時間：2023-07-17 16:29:02
引言：易發表網憑借豐富的文秘實踐，為您精心挑選了九篇融資融券的交易規則范例。如需獲取更多原創內容，可隨時聯系我們的客服老師。
【關鍵詞】融資交易 融券交易 融資T+0 融券T+0 擔保證券融資 約定購回
一、引言
融資融券交易已經成為一項常規的業務，在廣大的投資者之間也流傳開來。但還不止于此，金融創新是永無止境的，在基礎的融資融券交易模式上，還衍生除了融資T+0、融券T+0、擔保證券融資及約定回購式證券交易。這些新的交易模式深化了融資融券的功能，滿足了不同投資者的需求，豐富了投資品種，為證券市場的發展做出了積極的貢獻。這些新的交易模式是以往所未曾涉及過的，有必要對其進行深入的了解和剖析。這對我們了解證券市場的發展變化，在實務中更好地了解和滿足投資者需求，積極引導良性的市場發展都有積極的作用。同時，我們也要看到這些金融創新的不足之處。這些不足之處表現在交易的實現和制度規則的限制上，一方面是由于證券市場融資融券創新日新月異，另一方面也需要我們對原有的舊規則作出相應的研究和調整。融資融券創新發展已經成為市場一道不可阻攔的洪流，我們要順應這道洪流，不斷推進市場的創新與深化發展，仔細研究相應的制度與規則，在實踐中遇到問題并找到解決方法，對指導實踐具有積極的意義。
二、我國現有融資融券創新模式
融資融券交易模式的發展為市場帶來了不斷的驚喜，下面主要介紹融資融券帶來的三種重要的創新交易模式：融資融券T+0、擔保證券融資、約定購回式證券交易。
（一）融資融券T+0
借助融資融券業務“直接還券/款同時釋放保證金可用余額和可用現金額”這一操作，通過低買高賣或高賣低買，從而達到降低保證金占用率、鎖定當日收益或降低隔日風險以及滿足高頻交易目的。投資者信用賬戶中以自有證券、資金作為保證金，借助直接還款/直接還券釋放保證金功能，能更好地參與日內波段帶來的操作機會，實現保證金在當日T+0重復使用，盤后不產生融資負債，融資T+0適合在上漲趨勢中使用。投資者判斷華泰柏瑞滬深300 ETF將出現波段向下機會，則采取“融券賣出——買券還券”交易方式鎖定收益/風險，此操作比融資T+0更為簡單，融券T+0適合在下跌市市場中使用。
融資T+0案例：投資者判斷華泰柏瑞滬深300 ETF將出現波段上漲機會，采取融資買入——融券賣出——直接還券——直接還款方式進行交易。
在投資中使用該技巧時，對于個股的選擇也是依賴于投資者的判斷和各種類型的選股擇時方法，需要承擔相應市場風險。在操作中不能超過融資融券額度，特別是看漲股票的T+0流轉需要提前預留足夠的融券額度，防止這些交易技巧無法實施。
（二）擔保證券融資
擔保證券融資是指投資者利用融資融券和股指期貨兩大工具，完成套現操作。投資者使用融券賣出與股指期貨多頭配對開倉，融資買入與股指期貨多頭配對平倉交易的交易策略，完成日內交易。當日交易完成后，直接還券了結融券負債，第二日即可獲取流動資金，滿足資金融通需求。
（三）約定購回式證券交易
約定購回式證券交易是指符合條件的客戶以約定價格向托管其證券的證券公司賣出標的證券，并約定在未來某一日期由客戶按照另一約定價格從證券公司購回標的證券，證券公司根據與客戶簽署的協議將待購回期間標的證券產生的相關孳息返還給客戶的交易，證券公司以過戶證券作為擔保向客戶進行中短期融資。
交易基本模式：
三、我國融資融券創新模式啟示
以上三種融資融券創新模式已經在市場中推廣并付諸實踐，我們通過分析和歸納，不難發現，這些創新可以分為兩部分，一部分是屬于融資融券交易的內部深化；另一部屬于融資融券創新外延的擴展，也就是說外延擴展已經超越了交易本身，并帶來了其他的市場影響。
（一）融資融券創新內部深化
1.T+0交易模式實現
融資融券創新的內部深化是指交易的延伸，融資融券在交易本身上不同于傳統的交易模式。其表現之一是T+1向T+0轉變。融資融券T+0推出后，這一制度受到了沖擊，同時投資者的投資理念也在發生著改變。T+0交易，通俗地說，就是當天買入的股票在當天就可以賣出。在歐美和香港成熟的市場，實行的是T+0交易制度，而我國股市還是T+1，這使我國股市和國際成熟市場相比還有一定差距，融資融券T+0出現后，市場開始趨同于國際成熟市場，為以后的交易制度改革創造了便利。融資融券T+0推出，滿足了部分投資者的投資需求，對于活躍市場，提高市場流動性有重要的意義。
在實踐中，融資融券T+0模式也遇到一定的障礙。首先，融資T+0交易比較繁瑣，其操作是，融資買入——融券賣出——直接還券——直接還款方，一般投資者較難掌握，尤其是在做融券賣出時現有制度難以保證有足夠的證券。融券T+0在實踐中運用較多，缺點在于券源不足、難以成交。對于券源不足，需要轉融通機制深化改革，對于難以成交，需要對現有的交易規則進行優化。融資融券T+0的實現，已經是對現有交易制度的一個重大變革，是以后交易機制改革的一個可取的方向。
2.做空交易機制實現
融券首次為股市帶來了有效的做空機制，雖然股指期貨可以做空，但對大多數投資者來說，股指期貨交易風險更加難以控制，而融券在風險和收益上做到了平衡。做空簡單說就是沒有貨先賣后買。這樣的交易在股票軟件中已經可以實現，標志著做空時代的來臨。融資融券制度改變了投資者只能先買后賣、靠天吃飯的單邊市狀況。融券交易的推出，使中國股市向成熟市場邁進了一大步，改變只能單一看多的格局。
融券交易已經被越來越多的投資者認可，有些投資者已經開始從事這一交易，并取得了一定的收益。但是在實際操作中也存著些問題，比如：融券難以成交、券源不夠等。融資融券交易規則規定，融券只能市價成交，低于市價的委托為廢單，這大大減少了成交的可能性，這在交易規則上還需做相應的改變。如像中國石油、工商銀行這類大盤股票，雖然券源比較豐富，但是波動幅度相對較小，如果選擇融券，還不如直接去做空股指期貨，既不用給利息，還能享受到空方溢價。如果我們能夠在制度上做一些改革，比如投資者如果想融券做空一只股票，并不一定非要券商持有，只要允許一定程度的裸賣空，那么融券市場將能更加活躍。此外，由285只股票和ETF組成的股票池也有必要擴大，已經越來越不能滿足市場對其他個股的看空需求。相當多的投資者早就看空非標的券，只是苦于不能進行賣空交易。融券賣空機制已經推出，發展迅猛，需要監管層在規則和制度上不斷完善和改進，這樣才能更快完善金融市場。
（二）融資融券創新外延擴展
本小節講到的融資是更大范疇的融資，不同于融資買股票，這里的融資指的是將資金借出移做他用，可以使買股票也可以使做其他的投資，比如說投資實業、購買房產等。以往當個人或企業缺乏資金的時候一般是到銀行、民間擔保公司或個人處籌集資金，有些大企業也可通過發行信托方式融到資金，符合要求的上市公司也可通過股權質押方式融資，這是幾種主要的融資渠道，由于民間借貸成本過高，信托和股權質押限制較多，現在的融資方式還是以銀行貸款為主。
轉融業務完整實施最大的得益者莫過于券商，加上周三公告的《證券公司資產證券化業務管理規定征求意見稿》不僅降低了證券公司從事資產證券化業務的準入門檻，而且簡化了行政審批程序。兩重利好推動下，本周券商股全線飄紅，主力資金也大幅涌入，券商板塊指數全周漲幅超過8%。方正、招商證券股價則創出年內新高。
轉融券是否做空的利器
轉融券屬于今年市場預期推出的主要品種之一，此前，轉融資業務已于去年8月30日啟動。當時管理層考慮到市場低迷的原因，沒有同步推出轉融券業務，市場回暖使得轉融券業務提前上路。
