度更低。
國際效應大于國內效應
債務上限調整對世界經濟的沖擊要大于對美國國內經濟的沖擊。對美國國內的國債持有者而言，所面臨的風險主要是經濟復蘇破滅與通貨膨脹帶來的隱性違約風險；對美國國外的國債持有者而言，所面臨的風險主要是美元匯率下降帶來的隱性違約與美國債務危機擴散的風險。相對而言，美元匯率下降和美國債務危機擴散的風險要更嚴重一些。
國債的市場收益率變化差異反映了債務上限談判在國際效應與國內效應上的差異。如圖3所示，在不可流通的美國公債中，內債系列的月平均利率幾乎沒有變化，而外債系列的月平均利率波動較大，尤其在債務上限談判最激烈的7月大幅上揚，這表明美國國債的國際投資者對債務談判期間的國債提出了更高的風險報酬要求。內債與外債市場對債務上限談判的不同反應表明，債務上限談判對經濟的沖擊主要表現為對國際市場的影響，其國際效應大于國內效應。
美國債務風險得到釋放
對于美國的債務風險而言，此次債務上限談判是一個積極的影響，使美國的債務風險得到釋放。
美國的債務風險潛藏在逐漸下降的利率中。次貸危機以來，美國公債保持了較好的發行態勢。從2008年末到2010年末，一方面，聯邦債務總額從9.986萬億美元上升至13.529萬億美元；另一方面，美國公債的平均利率總體呈下降趨勢。但美國公債利率的下降主要是由于利率水平的整體下降。由于聯邦基金利率可以視為整個利率體系中的無風險利率，所以如果以美國公債利率與聯邦基金利率之差作為美國公債的風險報酬度量，如圖4所示，利差從2008年起迅速回升，并在2009年后接近2002～2005年之間的高位，在2010年略有下降之后又在2011年上半年重新小幅上升。所以，美國國債的風險并未隨國債利率的下降而下降，而是維持在較高的水平。
美國債務上限談判在短時間內激化債務風險，反而會帶來市場對美國國債債務風險程度評判的下降。如圖5所示，美國1年期固定期限國債市場收益率與聯邦基金利率之利差在債務上限談判之后有較大幅度的下降。盡管仍需2011年下半年的數據來進一步檢驗，但這似乎表明市場要求的美國國債風險報酬在下降，即債務上限談判在一定程度上釋放了美國的債務風險。
債務上限調整對我國的啟示
此次美國國債上限談判的經濟影響比較有限，但對我國而言，此次債務上限談判仍有重要參考意義。
首先，國債上限不構成有效的國債規模制度約束。國債的最優規模是一直被廣泛探討的問題。但是，即使存在國債的最優規模，一國能否將實際的國債規模達到最優水平？從外部制約來看，一種廣為流行的觀點認為未來潛在的預算盈余是一國政府舉債的上限，但實際上這種觀點并不符合事實。從本次及過去歷次美國債務上限調整中可以發現，未來預算的潛在盈余并未在債務上限的界定中被充分考慮。從內部制約來看，美國參眾兩院主要關注的問題也不是債務上限本身，而是在削減預算赤字時權衡增稅還是減少部分政府支出項目，債務上限調整幅度主要是作為調整預算收入與支出結構的交易提案而存在。
對我國來說，國債余額管理是美國債務上限在我國的對應制度。由于我國債務以內債為主體，在償債貨幣的發行權上不受制約，所以國債余額管理的意義主要是使政府具有比國債發行額管理制度下更大的債務發行自由度，以形成合理的國債期限結構，而不能期望國債余額管理成為國債規模擴張的有效制度約束。
其次，國債市場風險的重要性大于違約風險。在美國債務上限談判期間，違約風險被屢屢提及。但無論從歷史還是從此次談判過程中的主流意見來看，直接的違約都是可以忽略的。美國國債是如此，我國的內債也是如此。由于債務上限談判主要導致國債市場收益率與國債市場價值的頻繁變動，所以對國債風險的關注應該集中在對國債市場價值波動的關注上。
就我國而言，對國債市場的關注同時包括對所持有美國國債的市場風險的關注和對我國內債市場風險的關注。一方面，需要考慮美國未來的經濟發展前景與政府政策對美國國債市場價值可能產生的不利影響，并在持有美國國債時重點考慮這一市場風險；另一方面，對我國內債風險也可以忽略其財政壓力，側重管理國債市場的利率和借款成本。
最后，需高度關注美國債務風險的擴散。盡管此次美國國債上限得以“有驚無險”地提高，美國國債的風險也在一定程度上得到釋放，但美國債務風險向全球金融市場的潛在擴散仍需高度關注。從美國債務上限談判對國債市場的沖擊可以發現，國際效應要遠大于國內效應。這說明國際金融市場所持有的美國國債的市值對市場上的外部沖擊高度敏感。但是，作為美國的政策制定者與立法者，美國政府與國會的國債管理行為只會對本國選民負責。即使美國國債政策對世界金融市場造成大幅度沖擊，但是由于國內效應與國際效應存在差異，美國政府與國會也會因較弱的國內沖擊而繼續推行這些政策。
【關鍵詞】日本債務 債務率 債務危機
引言
在美國的次貸危機對全球經濟的影響尚未完全消退，經濟還沒有復蘇之際，日本的債務風險問題又凸顯出來。截止2012年末，日本的債務規模已經達到977萬億日元，折合成美元為9.57萬億美元，成為負債最重的發達國家。因此研究日本債務的現狀及風險，成為很多經濟學家關注和研究的問題。
劉昊虹、王曉雷（2011）對日本債務問題的現狀和成因進行相對詳細的分析，認為高赤字導致了日本的高債務。武、王葦航（2012）認為日本的債務從長期看存在著極大的風險，但是短期內不會爆發債務危機。熊鷺（2011）通過對日本債務結構的分析認為日本暫時還不會出現債務危機。新宅美玲（2012）認為日本財政赤字的形成主要是日元升值、經濟泡沫、兩次金融危機和社會制度缺陷所導致。
本文也就日本政府的債務情況和日本債務是否可持續問題進行了考察。第一部分主要介紹一下日本債務的現狀和成因，第二部分闡述日本至今未發生債務危機，文章的第三部分通過對日本債務未來發展趨勢的分析，得出日本債務問題不可持續的結論。
一、日本債務問題的簡單描述
通常而言，債務主要受由經濟運行狀況制約的財政政策影響。當前日本的債務問題主要是因20世紀90年代以來日本長期經濟衰退而實施持續的擴張性財政政策的結果。從2000年到2012年，日本國債存量從372.92萬億日元增長到977萬億日元，增加一倍以上；其占GDP的比重也逐漸上升。而日本的稅收處于明顯的下降趨勢，與之相反的債務水平呈上升趨勢，使得日本的累計債務逐年升高，償還變得愈加困難。
按照國際公認的安全標準，一國的債務余額/GDP的比率即債務率應該控制在60%以內，財政赤字額/GDP的比率即赤字率應該控制在3%以內。從赤字率來考察，2009年日本的赤字率達到11.20%的峰值，最近兩年都維持在10%上下，是國際公認安全標準的3倍以上。從債務率來考察，日本的債務率自2009年超過200%之后，日本債務率一直在200%的水平之上運行，2011年高達229%，2012年更高達236%，很顯然，無論是從赤字率還是從債務率來考察，日本債務出現問題的時間很早，持續的時間也很長。