轉融券給市場帶來的最直接影響是，相比于傳統融券業務，轉融券能提供更多的做空頭寸。因為在現有規則中，證券公司僅能向投資者融出自有證券，其標的和數量都有很大局限。據公開數據顯示，截至2012年底，A股市場融資余額占融資融券余額的95.75%。而在轉融券業務推出之后，證金公司可以將自有或依法籌集的證券出借給證券公司，以供其辦理融券業務。當證券公司自有證券不足時，可以通過證金公司向上市公司機構股東借入證券再進行融券業務，因此將擴大融券規模。
融券規模擴大也讓市場憂慮轉融券業務會讓大盤大跌，其實融資融券業務與市場大漲大跌并無必然聯系。以去年推出的融資業務來看，當時轉融資業務推出時的指數點位為2053點，隨后幾天指數雖然出現小幅反彈的走勢，但是指數依然維持弱勢震蕩的格局。截至去年12月初，指數才探出1949低點。可想而知，盡管轉融資業務的推出起到維系市場穩定的作用，但是由于各種因素的影響，它對指數的促進作用也不會在短時間內見效。同樣，融券業務也不會構成市場大跌。
另外，對于融券者而言，按照目前的融券價格與手續費，必須獲得10%左右的收益才能獲利，這對于做空者是個極大的考驗，除非胸有成竹，否則不會輕易出手。
根據資料顯示，試點初期，轉融券的標的證券為90只股票，總流通市值約占A股流通市值的50%！試點初期定為90只股票，且以權重品種為主。而作為一種做空工具，它對高估值和虧損類品種將造成較大的影響。如今，管理層以占比市值較大的品種作為試點，也顯示出維系市場穩定的意味。
不過值得注意的是，按照之前融資融券的規則，目前轉融資設置三個時間檔，而轉融券則設置了五個時間檔。這樣一來，也在一定程度上偏向于融券的交易操作。可想而知，隨著未來轉融券的標的證券增多，市場做空的力量也將隨之增加。
轉融券喜大欺小
雖說轉融券對刺激市場做空的關系影響不大，但是市場交易規則的偏向性等因素也必須值得投資者的關注。轉融券業務的門檻限制以及交易規則是明顯偏向于大資金大機構。而作為一般股民，只能依靠單向做多實現盈利，這也是投資者擔憂的主要問題之一。
以2010年4月份推出的股指期貨為例，當時該品種是打著“穩定市場，與國際接軌”的旗號。然而，數年過去，投資者大呼股指期貨對股市沒起穩定器的作用，反而是助長助跌。的確，股指期貨具有價值發現和套期保值等功能，但是由于門檻過高以及設計規則偏向性等問題的存在，股指期貨已然成為大資金大機構可資利用的有利工具。而87%的中小散戶則被拒之門外，由此成就了大資金一統大局的局面。
隨著境內外股指期貨的推出，以及個股局部做空的放開，A股對沖時代早已到來。未來將是數量型投資者與專業投資者的天下，多數個人投資者將在一波波洗牌中被清除出局，個人投資時代逐漸過去。
創新領先的券商最受益
目前證券公司僅可用自營股票從事融券業務，一方面在融券過程中，證券公司與客戶存在明顯的利益沖突，另一方面多數券商可提供的券源也相對較少。即使通過股指期貨等金融工具對沖，券商也面臨成本較高及風險難以完全消除的窘境。此次轉融券如能順利成行，將真正使得融券業務由高風險的買方業務成為中低風險的資本中介業務，從而有效打破融資融券業務發展瓶頸。
此次轉融券，最大的受益者是證金公司與券商，而出借者與借入者都要承擔市場利率、收益風險。
轉融券期限分為3天、7天、14天、28天、182天五個檔次，對每個期限檔次實行有所差別的利率結構。證券金融公司從證券出借人融入證券的費率定為3天期1.5%、7天期1.6%、14天期1.7%、28天期1.8%、182天期2%；證金公司向證券公司融出證券的費率定為3天期4%、7天期3.9%、14天期3.8%、28天期3.7%、182天期3.5%。根據目前券商普遍的融券利率9.86%來計算，即使券商從證金公司融券成本為最高的3天期4%，新增的每一筆融券業務都將為券商帶來接近6%的年化收益，而證金公司則可獲得從2.5%到1.5%的收益，券商被戲稱為“日進斗金”。值得關注的是，融資與融券都是短期滾動收益，資金使用效率極高。
券商在轉融券業務中將扮演十分重要的角色，他們一方面要從證金公司融出證券供客戶進行融券，另一方面還要將托管在公司的上市公司大股東股票出借給證金公司。
春節假期前夕,滬深證券交易所正式通知,就融資融券試點初期標的證券名單與可充抵保證金證券(擔保品)的范圍、折算率及相關事項做了明確規定。融資融券業務已是呼之欲出。春節過后,證監會正式批復中國金融期貨交易所滬深300股指期貨合約和業務規則,至此股指期貨市場的主要制度已全部,投資者開戶亦已啟動。融資融券“前鋒”開路后,股指期貨的“大軍”馬上呈現“掩殺”而來之勢。
此時,圍繞融資融券和股指期貨對市場的影響不乏爭辯:利空與利好之爭、增加市場穩定性與加劇市場波動之論、優化大盤股估值,等等。
其實,從實質上看,股票市場長期的漲跌取決于上市公司經營情況是否改善,如果把整個市場看作一家大的“上市公司”,其每年的凈利潤就是市場的實際增值部分,可供“股東們”(市場的全體參與者)分享。而融資融券和股指期貨并沒有改變這塊“蛋糕”的大小,因此,不太可能對股票市場長期的漲跌造成影響。
從中短期角度看,股票市場長期的漲跌多取決于國內外的總體宏觀經濟和政策環境變化,這些變化對市場資金、合理估值水平和投資者信心等因素影響明顯。融資融券和股指期貨作為交易規則和市場工具不會對上述因素造成改變,因此,對中短期市場走勢的影響也相當有限。實際上,從各國經驗看,股票市場的趨向在股指期貨推出前后并沒有太大改變,漲與跌只是隨機事件而已。
那么,融資融券和股指期貨的推出,其真正意義幾何?能為私人投資者帶來什么?
從市場建設角度看,這無疑能揭開我國資本市場新的一頁,從此市場由“單行線”變成“雙向線”,市場的深度和廣度被大大拓展,交易品種和創新能力都會有突破性進展。舉例而言,以國內市場上市品種(指數、個股或組合等)為掛鉤標的的結構性產品將會因對沖工具的具備而從無到有。具有技術含量的金融工程研究和衍生產品研究及交易方式會逐步成為熱點。
從市場參與機構的角度看,交易所因而增加收入,政府因此增加稅收,券商和期貨公司也因之增加傭金進賬。除了這些當然的“贏家”外,大型的藍籌指數基金、保險公司成為融券業務中的“債主”,憑空多了一塊“借券”的利息收入。
除了極少數既“專業”而又“輸得起”的投資者外,筆者明確不建議以“炒作”的方式轉戰股指期貨或參與融資融券作為普通私人投資者的直接投資手段。因為期貨市場和融資融券特有的交易制度并不為絕大部分投資者所熟悉,而且交易中放大5到10倍的杠桿原理大大增加了參與的風險。普通投資者參與其中,好比一個駕駛新手操作F1賽車一樣,風險極大,難有勝算。
有人說,在這方以小博大的天地里,只要克服人性的弱點,及時止損,就有機會以小本而獲大利。然而未必,不妨回顧一下歷史:從1993、1994年開始到本世紀初,證券公司有一個公開的秘密,就是為在其營業部開戶的大戶們提供一種叫“透支”的服務,當時客戶已可以向證券公司營業部借錢買股票或借股票來賣了,這就是融資融券的“初級階段”。在這個初級階段當中,大多數的大戶從腰纏百萬到一文不名,而被“掃地出門”、超級莊家德隆等則轟然崩倒,不少券商也被拉進了虧損黑洞。
轉融通公司呼之欲出
從2010年3月31日起,融資融券試點正式啟動,試點初期,融資融券交易總體較為清淡,對市場的影響也十分有限。自7月以來,日平均融資融券余額為25.5億元,其中融資約25.3億元,融券余額0.2億元,融券余額占比不到1%。試點初期融資融券交易清淡的原因一方面因為是投資者對新興投資方式的陌生,另一方面也是因為可融資金和券源的有限,試點初期只允許證券公司以自有資金或證券參與融資融券。
基于我國證券市場相關的規則和融資融券試點時期的制度設計,即將推出的轉融通公司應該和我國臺灣地區的模式最為接近。這種模式下,不僅能提高融資融券交易的市場效率,而其監管層可以通過對證券金融公司的監管來調控證券信用交易,控制信用交易風險,抑制市場的過度投機。
我國未來轉融通的融券規模估計
雖然證券金融公司可以同時轉融資和轉融券,但是鑒于目前融券余額所占的比例極小、券商所提供的融券標的的種類和數量規模較小,加上融券對市場的潛在影響,我們更關注轉融通公司成立后對融券規模的影響。
我國證券金融公司的證券來源和潛在規模估計
從國際上的實踐來看,證券金融公司一般通過公開標借、議借以及轉融資擔保證券、抵繳證券等方式來籌措證券。就我國證券市場的特點來看,證券金融公司的證券來源除了轉融資擔保、抵繳證券外,我國標借和議借的來源也更加豐富。
首先是保險機構、社保基金和指數基金等一些機構投資者。這些投資者證券持有期限較長,證券規模也較大,通過轉融通機制能給持有者帶來一部分低風險收益,同時又不影響長期持有的目的。所以只要在制度允許和利益分配合理的前提下,這部分的投資者會顯示出出借證券的意愿。
其次是上市公司的國有股股東和長期戰略投資者。這部分股東持券規模龐大,股價的短期波動不影響其持股目的,轉融通制度為這些持股提供了另外的收入來源。當然,因融券而擔心市值下跌的壓力會從一定程度上降低他們出借證券的動力。
總之,從整體上來說,證券金融公司成立后,符合條件的融券券源是足夠大的。但是具體到每個券種也有所不同。對那些流通性好,市值規模大,機構投資者較多的標的證券,其券源應該是豐富的。對那些投機性強,游資炒作參與度較高,機構投資者不多的標的證券,供應可能仍顯不足。
轉融通之后實際融券規模估計
轉融通之后實際的融券規模,其一方面取決于供給,同時另一方面也受制約于需求。
供給方面,其一是券源的供給,我們上面分析券源在整體上應該是充足的,矛盾只是結構性的;其二可能受制約于轉融通公司的規模。
借鑒我國臺灣地區和日本對證券金融公司監管的經驗,證券金融公司一般有資本充足率的設定,這將直接影響到證券金融公司可進行融資融券的業務規模。我國臺灣地區要求證券金融公司的負債總額不能超過其資本凈值的11.5倍,相當于最低資本充足率為8%多,日本的證券金融公司這一比例為2.5%。較低的資本金充足率要求較高的管理技能。考慮到我國證券金融公司剛剛起步,我國的資本充足率要求可能比照于臺灣地區的經驗。
對于即將設立的國內的證券金融公司的規模究竟如何,還有賴于具體的細則,但是在初期大規模開展業務的可能性不大。
在需求方面:根據海外融資融券運行的經驗,融資融券交易額占股市總交易額的15%-33%,其中融資的交易活躍程度又遠高于融券交易,在日本平均融資交易是融券交易額的1.8倍,在臺灣這個數據是8.6倍。融資融券余額占總市值之比在美國均值為1.2%,在日本為0.3%,在臺灣為2.9%。
A股市場的投資者構成中個人投資者比例較大,和臺灣地區比較接近,按照臺灣2.9%的經驗數據估計A股市場的融券規模,以A股流通市值15萬億計,則A股市場融資融券規模在4000億,而融券規模在400億水平。但是考慮到融券標的證券的資格上的限制較大,估計規模還要小。現有的90只融券標的證券流通市值占A股總流通市值的40%左右,那么其融券規模在160億元。
另外一個影響需求的因素是現在市場的狀態。融資融券的標的證券中大部分是銀行、鋼鐵、有色、采掘等估值已經較低的品種,不是多數人認為的理想做空品種,這也會影響即使是轉融通之后的融券規模。
綜上所述,考慮到融券的供給和需求,轉融通公司的規模和投資者的融券意愿及融券限制,估計即使在轉融通后,短期內融券余額的規模在十億的數量級上。
轉融通對市場的影響
轉融通不改市場原有趨勢,只是可提供的做空券種增多,可實施的新策略增多,有助于價值投資理念的深入。
目前雖然交易所規定了90只融資融券標的證券,但是真正可交易的融券標的更少,轉融通公司成立后,可交易的融券標的自然趨多,而其規模上也將大幅增加。
從海外來看,海外市場很多在推出融資融券時同時推出轉融通制度,從與A股市場相類似的亞洲市場來看,轉融通制度的推出對各市場影響不一,主要與推出時點有關系,市場的走勢主要還是根據各國所處宏觀環境等因素繼續運行,并沒有因為轉融通制度造成很大沖擊。例如馬來西亞推出的時點是2007年全球流動性過剩之時,雖然有了賣空機制,但市場還繼續大幅上升。
轉融通制度的推出,可以有效增加做空的券種,因此對股票估值合理性形成促進。之前中國由于大小非、流動性過剩等因素,估值相對較高,可能會有估值回復的過程,但考慮到根據最新半年報計算目前全部A股的2010年動態市盈率僅有16.42倍;滬深300僅有13.29倍;上證50僅有11.26倍,已經比較合理,所以對目前市場沖擊有限。以后股價的上漲更多地依賴業績等基本面的成長,超出合理估值區間的股價會受到融券做空力量打壓,從而股價更加合理。
轉融通對機構投資者的影響
指數基金成為新產品報批的重點。由于指數基金是一種被動投資,完全復制指數組合,追求長期持股,而且所持個股基本都是標的股,因此可以把所持有的股票融出賺取利息收入。轉融通制度設計中,指數基金是一個很重要的券源,按照前文所統計,指數基金可提供1601億的融券來源,即使考慮實際需求也有160億業務量,目前融券利率為9.86%,分成利息一般采取協議或者招標方式進行,假設按照5%利率來算,則每年可增加8億的收入。因此指數基金很可能成為下一步基金申報產品的重點。
基金專戶理財業務更加繁榮。易方達基金管理公司9月1日宣布,該公司已簽訂了一份采用對沖基金策略的專戶“一對一”協議。轉融通使得市場上可應用的策略更加多樣化,從而可以針對投資者的需求,設計出各種各樣的產品,包括風險較低的準絕對收益產品。
由于基金專戶理財本身所實施的策略比較靈活,監管層允許其參與股指期貨等做空品種,因此專戶理財業務會在轉融通實施后受益。
私募中類對沖基金呈現爆發式增長。內地原有私募基金操作與公募基金基本相同,以股票多頭為主,而轉融通所導致的賣空機制逐步完善后,私募基金中類對沖基金的比例可能會大幅提高,由于私募基金主要以業績提成為主,因此必須追求絕對收益,之前限于賣空的限制無法實現,轉融通使得這種追求成為可能。
賣空完善后衍生出的新策略
美國于1933年推出信用交易制度,日本的證券金融制度始于1951年,正是在賣空機制完善后,促成了1950年代對沖基金在美國的誕生,同時也促進了各種各樣策略的產生。比如說有相對價值、事件驅動、環球宏觀、股票對沖、管理期貨,多空策略、130/30策略、反向套利等。(見圖1)
相對價值策略
包括統計套利;可轉債套利、權證套利等;主要借助于公式、統計或基本面來分析各種相關金融資產的價值,一旦相關資產價格出現偏差,就運用買入低估資產、賣出高估資產策略來套利。
重點介紹統計套利。統計套利的具體原理為:兩只股票具有某種歷史相關性,當某個時刻這種相關性被打破,從而兩者之間形成一種超過交易成本的價差,融資買入某只股票建立多頭頭寸,同時融券賣空與該股票關聯性較高的另一只股票,建立空頭頭寸,兩者匹配將構成“成對交易”,這種策略對沖掉這兩只股票所處的行業和市場的風險,形成低風險的套利機會。(見圖2)