圖3 1990～2011年日本債務率與赤字率的變化 單位：百分比
資料來源：國際貨幣基金組織。
將日本的債務與七國集團和“歐豬五國”（葡萄牙、意大利、愛爾蘭、希臘以及西班牙）進行比較，我們發現日本的債務問題不僅比與其經濟發展程度類似的七國集團中的其他六國嚴重，也比已經深陷債務危機的“歐豬五國”嚴重。
表1 債務的國際比較單位：百分比
資料來源：國際貨幣基金組織（）。
二、日本債務短期穩定性分析
從上面的分析看，日本債務出現問題的時間最早，持續的時間最長。從國別比較來看，當前日本的債務率和赤字率都是全球最高，債務問題最為嚴重。但是，比日本債務問題輕微得多的國家都出現了債務危機，但日本至今仍然沒有受到債務危機的困擾。究其原因，我認為可以從以下幾個方面來解釋。
（一）持債結構較為合理
一國的債務是否可持續不僅取決于債務的規模還取決于債務的結構。通常而言，本幣債務的壓力會小于外幣債務的壓力，國內債務的壓力會小于國外債務的壓力，長期債務的壓力會小于短期債務的壓力。與歐美國家相比，日本債務的幣種結構、債權人結構和期限結構都相對合理。
日本國債持有者的構成中，外國投資者比例僅占5%，本國投資者占94%。只要日本本國投資者對本國國債持有較強信心，即便是5%的外國投資者減持甚至拋售日本國債，也不會對日本國債形成較大沖擊。而且日本的養老保險基金、公共養老金以及人壽和非人壽保險金持有大約三分之一左右的日本國債，這些持有者持有的均為長期國債且一般不會提前出售。這樣，即便國外投資者的拋售行為導致部分國內投資者恐慌，也不會使日本國債出現類似希臘的情形發生。
（二）稅負水平較低
宏觀稅負水平是一定時期的稅收總量與GDP的比率，是衡量一國居民稅收負擔的重要指標。國際經驗顯示，宏觀稅負水平越低，其經濟政策的操作空間越大；宏觀稅負水平越高，其經濟政策的操作空間就越小。與歐美發達國家比較，目前日本的宏觀稅負水平明顯較低，在一定程度上能夠維持日本財政政策的靈活性和債務的可持續性。
2010年日本宏觀稅負水平約為21.9%，遠低于其他發達經濟體40%左右的平均水平；目前日本消費稅為5%，也遠低于其他發達國家10%以上的平均水平。與其他發達國家比較，日本的宏觀稅負水平大致上還可以提高1倍，消費稅也有提高1倍的空間。較低的宏觀稅負水平說明日本政府可以通過提高稅率來迅速提升政府財政收入，縮小債務規模，降低債務水平。
（三）外匯儲備較多
在國際貿易中，長期貿易順差的經濟體的可以極大地提高償付能力，充足的外匯儲備可以有效的對沖債務風險，大大降低債務風險。
截止到2012年10月，日本外匯儲備余額為12741.60億美元，包括持有的美國國債等證券規模為11819.73億美元，外幣存款為148.71億美元，黃金為422.91億美元位居世界第二位，使得日本央行可以通過干預外匯市場讓日元貶值來緩解債務壓力。
三、日本債務的不可持續性分析
從上面的分析看，目前日本不具備爆發類似歐美債務危機的可能性。不過，隨著日本家庭儲蓄率的持續下降，以及政府赤字和債務的不斷攀升，日本政府的債息負擔也會越來越重，僅2011年，日本政府國債還本付息支出將達到21.5萬億日元。未來，隨著日本社會老齡化問題的日趨嚴重，福利支出會進一步加大，而社會產出則有可能降低，屆時，爆發債務危機的可能性將會上升。
（一）經濟找不到進一步增長的動力
在2008年遭受金融危機的重創后，日本又在2011年連續遭到地震、海嘯和核泄漏的沖擊，經濟復蘇進程受阻，使得2011年的實際GDP增長率僅為-0.75%。日本經濟研究中心2012年4月公布的預測指出，預計2011～2020年度日本經濟的平均增長率僅為0.9%。事實上，隨著日本勞動力規模逐漸萎縮，在沒有重大技術革新的情況下，日本很難取得更高的經濟增長。
（二）繼續依賴債券融資受到制約
2012年2月日本銀行進一步擴大了其為國債融資的規模，開始施行新一輪的數量寬松政策，日本的10年期國債收益率也在2012年5月跌破0.9%。但是，日本正逐步陷入“流動性陷阱”，未來名義利率再走低的空間較小。而且有理由相信，當日本債務水平達到某個臨界點時，市場終將感受到風險，其國債收益率將顯著提高，從而使得日本政府的債券融資難以為繼。
（三）老齡化程度的不斷加深
據日本國立社會保障和人口問題研究所估計，日本的老齡化程度將在未來50年進一步加重，且沒有穩定跡象。由此帶來的社會保障支出將顯著增加。最新統計顯示，2008年度社會保障支出費用增加到了94.1萬億日元，對GDP的比例為19.1%。隨著老齡化問題的日益嚴重，預計與社會保障相關費用將進一步增加。在2011年6月公布的《社會保障及稅收一體化改革》顯示：社會保障支出費用到2025年將增加到151.0萬億日元。長此以往，政府公共財政都有可能陷入破產。
（四）實現稅收增長困難重重
一方面，稅率上升對經濟增長有顯著的負面作用。在歷史上，1997年日本曾將消費稅率從3%提高到5%，結果導致1998年的實際GDP增速下降到-2%。雖然當時還受到亞洲金融危機的影響，但稅率提高對經濟的負面作用也可見一斑。
另一方面，提高稅率對改善債務狀況的作用不大，只有大幅度調整才能實現財政平穩。日本官方預測顯示，若要保持2011年的債務水平不惡化，日本2025年度需要增加稅收28.7萬億日元，在經濟增長乏力的狀態下，這顯然難以實現。
（五）量化寬松的貨幣政策的影響
日本從2013年4月開始實行的量化寬松政策的目的是使經濟擺脫連續長達15年之久的通貨緊縮狀態之苦，但是這個目標顯然難以實現，反而會增加爆發債務危機的風險。
第一，日本政府負債余額已超過其GDP總量的百分之兩百，是發達國家中最高的。而目前的國債利率又非常低，如果日本將通脹刺激在未來的2%目標水平，那么將會造成日本名義利率上漲，這就會提高日本政府的債務利息支出。將進一步加重日本國債負擔。
第二，日本銀行重拾數量寬松政策，對利率和日元匯率均有壓低作用，日元套利交易有可能卷土重來，引發日本出現資本外流，從而觸發債務危機。
綜上所述，從表面看，日本的債務問題仍然處于可控狀態，日本國內持有國債的高比例，使得日本政府仍能夠在極高負債狀態下持續運行。但是，從長期來看，如果仍然按現狀發展下去，日本債務終究是不可持續的。日本債務問題在不久的將來將進一步惡化，爆發危機的可能性將顯著提高。
參考文獻
[1]劉昊虹，王曉雷.論日本的債務問題[J].現代日本經濟，2011.