具體的操作流程如下:
組合篩選:在市場上尋找用于配對的證券或者組合,檢查歷史價格的走勢,判斷是否可以用來進行配對。
風險衡量和動態組合的構建:計算配對組合各自的預期收益、預期風險、交易成本;判斷兩個組合之間的價差服從何種分布;價差發生跳躍的頻率如何等。
確定交易規則:根據價差的特性,確定交易的頻率(高頻交易還是低頻交易),交易的觸發條件和平倉規則等。
融資融券是把雙刃劍
上海證券策略分析師屠駿表示，預計在融資融券推出的同時，“T+O”可能也會推出。
由于融資融券將擴大券商的業務范圍，增加收入渠道，10月6日滬深股市券商板塊大放異彩，作為融資融券試點券商熱門候選的海通證券更是強勢漲停。然而，券商板塊的集體漲停并未能“單騎救主”，大盤超過5％的跌幅讓市場開始質疑融資融券的實際利好程度。
“融資融券是一把雙刃劍，對券商無疑是一個利好政策，但在活躍證券交易的同時，也加大了交易的風險，這需要監管部門的嚴格監管。”國信證券分析師王軍清對于融資融券的影響作出了如上表示。
市場將融資融券看作是一張利好救市牌，最大的期待莫過于它的開閘為市場帶來的增量資金。但海通證券行業分析師謝鹽卻認為，該業務最初的規模不會超過1000億元。截至2008年6月末，證券行業的凈資產為3386億元，融資融券業務推出后，其規模占凈資本的比例可達到30％。謝鹽推算，這為證券市場提供的增量資金將不足1000億元。
管理層還有6張牌
“融資融券帶給市場更多的是信心的提振，選擇在這個時間開閘顯示了管理層‘托市’的信號，但A股要面對的是全球市場遇冷的局面，在這個大環境下很難獨善其身。”深圳一家基金公司市場總監指出，“哪怕是券商股，可能短期也難逃高位拋售的命運。”
融資融券“出手”后，管理層手中還有多少張救市牌呢?業內人士預計，目前，管理層手中至少還有6道“鐵令”可以起到救市維穩的作用。比如，有效管理大小非，部分市場人士建議，可以將流通股體量不同、估值不同的“大小非”置入另一個市場，減少對二級市場的沖擊。其次，有關取消紅利稅的呼聲也逐漸高漲，該政策不僅能提振信心，還能為市場帶來部分增量資令。另外，新股行制度的改革，股指期貨的推出、降低財政稅收、國資委進一步支持央企增持股份等等，都成為了市場猜測下一張牌的熱門候選。是最大受益群體。
據上交所負責融資融券業務的副總經理劉嘯東之前的表述，融資融券標的股首選上證50公司。
東海證券判斷，根據融資融券交易試點實施細則標準，標的證券必須是基本面優良的大盤藍籌股，具備高流動性，不存在縱的跡象，主要應產生于滬深300成分股之中。在當前市場估值合理的背景下，短期對標的股票的影響較為中性，“而對在上證50中占多數席位的銀行板塊而言，將產生一定的有利影響。”
此外，有分析人士指出，由于融券融券業務開展后將引入做空機制，雖然短期內對績差股的直接影響較小，但由于投資者預期市場投資偏好和風格將會發生變化，因此融資融券推出前后可能會對績差股形成一定的負面影響。
上海證券分析師蔡鈞毅指出，開展融資融券業務將使獲得這一資格的券商增加一種新穎的業務模式和盈利渠道，“不過業務開展初期相應業務規模不會很大，對券商利潤的貢獻有限。但開展融資融券業務有利于相應券商的品牌提升，也有利于其吸引增量資金開戶，增加經紀業務交易量。”蔡鈞毅進一步判斷，對于其他沒有獲得業務資格的券商，長期看他們仍將面臨客戶資源流失的壓力。
“不論最終出臺正式規定時對凈資本的要求如何，凈資本較大的創新類券商將最有可能成為試點券商，相應的上市券商有中信證券、海通證券、國元證券。”東海證券稱。
而根據海通證券研究所預測，融資融券推出后，融資融券規模占凈資本的比例可達到30％；2009年的短期借貸年化利率約為8％，由此可以測算出證券業在2009年的融資融券利差收入約66，03億元。在假設條件相同的情況下，龍頭券商中信證券在2009年的融資融券利差收入約11.75億元。
海通證券特別提到一點，“大小非”解禁后有相當多的解凍股權需要市值管理，而之前這部分券商托管資產未能給券商帶來收益，融資融券推出后，這部分托管股權可以實現融券借貸，從而增加券商的市值管理收益。
推出轉融通制度
證監會相關部門負責人近日表示，在實行證券公司融資融券試點工作的同時，抓緊轉融通制度的設計和準備。“如果試點情況非常平穩、非常好，而且市場又有這個需求，那么可能就要啟動轉融通制度審計，如果在轉融通制度下就需要有一個公司了。”融資融券業務試點之初，由于嚴格控制規模，資金供需矛盾不會表現得特別突出。但是作為一項長遠的制度設計和業務安排，轉融通制度的設計和準備充分考慮到了這一業務未來的發展。
該人士分析，轉融通制度一旦確立，很可能意味著國內的融資融券業務將采取集中授信的專業融資公司模式，即證券公司通過專門的金融機構一證券融資公司進行融資融券。“這里面包含兩層意思：一方面該公司可以通過自身的信用幫助證券公司融資；另一方面，養老基金、保險資金等長期資金可以通過其出借手中的股票，幫助證券公司融券。而轉融通制度的建立和專業金融公司的加入，融資融券業務的規模也將得到迅速擴大。”
名詞解釋
何謂融資融券?
“證券融資融券交易”，又稱“證券信用交易”：包括券商對投資者的融資、融券和金融機構對券商的融資、融券四種。市場通常說的“融資融券”，是指券商為投資者提供融資和融券交易。簡而言之，融資是借錢買證券；而融券是借證券來賣，然后以證券歸還，俗稱“賣空”。
融資：即投資者可以憑借自己已經買的股票到券商那去借錢，到期償還本息。
融券即投資者向券商借證券(股票)來賣。然后以證券歸還。券商出借證券給投資者出售，投資者到期返還相同種類和數量的證券并支付利息。
同時，權威人士還透露。轉融通制度建立后，除了養老基金、保險資金外，國有上市公司大股東也可以在符合國資監管要求的基礎上，將所持股份按一定比例參與轉融通。
銀河證券證券行業分析師遲曉輝表示，目前上市公司市值管理工具較為缺乏，無法有效地為股票資產保值、增值。而轉融通制度的建立，將使得以保值為目的變現拋售行為有所減少，或將在一定程度上緩解“大小非”的變現沖動。同時，通過融資融券業務做大市場總盤子，也有助于消化“大小非”減持帶來的沖擊。
“T+O”配套推出? 早在2006年討論融資融券實行辦法時，就把“T+O”作為配套交易規則。因為融資融券業務的啟動在某一層面上是加大了市場上的股票和資金供給，“T+O”有利于消化這些新增的股票和資金。
既然傳說中的融資融券利好已獲兌現，那么被傳極有可能配合融資融券一起推出的“T+O”是否會成
為監管層后續的首選救市牌呢?
有券商業內人士透露，早在2006年討論融資融券實行辦法時，就把“T+O”作為配套交易規則。因為融資融券業務的啟動在某一層面上是加大了市場上的股票和資金供給，“T+O”有利于消化這些新增的股票和資金，“上證50和上證180將成為首先試點”。
也有分析師表示：“這種配套的可能性相當大。且‘T+O’試點標的證券和融資融券業務所選標的證券可望保持一致。”
而宏源證券唐永剛則認為，目前市場的惡炒氣氛依然濃厚，“尤其是權證在節前被哄炒，石化權證甚至被炒至爆倉， T+O’的開展可以分散囤積在權證板塊上的資金。”
唐永剛的觀點是，如果現在點位較高，那么將擴散風險；但現在是投資氣氛極度低迷，如果能擴大權重股交投的話，那將提升市場活躍度。而隨之帶來的賺錢效應將會對場外資金產生新的吸引力。
股指期貨緊隨而至?