[2]武，王葦航.債臺高筑為何危而不倒[J].中國財政，2012.
[3]熊鷺.日本政府債務問題分析[J].西部金融，2011.
一、全球經濟指數下降風險上升
2010年世界經濟全面復蘇在相當程度上緩解了世界經濟風險和國家風險，2011年隨著世界經濟增長放慢，世界經濟風險逐漸上升。
數據顯示，2011年全球130個國家綜合風險指數平均值0.6932，比上年的0.7094下降2.3%，其中有68個國家綜合風險指數高于指數平均值（見圖1），占130個國家的52.3%。
根據國際貨幣基金組織2012年10月《世界經濟展望》數據，2011年世界經濟增長率為3.8%。其中，發達國家經濟增長率為1.6%，美國經濟增長1.8%，歐元區經濟增長1.4%，日本經濟增長-0.8%，俄羅斯經濟增長4.3%，中國經濟增長率從上年的10.4%下降到9.2%。與此同時，2011年世界燃料價格上漲31.6%，非燃料商品價格上漲了17.8%，世界經濟形態轉向“經濟衰退、價格上升”為特征的“經濟滯脹”，歐美債務危機和經濟刺激計劃給世界經濟帶來的負面影響顯現，世界經濟增長開始放慢。2011年發達國家出口上升4.4%，發展中國家出口上升8.8%，國際貿易增長顯著放慢。
二、全球經濟緊縮債務風險緩和
歐美債務危機爆發后，包括美國在內的相關國家采取緊縮政策，控制債務危機蔓延，緊縮政策在緩解全球債務危機的同時，加劇了經濟危機。報告顯示，2011年基于全球130個國家數據的世界經濟綜合風險指數為0.6932，比上年的0.7094下降2.3%，世界經濟風險上升。同期，世界債務風險指數為0.4626，比上年0.413Q上升12.0%，債務風險有所緩和；2011年全球130個國家數據的綜合風險評級BBB級，與上年評級水平相同，債務風險評級仍是B級。
報告顯示，2011年世界主要經濟體狀況下滑的同時，中東、南美的發展中國家國家相反遠離債務危機漩渦，偏安一角。全球130個國家綜合風險指數排名前10位國家中有一半是發展中國家，其中阿聯酋以0.9270取代瑞典名列第一，其后是愛沙尼亞、卡塔爾、芬蘭、盧森堡、德國、瑞士、阿曼、智利。卡塔爾由上年的第43位進入第4名，阿曼由上年的24位進入第9位。新加坡、中國被擠出前10位，分別排名第11、12位。相比之下，綜合風險指數排名最后10名的埃及、黎巴嫩、科特迪瓦、馬達加斯加、布隆迪、塞爾維亞、斯威士蘭、伊朗、牙買加、波斯尼亞和黑塞哥維那都是中低收入國家（見圖2），中低收入國家經濟狀況較差的局面沒有根本改變。
分析表明，全球債務危機、世界市場緊縮和國內緊縮政策對中國經濟產生巨大沖擊。2011年中國經濟增長率從上年的10.4%下降到9.2%，綜合風險指數排名由上年的第8位下降到第12位，中國經濟風險有所上升。
三、全球綜合風險各地表現不一
《2012年世界經濟風險指數與國家評級》（WERICR2012）數據顯示，2011年全球130個國家綜合風險狀況在地區格局上有較明顯的變化（見圖3）。西歐地區綜合風險指數由0.8207下降為0.8150，下降0.7%，但仍是綜合風險指數最高的地區。東南亞、東亞、拉丁美洲、非洲、南歐地區的綜合風險指數出現小幅下降，其中非洲地區綜合風險指數由0.6758下降為0.6375，下降5.7%，降幅最大；北歐、大洋洲、東歐、北美、西亞、中亞地區的綜合風險指數小幅上升，其中東歐地區綜合風險指數由0.6502上升為0.6971，上升7.2%，升幅最大，成為全球債務危機的一個避風港。東亞地區的綜合風險指數由上年的0.7313下降為0.7199，降幅為1.6%；東南亞地區的綜合風險指數由上年的0.7799下降為0.7638，降幅為2.1%；南亞地區的綜合風險指數從上年的0.6402下降到0.6354，降幅0.7%；南歐地區的綜合風險指數由上年的0.6533下降為0.6342，降幅為2.9%，南歐地區的希臘、意大利先后爆發了債務危機。與此同時，西亞地區的綜合風險指數由上年的0.7358上升為0.7500，增幅1.9%；北美地區的綜合風險指數由上年的0.737Q上升為0.7669，增幅為4.1%；北歐地區的綜合風險指數由上年的0.7815上升為0.7880，增幅為0.8%。數據表明，全球債務危機環境下不同地區受到的影響不盡一致，差異對比顯著。
四、全球政治風險指數略微下降
報告顯示，全球130個國家包括國際和平、國內穩定、法律效率三項指標在內的政治風險指數平均值為0.8682，比上年平均值0.8686略微有所下降。在全球130個國家政治風險指數排名中，排在前10名的國家都是發達國家，分別是芬蘭、新加坡、新西蘭、瑞士、荷蘭、瑞典、挪威、英國、盧森堡、加拿大；排在后10名的分別是科特迪瓦、埃及、日本、愛爾蘭、委內瑞拉、海地、阿根廷、斯洛伐克、烏克蘭、布隆迪。其中，科特迪瓦、埃及受內亂的影響，政治風險指數大幅下滑；爆發債務危機的愛爾蘭由于政府更迭，債務危機已經轉變政治危機，政治風險指數由0.9231下降為0.7549，降幅為18.2%；日本由于政府頻繁更迭、法律效率指數下降，政治風險指數由上年的0.7593下降為0.7381，降幅為2.8%（見圖4）。總的來看，發達國家比發展中國家面臨的政治風險相對要小，這源于發達國家相對穩定的政治體系、政治結構和法律制度。然而，日本、愛爾蘭跌入最后10名也意味著任何一個國家都不能進入政治穩定的保險箱。
2011年全球130個國家國際和平指數平均值為1.0000，比上年的國際和平指數0.9875上升1.3%，國際和平環境有所改善。
2011年全球130個國家國內穩定指數平均值為0.9769，比上年的國內穩定指數0.9750上升0.2%，國內穩定狀況略微改善。
2011年全球130個國家法律效率指數平均值為0.6275，比上年的法律效率指數0.6273上升0.03%，法律效率狀況基本穩定。
2011年中國國際和平指數為1.0000，國內穩定指數為1.0000，法律效率指數由0.7094下降到0.6807。中國政治風險指數為0.8936，比上年0.8972下降0.3%，盡管高出綜合風險指數0.8682水平2.8%，但中國如何保持穩定的政治環境仍面臨新的挑戰。
五、全球經濟下滑日本倒數第一
報告顯示，全球130個國家包括經濟增長、價格變化與宏觀經濟環境三項指標在內的經濟風險指數平均值為0.6146，比上年平均值0.6929下降了11.3%，且低于2011年全球130個國家綜合風險指數平均值0.6932的水平，說明歐美債務危機已經演變為經濟危機，世界經濟下滑，經濟風險加劇（見圖5）。
在全球130個國家中，卡塔爾以經濟風險指數0.9667成為經濟風險最小的國家，相比上年經濟風險指數0.6571大幅上升了47.1%，躍升第1位；阿聯酋經濟風險指數從0.8217上升到0.9430，增幅為14.8%，位居第2位。值得關注的是，排名前10位的國家中除瑞典外，均為發展中國家。其中，上年排名第1位的瑞典下降到第8位，韓國、新加坡、馬來西亞、中國被擠出前10名。由于世界石油價格上漲，中東、南美等地區石油生產國經濟增長較快，經濟風險指數大幅上升。卡塔爾代表亞洲地區最好的經濟狀況，摩洛哥代表非洲地區最好的經濟狀況、智利代表南美地區最好的經濟狀況。相反，由于歐美債務危機，發達國家經濟指數普遍下滑，日本經濟風險指數從上年的0.4347大幅下降到了0.1837，2011年日本經濟增長下降、通貨緊縮，經濟風險指數排名倒數第一。
2011年全球130個國家經濟增長率平均值為4%，低于上年4.8%的經濟增長率水平，高于世界經濟3.8%的增長水平，其中蒙古以17.5%的經濟增長率成為當年經濟增長速度最快的國家。
2011年中國經濟風險指數0.8313，比上年的0.9140下降9.0%，經濟風險指數排名從第7位下降到第11位，中國宏觀經濟環境基本沒有變化，經濟增長下滑，通貨膨脹率由上年的3.3%上升到5.4%。中國同樣面臨經濟滯脹的困擾。
六、世界貿易壁壘加大風險上升
報告顯示，2011年包括貿易壁壘、投資壁壘、WTO成員三項指標在內的貿易政策風險指數平均值為0.7784（見圖6），低于上年0.7998的水平，降幅2.7%。同時。高于2011年綜合風險指數0.6932的平均值，高出12.3%，說明盡管國際貿易投資環境比經濟狀況略好，仍因為受金融危機和債務危機影響出現下降。
在全球130個國家貿易政策風險指數排名前10個國家中，除了智利、巴林外，新西蘭、盧森堡等都是發達國家。新西蘭取代盧森堡成為世界貿易政策環境最好的國家，新加坡位列第3位。芬蘭、比利時取代瑞典和斯洛伐克躋身前10名。相比之下，貿易政策風險指數最低的國家都是發展中國家，除了布隆迪外，其他9個國家均不是WTO成員，這些國家的國際貿易政策尚未進入全球法律規則軌道。
2011年全球130個國家貿易政策風險各項指標中，國際貿易壁壘指數平均值為0.6896，比上年0.7135下降3.3%，國際貿易壁壘風險在世界經濟下滑過程中上升。
2011年全球130個國家國際投資壁壘指數平均值為0.7149，略低于上年0.7295的平均值，下降2.0%，國際投資壁壘風險有所上升。
當年，中國國際貿易政策的風險指數為0.7761，低于全球130個國家貿易政策風險指數0.7921平均值，排在第82位，遠遠低于中國綜合風險指數第11位的排名，中國國際貿易投資政策有待進一步改善。
七、全球國際收支和信用惡化
《2012年世界經濟風險指數與國家評級》（WERICR2012）報告顯示，全球130個國家包括國際貿易差額占GDP比重、國家信用等級和財政赤字占GDP比重三項指標的支付風險指數平均值為0.4626，比上年0.4130上升12%，全球國際支付風險有所緩和，債務危機似乎緩解。
2011年全球130個國家支付風險指數排名前10位和后10位國家指數值相差較大。在排名前10位的國家中，發達國家與發展中國家各占5個，發達國家分別為瑞典、盧森堡、韓國、芬蘭、德國，其中瑞典保持了第1名的位置，盧森堡由上年的第6名上升為第2名，韓國由上年的第29名上升為第3名，德國由上年的第18名上升為第6名，挪威由上年的第8名下降為第15名，瑞士由上年的第9名下降到第16名。發展中國家進入前10位的國家分別為阿聯酋、愛沙尼亞、俄羅斯、特立尼達和多巴哥以及中國，中國由上年的第13位上升到第10位，特立尼達和多巴哥由上年的第104位上升到第9位（見圖7）。同期，馬拉維等排名后10位的國家均為發展中國家，其中有6個國家來自非洲，政局不穩、經濟結構較差、競爭能力不足，使得這些國家面臨較大的支付風險。
全球130個國家貿易差額占GDP比重代表的貿易差額指數平均值為0.4225，比上年的0.8792下降51.9%，遠低于綜合風險指數平均值0.6932的水平，說明全球130個國家國際收支嚴重惡化。
全球130個國家信用等級指數的平均值為0.5370，比上年0.5776下降7.0%，同樣低于綜合風險指數平均值0.6932的水平，表明世界信用狀況繼續惡化。
全球130個國家財政赤字占GDP比重衡量的財政穩定指數平均值為0.4315，低于130個國家支付風險指數平均值0.4626，比上年的0.4172上升3.4%，財政風險得到初步抑制。
受到世界經濟復蘇的影響，2011年中國經濟增長、出口上升，支付風險指數為0.8636，比上年指數0.7980上升了8.2%，高于綜合風險指數0.6932水平，排在世界第10位，中國尚無債務危機風險。