一直被市場人士看成是為股指期貨鋪路的融資融券業務終于被提上議程，而股指期貨會否緊隨而至，這一問題再度引人遐想。
雖然股指期貨的推出能夠完善股市做空機制，避免目前的單邊上漲或下跌市，起到穩定市場的作用，但好“工具”也不是“萬精油”，只有在合適的時候推出才能獲得最好的效果。而其認同的“合適的時候”指的就是市場制度健全之時。對于融資融券和股指期貨的推出順序，一直呼吁建立融資融券機制的中央財經大學證券期貨研究所所長、“印花稅委員”賀強教授仍然保留自己一貫的觀點：應該先推出融券、再推出股指期貨、最后推出融資，這樣可以最有效的規避風險。
“必須以市場穩定為前提，才能推出股指期貨和創業板。”在北京大學金融與證券研究中心主任曹鳳岐看來，雖然股指期貨的推出能夠完善股市做空機制，避免目前的單邊上漲或下跌市，起到穩定市場的作用，但好“工具”也不是“萬精油”，只有在合適的時候推出才能獲得最好的效果。而其認同的“合適的時候”指的就是市場制度健全之時。
在曹鳳岐看來，政府應該花更多的精力去治理市場，由“救市”向“治市”轉變，眼下首先要解決的就是對新股發行制度、包括大小非解禁在內的交易制度等的健全與完善。
“不過，改革并非一朝一夕就可以完成，更何況新股發行定價問題涉及機構巨額利益，改革并非易事。”國都證券分析師邊風煒直言。
相關鏈接
融資融券四大作用
一是融資融券交易可以將更多信息融入證券價格，可以為市場提供方向相反的交易活動，當投資者認為股票價格過高和過低，可以通過融資的買入和融券的賣出促使股票價格趨于合理，有助于市場內在價格穩定機制的形成。
二是融資融券交易可以在一定程度上放大資金和證券供求，增加市場的交易量，從而活躍證券市場，增加證券市場的流動性。
自稱“大散戶”的聞先生，被圈里朋友視為“融資融券市場上最早吃螃蟹的人”。他1997年就投身股市，提起融資融券的“嘗鮮一年”，可謂又愛又恨。
去年3月31日，融資融券開閘迎客當天一大早，聞先生就趕到國泰君安上海江蘇路營業部。9時15分，他就融資買入浦發銀行和西山煤電，隨后融券賣出另外兩只股票，成為名副其實的試水融資融券業務的“第一人”。他小試牛刀，各有盈虧，“也算熟悉了交易系統和交易流程”。
在接下來的半個月里，聞先生意猶未盡，又做了20多筆交易，自我感覺“做得很好”。但“蜜月期”很短，在去年4月16日參與股指期貨交易后，他的投資火力轉向股指期貨。他比較這兩種投資方式后發現，想在融資融券上賺錢似乎沒有股指期貨方便，交易機會也不易捕捉。“比如去年下半年，創業板和中小板連續創出歷史新高，明顯有泡沫。當時我就想，如果能融入中盤股的標的證券再賣出，穩賺收益且風險極低！但讓人郁悶的是，目前允許融資融券的股票就那么90只，還都是些藍籌或者白馬股。想賣空賺錢，一券難求啊。”
回憶這一年的交易經歷，聞先生坦言自己雖然多次動了心思，但除了首月外，真正下單操作的次數寥寥無幾。
“不愛做融資融券最重要的原因是去年行情不好。”他把過去一年的行情總結為“牛皮市”、“震蕩市”。“你有沒有發現，股指期貨推出后，市場規律和以往不太一樣。大盤去年有好幾次放量大漲，眼看就要出現大行情時卻啞火了。有時候市場接連暴跌，讓人絕望時又開始走穩，指數在一個范圍內來回震蕩。投資者既不敢空倉，又不敢滿倉。如果我都沒有滿倉，又怎么可能去融資？”
此外，股指期貨的火爆吸引走了眾多關注賣空機會的敏感資金。聞先生所在的營業部，是“漲停板敢死隊”出沒的地方，諸多逐利大資金和股指期貨投資者藏匿其中。聞先生敏銳地發現了股指期貨的投資價值。“股指期貨交易規則比融資融券靈活，操作便利，允許T+0交易，跟蹤滬深300指數，只要判斷對大趨勢就能輕松賣空。”他在去年4月后的那波猛烈下跌期間，毫不猶豫地將火力轉移到股指期貨上。
與聞先生操作經歷相似的投資者不在少數。在推出將近一年的時間里，與股指期貨的火爆相比，融資融券表現得不溫不火。目前，共有25家券商獲準進行融資融券業務試點。業界預計這些券商為鋪開融資融券而備用的資金規模達千億元，但截至今年3月24日，兩市融資融券余額不足200億元，券商準備的巨額資金沉淀在賬戶上乏人問津。
不過，聞先生反思這一年的賣空經歷，慢慢地又開始惦記起融資融券。他在操作中發現，股指期貨投機性太強，賺錢容易虧錢快，讓他“恨多于愛”。滬深300指數與個股走勢往往存在差異，對于意欲通過賣空來對沖風險的投資者而言并非最佳渠道。“比如說，我買了新能源題材股，同時賣空股指期貨對沖。如果此時大盤上揚，而新能源股逆勢下跌的話，我就會兩頭虧錢。但如果政策允許，我直接融券賣空新能源股，就能更完美地對沖風險，避免兩頭賠本。”
為進一步落實總部、分公司融資融券相關文件精神，加大對融資融券開戶客戶的后續服務力度，增強營業部的客戶服務水平，加強與客戶的信息溝通與交流，及時了解客戶需求，依法合規服務客戶，進一步提高服務質量，特制訂本方案。
一、建立完善的客戶后續回訪體系
客戶后續回訪是公司根據客戶服務和監管部門要求，主動與客戶進行交流溝通獲得反饋信息的一種形式。營業部利用統一的電話回訪管理系統，來完成客戶回訪語音和文字記錄、回訪過程管理、統計分析等。
1、回訪方式
客戶后續回訪采用電話、現場、走訪、信函、電子郵件等形式。采用電子郵件形式回訪的，在公司網站建立本營業部專門回訪郵箱，并通過該郵箱進行回訪。
（1）通過電話方式回訪的，應通過客戶管理系統進行，要認真填寫回訪記錄表，同時做好電話錄音。
（2）通過現場、走訪方式回訪時，要認真填寫回訪記錄表，并要求客戶在回訪記錄表上簽字，同時注明回訪地點。
（3）通過信函方式回訪時，要在給客戶發函時將回訪記錄表附于信函內，在客戶回函后將客戶填寫的回訪記錄表整理歸檔，同時留存信函的收發記錄。
（4）通過網站上本營業部專門回訪郵箱進行電子郵件方式
回訪時，要在給客戶發送郵件時附回訪記錄表，在客戶回復后將客戶填寫的回訪記錄表整理歸檔，同時留存電子郵件的收發記錄。
2、回訪內容：
（1）新開戶回訪：客戶開立融資融券信用賬戶之日起兩周內
進行首次客戶回訪。回訪內容包括：核對客戶基本情況、財務狀況、投資經驗、風險偏好、風險承受能力是否與申請材料一致。此項有融資融券崗專人負責。
（2）日常回訪：每一個月至少進行一次客戶回訪，根據客戶
賬戶情況了解客戶對業務規則和業務風險的理解情況，征詢客戶意見和建議；就融資融券從業人員服務質量與服務態度征求客戶意見。
（3）客戶后續回訪總結分析。回訪人應做好客戶回訪分析，每月撰寫回訪報告，針對客戶回訪中發現的問題，提出切實可行的改進措施，解決工作中存在的問題。對客戶回訪中發現違法違規行為的，應及時書面上報經紀業務總部或融資融券部，并通過合規管理平臺向合規管理總部報備。
二、后續教育工作
融資融券業務投資者后續教育工作以保護投資者為出發點，通過讓投資者知曉與衡量自身經濟實力及風險承受能力與融資融券業務的匹配程度，引導投資者樹立“知曉風險、理性投資”的觀念。
包括有計劃地組織融資融券投資者教育報告會、股民學校、投資理財座談會等投資理財專業活動，與客戶進行現場互動交流，向客戶宣傳業務知識，提示業務風險。每月至少二期，講解融資融券業務最新變動、政策變化等最新動態。市場、熱點分析由李曉海、宋亮主講，交易軟件使用、融資融券業務規則及業務變動由屈敬祖主講。在講座中發放由公司統一印制的宣傳折頁、投資者教育手冊、融資融券相關法律法規、常見問題解答等相關宣傳資料，免費供客戶參考學習。
對于具備業務資格但尚未開展業務的客戶，每月也舉辦以業務流程介紹和風險解讀為重點的業務推廣講座，解答客戶涉及融資融券業務的各種疑問，提高客戶融資融券業務的熟悉程度，增強客戶的風險意識。
三、跟蹤負責制
客戶融資融券業務服務實行員工跟蹤負責制，基礎客戶服務由客服部、營運部負責，后續業務開展的親情化服務由拓展員工負責。
四、建立客戶信息管理體系
（1）QQ號：與員工個人QQ號建立好友關系，盤中與客戶進行及時交流和溝通。
（2）投資屬性：根據客戶的資產狀況、風險偏好和收益預期，為客戶提供相應的服務，并對客戶的投資過程進行全程跟蹤、反饋。來保證服務的質量。
（3）郵箱：每天發送相關股票的研究報告、投資參考。