八、債務危機正在轉為經濟危機
《2012年世界經濟風險指數與國家評級》（WERICR2012）報告表明，2011年全球130個國家國際和平、國內穩定、世界貿易指數藍燈正面。同時，投資環境、經濟環境指數黃燈負面；法律效率、經濟增長、貿易壁壘指數紅燈預警；價格變化、國家信用、貿易差額、財政赤字指數紫燈危險（見圖8）。
世界經濟風險綜合風險指數0.6932，紅燈預警。數據表明，歐美債務危機沖擊波已經嚴重沖擊歐美、中國和日本等世界主要國家，世界經濟全面下滑。目前，債務危機盡管有所緩和，但信用危機在不斷加大，經濟下滑，通貨膨脹，國際貿易壁壘加劇，國際貿易形勢嚴峻，各國普遍采取的緊縮政策結果，債務危機正在轉化為新的經濟危機、社會危機和政治危機。
九、全球國家風險評級穩定
《2012年世界經濟風險指數與國家評級》（WERICR2012）在對世界經濟指數分析基礎上，對全球130個國家根據綜合風險指數進行經濟風險評級，根據支付風險指數進行債務風險評級。分級劃分為10個級別，從高到低依次為AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C、D等10個級別，級別越高，越為安全。其中，AAA為正面，AA為穩定，A為負面，BBB、BB、B為險級，CCC、CC、C、D為垃圾級，風險較大。
1、全球130個國家經濟風險評級BBB級
《2012年世界經濟風險指數與國家評級》（WERICR2012）報告顯示，2011年全球130個國家的經濟風險評級平均為BBB級，與上年持平，險級，表明世界經濟風險依然較大。其中，AAA級的國家有2個，分別是卡塔爾和阿聯酋，占全球130個國家總量的1.5%；AA級國家有瑞典、中國、智利、哥倫比亞、厄瓜多爾、愛沙尼亞、科威特、馬來西亞、摩洛哥、阿曼、秘魯、沙特阿拉伯等12個國家，占全球130個國家總量的9.2%；A級國家有韓國等19個國家，占全球130個國家總量的14.6%。另外，有97個國家綜合風險評級在A級以下，風險較大，占全球130個國家總量的74.6%（見圖9）。
《2012年世界經濟風險指數與國家評級》（WERICR2012）報告顯示，中國經濟風險評級保持上年的AA級，中國經濟風險評級總體穩定。
2、全球130個國家債務風險評級B級
2011年全球130個國家債務風險總體評級保持上年的B級水平，險級，全球債務風險仍然較大。其中，芬蘭、德國、韓國、盧森堡，瑞典和阿聯酋共6個國家為AAA級，占全球130個國家總量的4.6%；中國、丹麥、挪威、瑞士、俄羅斯、阿爾及利亞、愛沙尼亞、印度尼西亞、哈薩克斯坦、特立尼達和多巴哥、阿爾及利亞等11個國家為AA級，占全球130個國家總量的8.5%；奧地利、阿曼、泰國等11個國家為A級，占全球130個國家總量的8.5%。其余102個國家債務風險評級均在BBB級及以下，希臘、巴西、貝寧、科特迪瓦、塞浦路斯、厄瓜多爾、格魯吉亞、拉脫維亞、墨西哥、尼泊爾、巴拿馬11個國家評級在CCC級及以下（見圖10）。
值得關注的是，2011年意大利的債務風險評級由上年的CC級上升到BBB級，西班牙的債務風險評級由上年的CC級上升到BB級、葡萄牙的債務風險評級由上年的C級上升到BB級，債務危機形勢似乎有所好轉，但是希臘的債務危機仍比較嚴重，仍處于CCC級，具有較大風險。
報告顯示，2011年中國債務風險評級從上年的A級上升到AA級，債務風險由負面變為穩定。
3、2013年全球債務風險更大
2011年全球130個國家經濟風險評級平均為BBB級，險級。同期，基于全球130個國家債務風險評級平均為B級，也為險級。
分析表明，未來全球風險仍以債務風險為主，經濟風險為輔（見圖11）。隨著世界各國不斷加大經濟緊縮政策力度，2013年世界經濟緊縮仍然是主要基調，債務危機在經濟緊縮政策下轉為經濟危機的風險在加大。歐洲統計局2012年10月24日公布的最新數據顯示，2012年二季度歐元區政府債務85171.87億歐元，比上季度增加1752.67億歐元，占GDP比重由上季度的88.2%升至90%；歐盟政府債務108401.98億歐元，比上季度增加2393.61億歐元，占GDP比重由上季度的83.5%升至84.9%。在歐盟成員國中，有14國政府債務占GDP比重超過60%，包括希臘（150.3%）、意大利（126.1%）、葡萄牙（117.5%）、愛爾蘭（111.5%）、比利時（102.5%）、法國（91%）、英國（86%）、塞浦路斯（83.3%）、德國（82.8%）、匈牙利（78.3%）、馬耳他（76.3%）、西班牙（76%）、奧地利（75.1%）和荷蘭（68.2%）。相比之下，政府債務占GDP比重較小的國家有愛沙尼亞（7.3%）、保加利亞（16.5%）、盧森堡（20.9%）、羅馬尼亞（35.6%）、瑞典（37.3%）、立陶宛（40.4%）、拉脫維亞（43%）、捷克（43.6%）、丹麥（46.7%）、斯洛文尼亞（48.1%）、斯洛伐克（50.1%）、芬蘭（51.7%）和波蘭（57%），歐盟國家債務風險水平高、規模大，不容小覷。 十、2013年世界“風險懸崖”名單
未來是歷史和今天的延續。一個國家經濟風險和債務風險短期急劇加大，形成“風險懸崖”，容易出現經濟危機和債務危機。《2012年世界經濟風險指數與國家評級》（WERICR2012）報告示警，2011年全球130個國家中部分國家風險指數排名變化劇烈（見圖12），其中馬拉維從第41位下降到第109位，降幅達到68位；科特迪瓦從上年的第61位下降到第128位，降幅達到67位；下降位次最大的前10個國家還有肯尼亞（下降58位）、多米尼加共和國（下降45位）、巴西（下降43位）、塞內加爾（下降42位）、埃塞爾比亞（下降41位）、薩爾瓦多（下降32位）、烏拉圭（下降32位）、泰國（下降31位）。
2011年全球130個國家債務風險指數排名變化同樣劇烈（見圖13），其中馬拉維從第130位下降到第22位，降幅達到108位。下降位次最大的前10個國家分別是馬達加斯加（下降102位）、喀麥隆（下降70位）、阿根廷（下降62位）、蒙古（下降56位）、貝寧（下降55位）、摩洛哥（下降54位）、巴拉圭（下降46位）、秘魯（下降46位）、烏拉圭（下降46位）。歷史表明，一個國家出現危機往往是經濟危機和債務危機同時出現，當年冰島經濟風險指數從上年第28位下降到第90位，同期債務風險指數從第67位下降到第95位，經濟風險評級為BB級，債務風險評級為CC級，經濟危機與債務危機同時爆發。
總的來說，美國，歐元區、日本的債務危機是長期形成的，是結構性、系統性、長期性的，其根本原因源于不對稱，正是由于生產與消費、舉債規模與償還能力的不對稱，導致債務危機爆發。債務危機完全消失還需要一定的時間。目前來看，歐美債務危機得到了初步抑制。2011年意大利債務風險評級由上年的CC級上升到BBB級，西班牙債務風險評級由上年的CC級上升到BB級、葡萄牙的債務風險評級由上年的C級上升到BB級，債務危機形勢有所好轉。希臘債務風險評級雖然仍處于CCC級，但是債務風險指數有所上升，從上年的117位上升到70位，債務危機有所緩和。
目前，爆發債務危機的美國和歐洲情況有所好轉，但是日本的債務風險卻在加大。日本的債務問題與歐洲國家類似，人口不斷減少、產業不斷外移使日本經濟增長緩慢，甚至停滯。不同的是，2011年日本的經濟風險和債務風險指數雙雙降低加劇，日本經濟風險指數已經排到全球130個國家倒數第一，成為有史以來第一個排名倒數第一的發達國家。根據穆迪投資者服務公司數據，目前日本政府債務占GDP之比已近200%。盡管日本的債務多是國內債務，但債務規模與償還能力的不對稱仍將使日本面臨隨時爆發債務危機和經濟危機的風險，這對于世界經濟無疑增加了不確定的風險因素。
十一、2013年全球經濟危機四伏
歐美債務危機冰凍三尺，非一日之寒。數據顯示，盡管世界經濟風險指數和債務風險指數趨于穩定，世界經濟增長仍在繼續下滑（見圖14）。美國、歐元區、日本采取的經濟緊縮政策都是中長期的。因此，世界經濟緊縮也將使中長期的，包括美國、歐元區、日本在內的世界經濟將進入5-10年甚至更長的緊縮時期，世界經濟環境變得更寒冷。
2013年包括美國和歐元區國家在內的經濟政策主調仍然是緊縮，世界經濟面臨債務危機在經濟緊縮政策下轉化為經濟危機的風險，世界經濟可能繼續下滑，世界經濟面臨持續低迷的局面，目前世界各國尚無全面解決債務危機和經濟繁榮之道，世界經濟不容樂觀，2013年中國經濟發展環境仍舊困難，同樣不容樂觀。
1、2013年世界危機四伏
第一，美國面臨財政懸崖和增長失能。美國經濟是世界經濟火車頭，在2011年全球70萬億美元經濟總量中，美國經濟總量15萬億元美元，占到世界經濟總量21.4%。目前，美國經濟缺乏新的增長來源和動力，明年啟動的增稅5000億美元和減少政府支出1000億美元的“十年財政緊縮計劃”，大大削弱了美國企業的投資能力和消費者的消費能力，全面財政緊縮計劃使美國政府幾乎失去了所有財政政策，經濟緊縮已成定局。在美國經濟全面緊縮情況下，貨幣政策已經失效，過多的貨幣只能帶來通貨膨脹，而不是經濟增長，美國剛剛出臺的新一輪寬松貨幣政策QE3不見成效，放出的貨幣重新回到美聯儲。除此以外，美國經濟發展的科技創新動力已經消失，僅僅靠一個蘋果公司的產品難以支撐美國經濟復蘇增長。在財政緊縮、經濟緊縮情況下，美國教育、醫療和國防開支大幅減少，也使美國以消費為主要增長來源的經濟增長受到制約。未來，無論是誰當上美國總統都難以帶領美國走向繁榮，美國經濟已經走過巔峰，進入人口下降、發展飽和、低速增長為特征的“后發達時代”。2012年10月《世界經濟展望》預測2012年美國經濟增長率為2.2%（見圖15），2013年下降到2.1%，事實上并不樂觀。我們預測2013年美國出現債務危機和經濟危機的概率均為50%，美國經濟增長率在2%左右。
第二，歐元區債務危機轉為經濟危機。2011年歐元區經濟總量17萬億美元，占世界經濟總量的24.2%，超過美國，是目前世界上最大的經濟體。如今，歐元區已經全面進入“后發達時代”。2012年10月《世界經濟展望》報告顯示，2010年歐元區經濟增長率為2.4%、2011年歐元區經濟增長率為1.4%，2012年歐元區經濟增長率為-0.4%，2013年上升到0.2%，這些預測過于樂觀，因為歐元區尚未拆除希臘債務危機地雷的引信，西班牙、意大利債務危機的導火索仍在燃燒，預測明年歐元區經濟正增長缺乏理論邏輯和現實依據。相反，緊縮政策帶來的經濟危機、社會危機和政治危機更是難以確定，我們預測2013年歐洲聯盟出現債務危機和經濟危機的可能性超過90%，歐元區經濟增長率在0%左右，甚至可能出現負增長。
第三，日本經濟陷入長期低迷。如今，日本是全球人口下降、經濟飽和、發展失能、經濟低迷為特征的“后發達時代”的典型國家。多年來，日本人口連續負增長，不但導致生產力、消費力、發展力下降，也導致日本出現自1992年以來長達20年的經濟低迷。根據國際貨幣基金組織2012年10月《世界經濟展望》數據，2010年日本經濟增長率為4.5%，2011年為-0.8%，2012年為2.2%，預計2013年將下降到1.2%。分析表明，世界經濟緊縮、缺乏政治方向、經濟結構陳舊、國際關系緊張、政府債務沉重、日圓不斷升值、出口增長下滑、國內消費低迷、企業經營虧損、電力供應不足，這些因素使日本經濟難以興旺，我們預測2013年日本出現債務危機的概率為30%，經濟增長率將在1%左右。