（4）手機號：單獨建立文本文檔，用于發送短信。以及在特殊情況下能夠第一時間聯系到客戶。
（5）為客戶定制自動發送短信，包括個股最新動向以及持倉公告等。
（6）完善CSM里融資融券客戶的資料，完善其特征屬性，盡量多的了解客戶的詳細資料、特性，并在特征屬性中做記錄。
（7）建立客戶持倉股票監控制度
定期跟蹤客戶重點持倉品種，了解持倉情況，避免因客戶不了解融資融券交易規則而出現問題，同時搜集個股研究分析報告等相關資料，做充分研究了解后，與客戶進行交流溝通。
（8）開通融易匯
通過電話溝通方式，使客戶開通融易匯，在充分享受融易匯所提供的支持和服務下，及時得到相關個股的資訊信息。
（9）、網絡服務
通過營業部子網站每日提供最新資訊信息，關于融資融券業務的最新動態。
[關鍵詞]證券公司；融資；融券
融資融券交易是境外證券市場普遍實施的一種成熟的交易制度，是證券市場基本職能發揮作用的重要基礎。融資融券交易機制具有提高市場流動性、緩沖市場波動、發現市場合理價格的積極作用，是完善證券市場機制，優化金融市場資源配置的重要手段和途徑。我國融資融券業務的逐步開展，對推動我國資本市場向更高層次的發展、提高投資者參與市場的積極性并促成券商經營模式的轉變、增強證券公司盈利能力具有顯著意義。
一、融資融券的含義及特征
根據《證券公司監督管理條例》中的定義，融資融券業務，是指在證券交易所或者國務院批準的其他證券交易場所進行的證券交易中，證券公司向客戶出借資金供其買人證券或者出借證券供其賣出，并由客戶交存相應擔保物的經營活動。根據上海和深圳證券交易所融資融券交易試點實施細則中的規定，融資融券交易，是指投資者向具有上海或深圳證券交易所會員資格的證券公司提供擔保物，借入資金買入本所上市證券或借入本所上市證券并賣出的行為。融資融券交易的特征有：雙向交易、保證金與杠桿。融資融券結束了我國A股市場只能進行單邊交易的格局，為投資者提供了賣空渠道，改變現有盈利模式和市場結構。同時保證金模式為投資帶來杠桿效應，當然也帶來相應的風險暴露。
二、發達國家或地區融資融券市場發展狀況
(一)美國融資融券市場發展狀況。20世紀60年代，在美國證券賣空交易開始發展成為大量日間交易的、由專業機構服務的市場。華爾街上許多龍頭公司不僅獲得了跨越式的利潤增長，而且激起了1929年崩盤及以后一系列的蕭條之后大量極佳的投資機會。飛速發展的經濟燃起了華爾街上的證券投資熱情，大量的個人投資者和退休基金沖進了市場，許多公司利用股價的上漲而發行混合型證券，如可轉換債券，有的公司利用上漲的股價作為資金而參與市場并購浪潮，也帶動了套利交易的發展和AmericanDepositaryReceipts(ADRs)的流行。
20世紀70年代早期，由于期權交易的繁榮和B－S期權定價公式在資本市場上的廣泛運用，以及基于期權的股票借貸行為管理，使得賣空交易得以進一步發展。另外，在供給面上，70年代美國證券托管銀行開始為保險、公司投資組合和慈善基金提供證券出借服務，很快法律也允許養老金參與證券賣空來獲得更高的收益。到了80年代中期，美國大部分的機構投資者都使用賣空交易，證券賣空也已經完全制度化。1980～2007年紐約交易所客戶信用交易融資余額由1470億美元增長到39787億美元，年均復合增長率12.5％。美國采用的是分散化的信用交易模式，也是典型的市場化融資融券模式。由于美國有發達的金融市場、貨幣市場和回購市場，因此美國對信用交易主要依靠市場因素，對券商的借貸關系并不積極主動地干預，采取了市場化的授信模式。美國《1933年證券交易法》規定了市場化的授信模式，券商可以向任何一家合法的聯邦銀行借款借券。縱觀美國融資融券的悠久歷史，融資融券制度為完善美國金融市場、長期穩定市場波動起到重要的作用；在市場化的分散信用交易制度下，金融機構間的合作優勢也得到了很好的體現；從證券公司的角度來看，融資融券業務的穩定發展給證券公司提供重要的利潤來源；但是關于賣空交易，仍然存在著很多的問題待于完善。
(二)日本融資融券市場發展狀況。日本于1951年推出保證金交易制度，保證金率及相關的管理由大藏省進行。1954年日本通過了《證券交易法》，在規范了之前的買空交易的同時，又推出融券賣空制度。很快又成立了日本證券金融公司，專門負責提供信用交易的資金。這標志著日本的賣空機制正式確立。1960年，日本規定允許證券金融公司向客戶提供債券交易融資，這成為證券金融公司發展的一個新的里程碑。70年代中期以后，隨著債券市場的發展，債券交易融資規模一直不斷上升，使原本占主導地位的股票融資交易發展呈下降趨勢，80年代末跌至最低。90年代后融資融券交易占市場總交易額的比例一直在20％左右。在1997年、1998年和2001年，日本又分別對信用交易規則進行了大量的修改，雖然日本股市一直低迷，但是融資融券的比重一直比較穩定，而且個人投資者占信用交易的比重呈不斷上升之勢。
日本是典型的集中授信模式，由于日本金融體系上的主銀行制度，為防止銀行資金在證券市場中可能的滲透性，日本實行了以證券金融公司為主的專業化授信模式，日本《證券交易法》專門規定了集中的授信模式，日本現在主要有三家證券金融公司，即日本證券金融公司、大阪證券金融公司和中部證券金融公司，這三家公司在日本信用交易市場中處于完全壟斷的地位，他們提供股票抵押貸款、股票融資和債券融資等方面的融資融券服務，而券商在信用交易中的主要功能是作為中介客戶融資融券，并且可以從證券金融公司得到融券資金或借款。日本融資融券發展歷史也較為悠久，由于采取了政府專門監管下的專業證券金融公司經營，從而避免日本主銀行體制可能帶來的過分滲透。另外，債券的融資融券交易是日本的一個特色。
(三)香港融資融券市場發展狀況。1994年1月，香港的融資融券機制正式出臺，聯交所推出受監管的股票賣空試驗計劃，選擇了17家總市值不少于100億港元及流通量不少于50億港元的股票進行賣空，采取類似美國的報升規則，規定其只能以不低于當前最優價的價格賣空。1996年3月，聯交所推出一項修訂計劃，增加可賣空股票的數目至113只，并取消賣空的報升規則限制。1998年9月，限制賣空規則又被恢復，同時規定豁免此規則限制的情況。香港證券市場的成熟度較高，其融資融券的主要模式是分散的信用模式，具有信用交易辦理的券商可以利用自有資金或銀行抵押貸款為客戶提供借貸資金。香港的授信中介是中央結算公司，它提供自動對盤系統對賣空交易進行撮合成交。中央結算公司建立了股票借貸機制，首先選擇可供借貸的證券，建立借貸組合，然后提供給信用交易辦理券商，再由券商提供給投資者融券服務。中央結算公司在融資融券交易中具有較強的中介和管理作用，但并不直接向投資者服務，而是由券商向投資者提供服務，所以，香港市場是一種分散化的市場授信模式。
三、融資融券業務的推出對證券公司的影響
(一)融資融券業務推出的積極影響。一是信用交易的推開將增加證券公司的利息收入。在融資融券業務推出的初始階段，證券公司利用自有的資金及證券，通過為客戶提供融資融券服務直接從中收取利息；而在此后，隨著證券金融公司的介入和“分散信用”模式的推進，證券公司可以從更大規模的交易中賺取利差。因而，融資融券業務的信用交易為證券公司增加了新的盈利渠道。據相關資料顯示，美國融資融券業務所帶來的利息收入約占證券公司全部營收的15％左右，日本、臺灣等國或地區的融資融券業務所帶來的利息收入也占到全部營收的10％左右。從我國內地開展試點以來的情況看，若以8％作為融資融券的統一利率水平，日交易額為1000萬元，每年250個交易日，則融資融券業務每年可帶來2億元的利潤，若以6家試點證券公司及另外5家參與試點聯網的證券公司凈資本的20％為融資融券年交易規模計，則每年可帶來約30億元的利息收入。