第四，俄羅斯經濟大幅下滑。世界經濟緊縮、世界市場蕭條使初級工業經濟和外向依賴程度相等高的俄羅斯石油出口下降，經濟增長大幅下滑。根據國際貨幣基金組織2012年10月《世界經濟展望》報告數據，2010年和2011年俄羅斯經濟增長率均為4.3%，2012年俄羅斯經濟增長率下降到3.7%，2013年將回升到3.8%。總的來說，俄羅斯傳統初級工業經濟結構在短期內難以改變，受制于世界經濟和世界市場緊縮影響的俄羅斯經濟仍將困難重重，我們預測2013年俄羅斯債務危機尚不存在，經濟增長下滑的概率為90%，經濟增長率在3%左右。
第五，印度經濟下滑陷入困境。歐美債務危機導致印度經濟發展的國際經濟環境持續惡化，財政貿易雙赤字嚴重，商業信心下滑，印度盧比貶值，拖累印度經濟增長。國際貨幣基金組織2012年10月《世界經濟展望》報告顯示，2010年印度經濟增長率為10.1%，2011年下滑到6.8%，2012年進一步下滑至4.9%，預測2013年印度經濟增長率恢復到6%。目前，印度經濟下滑的同時，通貨膨脹上升，出現經濟衰退、價格上漲為特征的經濟滯脹，盡管印度政府近期推出多項改革措施，在零售、航空、保險等行業擴大對外資開放程度，削減赤字減少燃料補貼，但難以改變印度結構陳舊、動力不足、外部依賴、經濟下滑局面，我們預測2013年印度經濟下滑的概率為90%，經濟增長率在5%左右。
第六，巴西經濟出現急劇下滑。國際貨幣基金組織2012年10月《世界經濟展望》報告數據顯示，2010年巴西經濟增長率為7.5%，2011年下滑到2.7%，2012年經濟增長率下調至1.5%，巴西經濟嚴重下滑。今年6月，巴西央行曾將經濟增長預期從3.5%調低至2.5%。近日，又將2012年巴西經濟增長的預期從2.5%調低至1.6%，今年通貨膨脹率預計將達到5.2%，高于此前預測的4.7%。目前，盡管巴西政府的財政政策已經從“中立”轉向輕微擴張，并采取了_一系列措施刺激經濟，包括刺激消費和投資。巴西央行貨幣政策委員會自2011年1月以來持續調低基礎利率。然而，在歐美債務危機、全球經濟緊縮、世界市場不振的情況下，農業經濟和初級工業經濟為主的巴西經濟難以擺脫對世界經濟和世界市場的依賴，我們預測2013年巴西經濟下滑的概率為90%，經濟增長率在1%左右。
第七，南非經濟增長放緩社會動蕩。國際貨幣基金組織2012年10月《世界經濟展望》報告，2010年南非經濟增長率為2.9%，2011年上升到3.1%。今日，國際貨幣基金組織在其的南非經濟發展報告中指出，受歐美債務危機和中國經濟增長放緩的影響，南非國際大宗產品出口放緩，價格也隨之降低，2012年南非經濟增長將下降到2.6%。目前，失業等問題對于南非經濟的持續發展將產生不利影響，如果高失業問題得不到有效解決，未來有可能成為南非政治和社會不穩定的導火索。因此，我們預測2013年南非經濟下滑的概率為90%，經濟增長率下降到2%左右。
第八，2013年世界經濟仍舊低迷。目前，歐美債務危機仍在持續，世界經濟仍在持續緊縮，世界市場全面低迷，美國、歐元區、日本、中國、俄羅斯、印度、巴西、南非等世界主要經濟體仍舊處于困境。因此，2013年世界經濟危機四伏，難以復蘇，仍將低迷。因此，我們預計2013年世界出現經濟危機的概率為50%，世界經濟增長率在2%左右。
一、貨幣政策與財政政策的基本原理
貨幣政策一般是中央銀行調控貨幣量的方針和措施的總稱，包括貨幣政策目標、貨幣政策工具、貨幣政策中間目標和貨幣政策效果等廣泛概念。它的運行依靠一般性和選擇性的政策工具實現。
一般性的政策工具包含法定存款準備金率、再貼現以及公開市場業務。選擇性的政策工具既有貸款量和利率最高限額、道義勸告等直接信用控制，又有優惠利率、證券保證金比率、預繳進口保證金制度等間接信用控制。財政政策一般指一國政府為實現一定的宏觀經濟目標而調整財政收支規模、結構和收支平衡的指導原則及其相應的措施，它旨在通過國家預算、稅收、國債、財政補貼、財政管理體制、轉移支付制度等手段來實現其促進經濟增長、物價穩定、合理分配以及基本公共服務均等化等目標。
二、歐債危機的背景和根源
早在2009年，評級機構調低希臘債務評級便拉開了歐債危機的序幕，此后兩年，愛爾蘭、葡萄牙等國相繼爆發債務危機，而今年暑期意大利和西班牙10年國債收益率急劇上升，此前IMF和歐盟的多次救助方案并沒有發揮預期的作用，早前各方均預測希臘年內無力完成財政赤字的控制目標，歐元區債務危機形勢變得愈加嚴峻。
究其根源，應當分成外部原因和內部原因兩方面來看。
外部原因在于，2008年美國引發的國際金融危機令歐元區各國紛紛采取刺激經濟的政策，它們向本國銀行大量注資，推行擴張性的財政政策，而這些措施雖然中短期維持了歐元區金融的穩定，但實質上是將私人部門的債務轉移到了公共部門，政府資產負債表的不斷膨脹最終引發危機。
內部原因在于，一方面希臘等國的福利性政策給予財政巨大的壓力，在人口老齡化和現實生產力虛弱的條件下還實行高福利保障政策，這使得政府開支過高，負債長期累積。
另一方面，債務危機國家的勞動密集型產業，特別是裝備制造業占據比較優勢，但是高福利高收入帶來的高消費，及其受到新興國家類似產業的沖擊形成的貿易逆差共同作用，導致國家儲蓄率很低，政府只得謀求外債填補國內債務黑洞。此外，歐元區僅為貨幣聯盟而非政治聯盟，各國依然各自為政，未能實行最優的援助方案同樣是重要原因。
三、貨幣政策對證券市場的影響、啟示及建議措施
由于近期美國經濟數據不及預期，歐元區各國國債收益率紛紛上漲，證券市場上缺乏融通資金，加劇了世界各大股市對全球未來經濟發展的擔憂，美歐等股市經常出現低開、尾盤跳水等情況。
美國和歐盟作為中國極為重要的兩位貿易伙伴，歐洲多國捉襟見肘的國庫和美歐與中國息息相關的進出口關系決定了中國證券市場將和眾多新興國家的證券市場一樣遭受沖擊。
中國的A股市場到了低迷的臨界點時期常會選擇跟隨市場，而不久的法國也將繼西班牙等國卷入歐債的漩渦，面臨標普的債信評級的下調，此外國內房地產領域的調控在短期內仍不見放松的跡象，銀根緊收，還有行政上的限購的持續，房地產價格持續下降的情況下成交量未能顯著上升，加之歐債危機嚴重打擊市場信心，全球對新興市場的制成品以及巴西、中國等過的礦產等原材料的資源需求的削弱，這些勢必會在微觀上對證券市場中與出口依賴型行業特別是出口制造業的上市公司的業績和股價造成很大的消極影響，宏觀上還會影響國內外各機構和個人對于中國經濟基本面的預期，也將加大未來銀行業內壞賬的風險，從而將大大降低我國證券市場短期回暖的可能。
所以要運用貨幣政策重振中國證券市場，值得借鑒的是，歐洲德法等信貸相對充足，資產負債表情況表現良好的國家以及歐洲的央行都在不斷采取措施護住大盤，不斷買入歐盟高負債國家債券。
另外美聯儲也出手聯合全球五大央行一起救市，在匯率方面承諾以歐元11月底的水平作為貨幣互換的基準價格直到2013年初。歐洲央行還一如既往的逐期降息，最近已至1%的水平以維護投資者的信心。
同時歐洲央行還堅持公開市場業務，購買負債國的債券來積極救市，一定程度上排除了歐洲各大資本市場迅速走進無底的長期熊市的可能。這就是為什么理論上，深陷債務危機的歐元區諸國股市應該是世界“首屈一指的熊市”，可事實上卻是法國和德國股市在半年以來沒有明顯下跌，9月份歐債危機進入高危期仍甚至仍屹立不倒的原因了。反觀中國A股市場卻常常跌幅巨大，甚至近期已經比希臘和意大利的股市還低迷，深陷2300點附近。中國證券市場的低迷和歐元區K線上漲國家的證券市場的“意外”平穩甚至短期走高的比較的背后有著很重要的貨幣政策因素。
因此，中國央行不應該一味在遭受歐債危機、產油區亂局和美國經濟下行的時期一味擠壓泡沫，中國有依賴出口、依賴投資、依賴房地產業之癢，但中國經濟不應再使資金融通的證券市場走進寒冬，應該繼續延續近來的征兆，一方面繼續試點和分地區推廣地方政府發行債券，一方面考慮適時微調存款準備金率和存貸款利率，向證券市場注入資金，降低中小微型企業的成本以找回投資者，特別是中小微型企業投資者的信心，重新盤活整個資本市場。
當然，雖然近來證券市場中的熱錢游資大量流走，從歐債危機中還需要看到的是，歐盟將來可能會新發行低利率債券來償還歐元區國家高利率舊債券，采取債務貨幣化方式解決危機，勢必會通過這種寬松的貨幣政策釋放大量的流動性，加之美國的量化寬松的貨幣政策，很可能再次大幅度推高國際大宗商品的價格，如石油、礦石和糧食等，這會增加我國PPI和CPI水平，造成通脹壓力，市場中相關產業的上市公司會承受成本上升的壓力，國家和普通股民也可能由于儲蓄被吸走降低投資股市的積極性。
這要求我國加強外匯管制，如提高進口保證金，設定資本進入規模和期限和某些用途的標準，以防止輸入型、結構性和成本推動型的混合型通脹未來卷土重來，從而保護證券市場。
此外，克魯格曼的“三元悖論“在歐元區得到驗證，成員國實現了資本完全流動，但是固定匯率下本國貨幣會喪失自主性，所以一國在貨幣聯盟中基本很難根據本國實際情況實施獨立的貨幣政策。而中國是典型的以犧牲貨幣的流動性來保證匯率的相對穩定以及貨幣政策的獨立性的國家，這樣做當然方便維持匯率以穩定對外經濟，但這也說明了其對于自由流動的資本缺乏有效的管理能力，故中國的證券市場除了以貨幣政策給予支持外也需要完善對資本的監管體系，加大監管力度，否則對增加資本流動性的努力可能事倍功半。
四、財政政策對證券市場的影響、啟示及建議措施
首先，借鑒歐債危機，我國應該未雨綢繆防止我國中央和地方債務危機的出現。雖然歐債危機根本上是償付能力的問題，我國看似暫時并不存在，但是危機起因卻離不開流動性問題。而我國地方政府性債務達56843.91億元，實際的項目建成期和借貸市場的債務償還期有時差，這就易導致資金流動性不足問題，一旦發生，我國證券市場將出現“資金真空期“，導致市場進一步投資蕭條。所以在金融深化過程中可以試行資產證券化，同時積極拓寬籌資渠道，加大信息披露，這樣就可以將項目未來資金貼現，調整地方債務結構。
其次，歐盟是我國最大的貿易伙伴，去年對歐盟的出口占我國出口總額的19.7%，面對債務危機，歐盟各國一定會普遍采取緊縮的財政政策，進口的需求大大減弱。貿易壁壘很可能重新樹立起來，這樣我國的對外貿易上市公司將會面臨再生產和經營困難。我國應該著重在稅收政策上進行改革。對于小微型企業，應在這種特殊時期繼續施行稅收優惠或免稅政策以降低其經營成本，提高其利潤，最近短期創業板的強勢雖然不能掩飾其盈利下滑的風險，但意義向好。對于關系國民經濟命脈的能源、資源型上市或未上市企業都應該繼續穩步推進價格放開，實行市場定價，對于資源稅的征收也將有利于各種資源和能源在市場上合理高效的配置。對于出口偏向型的行業，政府能夠在不違反外貿協定的前提下短期給予一定補貼，有的是生產補貼有的是價格補貼有的是教育培訓及技術研發補貼，視情況而定。靈活運用自動穩定器以及相機抉擇的稅收政策來調節經濟結構，優化產業配置，促進產業升級，從而使受大環境負面影響的上市公司乃至大盤的基本資金供給能夠有所保障。
再次，我國經濟結構和歐盟出現債務危機的國家一樣存在問題，如“三駕馬車“中投資所占比重過大，消費需求特別是內需遠未發動起來。最近，股市中資金有再度流向防御性品種比如食品醫藥、生物分子以及零售、旅游、餐飲、文化傳媒等行業的趨勢。酒鬼酒、江蘇吳中、天舟文化等就是典型。電力等短期內熱的行業也受到基金等機構資金的青睞，它們抱團取暖。這些表明證券市場和它有所能反映的實體市場都迫切要求擴大內需。