二是融資融券業務促進了證券交易活躍，將增加證券公司經紀業務傭金收入。在融資融券業務推出之前，我國證券市場一直都是“單邊市場”，缺乏有效的做空機制。當行情出現持續下跌時，投資者則紛紛遠離市場，證券公司傭金收入也隨之大減。融資融券業務的推出，在為市場提供做空機制的同時，還可與股指期貨相配合，為投資者提供更為完備的套期保值渠道，能夠降低投資者參與市場的風險，提升投資者參與市場的積極性，極大地吸引了場外資金進入市場交易。因此，證券公司經紀業務的傭金收入也必然增加。特別地，在行情看跌時，若沒有融資融券這一做空機制，交易活躍程度將受到較大沖擊，但利用融資融券工具，投資者可以將融入的證券先賣出，在價格下跌后再買人證券用于償還以實現盈利。因此，交易的活躍程度將不會受到顯著影響，從而證券公司的傭金收入也將得到較大保障。
三是融資融券業務推動投資者專業性程度的上升，將增加證券公司的中間業務收入。由于融資融券業務要求投資者對市場行情能有較為準確、全面的把握。因此，投資者在作出并執行融資或融券決策前必然會尋求相關專業建議，這將給證券公司為投資者提供更專業、優質的咨詢服務創造新的契機。同時，證券公司在融資融券業務中還可提供專業的財務顧問服務、資產管理服務等，這些中間業務的提供也將在一定程度上增加證券公司的中間業務收入。
(二)融資融券業務推出的潛在風險。融資融券業務對證券公司帶來的潛在風險主要有三個方面：一是融資融券業務的操作風險。主要指證券公司在動用自有資金或者證券為投資者融資融券過程中由于市場行情判斷措施所引起的風險，例如股票上漲誤判為下跌時，錯誤融出資金。這種風險主要是由于證券公司對此業務的研究不夠深入以及相關人員對市場行情判斷出現較大偏差產生的，是一種或有損失。理論上講，如果證券公司的融資融券業務量充足，則其資金的融入融出和股票的融入融出可以實現動態平衡，因此在整個業務的發展過程中實現股票風險和資金風險的自我對沖。但在我國開展融資融券業務的試點期間，由于只允許證券公司利用其自有資金和證券從事融資融券業務，因此，證券公司很難具有充足的資金和股票規模，同時其研發能力和研發素質較發達國家相關機構相差甚遠，因此潛在的操作風險較大。
二是證券公司的流動性風險。融資融券的信用交易特征具有放大證券交易量的效應，證券公司開展融資融券業務所需資金主要是自有資金和依法籌集的資金，當資金向客戶融出時，在一定時期內就被客戶所占用，在現階段，由于證券公司從外部獲取的資金規模有限，且期限有嚴格限定，因此隨著融資融券業務規模的不斷擴大，如果到期資金被客戶大量占用，而證券公司無法擴展其他有效的籌資渠道，將會造成資金流動性風險。
三是客戶的信用風險。信用風險的發生主要是由于客戶在其賬面損失超過繳納的保證金后由于實施違約行為而產生的風險。在融資交易中，證券公司以自有或籌措的資金提供給客戶使用，希望獲得相關的利息和手續費收入，客戶則希望通過融入的資金獲取股票市場中的收益，證券公司和客戶是在承擔巨大風險的前提下獲得這種利益的。如果證券市場出現大規模的下跌或投資者操作出現失誤，通過信用融入資金的投資者將會遭受超過保證金數額的虧損而不履行還款協議，因此證券公司將存在可能無法追回巨額款項的可能。
除此之外，融資融券交易對證券公司的內部風險管理是一次考驗。作為一項新業務，其推出必然會對證券公司內部風險管理體系形成沖擊。若證券公司不能對內部風險管理體系進行及時有效的完善，則可能對證券業的健康發展造成不利影響。
四、完善證券公司融資融券業務的對策建議
一是戰略上要充分重視融資融券業務。由于融資融券業務無論是對整個資本市場，還是對證券公司的經營模式、經紀業務競爭格局和投資業務、營業收入等都有相當的正面影響，因而，證券公司必須在準確把握其風險的基礎上，從戰略高度對此業務予以重視。
二是證券公司應努力提升核心競爭力并積極尋求外源性融資擴大自身規模。對于非試點證券公司，由于營業網點相對較少、經紀業務規模小等原因，應形成具有自身特色并以此提升核心競爭力的規劃；與此同時，積極實施股份制改造，尋求外部融資并選擇合適的時機實現首發上市，同時大力拓展經紀業務的規模和質量，搞好綜合投融資業務，并據此轉變自身的經營模式，為融資融券業務的大規模展開創造堅實基礎。
一、融資融券的定義
（一）融資融券的的涵義融資融券是證券信用交易的基本模式之一，包含融資業務和融券業務，既包括證券公司對投資者的融資、融券，又包括金融機構對證券公司的融資、融券。融資業務指證券公司或金融機構向客戶出借資金供其買入標的證券，并約定一定期限后賣出該證券，歸還所借資金。通俗地說就是借錢買證券，又稱為“買空”。融券業務是指證券公司或金融機構向客戶出借證券供其賣出，并約定一定期限后客戶買入證券，歸還所借證券，通俗地說是借證券來賣，又稱為“賣空”。
（二）融資融券的分類 目前國際上流行的融資融券模式基本有四種：證券融資公司模式、投資者直接授信模式、證券公司授信的模式以及登記結算公司授信的模式。
二、發展融資融券業務的意義
（一）提高證券市場運行效率具體表現在：
（1）融資融券業務有利于證券市場“內在穩定器”機制的形成。我國證券市場長期以來都是單邊運行， 缺乏穩定運行的內在機制，從而導致市場波動幅度較大。而融資融券則提供了多空雙向交易機制， 這種信用交易機制能發揮價格穩定器的作用，即在股市非理性上漲時， 投資者的看空預期可通過融券賣空實現，促使股價下跌， 起到平抑股價的作用； 在股市非理性下跌時，又能通過融資做多， 促使股價上漲， 以給予市場支撐。 這種內在的制衡機制一方面抑制了股票價格泡沫的繼續生成和膨脹，另一方面又傳遞了一種股價被低估的信號，兩方面的作用使得股票價格回歸到真實投資價值上來，避免因暴漲暴跌而損害到實體經濟，使得股市平穩運行。
融資融券業務對證券價格的影響方向相反，相輔相成，滿足了不同投資者的不同投資需求。但是，由于融資買入證券后，在一定期限內還要賣出該證券以歸還所借資金，融券賣出后，在一定期限內還要買入該證券以歸還所借證券。因此，融資業務并不會導致證券價格持續不斷上升，融券業務也不會導致證券價格持續不斷下跌。所以，融資融券業務的開展，不僅不會改變證券市場長期運行的趨勢，而且會減小價格波動的幅度和縮短波動的時間周期。
（2）融資融券業務有利于緩解市場資金壓力。當今國際金融業的發展趨勢，從宏觀上看，是銀行與證券、貨幣市場與資本市場將在最高層次上融合。我國證券公司現有的幾種融資渠道，由于自身的缺陷和政府的管制行為，都不能很好地滿足證券公司對資金的需求。融資融券業務放開后，融資融券渠道得以拓展，使得證券公司擴大了可支配資源，并提高了市場競爭力。開展融資融券業務，投資者可以向證券公司融資，這就給證券市場帶來了新的資金增量，將會對證券市場產生積極的推動作用。
（3）融資融券業務有利于提高市場流動性。開展融資融券業務，能有效放大市場內的存量資金，從而增強市場的資金流動性，提高市場交易的活躍性。由于融資融券業務采用保證金交易的形式，投資者只需交納融資融券標的證券價值一定比例的現金即可進行交易，而且投資者已經持有的證券也可充抵保證金。特別是融券業務增加了市場上股票的供應量，同時融券者的對沖行為又增加了市場的需求量。因此，融資融券業務增加了證券市場的總供給和總需求，又擴大了證券交易的深度，提高了整個證券市場的換手率，客觀上有利于提高證券市場的流動性。
（4）融資融券業務有利于完善價格發現機制的形成。推行融資融券業務，有利于促進證券市場價格發現功能的完善，更加科學、合理地發現價格，這有利于逐步形成市場化的資產定價機制。歐美資本市場發展的經歷表明，融資融券參與者往往是市場中最為活躍的交易者，其對市場機會的把握，對信息的快速反應，對股價的合理定位都能起到很好的促進作用，可以說融資融券參與者是價格發行機制實現的主要推動力量。
（5）融資融券業務有利于培育成熟的機構投資者。成熟市場經驗表明，融資融券業務是一種風險管理工具，有利于機構投資者進行投資組合和風險管理，更好地發揮其穩定市場的重要作用。機構投資者始終是資本市場的中堅力量，這正是我們的資本市場所迫切需要的。
（二）提高證券公司盈利能力 我國證券公司開展融資融券業務，可以拓展業務范圍，獲得融資利息和融券費用，從而改變證券公司過分依賴經紀業務收入的結構，提高了盈利能力。
（1）增加證券公司的收益。 融資融券利息收入成為證券公司穩定的利潤來源；融資融券業務將增加證券公司手續費收入；融資融券業務會產生借款費、借券費、咨詢服務費等中間業務收入。融資融券業務除了為證券公司帶來數額不菲的收益外，還衍生出許多產品創新機會，也為自營業務降低成本和套期保值提供了可能。
（2）擴大客戶資源和市場占有率。 《關于開展證券公司融資融券業務試點工作的指導意見》中規定首批申請試點的證券公司必須滿足最近6個月的凈資本均在50億元以上且最近一次證券公司分類評價為A類等條件。因此，具有融資融券業務資格的優質證券公司會吸引原經紀業務的新老客戶，這就有望擴大客戶資源和市場占有率，從而形成強者更強的局面。
（三）為投資者提供新的盈利手段 融資融券為投資者提供了一種雙向交易機制。在市場持續走強的時候，投資者可以融入資金購買股票，從而放大獲利倍數；在市場持續走弱的時候，投資者可以融入股票賣出再于低位買回平倉，仍然可以獲利。這就為投資者提供了更多的盈利機會和手段。
三、融資融券業務的風險
（一）給證券市場帶來的風險 融資融券業務在為證券市場帶來收益的同時，還可能帶來一些負面影響。首先，融資融券初期一般可能會先推出融資業務，沒有融券交易的配合，融資業務不但起不到價格穩定器的作用，反而會制造市場虛假信息，破壞市場供需平衡，可能助漲也可能助跌，增大市場波動。其次，在融資業務“單飛”的情況下，莊家操縱市場所需的實有資金比在現金交易方式下還要少，這就增強了市場的投機性，使得證券交易更容易縱。最后，融資融券可能增大金融體系的系統性風險。開展融資業務，銀行信貸資金會進入證券市場，如控制不力，將推動市場泡沫的形成，而在經濟出現衰退的情況下，則可能增大市場波動，甚至引發金融危機。
（二）加大證券公司的風險在融資融券業務中，證券公司是資金或證券的提供者，客戶數量越多，業務規模越大，證券公司承擔的風險也就越大，其風險主要有客戶信用風險、資金流動性風險、業務管理風險等。所以，如果證券公司盲目地開展融資融券業務，不僅不能為公司增加利潤，反而有可能給公司帶來損失。
（三）增加投資者的投資風險投資者參與融資融券業務時，也必須同時承擔自有股票和融資買入股票的風險，還要支付融資的利息。另外，限于一般投資者資金充裕度和投資技術，容易判斷失誤或操作不當形成虧損，而這種虧損在杠桿機制下將比現金交易嚴重得多。融資融券業務的實施使證券交易變得更加容易縱，從而使投資者更加容易加重因信息不對稱而導致的損失。
四、有序開展融資融券業務的措施
（一）建立健全相關法律制度規則體系近幾年，國務院、中國證監會及有關單位陸續了有關融資融券業務的業務規則和監管規定。至2010年，融資融券業務所需的法律法規和業務規則已形成了完整配套的體系。但現行《中華人民共和國物權法》和《中華人民共和國擔保法》等法律規定不具體，造成了融資融券業務不確定性的風險，如信用賬戶擔保財產的質押關系對抗第三方、強制平倉的法律基礎等問題。應當根據融資融券業務開展過程中出現的新情況、新問題，不斷健全相配套的法制基礎。
（二）建立過渡性專業化證券金融公司 從根本上說證券公司融資融券制度的選擇是由該國的證券市場發展水平和經濟制度的結構特征決定的。 由于我國的證券市場還處于初級發展階段，建立過渡性專業化的證券金融公司模式是比較適合的，待時機成熟后再轉為市場化模式。 同時，我國處于“轉軌經濟國家”這一現實，使我國證券市場中有許多地方不同于于其他發達國家， 因此必須充分考慮到我國的特殊國情， 制定有中國特色的證券金融公司制度。
（1）證券金融公司的作用。建立證券金融公司，就是要對融資融券活動進行監督控制，以利于融資融券業務的健康進行、降低融資融券的系統性風險、擴大融資融券的渠道。
（2）證券金融公司的過渡性。建立證券金融公司只是一個過渡的橋梁，隨著證券市場的逐步成熟，專營性的證券金融公司會難以適應市場進一步發展的需要。因此，我國從一開始就明確指出，市場化的融資融券制度才是最終的選擇。
（3）證券金融公司的運作機制。我國的證券金融公司，可由商業銀行、證券交易所以及其它有實力的投資公司、信托公司、證券公司共同投資建立，這將使證券金融公司具備較高的信用水平和中立性。設定我國證券金融公司的最低資本金充足率時，應考慮到金融機構的性質、資產規模、信用水平和穩健運行的原則。
由于融資融券的業務過程比較復雜，牽涉面也較廣，而我國證券市場發育程度又比較低，市場參與者自律性差，因此必須事先制定較完備的法律法規，對相關各方的權限和職責加以明確。
（三）完善風險防范措施 中國證監會從風險控制角度認真評估融資融券業務的風險環節，采取了一系列應對措施。如：股票交易實行現貨交易；融券交易實行提價交易規則；初期只允許證券公司自有資金和自有證券用于融資融券業務等制度。這些防范制度總體上使融資融券的風險受到嚴格控制。但是，為了充分開展融資融券業務，發揮其優勢，應當進一步完善風險防范制度措施。
（1）融資融券交易證券的資格認定。不同證券的質量和價格波動性差異很大，將直接影響到信用交易的風險水平，因此并不是所有的證券都適合作融資融券交易，而應對其進行資格認定。融券用的證券資格應比融資的證券更高，資格認定權可歸屬證券交易所。不過，在運行過程中，應根據市場表現和公司的情況隨時修訂融資融券資格的證券名單。
（2）建立信用管理機制。我國內地的證券公司尚無辦理證券抵押融資業務的經驗而且自律程度較低，與早期的臺灣地區證券市場相仿，因此可參照臺灣地區的管理辦法，注重對信用額度的控制，強調以保證金比率為基礎控制因市價變動形成的市場風險，以及以資本金比率為基礎控制證券公司的債務風險。
（3）對市場整體信用額度的管理。對市場整體信用額度的管理包括對融資保證金比率和融券保證金比率的動態管理。融資保證金比率和融券保證金比率都應當包括最低初始保證金比率和常規維持率。證券公司在融入資金購買證券時，必須交納一定的保證金，并把購得的證券交給證券金融公司作抵押。當證券價格下跌導致保證金比率低于一定標準時，證券金融公司將停止向該證券公司繼續融資，或通知證券公司補交保證金，否則將強行賣出抵押證券。證券公司的保證金可以是現金，也可以是符合條件的證券。
（4）對證券機構信用額度的管理。對證券機構信用額度的管理包括對證券金融公司的管理和對證券公司的管理。對證券金融公司的信用額度管理可通過資本凈值的比例管理來實現，對證券公司的管理同樣可通過資本凈值的比例管理實施。
（5）對個別證券的信用額度管理。 對個別證券的信用額度管理是為了防止過度融資融券導致風險增加。當某只證券的融資融券額達到上市公司流通股本的一定比率時，交易所將停止融資買進或融券賣出，當比率下降到一定標準以下時再恢復交易； 當融券額已超過融資額時，應該停止融券交易，直到恢復平衡后再開始交易。
（四）建立嚴格的抵押證券存管制度 證券存管是融資融券的一個關鍵環節，直接關系到資券借出方的資產安全。在設計我國的融資融券制度中有關抵押品存管的機制時，應更多地參鑒國外成熟市場例如美國的運作機制。其關鍵步驟是，將用于融資融券抵押的證券與自營賬戶中的其他證券分開管理。因此證券公司應另外建立融資交易賬戶，將所有抵押證券置于該賬戶中，并規定證券公司在償還債務之前不得挪用。
（五）開展投資者教育考慮到融資融券業務的風險特征，應讓參與交易的投資者知曉風險。尤其要幫助和促進投資者建立健全風險內控機制，客觀評估其風險承受能力，以做出科學理性的投資決策。為投資者設立高門檻，初期只讓有資金、有技能、有經驗者進入市場交易，并在多個渠道明確和提示風險與規則。融資融券的投資者教育，作為一項長期性工作，絕不是一蹴而就。
推行融資融券業務，是貫徹落實《國務院關于推進資本市場改革開放和穩步發展的若干意見》的重要步驟，對于提高證券市場運行質量具有特別重要的現實意義。我們應當積極探索融資融券業務發展規律，及時調整證券監管的思路和方式，積極防范和化解融資融券業務的風險，穩妥有序地推進融資融券業務的發展。
參考文獻：
［1］徐婕：《我國融資融券交易模式的制度選擇分析》，《上海金融》2008年第3期。
［2］孫國茂：《中國證券市場信用交易研究》，中國金融出版社2007年版。
［3］上海證券交易所：《上海證券交易所融資融券交易試點實施細則》，《證券時報》2006年8月21日。
